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[摘要]伴随着股改。中国的权证产品又出现于市场上，本文就以近年来引起争议最大的南航认沽权证为例，简单分析了我国权证市场上存在的不足，并提出了几点改进意见。
[关键词]权证；原因；启示
中图分类号：F810.45 文献标识码：A 文章编号：1009-8283(2009)04-0066-02
1 中国权证市场发展的历史背景
权证产品在中国市场上并不是新近出现的新产品，其实早期20世纪90年代中国证券市场就曾有过权证产品。当时，在股价持续下跌，上市公司再融资受阻，以及交易所需要权证产品活跃市场的双重压力下，权证产品就应用而生。但是由于当时权证产品过于本土化，各方面条件不成熟，权证投机氛围严重，大户操作现象明显，在1996年6月底，权证市场最终被关闭。(盛希泰)
2005年在股权分置的大背景下，权证产品又再度被引人。股权分置现象是由于中国特殊的历史原因所致的中国特有现象。2005年4月29日，证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，启动了对股权分置改革的试点。但是，如何在非流通股股东与流通股股东之间进行利益分配问题上产生了较大的分歧。在围绕解决股权分置问题的方案的争论中，以华生(2005)为代表提出的利用认股权证来解决股权分置的方案逐渐引起人们的重视。在认股权证方案下，非流通股股东不需要直接拿出钱来补偿流通股股东，而是提供给流通股股东认股权证。这样。非流通股股东不会立即发生直接的损失，但同时换回了日后剩余股票上市流通的权利；而流通股股东则获得了认股权证，获得了可能获利的机会。这种双赢的方案最后得到了认可，权证产品也就在这样的大背景下产生了。
2 南航认沽权证的生命历程
当股改产物宝钢权证在2005年8月23日归来，迎接它的仍旧是恶炒。宝钢权证从上市那一刻起就没让管理层少操心，风险警示从上市那一刻起就没有停止过，这种警示在中国股市发展的10多年中其力度与幅度是前所未有的，管理层差不多已经到了月月讲、天天讲、时时讲的地步。根据上交所的统计，自权证产品上市以来，上交所共实施权证临时停牌16次；异常交易调查217起，涉及近48家营业部；发出警示函、监管问询函、监管关注函90份；先后有223个异常交易账户被限制交易。
在中国近几年的权证历程中，南航认沽权证无疑是受到争议最多的 一个权证。而也正因为它备受争议，所以也是最能体现中国权证市场上存在的问题的一个特例。该部分是对南航生命历程的简单介绍。
南航认沽权证是由中国南方航空集团公司2007年6月21日发行，存续期为一年，以现金为结付方式，它是一种欧式看跌期权。南航认沽权证刚推出就立即受到投资者大力追捧，开盘即从0.084元大涨至收盘的0.984元。南航认沽的被炒作和大多权证有相似的经历。证监会为抑制权证投机气氛而推出了权证创设机制。
公开资料显示，作为券商可以创设的最后一只股改权证，南航JTP1的券商创设总量达到123.48亿份，是其发行总量的8.82倍，是排名第二的认沽创设总量的2.75倍。但是，天量创设除让券商赚得钵满盆满外，抑制投机的效果并不明显。
Wind资讯显示，券商在2007年的权证创设和注销所获得的利润高达263亿元(含部分2006年创设的权证)。由于南方航空(600029，SH)的正股价格在2007年持续上涨态势，券商创设认沽权证的风险很小，绝大多数认沽权证在到期日为深度价外，因此，对于券商来说创设认沽权证不存在风险。
截至2007年12月31日，南航认沽权证的创设余额为109.52亿份，创设南航认沽权证给券商创造的利润约为204亿元，占券商创设权证利润的79％。
2008年5月23日-6月2日，南航JTPI突然从0.341元暴涨至1.35元，涨幅高达296％。这短短7个交易日里，南航JTPI的日均交易量居然达到了上百亿，换手率更是高至23倍。与钾肥认沽和招行认沽类似，南航JTP1的疯狂末日轮行情“来去匆匆”。6月2日，南航JTPI跳空8％以0.93元高开后继续拉升，开盘仅7分钟就涨至1.14元，涨幅超过30％，遭临时停牌一小时。6月11日，继上一个交易日暴跌52.69％后，南航JTP1当日再度下跌18.48％，收盘价格仅为0.172元。
5月23日－6月2日期间，为遏制南航认沽的疯狂，除使用临时停牌等常规武器外，监管层还用了“限制交易”等更加严厉的行政手段。此外，国泰君安证券亦以提高交易佣金费等手段，限制客户参与。
3 权证炒作现象背后的原因
3.1投资者对权证的认识不够
中国资本市场历来都有追新的现象，而权证产品，对我国投资者而言还比较新奇。我国投资者对权证产品认识不足，这一点显而易见，我国权证产品曾一度出现显著高于正股价格的现象。
3.2 存在严重缺陷的创设制度
其实政府在制定创设制度这条时，无疑出发点是好的。政府是想在权证价格被严重高估时，通过创设机构创设权证来对权证价格产生向下的压力，而使价格回归价值(或逐渐回落后)，创设机构再以低价收回予以注销，从而起到抑制权证产品过度投机。但是从这一过程可以看出，这中间是个巨大的无风险套利机会，而现行的制度并不是所有投资者都有资格创设，而是只允许券商创设。这样，在现行没有严格的监管的情况下，有资格的创设机构会不断创设一注销，从中获取暴利。而这种制度基本最终产生的实际效果却是试图“以更大的投机来抑制投机，以更恐怖来抑制恐怖”。
3.3 监管方面存在严重的缺陷
从南航认沽权证的历程可以看出，现行权证产品的监管存在较大的缺陷。对于监管没有形成较正式的制度，当权证价格波动出现异常时，经常性的采取盘中停牌，或者对大户进行限制，这种不正规的方式，不仅不利于权证的正常交易，而且也引起的投资者的较多不满。
4 对中国权证未来发展的启示
4.1 加强对权证知识的宣传力度，提高广大权证投资者对权
证风险的认识通过宣传教育，提高投资者对权证产品的认识这一点是非常重要的。只有通过加强宣传教育。提高广大权证投资者对产品的认识，才能使权证产品价格不出现剧烈波动，并以此促进我国权市场的稳定发展。
4.2 完善权证法律制度
4.2.1 改革制度上存在的缺陷，进行体制创新
从市场的实际运行情况可以看出，目前存在的创设制度存在严重的缺陷。由于券商的大量创设对权证供求形成的较大的冲击，从而引起的权证价格的较大波动。考虑到创设制度的积极作用，个人认为可以考虑让所有投资者都能参与到创设中来的方案，这一方案一方面体现了政府对创设制度的公平态度，促使形成一个相对比较公平的权证创设市场；另一方面对现在券商创设引起权证价格大幅波动的现象也可以起到一定程度的消除作用。此外，可以考虑创设权证与原权证使用不同的代码，但其它规定与原权证相同，这样，创设权证既可以对原权证形成价格参考，又可以不损害原本股改权证持有者的利益。
4.2.2 逐步对衍生金融产品制定规范的行政法规
我国现行对认股权证的具体执行规则基本上集中于证券交易所的业务规则，这些业务规则只是权证业务的自律性管理，虽然其会员以及上市公司必须遵守，但是这种规则在其执行过程中。由于很大的不确定性，例如时有发生的盘中停牌，对权证的正常交易形成的影响，而且也会引起广大权证投资者的不满。因而只有逐步完善衍生金融产品规范，衍生产品市场才能得到较好的发展。
4.2.3 政府监管部门就加强监管，提高信息的透明度
对市场的监管，需要各个层面的管理者共同努力，包括发行、交易等各个环节。除了制定有效的监管规则之外，还要对市场参与者的行为建立一套行之有效的约束机制，特别是在发行人和创设者的行为约束方面，必须借鉴成功国家或地区的经验教训，避免因为制度缺陷而伤害投资者的权益。对市场参与者的交易行为的跟踪与监管，也是防止操纵行为的关键。权证市场的操纵行为在任何国家任何市场都是难免的，而对应的配套监管机制和处罚制度，必须能够跟上并付诸严格实施，才能确保权证市场的健康有序。
作为一个新兴的资本市场，完善资本市场，金融衍生产品的推出是历史发展的必然。而权证产品在中国资本市场的重现，也是当时历史环境条件所决定的。其次在其股权分置改革中所起的作用，是不可磨灭的。但是，作为一个新兴的资本市场，在特殊的国情条件下，应当借鉴国外以及我国香港市场对于权证的成熟研究，并结合中国证券市场实际情况，总结探讨发展过程中所出现的问题，并予以改进，以此促进我国金融衍生产品的未来发展。
[关键词]权证；原因；启示
中图分类号：F810.45 文献标识码：A 文章编号：1009-8283(2009)04-0066-02
1 中国权证市场发展的历史背景
权证产品在中国市场上并不是新近出现的新产品，其实早期20世纪90年代中国证券市场就曾有过权证产品。当时，在股价持续下跌，上市公司再融资受阻，以及交易所需要权证产品活跃市场的双重压力下，权证产品就应用而生。但是由于当时权证产品过于本土化，各方面条件不成熟，权证投机氛围严重，大户操作现象明显，在1996年6月底，权证市场最终被关闭。(盛希泰)
2005年在股权分置的大背景下，权证产品又再度被引人。股权分置现象是由于中国特殊的历史原因所致的中国特有现象。2005年4月29日，证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，启动了对股权分置改革的试点。但是，如何在非流通股股东与流通股股东之间进行利益分配问题上产生了较大的分歧。在围绕解决股权分置问题的方案的争论中，以华生(2005)为代表提出的利用认股权证来解决股权分置的方案逐渐引起人们的重视。在认股权证方案下，非流通股股东不需要直接拿出钱来补偿流通股股东，而是提供给流通股股东认股权证。这样。非流通股股东不会立即发生直接的损失，但同时换回了日后剩余股票上市流通的权利；而流通股股东则获得了认股权证，获得了可能获利的机会。这种双赢的方案最后得到了认可，权证产品也就在这样的大背景下产生了。
2 南航认沽权证的生命历程
当股改产物宝钢权证在2005年8月23日归来，迎接它的仍旧是恶炒。宝钢权证从上市那一刻起就没让管理层少操心，风险警示从上市那一刻起就没有停止过，这种警示在中国股市发展的10多年中其力度与幅度是前所未有的，管理层差不多已经到了月月讲、天天讲、时时讲的地步。根据上交所的统计，自权证产品上市以来，上交所共实施权证临时停牌16次；异常交易调查217起，涉及近48家营业部；发出警示函、监管问询函、监管关注函90份；先后有223个异常交易账户被限制交易。
在中国近几年的权证历程中，南航认沽权证无疑是受到争议最多的 一个权证。而也正因为它备受争议，所以也是最能体现中国权证市场上存在的问题的一个特例。该部分是对南航生命历程的简单介绍。
南航认沽权证是由中国南方航空集团公司2007年6月21日发行，存续期为一年，以现金为结付方式，它是一种欧式看跌期权。南航认沽权证刚推出就立即受到投资者大力追捧，开盘即从0.084元大涨至收盘的0.984元。南航认沽的被炒作和大多权证有相似的经历。证监会为抑制权证投机气氛而推出了权证创设机制。
公开资料显示，作为券商可以创设的最后一只股改权证，南航JTP1的券商创设总量达到123.48亿份，是其发行总量的8.82倍，是排名第二的认沽创设总量的2.75倍。但是，天量创设除让券商赚得钵满盆满外，抑制投机的效果并不明显。
Wind资讯显示，券商在2007年的权证创设和注销所获得的利润高达263亿元(含部分2006年创设的权证)。由于南方航空(600029，SH)的正股价格在2007年持续上涨态势，券商创设认沽权证的风险很小，绝大多数认沽权证在到期日为深度价外，因此，对于券商来说创设认沽权证不存在风险。
截至2007年12月31日，南航认沽权证的创设余额为109.52亿份，创设南航认沽权证给券商创造的利润约为204亿元，占券商创设权证利润的79％。
2008年5月23日-6月2日，南航JTPI突然从0.341元暴涨至1.35元，涨幅高达296％。这短短7个交易日里，南航JTPI的日均交易量居然达到了上百亿，换手率更是高至23倍。与钾肥认沽和招行认沽类似，南航JTP1的疯狂末日轮行情“来去匆匆”。6月2日，南航JTPI跳空8％以0.93元高开后继续拉升，开盘仅7分钟就涨至1.14元，涨幅超过30％，遭临时停牌一小时。6月11日，继上一个交易日暴跌52.69％后，南航JTP1当日再度下跌18.48％，收盘价格仅为0.172元。
5月23日－6月2日期间，为遏制南航认沽的疯狂，除使用临时停牌等常规武器外，监管层还用了“限制交易”等更加严厉的行政手段。此外，国泰君安证券亦以提高交易佣金费等手段，限制客户参与。
3 权证炒作现象背后的原因
3.1投资者对权证的认识不够
中国资本市场历来都有追新的现象，而权证产品，对我国投资者而言还比较新奇。我国投资者对权证产品认识不足，这一点显而易见，我国权证产品曾一度出现显著高于正股价格的现象。
3.2 存在严重缺陷的创设制度
其实政府在制定创设制度这条时，无疑出发点是好的。政府是想在权证价格被严重高估时，通过创设机构创设权证来对权证价格产生向下的压力，而使价格回归价值(或逐渐回落后)，创设机构再以低价收回予以注销，从而起到抑制权证产品过度投机。但是从这一过程可以看出，这中间是个巨大的无风险套利机会，而现行的制度并不是所有投资者都有资格创设，而是只允许券商创设。这样，在现行没有严格的监管的情况下，有资格的创设机构会不断创设一注销，从中获取暴利。而这种制度基本最终产生的实际效果却是试图“以更大的投机来抑制投机，以更恐怖来抑制恐怖”。
3.3 监管方面存在严重的缺陷
从南航认沽权证的历程可以看出，现行权证产品的监管存在较大的缺陷。对于监管没有形成较正式的制度，当权证价格波动出现异常时，经常性的采取盘中停牌，或者对大户进行限制，这种不正规的方式，不仅不利于权证的正常交易，而且也引起的投资者的较多不满。
4 对中国权证未来发展的启示
4.1 加强对权证知识的宣传力度，提高广大权证投资者对权
证风险的认识通过宣传教育，提高投资者对权证产品的认识这一点是非常重要的。只有通过加强宣传教育。提高广大权证投资者对产品的认识，才能使权证产品价格不出现剧烈波动，并以此促进我国权市场的稳定发展。
4.2 完善权证法律制度
4.2.1 改革制度上存在的缺陷，进行体制创新
从市场的实际运行情况可以看出，目前存在的创设制度存在严重的缺陷。由于券商的大量创设对权证供求形成的较大的冲击，从而引起的权证价格的较大波动。考虑到创设制度的积极作用，个人认为可以考虑让所有投资者都能参与到创设中来的方案，这一方案一方面体现了政府对创设制度的公平态度，促使形成一个相对比较公平的权证创设市场；另一方面对现在券商创设引起权证价格大幅波动的现象也可以起到一定程度的消除作用。此外，可以考虑创设权证与原权证使用不同的代码，但其它规定与原权证相同，这样，创设权证既可以对原权证形成价格参考，又可以不损害原本股改权证持有者的利益。
4.2.2 逐步对衍生金融产品制定规范的行政法规
我国现行对认股权证的具体执行规则基本上集中于证券交易所的业务规则，这些业务规则只是权证业务的自律性管理，虽然其会员以及上市公司必须遵守，但是这种规则在其执行过程中。由于很大的不确定性，例如时有发生的盘中停牌，对权证的正常交易形成的影响，而且也会引起广大权证投资者的不满。因而只有逐步完善衍生金融产品规范，衍生产品市场才能得到较好的发展。
4.2.3 政府监管部门就加强监管，提高信息的透明度
对市场的监管，需要各个层面的管理者共同努力，包括发行、交易等各个环节。除了制定有效的监管规则之外，还要对市场参与者的行为建立一套行之有效的约束机制，特别是在发行人和创设者的行为约束方面，必须借鉴成功国家或地区的经验教训，避免因为制度缺陷而伤害投资者的权益。对市场参与者的交易行为的跟踪与监管，也是防止操纵行为的关键。权证市场的操纵行为在任何国家任何市场都是难免的，而对应的配套监管机制和处罚制度，必须能够跟上并付诸严格实施，才能确保权证市场的健康有序。
作为一个新兴的资本市场，完善资本市场，金融衍生产品的推出是历史发展的必然。而权证产品在中国资本市场的重现，也是当时历史环境条件所决定的。其次在其股权分置改革中所起的作用，是不可磨灭的。但是，作为一个新兴的资本市场，在特殊的国情条件下，应当借鉴国外以及我国香港市场对于权证的成熟研究，并结合中国证券市场实际情况，总结探讨发展过程中所出现的问题，并予以改进，以此促进我国金融衍生产品的未来发展。