Marketfield基金（MFLDX）是迈克尔·艾如斯塔（Michael C. Aronstein）管理的资产管理公司旗下的共同基金。该基金在减低收益波动的基础上，寻求超过普通股票指数的绝对回报。它的投资范围较广，允许投资于股票、固定收益证券、商品、期货和期权等，并且可以卖空，其空头头寸有时达到资本的50%。作为一只对冲基金，对各类市场的上涨和下跌趋势都有着广泛的自主投资选择能力。
　　自2008年以来，尽管标准普尔500指数已下降了15％，艾如斯塔的基金仍得到了31％的回报。最近艾如斯塔接受了采访，谈了他对宏观形势的几点看法。
　　
　　投资方式选择
　　问：你是如何进行选股的，是自上而下的方式？还是价值投资或者成长投资？
　　艾如斯塔：我的基金既执行自上而下的投资方式，也执行自下而上的。
　　我首先希望对世界有一个全面的逻辑清晰的看法，这也正是我过去33年所做的。
　　自上而下的过程中也决定了我们如何从底部去寻找价值股票。宏观角度的思考会作为我们的过滤机制，它告诉我们去哪里寻找，看什么主题。
　　我对已经确定的宏观主题内的最好的企业有着自己的自下而上的选择标准，包括企业运营状况、收益状况、管理层能力等。
　　当然我也更喜欢注意被人们忽略了的宏观主题，以便寻求暂时市场失宠、有着较低价格的股票。
　　自上而下的分析是非常复杂的，因为它同时面临几个不同层面的问题。
　　关于宏观经济方向，需要注意宏观事件、经济理论、货币政策、社会生产能力等。关于资本市场，你需要关注证券供给和需求、市场参与者状况、资金流量等方面。至于行业层面，与前两个指标既相关又彼此独立，其包括产品周期、市场营销和业务状况等。
　　运营管理商业活动不需要你熟悉经济理论，熟悉经济理论的人不一定知道如何投资。这就像一个生理学家和一个能教你投篮的体育教练之间的区别，前一个人可以告诉你运动时你的手臂和筋骨到底发生了什么，但他不知道如何让你准确的投篮命中。
　　投资者可能认为某个因素就是决定性的了，但真正从分析的角度来看，你要明白，公司业务成果、宏观经济因素和市场资金三者是相互关联的，这三者之间的相互影响不像化学和物理那么明晰，它们有着互为因果的关系，分析清楚三者的状态是投资者收益的来源。
　　问：在市场分析和投资过程中，你提出几个宏观预期，比如政治体的缓慢死亡。你怎么看待这个问题呢？
　　艾如斯塔：现在各国政府面临的问题是其信贷周期已经达到了顶点，但是信贷周期的结束过程不会一帆风顺。
　　我们已经见证了美国企业部门的信贷周期在1999年到2000年间达到高峰，然后开始走下坡路。1998年到2002年，美国的企业部门处于濒死的边缘。唯一的健康部分是科技型及相关企业，不过这些企业在2000年后也遭到了危机。
　　因此，美国在一般企业部门花了10年时间进行重构重组，现在其资产负债表状况良好。他们已走出了信贷周期的高峰期，达到了一个更可持续的水平。
　　美国的家庭部门在4年前开始重构重组，由于在上涨周期中积累了过多的抵押贷款债务，现在趋势已经逆转，债务的去化过程并不愉快。
　　在我们的经济中，只有政府还没有意识到，单纯希望依靠债务的积累去维持现有的行政运作水平的想法最终会是不现实的。
　　这不仅是美国的问题，而是一个世界性的普遍问题。希腊不会是单一事件，而且这个问题不仅存在于加利福尼亚、伊利诺斯州、新泽西州、纽约州和威斯康星州。
　　我认为，美国政府的过激借贷行为未来会产生大的危机，危机迟早会发生，可能5年、10年或者20年，那时市场规律会惩罚过度借贷者，就像现在希腊所经历的一样。
　　
　　做空，做空
　　问：你还说，新兴市场的投资机会已经结束，你的基金已经在做空新兴市场。你认为新兴市场经济体会硬着陆吗？
　　艾如斯塔：我认为新兴市场的金融资产可能会出现硬着陆的局面。这些国家虽然有足够的资金来维持其经济的稳定增长。但是，其金融市场的表现并不一定与实体经济关联。
　　这些经济体在过去十年里增长非常迅速，其资本市场也实现了较好的上涨，投资于新兴市场的人的收益更多的来源于其货币的升值，巴西、印度以及一些亚洲国家货币在过去的时间里已经有了较大的升幅，当然中国例外。这使得以美元衡量的总回报非常具有吸引力。
　　但是现在以更长远的角度看，美国投资者面临的一个真正风险是，新兴市场的通胀水平可能会急剧上升。这会导致该国的货币贬值，从而使得投资回报受损。
　　所以是否投资于新兴市场的关键因素是其货币的实力。
　　问：之前，你非常看好大宗商品行业，但是现在你的基金在大宗商品上的配置明显降低了，是什么原因导致你做出改变？
　　艾如斯塔：这主要是因为我认为“新兴市场的周期性趋势必然会是持续繁荣”的论断很值得怀疑。
　　商品如同房子一样，没有任何内在的价值创造能力。在将它们划归资产类别时，它们可以作为生产过程中的一部分的成本资产，但不具有增加价值的能力，只是一个静态的资本资产。
　　它们之前价格上涨迅速，表现卓越，是因为我们担心美元面临崩溃。美元在纳斯达克和标准普尔达到高峰的同时达到高峰，随后开始急剧回转。
　　美元在过去10年，甚至在过去30年来一直在被惩罚，特别是自2000年左右达到高峰后。这对于以美元标价的商品是非常有益的。外国的股票、土地、黄金和外汇等，任何相对美元定价的资产都受益于美元的贬值。
　　机构已经说服了大量的资金涌入这个伪资产类别里，但是现在这个过程即将结束。商品生产系统，比如森林、农场和矿业公司实际上是一种资产类型，它们都产生现金流，会随着时间的推移实现其价值。
　　然而，将小麦或大豆囤积起来，放上足够长的时间，其价值会大幅增长，这种想法我认为是没有任何意义的，也是行不通的。
　　问：截至今年6月30日，你的投资中，有做空欧洲和美国的银行，我相信这些投资已经为你带来了丰厚的回报，请问你现在怎么处理这些投资，是继续持有吗？
　　艾如斯塔：我还会继续坚持做空，并持有现有的头寸。
　　我们在过去四年里一直断断续续的做空欧洲和美国银行。这些企业已经度过了具有吸引力的高峰增长期，现在其商业模式已经有些过时，成本结构也是一个过去时代的累赘。这些企业无法摆脱其成本禁锢来获得继续成长。
　　它们现在吸引了全世界的关注，被世界嘲笑，并不断被政府种种监管围绕，已经成为众矢之的。
　　随着时间的推移，这些企业会被分割成不同的业务主体，一些部件会脱离母体。就像20世纪60年代的综合性多元化大企业在经历热潮后一样，它们也会经历理性的合理分化进程，该过程不会是平坦的。一位基金经理人曾对我说过一句经典的话，“从膨胀回归价值的过程有时会惨不忍睹。”
　　在对全球经济的影响方面，资本市场不需要一个大的金融机构作为中介，市场可以自我决定支付的合理价格。当然更多的银行没有像高盛等机构那样去进行资本的风险交易，而是作为基本的银行融资机构存在。我认为，像高盛之类的机构仍然会以某种形式存在，但不会再是哈佛或者沃顿商学院的学生寄托寻求梦想中财富的来源之地。
　　
　　迈克尔·艾如斯塔（Michael C. Aronstein）是Marketfield资产管理公司的总裁和首席执行官。艾如斯塔于1995年被美国《金融时报》评为十年最佳投资者之一，他在宏观经济政策和投资战略等问题上的观点经常被媒体关注和引用。