论文部分内容阅读
为身价在2500万美元以上的富豪提供量身定做的个性化咨询服务，已经成为当前理财规划机构的共识；但是，在具体操作过程中，如何才能既让客户满意、又能增加理财规划师的收入呢？
笔者认为，理财顾问应该从平台、流程、人三个方面出发，并针对富豪的不同需求构建不同的组合。
当前，对于理财规划行业来说，开发专一市场、推广品牌具有重要的战略意义。
星巴克的故事
几年前，我在广播里听过星巴克的故事。据说一杯咖啡，连同咖啡豆带咖啡杯的总共成本不过37美分，但星巴克的售价为4美元。究竟是什么使顾客愿意付出如此高的溢价呢？答案显然不是产品本身，而是人们的感受，准确地说是从顾客进入星巴克那一刻起的全部体验。琳琅满目的时尚产品，舒适优雅的购物环境，使星巴克独树一帜，备受推崇。
对于向超级富豪客户提供理财服务的机构，星巴克的经验很值得借鉴。仅仅靠业绩说话，或者靠宣称自己是如何以客户利益至上已经远远不够，现在需要的是为客户提供“星巴克”式理财服务。
理财顾问可以从以下四方面入手：第一，咨询与交易并重的业务模式；第二，独特的投资平台；第三，客户为中心的服务模式；第四，值得信赖的专业团队。
根据一份对纽约富豪家庭的调查报告，某富豪俱乐部中40%的成员身价2亿美元。对这些富豪的调查表明，他们认为顾问应该是“通才”，上晓慈善、银行、公司治理，下通法律事务、税务制定等。
此外，他们认为，理财服务还应该包括制定遗产继承、管理家庭基金，甚至提供艺术品收藏建议等。
出色的服务不仅要求顾问成为“百科全书”，而且为人要亲切、积极、稳重、诚恳、机敏。客户希望顾问能与其保持良好的关系，同时不要与其产生利益冲突，这样才能保证高度信任。至于理财顾问有哪些需要亟待改进的方面，只有不到10%的受访者认为他们的顾问不需要改进。
一句话，这些超级富豪们希望得到所有的服务，而且一定要超级出色。
成功三要素
首先是平台。个人客户服务模式来源于机构咨询服务，而后者的特征之一就是注重资产配置。然而，对个人客户而言，资产配置不等于量身定做的投资解决方案，而应该构建一个财富管理的平台。
所谓平台，是指提供前瞻性的资产配置与组合，一体化的财富规划与税务组合，并具备开放的经理人选拔机制和透明的业绩报告机制，同时提倡使用其他投资工具。
如果说之前这些服务被视为理财行业出色与平庸的分水岭，现在已经成为一道门槛，一道为各大券商、银行以及所有希望分食蛋糕者设定的门槛。投资咨询公司的先行者精品投行（Boutique Investment Bank）的经验表明，超级富豪们最青睐量身定做的服务以及开放的经理选拔机制。资产配置方面，由于受规模限制，没有所谓唯一的方案，但理财顾问应该为客户提供可以抵御风险的产品。耶鲁、哈佛等名校的校友基金会就是这样的范例，这些基金会提供了丰富的投资工具，业绩一直表现优异。除了构建独特的资产组合，全面的理财计划还应该包含帮助客户获得优惠的贷款、高档的房产设计、高端的信托服务、便捷的支付与账单记录方式，甚至缴税计划。关键是帮助客户获得，即咨询公司只需扮演协助的角色，而非直接提供所有这些服务。在理财行业，很多公司开始将业务外包，而只关注其核心竞争力，但是全面的服务必不可少。
其次是流程。传统的客户服务模式是销售找到客户后，移交给组合经理，由组合经理负责打理客户的资金。这一模式的弊端是，在与客户沟通方面，或者与客户关系方面，组合经理往往表现差强人意。现在，成功的服务模式逐渐转变为由客户关系经理与支持团队共同为客户提供服务。客户经理前与客户联系，后有专家团队支持。这种模式之所以能够成功，是因为它能够满足富豪个人投资者的需求。富豪们总希望直接与其打交道的经理能够想办法回答他们提出的各种问题。
最后是人的因素。分析表明，只有很少一部分人可以同时成为成功的销售人员和客户关系经理。那么我们不妨安排两种职位，一种是业务推广经理，一种是客户关系经理。正如在银行体系中，经纪人可以成为很好的销售人员，但在客户关系方面就不那么应对自如；而很多私人银行家很善于与客户打交道，但是一旦有固定的客户群，往往不擅长开拓新的业务。但是我们也发现，这两类人才之间的界限越来越模糊。成功的业务经理不仅应该具备外向的性格，不抛弃、不放弃的精神，更需要在客户中“精耕细作”；而优秀的客户关系经理不仅仅负责签单、发单，更应该与内部团队保持良好的关系，在客户中“广撒网”。
随着理财咨询行业的进一步专业化，客户对理财师的要求越来越高，各种各样的专业资格认证炙手可热，因为客户会更加在意为自己提供服务的专业人士是否属于精英行列，他们的名字后面有没有带上CFA、CPA、CIMA。
三种组合
从投资的角度讲，投资顾问应该善于接受新鲜的投资理念，并时刻准备将之传达给客户。比较棘手的是，在经历了上个世纪90年代和最近几年的牛市后，很多投资者的期望值有些不切实际。与之对应的是，很多经济学家和市场人士纷纷降低投资回报预期。
如今的新鲜投资理念正经历着大规模提速。回顾过去，当前被奉为标杆的投资管理理论都是经历了漫长的岁月才终见天日，如现代组合理论诞生于1952年，资产定价模式早在1963年就已出现，但这些理论直到上世纪90年代才被广为接受。行为金融学上世纪60年代就已经得到发展，但也是近几年才走出象牙塔被应用到构建投资组合。正是投资者的需求与期望推动了投资理论的发展，今日看来非主流的投资理念也许两三年后就会体现在客户投资组合中，所以我们给投资顾问们的建议是，留意那些现在看来很“前卫”的投资理念。
第一种组合类型是目标型组合。个人咨询服务脱胎于机构服务模式，而后者的特点就是长线投资，严格按照契约要求，一切决定都围绕着资产负债管理目标。总的来讲，个人投资者有三个目标：维持或改进自己的生活状态；将财富转移至子女或慈善机构；缴税越少越好。另外，我们发现，与机构相比，个人投资者的投资决定总是显得“非理性”，如银行存款利息为5%，但信用卡透支的费用远高于5%，这是多么不理性的经济决策，他们完全可以用银行存款偿还透支的部分。 但是，在富豪的眼里，钱要分开，各有各的用处。有业内人士曾经指出，由于个人投资者往往先入为主，而其目标又处于变化之中，因此很难构建所谓的最佳组合，而是处在不断向最佳组合靠近的移动曲线中。
机构投资者以及他们的组合经理最看重资产配置，而对个人投资者而言，除了资产配置，另外还有两大要素，即资产所在地以及行为金融学。资产所在地的概念主要与缴税和房产规划有关，也就是说我们要选择最合适的法律框架，使客户只需支付最少的所得税与房产税。作为投资专业人士，我们不得不承认，如果对房产有很好的规划，其收益远胜于成功的投资，因为房产可以使投资长期保值增值。
对个人投资者来说， 除资产配置与资产所在地之外，行为金融学是至关重要的第三极。很多顾问在与客户打交道时是这样做的：建立一个很好的投资组合，一旦发现情况不妙，马上建议客户出手；如果形势不错，就建议客户拿住，不见大鱼绝不收网。这里我们给出的建议是构建符合客户性格特点的组合，使其能够发自内心地认同顾问的建议，更好地实现客户的投资目标。换句话说，目标型的投资组合意味着必须了解客户的生活方式、关于继承以及慈善的想法、对现金流的需求以及风险的承受能力等，而且这种关注应该动态而持续的。
如果理财顾问认为目标型组合的概念略嫌抽象，不妨根据不同的目标，将目标型组合进一步细分为四类次级组合：保值型（防通胀）、市场均值型（beta）、分散型以及增值型。每一类的指导原则与具体投资方案都有所差别，如增值型组合的投资经理应该提醒客户在市场震荡时更加耐心，才能获得超额收益。总而言之，我们的目标是在将投资组合最优量化的同时，使客户认识到不同的策略是针对不同的组合类型以及不同的目标。
第二种组合类型是税率优化型组合。此类组合更多地针对对冲基金，虽然目前对冲基金的主力是个人投资者，但是新进资金更多来自机构投资者的免税基金。据纽约银行2008年的预测，对冲基金构成会在2010年达到拐点，届时免税基金将成为主要力量，这种变化对个人投资者意味着机遇与挑战并存，因为一方面个人投资者一直受高交易税困扰；而另一方面业内人士纷纷预期市场上将出现税率优惠的产品来吸引个人投资者。
投资理念方面，我们推崇当前盛行的核心-卫星式策略。如上图所示，横轴代表可能达到的alpha，越向右投资回报越高，纵轴代表成本、税率等，越向上成本越低。横轴上的产品蕴含高额回报率，如集中组合、无限制组合、多方延长策略以及其他投资工具等；而纵轴上的产品包括指数基金、ETF、税率优化指数基金等；中间的部分仅能获得一般的收益（受到基金建立契约的限制），而需要支付积极型基金的管理年费。很多传统的积极型基金经理很难取得超额收益，因为其在做空、利用杠杆等方面受到重重限制，往往还由于风格转换过于频繁以及过高的跟踪误差受到指责。在原点附近的投资者只能取得一般收益，但却要支付最高费用。位于横轴最右端的投资者尽管收益最高，但成本以及税率却不是最高的。位于纵轴最上端的投资者尽管成本低，但是很难获得高收益。作为组合的“核心”，投资者选择成本与税率较低的ETF与指数基金产品，以期获得一般收益，而高收益、高费率的“卫星”组合用于投资私募、房产以及其他产品。随着传统积极型投资工具在理财行业的逐渐失宠，“核心-卫星”策略以其“鱼与熊掌兼顾”的特性获得越来越多基金经理的青睐。
第三种组合类型是替代组合。对美国超富家庭投资情况的调查显示，2005年这些富豪投资只做多头的证券产品与投资替代工具如对冲基金的比例大体相当（40%左右），该结果与行业标杆耶鲁、哈佛大学的校友捐赠基金不谋而合。这些名校基金以大量使用替代投资工具而著名，重要的是，其投资收益保持优异。
所谓的替代投资大体可分为两类：流动性与非流动性。前者包括绝对回报、非定向以及定向策略（如长短策略以及期货），后者包含房产和私募。当然，流动性是相对而言。与传统股票与固定收益投资相比，替代投资的流动性普遍较低；而房产和私募，由于大部分有5至10年的锁定期，比起替代投资工具中的其他产品流动性又远远降低。
分析表明，如果投资者可以接受透明性和流动性偏弱的投资组合，那么每项组合可以设计最多40%的替代投资组合（尤其是流动性稍好的替代组合，如绝对回报、对冲基金、大宗商品等）。
40%的比例既可以提高最终业绩，又不至于降低整体流动性（这点对于个人投资者更为重要），美国富豪调查偏好结果佐证了我们的观点。诚然，专业人士（如CFA）可能不会受外表蒙蔽，但众所周知投资决策往往受到情感偏见的左右。因此，这些“看起来很美”的投资组合也很有可能获得富豪客户的认可。
流动性相对较弱的房产和私募近年来收益也着实夺人眼球。当然，那些耀眼的光芒只属于明星经理，其他投资者的收益率要逊色不少，但除了收益率远高于其他组合，投资房产与私募会获得一项重要收益，即与组合中其他产品差异化明显，不过前提是投资者要接受较低的流动性。
细分市场与品牌推广
随着核心-卫星式组合策略越来越受到业界的重视，与之相关的投资策略与产品陆续面世，其中包括非市值权重产品、税率优化产品、指数型产品等，还有一种旨在为积极型投资松绑的产品，该产品允许使用杠杆或者做空，在全球范围内投资各类市值的股票，这是目前的一种潮流。
此外，由于激烈的竞争，回报率受到挤压，对冲基金费率纷纷下降。同时市场上出现机构多种策略基金，掌握大量资金的客户转而直接投资基金，而不是投资基金中的基金。当市场出现对冲基金的复制产品时，投资者开始不断地询问能够真正产生alpha或者没有Beta的产品。其实，这些问题在上世纪70-80年代就一直困扰着只做多头的投资者。近年来大机构纷纷推出比传统对冲基金费率低的替代alpha或者对冲基金的复制产品。究竟这些产品对替代投资的定价与结构产生哪些影响，现在断言还为时尚早。
富豪理财的市场到底有多大呢？根据美林的一项调查，北美有250万富豪客户，掌握资产达到8.5万亿美元，其中有3万超富客户，资产总值达到3000万美元。值得注意的是，超富阶级正以遥遥领先的增长速度迅速扩大。 既然蛋糕已经做大，必然引来众多分食者。在目前 “军阀混战”的局面下，只有20%的投行和券商管理着客户旗下60%的资产，精品投行虽然掌管着客户旗下的所有资产，但11%的市场份额还是让这些精品投行远远输给行业龙头银行、券商以及信托公司。在投行、券商与信托公司之间，银行在推出优惠条件方面要逊色于后两者。比起财大气粗、品牌推广时挥金如土的大公司，小公司要想分一杯羹虽说难度不小，但并非不可能。据说理财行业有一条铁的定律，即不管客户是电工还是硅谷的离异高管，只有瞄准某一客户群，你才能百发百中，假以时日定成为行业龙头。
遗憾的是，理财市场不少业内人士还没有意识到细分市场以及品牌推广的重要性，因此业务增长总是差强人意。随着富豪客户的增加及分化，将来在这个市场站稳脚跟的理财机构必定瞄准单一客户群，这里的单一客户群不是按人口划分或者资产价值划分，而是按照某一相同特性，如共同宗教信仰或者赛车、游艇、艺术等共同爱好。随着外包行业的发展以及科技的进步，理财机构提供的产品日趋同质化，只有瞄准单一客户群才能够独树一帜，同时带来高收益。
瞄准单一客户群还意味着对某些不符合条件的客户说“不”。过去我们曾经分析发现有些客户，而且还是大客户，总是让我们赔钱。提高管理费后，还是有些客户无论如何无法为我们创造效益，因为他们占用了太多的时间和资源。作为赢利性行业，我们奉行“取之于客户，用之于客户”的原则。只有我们盈利，才能拥有更好的资源去服务客户，如果客户不理解这一点，也就很难与我们建立长期、互赢的合作关系。客户是何方神圣，其资产价值几何也许并不重要，重要的是客户不能让我们赔本赚吆喝。
一项对资产500万至2500万美元客户的调查显示，这些富豪客户希望投资经理具有客观的视角，能够防控风险，统领其在其他领域的顾问等。在这一长串的“期望值”中，唯独不见业绩要求的踪影。也许对于业绩的预期已经包含在其他方面，但我还是认为这份调查提供了另一个理解客户需求的视角。客户需要的是投资建议，因为他们无暇研究所有产品，或者投资并非其兴趣所在。所以他们需要值得信赖、可以帮助其做出决策的专业人士。
另一项满意度调查显示，30%的受访者对顾问表示满意、22%完全不满意、近50%的人表示要更换资产托管机构。是哪些方面让他们不满意呢？主要在于理财公司的经营理念是以投资为中心还是客户为中心。举例来讲，市场下跌时，投资为中心的公司想到的是调整配置、更换经理，而这是客户希望看到的吗？非也。他们希望听到的是自己一直信赖的经理告诉他们市场为什么下跌，只要经理们把投资逻辑讲给他们听，客户不会在乎一时的成败。
调查还显示，87%的客户会因为服务不周到而“炒掉”客户经理，只有13%的客户会因为业绩差而迁怒于客户经理。
在该项调查中，近一半的客户表示对投资顾问的服务不满意。那么满意与不满意之间的区别在哪里？满意的客户一年中平均得到28次服务（每月2次左右），这些服务项目可能是一通电话、一封邮件、一份传真、一篇报告，甚至只是一声寒暄；不满意的客户一年中平均得到服务不到17次。
本文原载于2008年3月份的《CFA》杂志
笔者认为，理财顾问应该从平台、流程、人三个方面出发，并针对富豪的不同需求构建不同的组合。
当前，对于理财规划行业来说，开发专一市场、推广品牌具有重要的战略意义。
星巴克的故事
几年前，我在广播里听过星巴克的故事。据说一杯咖啡，连同咖啡豆带咖啡杯的总共成本不过37美分，但星巴克的售价为4美元。究竟是什么使顾客愿意付出如此高的溢价呢？答案显然不是产品本身，而是人们的感受，准确地说是从顾客进入星巴克那一刻起的全部体验。琳琅满目的时尚产品，舒适优雅的购物环境，使星巴克独树一帜，备受推崇。
对于向超级富豪客户提供理财服务的机构，星巴克的经验很值得借鉴。仅仅靠业绩说话，或者靠宣称自己是如何以客户利益至上已经远远不够，现在需要的是为客户提供“星巴克”式理财服务。
理财顾问可以从以下四方面入手：第一，咨询与交易并重的业务模式；第二，独特的投资平台；第三，客户为中心的服务模式；第四，值得信赖的专业团队。
根据一份对纽约富豪家庭的调查报告，某富豪俱乐部中40%的成员身价2亿美元。对这些富豪的调查表明，他们认为顾问应该是“通才”，上晓慈善、银行、公司治理，下通法律事务、税务制定等。
此外，他们认为，理财服务还应该包括制定遗产继承、管理家庭基金，甚至提供艺术品收藏建议等。
出色的服务不仅要求顾问成为“百科全书”，而且为人要亲切、积极、稳重、诚恳、机敏。客户希望顾问能与其保持良好的关系，同时不要与其产生利益冲突，这样才能保证高度信任。至于理财顾问有哪些需要亟待改进的方面，只有不到10%的受访者认为他们的顾问不需要改进。
一句话，这些超级富豪们希望得到所有的服务，而且一定要超级出色。
成功三要素
首先是平台。个人客户服务模式来源于机构咨询服务，而后者的特征之一就是注重资产配置。然而，对个人客户而言，资产配置不等于量身定做的投资解决方案，而应该构建一个财富管理的平台。
所谓平台，是指提供前瞻性的资产配置与组合，一体化的财富规划与税务组合，并具备开放的经理人选拔机制和透明的业绩报告机制，同时提倡使用其他投资工具。
如果说之前这些服务被视为理财行业出色与平庸的分水岭，现在已经成为一道门槛，一道为各大券商、银行以及所有希望分食蛋糕者设定的门槛。投资咨询公司的先行者精品投行（Boutique Investment Bank）的经验表明，超级富豪们最青睐量身定做的服务以及开放的经理选拔机制。资产配置方面，由于受规模限制，没有所谓唯一的方案，但理财顾问应该为客户提供可以抵御风险的产品。耶鲁、哈佛等名校的校友基金会就是这样的范例，这些基金会提供了丰富的投资工具，业绩一直表现优异。除了构建独特的资产组合，全面的理财计划还应该包含帮助客户获得优惠的贷款、高档的房产设计、高端的信托服务、便捷的支付与账单记录方式，甚至缴税计划。关键是帮助客户获得，即咨询公司只需扮演协助的角色，而非直接提供所有这些服务。在理财行业，很多公司开始将业务外包，而只关注其核心竞争力，但是全面的服务必不可少。
其次是流程。传统的客户服务模式是销售找到客户后，移交给组合经理，由组合经理负责打理客户的资金。这一模式的弊端是，在与客户沟通方面，或者与客户关系方面，组合经理往往表现差强人意。现在，成功的服务模式逐渐转变为由客户关系经理与支持团队共同为客户提供服务。客户经理前与客户联系，后有专家团队支持。这种模式之所以能够成功，是因为它能够满足富豪个人投资者的需求。富豪们总希望直接与其打交道的经理能够想办法回答他们提出的各种问题。
最后是人的因素。分析表明，只有很少一部分人可以同时成为成功的销售人员和客户关系经理。那么我们不妨安排两种职位，一种是业务推广经理，一种是客户关系经理。正如在银行体系中，经纪人可以成为很好的销售人员，但在客户关系方面就不那么应对自如；而很多私人银行家很善于与客户打交道，但是一旦有固定的客户群，往往不擅长开拓新的业务。但是我们也发现，这两类人才之间的界限越来越模糊。成功的业务经理不仅应该具备外向的性格，不抛弃、不放弃的精神，更需要在客户中“精耕细作”；而优秀的客户关系经理不仅仅负责签单、发单，更应该与内部团队保持良好的关系，在客户中“广撒网”。
随着理财咨询行业的进一步专业化，客户对理财师的要求越来越高，各种各样的专业资格认证炙手可热，因为客户会更加在意为自己提供服务的专业人士是否属于精英行列，他们的名字后面有没有带上CFA、CPA、CIMA。
三种组合
从投资的角度讲，投资顾问应该善于接受新鲜的投资理念，并时刻准备将之传达给客户。比较棘手的是，在经历了上个世纪90年代和最近几年的牛市后，很多投资者的期望值有些不切实际。与之对应的是，很多经济学家和市场人士纷纷降低投资回报预期。
如今的新鲜投资理念正经历着大规模提速。回顾过去，当前被奉为标杆的投资管理理论都是经历了漫长的岁月才终见天日，如现代组合理论诞生于1952年，资产定价模式早在1963年就已出现，但这些理论直到上世纪90年代才被广为接受。行为金融学上世纪60年代就已经得到发展，但也是近几年才走出象牙塔被应用到构建投资组合。正是投资者的需求与期望推动了投资理论的发展，今日看来非主流的投资理念也许两三年后就会体现在客户投资组合中，所以我们给投资顾问们的建议是，留意那些现在看来很“前卫”的投资理念。
第一种组合类型是目标型组合。个人咨询服务脱胎于机构服务模式，而后者的特点就是长线投资，严格按照契约要求，一切决定都围绕着资产负债管理目标。总的来讲，个人投资者有三个目标：维持或改进自己的生活状态；将财富转移至子女或慈善机构；缴税越少越好。另外，我们发现，与机构相比，个人投资者的投资决定总是显得“非理性”，如银行存款利息为5%，但信用卡透支的费用远高于5%，这是多么不理性的经济决策，他们完全可以用银行存款偿还透支的部分。 但是，在富豪的眼里，钱要分开，各有各的用处。有业内人士曾经指出，由于个人投资者往往先入为主，而其目标又处于变化之中，因此很难构建所谓的最佳组合，而是处在不断向最佳组合靠近的移动曲线中。
机构投资者以及他们的组合经理最看重资产配置，而对个人投资者而言，除了资产配置，另外还有两大要素，即资产所在地以及行为金融学。资产所在地的概念主要与缴税和房产规划有关，也就是说我们要选择最合适的法律框架，使客户只需支付最少的所得税与房产税。作为投资专业人士，我们不得不承认，如果对房产有很好的规划，其收益远胜于成功的投资，因为房产可以使投资长期保值增值。
对个人投资者来说， 除资产配置与资产所在地之外，行为金融学是至关重要的第三极。很多顾问在与客户打交道时是这样做的：建立一个很好的投资组合，一旦发现情况不妙，马上建议客户出手；如果形势不错，就建议客户拿住，不见大鱼绝不收网。这里我们给出的建议是构建符合客户性格特点的组合，使其能够发自内心地认同顾问的建议，更好地实现客户的投资目标。换句话说，目标型的投资组合意味着必须了解客户的生活方式、关于继承以及慈善的想法、对现金流的需求以及风险的承受能力等，而且这种关注应该动态而持续的。
如果理财顾问认为目标型组合的概念略嫌抽象，不妨根据不同的目标，将目标型组合进一步细分为四类次级组合：保值型（防通胀）、市场均值型（beta）、分散型以及增值型。每一类的指导原则与具体投资方案都有所差别，如增值型组合的投资经理应该提醒客户在市场震荡时更加耐心，才能获得超额收益。总而言之，我们的目标是在将投资组合最优量化的同时，使客户认识到不同的策略是针对不同的组合类型以及不同的目标。
第二种组合类型是税率优化型组合。此类组合更多地针对对冲基金，虽然目前对冲基金的主力是个人投资者，但是新进资金更多来自机构投资者的免税基金。据纽约银行2008年的预测，对冲基金构成会在2010年达到拐点，届时免税基金将成为主要力量，这种变化对个人投资者意味着机遇与挑战并存，因为一方面个人投资者一直受高交易税困扰；而另一方面业内人士纷纷预期市场上将出现税率优惠的产品来吸引个人投资者。
投资理念方面，我们推崇当前盛行的核心-卫星式策略。如上图所示，横轴代表可能达到的alpha，越向右投资回报越高，纵轴代表成本、税率等，越向上成本越低。横轴上的产品蕴含高额回报率，如集中组合、无限制组合、多方延长策略以及其他投资工具等；而纵轴上的产品包括指数基金、ETF、税率优化指数基金等；中间的部分仅能获得一般的收益（受到基金建立契约的限制），而需要支付积极型基金的管理年费。很多传统的积极型基金经理很难取得超额收益，因为其在做空、利用杠杆等方面受到重重限制，往往还由于风格转换过于频繁以及过高的跟踪误差受到指责。在原点附近的投资者只能取得一般收益，但却要支付最高费用。位于横轴最右端的投资者尽管收益最高，但成本以及税率却不是最高的。位于纵轴最上端的投资者尽管成本低，但是很难获得高收益。作为组合的“核心”，投资者选择成本与税率较低的ETF与指数基金产品，以期获得一般收益，而高收益、高费率的“卫星”组合用于投资私募、房产以及其他产品。随着传统积极型投资工具在理财行业的逐渐失宠，“核心-卫星”策略以其“鱼与熊掌兼顾”的特性获得越来越多基金经理的青睐。
第三种组合类型是替代组合。对美国超富家庭投资情况的调查显示，2005年这些富豪投资只做多头的证券产品与投资替代工具如对冲基金的比例大体相当（40%左右），该结果与行业标杆耶鲁、哈佛大学的校友捐赠基金不谋而合。这些名校基金以大量使用替代投资工具而著名，重要的是，其投资收益保持优异。
所谓的替代投资大体可分为两类：流动性与非流动性。前者包括绝对回报、非定向以及定向策略（如长短策略以及期货），后者包含房产和私募。当然，流动性是相对而言。与传统股票与固定收益投资相比，替代投资的流动性普遍较低；而房产和私募，由于大部分有5至10年的锁定期，比起替代投资工具中的其他产品流动性又远远降低。
分析表明，如果投资者可以接受透明性和流动性偏弱的投资组合，那么每项组合可以设计最多40%的替代投资组合（尤其是流动性稍好的替代组合，如绝对回报、对冲基金、大宗商品等）。
40%的比例既可以提高最终业绩，又不至于降低整体流动性（这点对于个人投资者更为重要），美国富豪调查偏好结果佐证了我们的观点。诚然，专业人士（如CFA）可能不会受外表蒙蔽，但众所周知投资决策往往受到情感偏见的左右。因此，这些“看起来很美”的投资组合也很有可能获得富豪客户的认可。
流动性相对较弱的房产和私募近年来收益也着实夺人眼球。当然，那些耀眼的光芒只属于明星经理，其他投资者的收益率要逊色不少，但除了收益率远高于其他组合，投资房产与私募会获得一项重要收益，即与组合中其他产品差异化明显，不过前提是投资者要接受较低的流动性。
细分市场与品牌推广
随着核心-卫星式组合策略越来越受到业界的重视，与之相关的投资策略与产品陆续面世，其中包括非市值权重产品、税率优化产品、指数型产品等，还有一种旨在为积极型投资松绑的产品，该产品允许使用杠杆或者做空，在全球范围内投资各类市值的股票，这是目前的一种潮流。
此外，由于激烈的竞争，回报率受到挤压，对冲基金费率纷纷下降。同时市场上出现机构多种策略基金，掌握大量资金的客户转而直接投资基金，而不是投资基金中的基金。当市场出现对冲基金的复制产品时，投资者开始不断地询问能够真正产生alpha或者没有Beta的产品。其实，这些问题在上世纪70-80年代就一直困扰着只做多头的投资者。近年来大机构纷纷推出比传统对冲基金费率低的替代alpha或者对冲基金的复制产品。究竟这些产品对替代投资的定价与结构产生哪些影响，现在断言还为时尚早。
富豪理财的市场到底有多大呢？根据美林的一项调查，北美有250万富豪客户，掌握资产达到8.5万亿美元，其中有3万超富客户，资产总值达到3000万美元。值得注意的是，超富阶级正以遥遥领先的增长速度迅速扩大。 既然蛋糕已经做大，必然引来众多分食者。在目前 “军阀混战”的局面下，只有20%的投行和券商管理着客户旗下60%的资产，精品投行虽然掌管着客户旗下的所有资产，但11%的市场份额还是让这些精品投行远远输给行业龙头银行、券商以及信托公司。在投行、券商与信托公司之间，银行在推出优惠条件方面要逊色于后两者。比起财大气粗、品牌推广时挥金如土的大公司，小公司要想分一杯羹虽说难度不小，但并非不可能。据说理财行业有一条铁的定律，即不管客户是电工还是硅谷的离异高管，只有瞄准某一客户群，你才能百发百中，假以时日定成为行业龙头。
遗憾的是，理财市场不少业内人士还没有意识到细分市场以及品牌推广的重要性，因此业务增长总是差强人意。随着富豪客户的增加及分化，将来在这个市场站稳脚跟的理财机构必定瞄准单一客户群，这里的单一客户群不是按人口划分或者资产价值划分，而是按照某一相同特性，如共同宗教信仰或者赛车、游艇、艺术等共同爱好。随着外包行业的发展以及科技的进步，理财机构提供的产品日趋同质化，只有瞄准单一客户群才能够独树一帜，同时带来高收益。
瞄准单一客户群还意味着对某些不符合条件的客户说“不”。过去我们曾经分析发现有些客户，而且还是大客户，总是让我们赔钱。提高管理费后，还是有些客户无论如何无法为我们创造效益，因为他们占用了太多的时间和资源。作为赢利性行业，我们奉行“取之于客户，用之于客户”的原则。只有我们盈利，才能拥有更好的资源去服务客户，如果客户不理解这一点，也就很难与我们建立长期、互赢的合作关系。客户是何方神圣，其资产价值几何也许并不重要，重要的是客户不能让我们赔本赚吆喝。
一项对资产500万至2500万美元客户的调查显示，这些富豪客户希望投资经理具有客观的视角，能够防控风险，统领其在其他领域的顾问等。在这一长串的“期望值”中，唯独不见业绩要求的踪影。也许对于业绩的预期已经包含在其他方面，但我还是认为这份调查提供了另一个理解客户需求的视角。客户需要的是投资建议，因为他们无暇研究所有产品，或者投资并非其兴趣所在。所以他们需要值得信赖、可以帮助其做出决策的专业人士。
另一项满意度调查显示，30%的受访者对顾问表示满意、22%完全不满意、近50%的人表示要更换资产托管机构。是哪些方面让他们不满意呢？主要在于理财公司的经营理念是以投资为中心还是客户为中心。举例来讲，市场下跌时，投资为中心的公司想到的是调整配置、更换经理，而这是客户希望看到的吗？非也。他们希望听到的是自己一直信赖的经理告诉他们市场为什么下跌，只要经理们把投资逻辑讲给他们听，客户不会在乎一时的成败。
调查还显示，87%的客户会因为服务不周到而“炒掉”客户经理，只有13%的客户会因为业绩差而迁怒于客户经理。
在该项调查中，近一半的客户表示对投资顾问的服务不满意。那么满意与不满意之间的区别在哪里？满意的客户一年中平均得到28次服务（每月2次左右），这些服务项目可能是一通电话、一封邮件、一份传真、一篇报告，甚至只是一声寒暄；不满意的客户一年中平均得到服务不到17次。
本文原载于2008年3月份的《CFA》杂志