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摘 要：
随着资本市场及经济全球化的不断深入发展，企业价值管理及其价值评估愈益受到人们的重视，并在实践中形成了多种价值评估方法。本文旨在总结几种企业价值评估方法：成本法、市场法、收益法和EVA估价法，来给实务界提供一些参考。
关键词：成本法；市场法；收益法；EVA；EVA估价法
2004年12月30日，中国资产评估协会发布了《企业价值评估指导意见书(试行)》，并于2005年4月1日起开始实施。意见书明确提出收益法、市场法、成本法是企业价值评估的三种基本方法，此外实务界还有EVA估价法等企业价值评估方法。基于此，在具体的价值评估实践中方法的选择成为亟待解决的问题，对此进行深入的讨论具有现实意义。
1、成本法
成本法也称重置成本法，使用这种方法所获得的企业价值实际上是对企业账面价值的调整。成本法的理论基础是“替代原则”:一个精明的潜在投资者，在购置一项资产时，他愿意支付的价格不会超过建造一项与所购资产具有相同用途的代替品所需的成本，即如果投资者待购的资产是全新的，其价格不会超过其替代资产的现行建造成本扣除各种损耗的余额。成本法在评估企业价值时的假设是企业的价值等于所有有形资产和无形资产的成本之和。在使用成本法时，主要通过调整企业财务报表的所有资产和负债，来反映它们的现时市场价值，因此计算比较简单。
成本法在评估企业价值时的缺点也是十分明显的：第一，只有当构成企业价值的所有资产的价值均被包括在内时，采用成本法评估的企业价值才可能真实可信。第二，重置成本法本身所固有的局限性影响评估值的准确性。重置成本法是以资产的更新重置成本为基础，综合考虑资产由于使用而产生的实体性贬值、功能性贬值和经济性贬值，得出资产的现时价值。这种方法运用的结果是，无论效益好坏，同类企业只要原始投资额相等，则企业价值评估值一致，甚至有时导致效益差的企业评估值高于效益好的企业。
2、市场法
市场法是利用类似企业的市场定价来确定目标企业价值的一种方法。其基本做法就是在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或相似的参照物企业，分析、比较被评估企业和参照物企业的主要变量，在此基础上修正、调整参照物企业的市场价值，最后确定被评估企业的价值。利用市场法评估企业价值的基本模型包括市价/净利比率模型、市价/净资产比率模型和市价/收入比率模型等，它们的基本的模型如下:
(1)市价/净利比率模型
目标企业的价值=可比企业的平均市盈率×目标企业的盈利
(2)市价/净资产比率模型
股权价值＝可比企业平均市净率×目标企业净资产；市净率=市价/净资产
(3)市价/收入比率模型
目标企业价值＝可比企业平均收入乘数×目标企业的销售收入
收入乘数=每股市价/每股销售收入
市场法的理论依据是“替代原则”，根据替代原则，一个精明的投资者在购置一项资产时，他所愿意支付的价格不会高于市场上具有相同性能的替代品的市场价格。由于市场法是以“替代原则”为理论基础，以市场上的实际交易价格为评估基准，所以市场法的应用前提是股票市场是成熟、有效的。股票市场越发达，利用此方法的企业的评估价值就越准确，在市场发育不充分的情况下，很难采用这种方法。
3、收益法
收益法的理论依据是企业的价值与其未来收入密切相关。由于收入以现金流量为基础，所以收益法也被称为现金流量折现法。现金流量折现法评估企业内在价值的模型是：
CFt公司第n年的净现金流量；r-折现率；t-从期限1到期限n；n-资产使用年限。
企业的现金流量将是无期限的持续下去的。预测无期限的现金流量数据是十分困难的，因此，此模型的主要意义是理论上的。实际应用的模型都是有期限的，它们是基本模型的变形。有期限的模型主要分为三类:永续增长模型、两阶段增长模型和三阶段增长模型:
(1)永续增长模型
永续增长模型假设企业未来长期稳定、可持续增长。在可以保持永续增长的情况下，企业价值是下一期现金流量的函数。
企业价值=下期企业现金流量/折现率-永续增长率。
(2)两阶段增长模型
两阶段增长模型包括一个高速增长阶段和一个永续增长阶段。企业价值=高速增长期企业现金流量现值+后续期价值的现值。
3)三阶段增长模型
两阶段增长模型包括一个高速增长阶段、一个增长率递减的转换阶段和一个永续增长阶段。企业价值=高速增长期企业现金流量现值+转换时期企业现金流量现值+后续期价值的现值。
假设高速增长期为n年，转换期为m年，则:企业价值 =
与其它两种企业价值评估方法相比，收益法最符合价值理论。应用现金流量折现法，能通过各种假设，反映企业管理层的管理水平和经验。但是，使用这种方法，结果的正确性完全取决于所使用的假设条件的正确性。首先，对未来各期现金流的预测是最为关键的，其次要做好折现率的预测。现金流量折现方法不适用以下企业；一是处于投资期的企业；二是陷入财务困境状况的企业；三是收益呈周期性的企业。
4、EVA 估价法
4.1 EVA的内涵及计算方法
EVA指标是为了克服会计收益指标和现金流量指标的缺陷而提出来的。EVA是指企业资本收益与资本成本之间的差额，具体说来就是企业税后营业净利润(NOPTA)与全部投入资本成本之间的差额。EVA的基本出发点是：企业创造的利润是企业对包括股权资本和债权资本所构成的全部资产进行运营的结果，只有企业创造的利润大于二者的成本之和时, 才能认为创造了价值。即如果EVA 的值为正,则表示企业获得的收益高于为获得此项收益而投入的资本成本,为股东创造了新价值。EVA指标的确立，不仅考虑了企业的生产成本，更考虑了资本成本，基于这一点，EVA指标不但可以正确评价一个企业的经营业绩，而且可以有效考核企业资本的保值增值，进一步可以用来评价企业的价值。EVA指标的计算如下:
EVA = NOPAT-IC×WACC；IC=D+E；
WACC=Re×E/(D+E)+ Rd×(1-T)×D/(D+E)；
NOPAT-税后净利润；IC-投资成本；D-负债；E-所有者权益；Rd-负债成本；Re-权益资本成本；T-所得税。
4.2 EVA估价模型
我们计算出了EVA指标后，便可以利用它进行企业价值的评估。在经济利润模型中，企业的价值等于投入资本额加上与预计经济利润现值相等的溢价或折扣， 即:企业价值=投入资本 + 预计EVA（经济利润）现值。
我们在这里借鉴现金流量模型处理各年现金流量的方法，将EVA模型各期的EVA值划分为不同的阶段，使之变成有期限模型，并将模型分为两类:单阶段EVA估价模型和两阶段EVA估价模型。
（1）单阶段EVA评估法是假定被估价公司的EVA和营业利润的预期增长率保持恒定，新投资净额的预期回报率和加权资本成本也保持不变。具体公式为:CVo=EVAo/WACC-g
其中： CVo-公司当前的连续价值；EVAo-最近一期EVA值；WACC-加权平均资本成本；g-稳定期的EVA增长率。
单阶段增长模型适用于增长速度小于或相当于名义经济增长率的公司，公司的运营情况完好，经营没有大的变动，并且在相当长的时间内不会发生经营及资本结构方面的变动。
（2）两阶段EVA模型将公司的未来增长分为两个阶段，即持续n年的超常增长阶段和随后的永续稳定增长阶段。超常增长阶段的增长率较高，这一阶段持续时间为n年，从n+1年开始，公司进入稳定增长阶段，在稳定增长阶段公司的增长率平稳，并且预期长期保持不变。两阶段EVA估价公式可以表示为:
连续价值=超常增长阶段的EVA现值+稳定阶段EVA的现值；
EVAi—高速增长阶段各期的预测EVA值；
EVAn+1—稳定阶段第一期的预测EVA值；
N—高速增长期的年数；
WACC—加权平均的资本成本；
gn稳定期的EVA的增长率。
利用两阶段估价模型法评估企业的价值，确定各个所需要的参数值时，要综合考虑企业自身的状况以及企业所处的行业和宏观经济的发展。EVA估价模型是利用现值技术估算企业价值的一种方法，在某种程度上体现了企业的公允价值。由于EVA 全面考虑了资金成本的因素，能真正反映企业存在的创值能力，因此在企业的价值评估中，EVA（经济增加值）估价方法不失为一种好的方法。
参考文献：
［1］俞明轩，王建乐，曾贤刚。企业价值评估［M］。北京:中国人民大学出版社2004。
［2］［美］汤姆•科普兰，蒂姆•科勒。价值评估：公司价值的衡量与管理［M］。北京:电子工业出版社，2002。
［3］刘淑莲。企业价值评估与价值创造战略研究［J］。会计研究，2004，(9)
［4］汪平。财务估价论--现金流量与企业价值研究［M］。上海：上海财经大学出版社，2000。
［5］耿云江。EVA与企业价值评估［J］。黑龙江财会，2002。（5）。
随着资本市场及经济全球化的不断深入发展，企业价值管理及其价值评估愈益受到人们的重视，并在实践中形成了多种价值评估方法。本文旨在总结几种企业价值评估方法：成本法、市场法、收益法和EVA估价法，来给实务界提供一些参考。
关键词：成本法；市场法；收益法；EVA；EVA估价法
2004年12月30日，中国资产评估协会发布了《企业价值评估指导意见书(试行)》，并于2005年4月1日起开始实施。意见书明确提出收益法、市场法、成本法是企业价值评估的三种基本方法，此外实务界还有EVA估价法等企业价值评估方法。基于此，在具体的价值评估实践中方法的选择成为亟待解决的问题，对此进行深入的讨论具有现实意义。
1、成本法
成本法也称重置成本法，使用这种方法所获得的企业价值实际上是对企业账面价值的调整。成本法的理论基础是“替代原则”:一个精明的潜在投资者，在购置一项资产时，他愿意支付的价格不会超过建造一项与所购资产具有相同用途的代替品所需的成本，即如果投资者待购的资产是全新的，其价格不会超过其替代资产的现行建造成本扣除各种损耗的余额。成本法在评估企业价值时的假设是企业的价值等于所有有形资产和无形资产的成本之和。在使用成本法时，主要通过调整企业财务报表的所有资产和负债，来反映它们的现时市场价值，因此计算比较简单。
成本法在评估企业价值时的缺点也是十分明显的：第一，只有当构成企业价值的所有资产的价值均被包括在内时，采用成本法评估的企业价值才可能真实可信。第二，重置成本法本身所固有的局限性影响评估值的准确性。重置成本法是以资产的更新重置成本为基础，综合考虑资产由于使用而产生的实体性贬值、功能性贬值和经济性贬值，得出资产的现时价值。这种方法运用的结果是，无论效益好坏，同类企业只要原始投资额相等，则企业价值评估值一致，甚至有时导致效益差的企业评估值高于效益好的企业。
2、市场法
市场法是利用类似企业的市场定价来确定目标企业价值的一种方法。其基本做法就是在市场上找出一个或几个与被评估企业相同或相似的参照物企业，分析、比较被评估企业和参照物企业的主要变量，在此基础上修正、调整参照物企业的市场价值，最后确定被评估企业的价值。利用市场法评估企业价值的基本模型包括市价/净利比率模型、市价/净资产比率模型和市价/收入比率模型等，它们的基本的模型如下:
(1)市价/净利比率模型
目标企业的价值=可比企业的平均市盈率×目标企业的盈利
(2)市价/净资产比率模型
股权价值＝可比企业平均市净率×目标企业净资产；市净率=市价/净资产
(3)市价/收入比率模型
目标企业价值＝可比企业平均收入乘数×目标企业的销售收入
收入乘数=每股市价/每股销售收入
市场法的理论依据是“替代原则”，根据替代原则，一个精明的投资者在购置一项资产时，他所愿意支付的价格不会高于市场上具有相同性能的替代品的市场价格。由于市场法是以“替代原则”为理论基础，以市场上的实际交易价格为评估基准，所以市场法的应用前提是股票市场是成熟、有效的。股票市场越发达，利用此方法的企业的评估价值就越准确，在市场发育不充分的情况下，很难采用这种方法。
3、收益法
收益法的理论依据是企业的价值与其未来收入密切相关。由于收入以现金流量为基础，所以收益法也被称为现金流量折现法。现金流量折现法评估企业内在价值的模型是：
CFt公司第n年的净现金流量；r-折现率；t-从期限1到期限n；n-资产使用年限。
企业的现金流量将是无期限的持续下去的。预测无期限的现金流量数据是十分困难的，因此，此模型的主要意义是理论上的。实际应用的模型都是有期限的，它们是基本模型的变形。有期限的模型主要分为三类:永续增长模型、两阶段增长模型和三阶段增长模型:
(1)永续增长模型
永续增长模型假设企业未来长期稳定、可持续增长。在可以保持永续增长的情况下，企业价值是下一期现金流量的函数。
企业价值=下期企业现金流量/折现率-永续增长率。
(2)两阶段增长模型
两阶段增长模型包括一个高速增长阶段和一个永续增长阶段。企业价值=高速增长期企业现金流量现值+后续期价值的现值。
3)三阶段增长模型
两阶段增长模型包括一个高速增长阶段、一个增长率递减的转换阶段和一个永续增长阶段。企业价值=高速增长期企业现金流量现值+转换时期企业现金流量现值+后续期价值的现值。
假设高速增长期为n年，转换期为m年，则:企业价值 =
与其它两种企业价值评估方法相比，收益法最符合价值理论。应用现金流量折现法，能通过各种假设，反映企业管理层的管理水平和经验。但是，使用这种方法，结果的正确性完全取决于所使用的假设条件的正确性。首先，对未来各期现金流的预测是最为关键的，其次要做好折现率的预测。现金流量折现方法不适用以下企业；一是处于投资期的企业；二是陷入财务困境状况的企业；三是收益呈周期性的企业。
4、EVA 估价法
4.1 EVA的内涵及计算方法
EVA指标是为了克服会计收益指标和现金流量指标的缺陷而提出来的。EVA是指企业资本收益与资本成本之间的差额，具体说来就是企业税后营业净利润(NOPTA)与全部投入资本成本之间的差额。EVA的基本出发点是：企业创造的利润是企业对包括股权资本和债权资本所构成的全部资产进行运营的结果，只有企业创造的利润大于二者的成本之和时, 才能认为创造了价值。即如果EVA 的值为正,则表示企业获得的收益高于为获得此项收益而投入的资本成本,为股东创造了新价值。EVA指标的确立，不仅考虑了企业的生产成本，更考虑了资本成本，基于这一点，EVA指标不但可以正确评价一个企业的经营业绩，而且可以有效考核企业资本的保值增值，进一步可以用来评价企业的价值。EVA指标的计算如下:
EVA = NOPAT-IC×WACC；IC=D+E；
WACC=Re×E/(D+E)+ Rd×(1-T)×D/(D+E)；
NOPAT-税后净利润；IC-投资成本；D-负债；E-所有者权益；Rd-负债成本；Re-权益资本成本；T-所得税。
4.2 EVA估价模型
我们计算出了EVA指标后，便可以利用它进行企业价值的评估。在经济利润模型中，企业的价值等于投入资本额加上与预计经济利润现值相等的溢价或折扣， 即:企业价值=投入资本 + 预计EVA（经济利润）现值。
我们在这里借鉴现金流量模型处理各年现金流量的方法，将EVA模型各期的EVA值划分为不同的阶段，使之变成有期限模型，并将模型分为两类:单阶段EVA估价模型和两阶段EVA估价模型。
（1）单阶段EVA评估法是假定被估价公司的EVA和营业利润的预期增长率保持恒定，新投资净额的预期回报率和加权资本成本也保持不变。具体公式为:CVo=EVAo/WACC-g
其中： CVo-公司当前的连续价值；EVAo-最近一期EVA值；WACC-加权平均资本成本；g-稳定期的EVA增长率。
单阶段增长模型适用于增长速度小于或相当于名义经济增长率的公司，公司的运营情况完好，经营没有大的变动，并且在相当长的时间内不会发生经营及资本结构方面的变动。
（2）两阶段EVA模型将公司的未来增长分为两个阶段，即持续n年的超常增长阶段和随后的永续稳定增长阶段。超常增长阶段的增长率较高，这一阶段持续时间为n年，从n+1年开始，公司进入稳定增长阶段，在稳定增长阶段公司的增长率平稳，并且预期长期保持不变。两阶段EVA估价公式可以表示为:
连续价值=超常增长阶段的EVA现值+稳定阶段EVA的现值；
EVAi—高速增长阶段各期的预测EVA值；
EVAn+1—稳定阶段第一期的预测EVA值；
N—高速增长期的年数；
WACC—加权平均的资本成本；
gn稳定期的EVA的增长率。
利用两阶段估价模型法评估企业的价值，确定各个所需要的参数值时，要综合考虑企业自身的状况以及企业所处的行业和宏观经济的发展。EVA估价模型是利用现值技术估算企业价值的一种方法，在某种程度上体现了企业的公允价值。由于EVA 全面考虑了资金成本的因素，能真正反映企业存在的创值能力，因此在企业的价值评估中，EVA（经济增加值）估价方法不失为一种好的方法。
参考文献：
［1］俞明轩，王建乐，曾贤刚。企业价值评估［M］。北京:中国人民大学出版社2004。
［2］［美］汤姆•科普兰，蒂姆•科勒。价值评估：公司价值的衡量与管理［M］。北京:电子工业出版社，2002。
［3］刘淑莲。企业价值评估与价值创造战略研究［J］。会计研究，2004，(9)
［4］汪平。财务估价论--现金流量与企业价值研究［M］。上海：上海财经大学出版社，2000。
［5］耿云江。EVA与企业价值评估［J］。黑龙江财会，2002。（5）。