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2008年金融危机之后，各国政府和监管机构均在反思危机的形成和发展，并试图找到今后避免此类危机的方法。在本次金融危机中受到打击最大的两家华尔街独立投行：贝尔斯登和雷曼兄弟的倒闭也引起了人们对于诸如次级贷款以及资产支持证券等复杂证券持有模式的关注。与此同时，中国铝业与美国铝业关于力拓的收购案正在进行，而收购的标的股份就由雷曼兄弟托管。当雷曼兄弟倒闭的消息传出时，业界对于该部分被托管的股份是否能够成功取回也抱有怀疑。
吴志攀教授指出：通过中介机构代理的证券跨国交易后，在外国登记公司就产生的间接持有问题，如果中介机构破产，或用证券抵押单款，就会引发第三方债务人与证券实际持有的矛盾。如何解决这一问题，关系到证券交易的全球化发展及证券电子化发展的前途问题。
一、我国证券持有体系现状
（一）证券持有模式分类
在20世纪60年代之前，证券交收一般是手工办理背书过户手续，效率比较低。随着证券交易的发展，这种以人工操作为主的实物股票背书过户制度越来越阻碍了证券交易的发展。1968年美国出现了「纸上作业危机」（Paperwork Crisis）。为了解决这一危机，美国设立了中央证券存管机构，即美国证券存管信托公司（DTC）。此后，其他国家也纷纷成立了本国的中央证券存管机构（Central Securities Depository，CSD）。
尽管目前大部分国家均成立了本国的CSD，但是各国证券市场上证券持有模式还存在较大差异。一般而言，按照CSD是否掌握实际投资者证券账户情况，基于发行人同实际投资者之间关系和持有层级的不同，形成了直接持有和间接持有两种持有体系。 需要说明的是，这种划分并不考虑账户持有人与发行人之间是否有直接关系，而与CSD在整个持有体系的地位相关。
直接持有模式是指账户持有人的证券利益直接在CSD处得以体现。在直接持有模式下，证券持有人的证券权益是完全的、可溯源的权利，证券经纪人或其他中介人破产清盘时，不会直接影响到投资者的利益；同时，证券的质押也较为便利。在直接持有模式下，投资者可以直接注册在发行公司的名册上或者是发行公司委托的代理人处并行使相关的股东权利，还可以藉由相关系统直接进行投票。 CSD承担着维护管理系统、维护账户记录的义务和责任。投资者证券账户的任何变动都会直接反映到投资者的证券账户报告中。 典型的例子是我国A股的持有模式。
间接持有模式则是指账户持有人证券权益的实现必须以直接中介机构（如证券公司或者投资银行）处的账簿记录为依据，CSD处不一定直接体现投资者的证券持有状况。典型的例子是以美国、德国为代表的证券持有体系。
（二）我国证券持有体系现状
我国目前证券市场的持有模式现状是以直接持有为主，间接持有为辅。具体而言：
属于直接持有模式的证券类型主要有：A股股票、境内投资者持有的B股以及其他大部分证券，包括国债、公司债、新发行的企业债（2007年后发行的）、封闭式基金、交易型开放式指数基金(ETF)、上市开放式基金（LOF）、权证、资产证券化产品以及银行间市场中机构投资者自营的证券等。
属于间接持有模式的证券类型主要有：2007年以前发行的企业债(CSD仅登记证券公司名下的企业债数量，证券公司对企业债投资者的明细账户进行维护)、境外投资者持有的B股以及银行柜台市场债券。
二、 我国证券持有体系现状分析
（一）有利方面
我国的直接持有体系有如下优点：
1.便于确定投资者身份并提供相关服务。直接持有体系要求账户实名制，账户持有人的证券利益可在CSD得以体现。投资者证券账户的任何变动都会直接反映到投资者的证券账户报告中。因此，该持有体系便于确定证券实际持有人身份。在无纸化证券的直接持有体系下，通过CSD 的登记系统或者是发行人的登记系统这一媒介，发行公司和投资者能够建立起直接关系，CSD 能够非常便利地直接为投资者提供公司通讯服务、股份权益发放等各种股东服务。这样，既有利于发行人确定股东身份和人数、办理股东登记，也有助于股东通过投票表决等方式行使股东权利。
2.法律关系相对简单明确，有利于保护投资者利益。在直接持有体系下，投资者对证券——无论托管在证券经纪人、银行还是CSD——直接享有独立的所有权，其依据是法定登记机构的记录，这一点是确定无疑的。 这就使得该方式有利于解决证券权属纷争，简化股票质押等担保手续，便于对证券进行司法冻结和扣划。同时，在直接持有模式下，证券持有人的证券权益是完全的、可溯源的权利，证券经纪人或其他中介人破产清盘时，不会直接影响到投资者的利益。
直接持有体系还有助于减少证券公司挪用客户证券的风险。由于投资者以自己名义持有证券，并非把证券交给证券公司（名义持有人），而且投资者可以通过查询账户报告而很容易发现证券公司未经投资者许可而做出的任何证券权益处置行为。因此证券公司挪用客户证券的概率大大减少。
3.直接持有体系便于确定证券实际持有人身份，还有利于金融机构反洗钱工作的开展。
（二）不利方面
1.立法不足，配套不够。我国物权、证券、担保、破产、信托等领域的法规欠缺完善性、合理性和一致性。例如，《物权法》、《证券法》等并未明确证券所有权在证券交易和结算过程的各个阶段中的归属问题，证券权属的流转发生在客户通过证券公司交易系统下单成交之后，还是在证券公司与登记结算公司完成结算交收之后并不清楚。
2.抑制金融产品创新。具有高度透明特性的直接持有制度在一定程度上也抑制了金融产品创新。与直接持有模式相比，间接持有体系给予名义持有人开展创新业务的广大空间。由于我国证券市场的主流并未采用间接持有体系，因此金融行业的创新业务空间在某种程度上受到了限制。
3.限制证券公司业务发展。在直接持有体系下，投资者直接在登记结算机构开立证券账户，并将其全部证券存管在登记结算机构，证券公司仅为证券交易提供技术条件和技术平台，根据登记结算机构的结果进行结算。登记结算结构处的证券登记是认定证券权属的唯一合法依据，具有对抗第三人的公示效力。而在实际冻结、扣划证券操作中，证券公司对被冻结、扣划的证券并无实际控制力，只有在登记结算机构进行冻结、扣划处理后才真正达到限制流转和对外公示的目的。因此，证券公司所实际承担的证券账户维护方面的职责非常有限，这也不利于证券公司业务的发展。
（三）我国证券持有体系的发展方向
证券的直接持有是我国目前主要采取的一种证券持有模式。应当看到，随着证券市场的发展，各国都在逐步建立和完善证券的集中登记、存管和结算制度，证券的间接持有模式不断获得推广，大有取代直接持有模式的趋势。 这样的大环境之下，境外投资者或者发行人纵使对我国资本市场感兴趣，也很可能会由于对于直接持有制度的不了解或因为该制度固有的缺陷而却步，转而投向他们更为熟悉的以间接持有为主导的资本市场，这势必对我国证券市场的健康发展带来负面效果。
不久前履新的证监会主席郭树清也明确表示：「专业服务水平不高，创新能力不足」 也是制约我国证券公司发展的因素。证券持有体系的完善对于证券公司的发展和金融行业创新具有较为重要的意义。在对我国现有直接持有体系进行完善的同时，我们应当认识到任何制度均有其优劣势，因此也有必要对间接持有模式进行系统研究，根据两种持有模式的优缺点并结合我国的实际情况，完善证券持有制度。让证券公司承担大部分的市场功能，促使他们提高专业服务水平、创新能力并充分发挥其中介作用。
国际统一私法协会主导通过的《关于中介化证券的实体法公约》就是我们研究证券持有模式发展趋势并不断完善相关制度过程中不可忽略的重要文件之一。
三、《关于中介化证券的实体法公约》
(一) 《关于中介化证券的实体法公约》简介
国际统一私法协会（UNIDRIOT）是国际私法领域重要的政府间国际组织，其主要职能是从事国际间私法的统一和协调，拟定法律和国际公约草案，形成为国际上不同国家所认可的统一的私法规则，促进国际商事活动的顺利进行。
自2001年起，国际统一私法协会发起了一项包含多个项目的「跨国及联通资本市场交易」（Transactions on Transnational and Connected Capital Markets）项目。其中发展最快的部分之一就是《关于中介化证券的实体法公约》（Convention on Substantive Rules for Intermediated Securities，以下简称《公约》）。2005年到2007年，国际统一私法协会的38个成员国先后召开三次政府专家讨论会，就该公约进行政府层面的讨论，到2009年10月9日，《公约》在瑞士日内瓦得以通过并开放给成员国认可。
（二）我国加入《公约》的利弊分析
《公约》是一部极为重要的国际条约。其目的在于解决不同证券持有模式国家在跨境证券交易中的实体法法律问题。加入《公约》对我国来讲既存在有利之处，也存在弊端。
1.有利方面
首先，《公约》的规定可能对我国的《物权法》、《证券法》、《担保法》、《破产法》甚至《信托法》以及证券结算规则等多个法律领域产生重大影响，同时能够极大地促进这些法律的完善，并为我国资本市场的发展和与国际资本市场接轨打下坚实的基础。
其次，《公约》的起草原则之一是尽可能扩大《公约》的适用范围。《公约》第三条规定：「公约在以下情况中适用：(a)可适用的冲突法规则指向某缔约国的生效法律作为适用法时；或者(b)客观情形未涉及选择排除适用缔约国法律时。」因此，只要冲突法规则指向某一个缔约国，或者未排除适用缔约国法律，《公约》就适用该交易。《公约》的适用范围之广是显而易见的。
此外，由于背后推动《公约》起草的是包括美欧等在内的主要金融市场国家和地区，它们均为国际证券交易的主要参与者，因此缔结《公约》的国家很可能包括上述国家。我国的跨国证券交易日益增长，QFII和QDII业务很有可能会涉及这些国家和市场的法律。加入《公约》将使得我国证券交易参与者尽快熟悉国际环境、游戏规则，积累经验。同时，国际板尽管尚未推出，但对于相关证券持有规则的深入探讨以及加入《公约》将为那些熟悉证券间接持有模式的国际公司进入我国金融市场上市融资、开展投资等带来更多的信心。
2.不利方面
尽管上面论述了加入《公约》的诸多有利方面，但也应考虑到不利影响。其中最重要的影响就是我国目前的立法、实践以及市场参与者对于加入《公约》都尚未准备好，贸然加入可能影响国内证券市场的正常秩序。
在立法方面，上文论述过，虽然《公约》的很多 条款并不与国内立法相冲突，但是也有很多条款、特别是与间接持有模式相关的内容与国内立法相比存在很大的差异，这在担保、破产等制度上尤为突出。例如：对于采用间接持有模式进行持有的证券，我国仍然缺乏相应的法律规范，尚未就证券间接持有模式下的证券权利作出规定。现有的法律规定只保护在证券登记机构登记的名义持有人，这就导致在采取间接持有模式的B股市场及QFII的投资情况下无法确定证券实际投资人的权利。
实践上，由于我国CSD的簿记系统无法记录证券中间人所持有的跨境投资者的证券权利，该证券权利登记系统自然无法区分证券中间人证券账户上其固有财产与其作为中间人的财产，直接的法律后果是将证券中间人的证券账户的一切权利义务皆归属于证券中间人。而证券中间人的违法或错误行为所导致的证券账户风险或其自身的破产风险很容易传递给下游跨境投资者。
由于《公约》正式出台不过两年时间，我国证券市场的参与者对《公约》条文尚未完全把握，对条约规则的运作实践缺乏必要和充足的了解，登记结算机构与证券公司之间的关系存在立法和实践的脱节，而法律环境也尚未健全，这都给加入《公约》对我国的影响带来不确定的因素。尽管加入《公约》很可能为我国证券市场发展带来良性影响，但是如果不顾我国资本市场的发展阶段以及特殊的法律制度，将可能导致拔苗助长，为我国的资本市场埋下隐患。
（三）我国加入《公约》应考虑的因素和方式
作为国际社会成员之一，我国应当以积极的方式参与国际规则的制定、执行和实施。因此，从战略意义来讲，加入《公约》是有必要的，这是我国证券持有体系发展的必然方向。但是，考虑到上述不利因素，与加入《公约》将带来的益处相比，笔者认为加入《公约》并非迫在眉睫。除了考虑加入《公约》的必要性和迫切性之外，我国应慎重考虑以下因素：
首先，对于国际公约在国内适用的方式，我国实践中存在不同的做法。第一种做法是根据《民事诉讼法》第236条规定的国际条约的优先适用原则，只要我国签署了国际民事、商事公约，该公约就自动在国内优先适用；第二种做法是我国加入WTO的方式，即便我国签署了WTO文件，但WTO规定并非自动在国内适用，而是通过我国政府的国内立法将WTO规则转化为国内法，从而达到在国内适用的效果；第三种做法是我国加入《公民权利和政治权利公约》的方式，即我国加入该公约必须经过签署和全国人民代表大会批准两步程序（其他类型公约仅需我国政府签署即可），仅仅签署公约并不构成正式加入，只有在全国人民代表大会批准之后，加入程序才算最终完成。但这种做法仅限于此一例，对民商事国际公约可能并不适用。
综合考虑各种做法，笔者认为第二种和第三种方式都属于特例，我国可能不能采用此两种方式加入《公约》；而最有可能的，只有第一种方式，即只要我国签署了《公约》，《公约》就自动在国内优先适用。这也要求我国在签署《公约》前一定要做好充分准备。
关于保留的问题，笔者不建议毫无保留地加入《公约》。相反，由于《公约》允许缔约国进行保留，笔者建议在加入《公约》时可以保留一部分条款。声明保留的条款主要包括那些与国内立法存在根本差异，或可能对中国证券市场造成混乱的条款，如《公约》中的担保规定等。另外，我国也可以要求一个用于适应《公约》的「过渡期」。在过渡期内，对《公约》某些条款暂时作出保留，待过渡期届满后方可完全适用。
四、 结语
证券登记能够快速借鉴发达证券市场的硬件设施、信息系统乃至操作规程，但就证券持有制度而言，却难以复制其在长期演变过程中累积形成的法律基础制度和应对经验，这恰是新兴证券市场的「后发劣势」。应当看到，证券持有的两种模式没有绝对的优劣之分，只要有利于我国资本市场都应该为我们所用。因此，国外资本市场多年的经验，尤其是《公约》条文背后的相关理念和制度是非常值得我们借鉴的。
总之，证券市场参与者应当充分认识到我国证券持有体系的改革将是一个涉及方方面面的，既复杂又细致的系统性工作，我们必须放开思路、开阔眼界，积极分析和讨论我国加入《公约》的必要性和现实性，并且从证券交易结算、投资者保护、证券公司发展等方面完善和健全相关法律体系。
吴志攀教授指出：通过中介机构代理的证券跨国交易后，在外国登记公司就产生的间接持有问题，如果中介机构破产，或用证券抵押单款，就会引发第三方债务人与证券实际持有的矛盾。如何解决这一问题，关系到证券交易的全球化发展及证券电子化发展的前途问题。
一、我国证券持有体系现状
（一）证券持有模式分类
在20世纪60年代之前，证券交收一般是手工办理背书过户手续，效率比较低。随着证券交易的发展，这种以人工操作为主的实物股票背书过户制度越来越阻碍了证券交易的发展。1968年美国出现了「纸上作业危机」（Paperwork Crisis）。为了解决这一危机，美国设立了中央证券存管机构，即美国证券存管信托公司（DTC）。此后，其他国家也纷纷成立了本国的中央证券存管机构（Central Securities Depository，CSD）。
尽管目前大部分国家均成立了本国的CSD，但是各国证券市场上证券持有模式还存在较大差异。一般而言，按照CSD是否掌握实际投资者证券账户情况，基于发行人同实际投资者之间关系和持有层级的不同，形成了直接持有和间接持有两种持有体系。 需要说明的是，这种划分并不考虑账户持有人与发行人之间是否有直接关系，而与CSD在整个持有体系的地位相关。
直接持有模式是指账户持有人的证券利益直接在CSD处得以体现。在直接持有模式下，证券持有人的证券权益是完全的、可溯源的权利，证券经纪人或其他中介人破产清盘时，不会直接影响到投资者的利益；同时，证券的质押也较为便利。在直接持有模式下，投资者可以直接注册在发行公司的名册上或者是发行公司委托的代理人处并行使相关的股东权利，还可以藉由相关系统直接进行投票。 CSD承担着维护管理系统、维护账户记录的义务和责任。投资者证券账户的任何变动都会直接反映到投资者的证券账户报告中。 典型的例子是我国A股的持有模式。
间接持有模式则是指账户持有人证券权益的实现必须以直接中介机构（如证券公司或者投资银行）处的账簿记录为依据，CSD处不一定直接体现投资者的证券持有状况。典型的例子是以美国、德国为代表的证券持有体系。
（二）我国证券持有体系现状
我国目前证券市场的持有模式现状是以直接持有为主，间接持有为辅。具体而言：
属于直接持有模式的证券类型主要有：A股股票、境内投资者持有的B股以及其他大部分证券，包括国债、公司债、新发行的企业债（2007年后发行的）、封闭式基金、交易型开放式指数基金(ETF)、上市开放式基金（LOF）、权证、资产证券化产品以及银行间市场中机构投资者自营的证券等。
属于间接持有模式的证券类型主要有：2007年以前发行的企业债(CSD仅登记证券公司名下的企业债数量，证券公司对企业债投资者的明细账户进行维护)、境外投资者持有的B股以及银行柜台市场债券。
二、 我国证券持有体系现状分析
（一）有利方面
我国的直接持有体系有如下优点：
1.便于确定投资者身份并提供相关服务。直接持有体系要求账户实名制，账户持有人的证券利益可在CSD得以体现。投资者证券账户的任何变动都会直接反映到投资者的证券账户报告中。因此，该持有体系便于确定证券实际持有人身份。在无纸化证券的直接持有体系下，通过CSD 的登记系统或者是发行人的登记系统这一媒介，发行公司和投资者能够建立起直接关系，CSD 能够非常便利地直接为投资者提供公司通讯服务、股份权益发放等各种股东服务。这样，既有利于发行人确定股东身份和人数、办理股东登记，也有助于股东通过投票表决等方式行使股东权利。
2.法律关系相对简单明确，有利于保护投资者利益。在直接持有体系下，投资者对证券——无论托管在证券经纪人、银行还是CSD——直接享有独立的所有权，其依据是法定登记机构的记录，这一点是确定无疑的。 这就使得该方式有利于解决证券权属纷争，简化股票质押等担保手续，便于对证券进行司法冻结和扣划。同时，在直接持有模式下，证券持有人的证券权益是完全的、可溯源的权利，证券经纪人或其他中介人破产清盘时，不会直接影响到投资者的利益。
直接持有体系还有助于减少证券公司挪用客户证券的风险。由于投资者以自己名义持有证券，并非把证券交给证券公司（名义持有人），而且投资者可以通过查询账户报告而很容易发现证券公司未经投资者许可而做出的任何证券权益处置行为。因此证券公司挪用客户证券的概率大大减少。
3.直接持有体系便于确定证券实际持有人身份，还有利于金融机构反洗钱工作的开展。
（二）不利方面
1.立法不足，配套不够。我国物权、证券、担保、破产、信托等领域的法规欠缺完善性、合理性和一致性。例如，《物权法》、《证券法》等并未明确证券所有权在证券交易和结算过程的各个阶段中的归属问题，证券权属的流转发生在客户通过证券公司交易系统下单成交之后，还是在证券公司与登记结算公司完成结算交收之后并不清楚。
2.抑制金融产品创新。具有高度透明特性的直接持有制度在一定程度上也抑制了金融产品创新。与直接持有模式相比，间接持有体系给予名义持有人开展创新业务的广大空间。由于我国证券市场的主流并未采用间接持有体系，因此金融行业的创新业务空间在某种程度上受到了限制。
3.限制证券公司业务发展。在直接持有体系下，投资者直接在登记结算机构开立证券账户，并将其全部证券存管在登记结算机构，证券公司仅为证券交易提供技术条件和技术平台，根据登记结算机构的结果进行结算。登记结算结构处的证券登记是认定证券权属的唯一合法依据，具有对抗第三人的公示效力。而在实际冻结、扣划证券操作中，证券公司对被冻结、扣划的证券并无实际控制力，只有在登记结算机构进行冻结、扣划处理后才真正达到限制流转和对外公示的目的。因此，证券公司所实际承担的证券账户维护方面的职责非常有限，这也不利于证券公司业务的发展。
（三）我国证券持有体系的发展方向
证券的直接持有是我国目前主要采取的一种证券持有模式。应当看到，随着证券市场的发展，各国都在逐步建立和完善证券的集中登记、存管和结算制度，证券的间接持有模式不断获得推广，大有取代直接持有模式的趋势。 这样的大环境之下，境外投资者或者发行人纵使对我国资本市场感兴趣，也很可能会由于对于直接持有制度的不了解或因为该制度固有的缺陷而却步，转而投向他们更为熟悉的以间接持有为主导的资本市场，这势必对我国证券市场的健康发展带来负面效果。
不久前履新的证监会主席郭树清也明确表示：「专业服务水平不高，创新能力不足」 也是制约我国证券公司发展的因素。证券持有体系的完善对于证券公司的发展和金融行业创新具有较为重要的意义。在对我国现有直接持有体系进行完善的同时，我们应当认识到任何制度均有其优劣势，因此也有必要对间接持有模式进行系统研究，根据两种持有模式的优缺点并结合我国的实际情况，完善证券持有制度。让证券公司承担大部分的市场功能，促使他们提高专业服务水平、创新能力并充分发挥其中介作用。
国际统一私法协会主导通过的《关于中介化证券的实体法公约》就是我们研究证券持有模式发展趋势并不断完善相关制度过程中不可忽略的重要文件之一。
三、《关于中介化证券的实体法公约》
(一) 《关于中介化证券的实体法公约》简介
国际统一私法协会（UNIDRIOT）是国际私法领域重要的政府间国际组织，其主要职能是从事国际间私法的统一和协调，拟定法律和国际公约草案，形成为国际上不同国家所认可的统一的私法规则，促进国际商事活动的顺利进行。
自2001年起，国际统一私法协会发起了一项包含多个项目的「跨国及联通资本市场交易」（Transactions on Transnational and Connected Capital Markets）项目。其中发展最快的部分之一就是《关于中介化证券的实体法公约》（Convention on Substantive Rules for Intermediated Securities，以下简称《公约》）。2005年到2007年，国际统一私法协会的38个成员国先后召开三次政府专家讨论会，就该公约进行政府层面的讨论，到2009年10月9日，《公约》在瑞士日内瓦得以通过并开放给成员国认可。
（二）我国加入《公约》的利弊分析
《公约》是一部极为重要的国际条约。其目的在于解决不同证券持有模式国家在跨境证券交易中的实体法法律问题。加入《公约》对我国来讲既存在有利之处，也存在弊端。
1.有利方面
首先，《公约》的规定可能对我国的《物权法》、《证券法》、《担保法》、《破产法》甚至《信托法》以及证券结算规则等多个法律领域产生重大影响，同时能够极大地促进这些法律的完善，并为我国资本市场的发展和与国际资本市场接轨打下坚实的基础。
其次，《公约》的起草原则之一是尽可能扩大《公约》的适用范围。《公约》第三条规定：「公约在以下情况中适用：(a)可适用的冲突法规则指向某缔约国的生效法律作为适用法时；或者(b)客观情形未涉及选择排除适用缔约国法律时。」因此，只要冲突法规则指向某一个缔约国，或者未排除适用缔约国法律，《公约》就适用该交易。《公约》的适用范围之广是显而易见的。
此外，由于背后推动《公约》起草的是包括美欧等在内的主要金融市场国家和地区，它们均为国际证券交易的主要参与者，因此缔结《公约》的国家很可能包括上述国家。我国的跨国证券交易日益增长，QFII和QDII业务很有可能会涉及这些国家和市场的法律。加入《公约》将使得我国证券交易参与者尽快熟悉国际环境、游戏规则，积累经验。同时，国际板尽管尚未推出，但对于相关证券持有规则的深入探讨以及加入《公约》将为那些熟悉证券间接持有模式的国际公司进入我国金融市场上市融资、开展投资等带来更多的信心。
2.不利方面
尽管上面论述了加入《公约》的诸多有利方面，但也应考虑到不利影响。其中最重要的影响就是我国目前的立法、实践以及市场参与者对于加入《公约》都尚未准备好，贸然加入可能影响国内证券市场的正常秩序。
在立法方面，上文论述过，虽然《公约》的很多 条款并不与国内立法相冲突，但是也有很多条款、特别是与间接持有模式相关的内容与国内立法相比存在很大的差异，这在担保、破产等制度上尤为突出。例如：对于采用间接持有模式进行持有的证券，我国仍然缺乏相应的法律规范，尚未就证券间接持有模式下的证券权利作出规定。现有的法律规定只保护在证券登记机构登记的名义持有人，这就导致在采取间接持有模式的B股市场及QFII的投资情况下无法确定证券实际投资人的权利。
实践上，由于我国CSD的簿记系统无法记录证券中间人所持有的跨境投资者的证券权利，该证券权利登记系统自然无法区分证券中间人证券账户上其固有财产与其作为中间人的财产，直接的法律后果是将证券中间人的证券账户的一切权利义务皆归属于证券中间人。而证券中间人的违法或错误行为所导致的证券账户风险或其自身的破产风险很容易传递给下游跨境投资者。
由于《公约》正式出台不过两年时间，我国证券市场的参与者对《公约》条文尚未完全把握，对条约规则的运作实践缺乏必要和充足的了解，登记结算机构与证券公司之间的关系存在立法和实践的脱节，而法律环境也尚未健全，这都给加入《公约》对我国的影响带来不确定的因素。尽管加入《公约》很可能为我国证券市场发展带来良性影响，但是如果不顾我国资本市场的发展阶段以及特殊的法律制度，将可能导致拔苗助长，为我国的资本市场埋下隐患。
（三）我国加入《公约》应考虑的因素和方式
作为国际社会成员之一，我国应当以积极的方式参与国际规则的制定、执行和实施。因此，从战略意义来讲，加入《公约》是有必要的，这是我国证券持有体系发展的必然方向。但是，考虑到上述不利因素，与加入《公约》将带来的益处相比，笔者认为加入《公约》并非迫在眉睫。除了考虑加入《公约》的必要性和迫切性之外，我国应慎重考虑以下因素：
首先，对于国际公约在国内适用的方式，我国实践中存在不同的做法。第一种做法是根据《民事诉讼法》第236条规定的国际条约的优先适用原则，只要我国签署了国际民事、商事公约，该公约就自动在国内优先适用；第二种做法是我国加入WTO的方式，即便我国签署了WTO文件，但WTO规定并非自动在国内适用，而是通过我国政府的国内立法将WTO规则转化为国内法，从而达到在国内适用的效果；第三种做法是我国加入《公民权利和政治权利公约》的方式，即我国加入该公约必须经过签署和全国人民代表大会批准两步程序（其他类型公约仅需我国政府签署即可），仅仅签署公约并不构成正式加入，只有在全国人民代表大会批准之后，加入程序才算最终完成。但这种做法仅限于此一例，对民商事国际公约可能并不适用。
综合考虑各种做法，笔者认为第二种和第三种方式都属于特例，我国可能不能采用此两种方式加入《公约》；而最有可能的，只有第一种方式，即只要我国签署了《公约》，《公约》就自动在国内优先适用。这也要求我国在签署《公约》前一定要做好充分准备。
关于保留的问题，笔者不建议毫无保留地加入《公约》。相反，由于《公约》允许缔约国进行保留，笔者建议在加入《公约》时可以保留一部分条款。声明保留的条款主要包括那些与国内立法存在根本差异，或可能对中国证券市场造成混乱的条款，如《公约》中的担保规定等。另外，我国也可以要求一个用于适应《公约》的「过渡期」。在过渡期内，对《公约》某些条款暂时作出保留，待过渡期届满后方可完全适用。
四、 结语
证券登记能够快速借鉴发达证券市场的硬件设施、信息系统乃至操作规程，但就证券持有制度而言，却难以复制其在长期演变过程中累积形成的法律基础制度和应对经验，这恰是新兴证券市场的「后发劣势」。应当看到，证券持有的两种模式没有绝对的优劣之分，只要有利于我国资本市场都应该为我们所用。因此，国外资本市场多年的经验，尤其是《公约》条文背后的相关理念和制度是非常值得我们借鉴的。
总之，证券市场参与者应当充分认识到我国证券持有体系的改革将是一个涉及方方面面的，既复杂又细致的系统性工作，我们必须放开思路、开阔眼界，积极分析和讨论我国加入《公约》的必要性和现实性，并且从证券交易结算、投资者保护、证券公司发展等方面完善和健全相关法律体系。