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【摘要】本文利用中国上市公司数据，实证研究了地方政府任期与上市公司经营风险之间的关系。本文研究发现，政府任期对上市公司的风险存在显著影响，从整体上说，政府任期越长，上市公司风险越大，即政府任期和公司风险呈正相关趋势；从局部的角度看，外地调任的地方政府领导对上市公司的风险显著大于本地升迁的领导所带来的风险。地方政府任期将显著影响上市公司的风险，且外地调任的领导对上市公司的风险明显大于本地升迁的风险。这一结论对于政府影响上市公司风险领域的研究有着重要的现实意义。
【关键词】地方政府；上市公司；企业风险
【中图分类号】F275；D630
一、引言
现代企业面临着激烈的市场竞争，企业除了面临着内部的战略运营风险，也面临着外部政治经济环境所带来的多重风险。近年来，我国学术界对企业风险来源和风险管理体系的研究与日俱增，但大多数研究借鉴西方的理论架构，分析因素集中在经济领域，对政治因素的探讨十分欠缺，如英国保险及风险管理协会认为企业风险源于四大因素：战略风险、财务风险、操作风险和灾害风险。对于企业风险的形成原因，已有学者将其划分为宏观制度、企业战略以及企业运营三个方面（范柏乃、楼晓靖，2012）。虽然这些研究者均考虑了外部宏观环境的影响，但缺乏对政治领域的探讨，更没有将政治因素细分出来。
每一届政府的干预行为都存在一定程度上的改革创新，这与中国上下一体的政治方式、官员交流制度和政绩考评体系是密不可分的，而且政治波动周期与经济波动周期之间存在高度相关性，政府更迭、地方政府交流和绩效评估促进机制使地方政府纵向和横向竞争，从而每一届政府都会通过改革进行经济的进一步发展（陈卫东、苗文龙，2010），这充分说明政府对企业风险影响程度的显著性，而政府换届存在每一届政府由始至末的政治周期，在每一周期内企业的风险随之变动，如果能得到其中的内在规律，就能为企业风险管理和战略调整工作添砖加瓦。基于上述分析，本文以我国2003～2011年间资本市场的上市公司为样本，同时收集上市公司所在地政府领导人的换届情况，通过定量分析考察了政府换届与企业风险之间的联动关系。研究发现，企业经营风险与政府任期之间存在显著的正相关关系，在政府上任初期，企业的风险较小，随着政府上任时间的延续，企业风险呈现波动上升的趋势。本文通过政府换届企业风险关系这一独创性的视角，通过定量分析解释了政治因素对企业风险的显著影响，为企业的战略调整和风险管理体系建立和完善提供了理论支持，为企业合理规避政治风险创造了良好条件。
二、文献综述
近年来，政治关联对于企业发展的影响得到了学术界较为广泛的关注。企业通过与地方政府建立联系，借助政府支持之手帮助企业以更低的成本获取资源，克服正式制度不完善对自身发展的阻碍。因此，建立政企关联不仅有利于企业自身的发展，也使得整个社会资源配置效率达到最优化。从官员特征的角度探讨其与企业行为的关系，影响其行为动机的重要特征就是政府换届和任期。
对于政治关联的“支持之手”理论，国内外学者已有诸多讨论。Faccio（2006）通过研究全球47个国家20 000余家上市公司发现，政治关联公司比非关联公司的负债比例更高，财政上享受更优惠的税率，与政府具有关联的企业更加容易获得银行贷款，同时在产品市场上有更高的市场占有率等；Boyreau-Debray（2005）研究企業的地方政治关联与融资行为，发现地方政府通过半强制性的政策干预，命令商业银行优先贷款给一部分国有企业，同时国有企业在上市或称中审批率更高。
同时，政治关联也存在“掠夺之手”的理论研究，任职期间、政府换届等因素也会对企业产生负面的经济后果。张军、高远（2007）利用省级官员和相应的经济增长数据，发现官员的任期与当地企业的经济增长呈倒U型关系，转折点约为5年附近。Chaney（2008）通过研究全球20个国家的上市公司，发现相比于无政治关联的企业，具有政治关联的企业披露的会计信息质量更低，信息不对称程度更高；Claessens、Feijen 和 Laeve（2007）通过研究巴西政党竞选的样本，发现有政治捐款公司的经营状况要显著高于其他公司，政治关联的企业更容易获得银行的贷款，从而导致资源错误地配置向低效率部门，根据宏观统计，整个国家在两届选举期间至少损失了2‰GDP，进一步印证了政府换届同经济波动周期存在较显著的正相关关系。
以上文献虽然在不同程度上考虑了政治关联会显著影响企业的经济后果，但是没有基于地方政府换届的实证研究，本研究将采用实证分析方法，研究地方政府领导人任期以及政府换届领导人来源对于企业风险的关系。
三、理论推导与研究假设
地方政府会对当地的企业进行多种方向和不同力度的干预，而地方政府的干预行为又随着领导人的任职年限密切相关。对上市公司而言，地方政府对其进行政治干预的动机主要来源于政绩考核。为了发展地方经济，新一届政府上任初期，会进行一系列的改革措施，而初期的改革措施通常较为平缓，以经济建设为主要目的，同时修复上一届政府遗留的问题，因此初期的政策以扩张性为主，政府可能会对企业提供一定的优惠条件，如建设新的产业园，实行减免税负或提供资金支持，初期的政府干预行为通常是经过严密讨论和专家研究的，因此较为科学，换届初期的企业风险较小。随着政府任期的延续，经济波动会带来很多问题，此时政府的政策会进行调整。而我国政府的政策具有应急性特征，常常针对紧急状况及时出台相应政策，外部环境变化之后又紧急修正（李心愉、滕贞旭，2009），政策波动性较大，由此会给上市公司带来一定的风险。此外，现阶段中国的政绩考核制度存在几大问题：一是评估作为消极预防的手段出现，问题出现时才进行大检查，“为了评估而评估”；二是地方政府存在盲目性，因为绩效是自上而下的规定，因此地方缺乏主动性；三是绩效的界定不清，指标又倾向于单一化，即“GDP崇拜”（唐兴霖、唐琪，2010）。由于政府绩效考评中这些问题的存在，使政府任期后期对政绩的要求相对提高，片面追求经济增长，政策上容易出现偏颇和激进，由此加大了企业的风险。 此外，随着政府任期的延长，地方政府与部分上市公司的联系不断加强，并通过其对资源的强制分配引导资金等资源流向低效率企业，干扰市场资源的自由分配，从提高了其他上市公司获取同等资源的成本，增加了企业风险。
基于以上分析，本文提出假设：
H1：政府任期与企业风险正相关，越接近政府换届初期企业风险越小，越接近政府换届末期企业风险越高。
根据中国的政治制度的安排，地方的政府官员需要定期进行交流，政治周期和经济周期高度相关，因此官员调动将会对地区经济发展产生巨大影响。进一步说明，官员交流一般有两种方式，即外地平调和本地升迁。外地调任的政府官员将会为调入地带来一种有别于上任治理方式，而本地升迁的领导人一般会采取与上任相同或相似的治理方式，从而外地调任的地方政府通常会带来更大的政策不确定性，加剧企业经营收益波动性，从而增加上市公司风险。另外，与本地升迁的地方政府相比，外地调入的政府并不熟悉调入地的实际情况，因此在进行决策时可能会出现偏差，进一步增强不确定和波动性，为企业带来较大的风险。而本地升迁的政府领导人对地方的具体经济发展情况较为熟悉，相对来说比较容易对症下药，政策能更好地与经济发展情况进行适应，出现失误的可能行就较低，会给企业带来较小的风险。
此外，外地调入的政府对企业意味着旧有政府关系网络破坏或消失，基于与上任政府的良好关系而享受的优惠政策和资源从此消失。为了重新获取这些优惠政策和资源，上市公司将通过将企业部分资源从获取利润转移到改善与新任地方政府的关系，从而提高企业成本，增大企业风险。相比较而言，本地升迁的政府与上市公司的关系网络将受到较小的影响，上市公司用于改善其余新任政府关系的成本也更小。
因此，基于以上分析，本文提出假设：
H2：对同一地区而言，外地调入政府所带来上市公司的风险高于本地升迁政府所带来的风险。
四、研究设计
本文的研究思路是：将公司风险Risk作为解释变量，以政府任期及相关控制变量进行 OLS 线性回归分析，考察政府任期对上市公司风险的影响。
为了检验假设1，本文运用OLS回归模型：
Risk=α0+α1No+α2ROA+α3Growth+α4Leverage + α5Size +α6Age+ξ （1）
在上述回归模型中，被解释变量为Risk，即企业风险变量，分别用年度贝塔系数Beta、破产风险系数Z值以及收益波动率Vol代理，变量的数值越大，代表企业的经营风险越高，其中Beta指数取自CSMAR数据库，Z值和Vol这两个指标直接取自万德数据库。
本文的主要研究变量为No表示该地方政府任期，它等于当地政府市委书记的任期。由于市委书记和市长是地级政府的最主要领导，其换届上任标志了新一届政府领导班子的上任，可以很好地在数据上表现出政府换届的情况，因此将其作为本文主要考察的变量较为合理。
借鉴之前众多研究者的研究方法，本文在模型中加入了许多控制变量。ROA为企业的资产收益率，衡量企业的盈利能力，盈利能力越强，企业的风险越低，因此，预计该变量的回归系数为负。Growth为企业成长率，等于（期末总资产-期初总资产）/期初总资产，成长性越好，企业的风险越低，因此，预测该变量的回归系数为负。Leverage为负债比例，等于期末总负债除以总资产，企业负债比例越大，风险越大，因此，预计Leverage的回归系数为正。Size等于企业年末总资产的自然对数；Age为企业上市年限。企业规模越大，上市年限越长，抗风险能力越强，风险越小，因此，预计企业规模Size和上市年限Age的系数为负。上述控制变量的回归系数及方向均与已有研究一致（张敏、黄继承，2009；姜付秀、劉志彪、陆正飞，2006）。
为了检验假设 2，本文运用以下回归模型：
Risk=β0+β1No+β2No×Source +β3ROA+β4Growth+β5Leverage +β6Size +β7Age+ξ （2）
同模型（1），被解释变量Beta为企业风险，No表示地方政府任期，它等于该地方政府市委书记任职年限。与模型（1）不同的是，在模型（2）中我们根据政府换届的来源引入一个新的变量Source（来源）变量，将该变量赋值0和1，其中1 为外地调入，0 为本地升迁。本模型亦采用OLS进行回归。
五、研究样本与描述统计
（一）样本选择
本文的研究样本为2003～2011年全国32个省级行政区的上市公司，金融数据来源为国泰安CSMAR金融数据库。样本区间从2003年开始，2003年起我国地方政府官员交流开始保持较高水平，这为我们进行假设2分析，提供了充足的条件；之所以截止于2011年，是因为2012年下半年配合中国中央政府换届，对地方政府进行密集的人事调动；同时，2012年底，中国证监会暂停中国股市IPO活动，这两方面都将会对本文的数据产生较大的影响，对研究结果产生较大干扰。
（二）描述统计
见表1。
六、实证结果
表2报告了回归模型（1）的回归结果。在模型中，我们设置3个被解释变量，即三个风险指标betas、z值和vol。Beta为企业风险变量，Z值为破产风险系数，Vol为收益波动系数。根据设置的3个被解释变量，本文得到3个回归结果。
从主变量的回归结果来看，在第一个、第二个和第三个回归结果中，主变量No的回归系数均显著为正，符合假设1，说明政府任期对上市公司风险有显著影响，且政府任期时间越长，上市公司风险越高。
从控制变量的回归结果来看，ROA的回归系数在Beta系数和Vol的回归结果中都显著为负，和预期相符；但在第三个回归结果中不显著，与预期不符，我们推测可能是因为资产收益率高的上市公司资金流动频繁、数量大，导致ROA对破产风险系数Z的解释力度不够。Size和Age的回归系数与预期是基本一致的，这表明，上市公司规模越大、企业上市年限越长，其风险越低。Growth的回归结果则不太理想，表明企业成长率对企业风险变量和破产风险系数没有太大的影响，不过根据第三个回归结果，它对企业收益波动性具有较强的解释力度。负债比例Leverage回归结果均较为显著，但符号和预估有所差异，它与Beta系数和破产风险系数Z值回归系数为负，导致这种结果的可能原因是政府通过对部分上市公司，特别是国有上市公司的扶持，强制银行贷款给相关企业，导致虽然部分企业负债比例较高但实际财务风险较低，破产系数较低；或者虽然部分上市公司业绩较差，负债比例较低，但由于当地政府以税收和行政命令为支持，负债偿还风险较低，甚至负债完全不需要企业偿还，因此风险较低。 表3报告了政府任期对上市公司风险的OLS回归结果（含交互变量），即模型（2）的回归结果。在该模型中，我们仍设置3个被解释变量betas、z值和vol，不同于模型（1）的是，在控制变量中引入交互变量来代表变量source与No的共同影响。根据我们设置的三个被解释变量，我们得到如下3个回归结果：
从回归结果来看，三个结果中，主变量No的回归系数均显著为正，符合预期，这说明政府任期对上市公司风险具有显著影响，且政府任期时间越长，上市公司面临的风险越高。另一个主变量No*Source的回归系数在均显著为正，这表明对同一地区而言，外地调入政府所带来上市公司的风险高于本地升迁政府所带来的风险，证明的假设2的正确性。
从控制变量的回归结果来看，ROA的回归系数在Beta系数的回归结果中显著为负，与预期相符，但在破产风险系数Z值的回归结果为回归系数为负，与预期不符，表明企业资产收益率越高，上市公司破产风险系数越大，其原因可能是在企业投资收益率高于利率时，负债能够提高股东的资本回报率，企业为了追求高资本回报率可能扩大负债规模，导致破产风险增大，在收益波动率Vol的回归结果中，ROA的回归系数则表现为不显著，这可能是因为存在共线性或其他未加控制的影响因素的存在导致显著性降低，该原因尚待说明。Size的回归系数在破产风险指数Z值和收益波动率Vol的回归结果中与预期是基本一致的，这表明，上市公司规模越大，其风险越低；但在Beta系数的回归中符号与预期相反，这可能是因为，在地方上市公司的规模越大，对当地经济的重要性越大，在“GDP崇拜”和“晋升锦标赛”中越容易受到政府的干预，从而导致激进的决策，提高公司风险。Growth的回归结果仍然不太理想，表明企业成长率在存在交互变量的情况下对企业风险变量和破产风险系数仍没有太大的影响，不过根据第三个回归结果，它对企业收益波动性具有较强的解释力度。Leverage的回归结果和模型（1）中的相同，在收益波动率Vol的回归中与预期相符；但在Beta系数和破产风险系数Z值的回归中，回归系数与预期相反，其原因可能是由于政府干预的原因，高负债比例与公司实际的经营情况所导致的，或者是负债比例高的上市公司由于政府的扶持并没有较高的偿还风险，因此负债比例引起的风险较小。Age的回归系数与预期是基本一致的，这表明企业上市年限越长，其风险越低。
七、研究结论
已有的学术文献对于政治关联对企业发展有的影响有丰富的探讨，但是没有基于地方政府换届及任期的角度研究政治关联，本文的研究补充了现有的文献。本文利用全国32个省级行政区2003～2011年的上市公司数据与各地方政府任期数据，研究了地方政府任期与地方上市公司风险之间的关系。实证结果发现，政府任期对上市公司风险具有显著影响；从整体上说，地方政府任期时间越长，上市公司的风险越大；从局部上看，政府换届的来源也将对上市公司的风险产生影响，外地调入政府所带来上市公司的風险高于本地升迁政府所带来的风险。
本文的研究结果表明，政府任期及政府换届的来源将显著影响上市公司的风险，随着地方政府上任时间的延长，与当地企业的政治联系不断增强，地方政府通过对资源的强制分配，导致资源配置不均衡，提升了未建立政治关联的企业获取资源的成本，加剧经营风险。另外，随着任期即将结束，地方政府为了追求绩效压力，更可能干预地方上市公司采取激进的投资策略，从而增加经营风险。相比于本地升迁政府，外地调入政府的方式对地方上市公司风险更高，企业需要花费更高的成本适应、调整外地调入政府制定的新政策，企业对于未来发展的不确定性提升，因此公司风险会更高。
因此，本文在丰富了政府与企业风险关系的文献的同时，还对深化地方官员考核制度，提高政府政策效率，加强上市公司改革有着重要借鉴意义。即对于官员考核制度来说，进一步完善地方官员考核制度，充分发挥地方官员对于地区经济发展的重要角色。应当构建多元化的地方官员业绩效益评价体系，不仅包含地区经济发展情况，还要结合当地环境生态情况、企业社会责任、高新企业辐射等综合维度评价官员任期内的绩效，推动地方经济向高质量发展。弱化政府不适当的干预动机，减少地方官员短视行为，促进其做出有利于地区长期经济发展的决策；对于政府政策效率来说，随着任期的延长，地方官员资源支配能力更强，可适当增加官员异地学习交流机会，促进官员之间互相监督学习，降低其干预经济的能力。同时应当合理地制定产业政策，对于发展潜力高的行业企业，例如科技型企业，给予一定的政策支持，引导资源优化配置，减少政府对资源的强制性分配，提高市场有效性。对于上市公司来说，则需要完善公司治理结构，建立健全决策机制，增强风险管理以及风险预警机制。上市公司需要在充分考虑风险的情况下合理决策投资项目，降低追求短期业绩表现而进行的多度投资。应当借助多层次的资本市场途径，而非仅依靠政治关联的途径，获取企业长期生存发展的金融要素，不断提高经营能力，增强在市场经济体制下的核心竞争力。
主要参考文献：
[1]范柏乃，楼晓靖.企业风险形成机理探析，社会科学家，2012（12）.
[2]陶庆，嬗变.缺位和弥补：政治安排中私营企业主利益表达.社会科学研究，2004，（6）：67-82.
[3]张军，高远.官员任期、异地交流与经济增长，经济研究，2007 年第11 期.
[4]钱先航.官员任期、政治关联与城市银行的贷款投放，经济科学，2012年第2期.
[5]李心愉，滕贞旭.经济战略也转型期企业风险根源及治理措施.改革与战略，2009（1）.
[6]唐兴霖，唐琪.中国政府绩效评估研究综述.学术研究，2010（11）.
[7]杨海生，罗党论，陈少凌.资源禀赋、官员交流与经济增长.管理世界，2010年第5 期.
[8]姜付秀，刘志彪，陆正飞.多元化经营、企业价值与收益——多元化经营、企业价值与收益波动研究——以中国上市公司为例的实证研究.财经问题研究，2006.
[9]张敏，黄继承.政治关联、多元化与企业风险——来自我国证券市场的经验证据.管理世界，2009（7）.
[10]AIRMIC，ALARM，IRM. A Risk Management Standard [ER/ OL]
[11]Boyreau-Debray，G.，Wei，S.J..Pitfalls of State，Dominated Financial System， The Case of China[J].NBER Working paper， 2005：112-143.
[12]Chaney，Faccio，Parsley.2008.The Quality of Accounting Information in Politically Connected Firms.Working Paper，Vanderbilt University.
[13]Faccio，M.，2006，Politically Connected Firms，The American Economic Review，96（1），pp.369-386.
[14]金鑫.制度环境、政府治理与公司业绩[J].国际商务财会，2011，08：26-28.
[15]许珊珊，李镔，吴非.金融进程中政府之手与经济增长的耦合与悖反——基于后危机时代背景下的广东经验证据[J].国际商务财会，2015，10：93-96.
【关键词】地方政府；上市公司；企业风险
【中图分类号】F275；D630
一、引言
现代企业面临着激烈的市场竞争，企业除了面临着内部的战略运营风险，也面临着外部政治经济环境所带来的多重风险。近年来，我国学术界对企业风险来源和风险管理体系的研究与日俱增，但大多数研究借鉴西方的理论架构，分析因素集中在经济领域，对政治因素的探讨十分欠缺，如英国保险及风险管理协会认为企业风险源于四大因素：战略风险、财务风险、操作风险和灾害风险。对于企业风险的形成原因，已有学者将其划分为宏观制度、企业战略以及企业运营三个方面（范柏乃、楼晓靖，2012）。虽然这些研究者均考虑了外部宏观环境的影响，但缺乏对政治领域的探讨，更没有将政治因素细分出来。
每一届政府的干预行为都存在一定程度上的改革创新，这与中国上下一体的政治方式、官员交流制度和政绩考评体系是密不可分的，而且政治波动周期与经济波动周期之间存在高度相关性，政府更迭、地方政府交流和绩效评估促进机制使地方政府纵向和横向竞争，从而每一届政府都会通过改革进行经济的进一步发展（陈卫东、苗文龙，2010），这充分说明政府对企业风险影响程度的显著性，而政府换届存在每一届政府由始至末的政治周期，在每一周期内企业的风险随之变动，如果能得到其中的内在规律，就能为企业风险管理和战略调整工作添砖加瓦。基于上述分析，本文以我国2003～2011年间资本市场的上市公司为样本，同时收集上市公司所在地政府领导人的换届情况，通过定量分析考察了政府换届与企业风险之间的联动关系。研究发现，企业经营风险与政府任期之间存在显著的正相关关系，在政府上任初期，企业的风险较小，随着政府上任时间的延续，企业风险呈现波动上升的趋势。本文通过政府换届企业风险关系这一独创性的视角，通过定量分析解释了政治因素对企业风险的显著影响，为企业的战略调整和风险管理体系建立和完善提供了理论支持，为企业合理规避政治风险创造了良好条件。
二、文献综述
近年来，政治关联对于企业发展的影响得到了学术界较为广泛的关注。企业通过与地方政府建立联系，借助政府支持之手帮助企业以更低的成本获取资源，克服正式制度不完善对自身发展的阻碍。因此，建立政企关联不仅有利于企业自身的发展，也使得整个社会资源配置效率达到最优化。从官员特征的角度探讨其与企业行为的关系，影响其行为动机的重要特征就是政府换届和任期。
对于政治关联的“支持之手”理论，国内外学者已有诸多讨论。Faccio（2006）通过研究全球47个国家20 000余家上市公司发现，政治关联公司比非关联公司的负债比例更高，财政上享受更优惠的税率，与政府具有关联的企业更加容易获得银行贷款，同时在产品市场上有更高的市场占有率等；Boyreau-Debray（2005）研究企業的地方政治关联与融资行为，发现地方政府通过半强制性的政策干预，命令商业银行优先贷款给一部分国有企业，同时国有企业在上市或称中审批率更高。
同时，政治关联也存在“掠夺之手”的理论研究，任职期间、政府换届等因素也会对企业产生负面的经济后果。张军、高远（2007）利用省级官员和相应的经济增长数据，发现官员的任期与当地企业的经济增长呈倒U型关系，转折点约为5年附近。Chaney（2008）通过研究全球20个国家的上市公司，发现相比于无政治关联的企业，具有政治关联的企业披露的会计信息质量更低，信息不对称程度更高；Claessens、Feijen 和 Laeve（2007）通过研究巴西政党竞选的样本，发现有政治捐款公司的经营状况要显著高于其他公司，政治关联的企业更容易获得银行的贷款，从而导致资源错误地配置向低效率部门，根据宏观统计，整个国家在两届选举期间至少损失了2‰GDP，进一步印证了政府换届同经济波动周期存在较显著的正相关关系。
以上文献虽然在不同程度上考虑了政治关联会显著影响企业的经济后果，但是没有基于地方政府换届的实证研究，本研究将采用实证分析方法，研究地方政府领导人任期以及政府换届领导人来源对于企业风险的关系。
三、理论推导与研究假设
地方政府会对当地的企业进行多种方向和不同力度的干预，而地方政府的干预行为又随着领导人的任职年限密切相关。对上市公司而言，地方政府对其进行政治干预的动机主要来源于政绩考核。为了发展地方经济，新一届政府上任初期，会进行一系列的改革措施，而初期的改革措施通常较为平缓，以经济建设为主要目的，同时修复上一届政府遗留的问题，因此初期的政策以扩张性为主，政府可能会对企业提供一定的优惠条件，如建设新的产业园，实行减免税负或提供资金支持，初期的政府干预行为通常是经过严密讨论和专家研究的，因此较为科学，换届初期的企业风险较小。随着政府任期的延续，经济波动会带来很多问题，此时政府的政策会进行调整。而我国政府的政策具有应急性特征，常常针对紧急状况及时出台相应政策，外部环境变化之后又紧急修正（李心愉、滕贞旭，2009），政策波动性较大，由此会给上市公司带来一定的风险。此外，现阶段中国的政绩考核制度存在几大问题：一是评估作为消极预防的手段出现，问题出现时才进行大检查，“为了评估而评估”；二是地方政府存在盲目性，因为绩效是自上而下的规定，因此地方缺乏主动性；三是绩效的界定不清，指标又倾向于单一化，即“GDP崇拜”（唐兴霖、唐琪，2010）。由于政府绩效考评中这些问题的存在，使政府任期后期对政绩的要求相对提高，片面追求经济增长，政策上容易出现偏颇和激进，由此加大了企业的风险。 此外，随着政府任期的延长，地方政府与部分上市公司的联系不断加强，并通过其对资源的强制分配引导资金等资源流向低效率企业，干扰市场资源的自由分配，从提高了其他上市公司获取同等资源的成本，增加了企业风险。
基于以上分析，本文提出假设：
H1：政府任期与企业风险正相关，越接近政府换届初期企业风险越小，越接近政府换届末期企业风险越高。
根据中国的政治制度的安排，地方的政府官员需要定期进行交流，政治周期和经济周期高度相关，因此官员调动将会对地区经济发展产生巨大影响。进一步说明，官员交流一般有两种方式，即外地平调和本地升迁。外地调任的政府官员将会为调入地带来一种有别于上任治理方式，而本地升迁的领导人一般会采取与上任相同或相似的治理方式，从而外地调任的地方政府通常会带来更大的政策不确定性，加剧企业经营收益波动性，从而增加上市公司风险。另外，与本地升迁的地方政府相比，外地调入的政府并不熟悉调入地的实际情况，因此在进行决策时可能会出现偏差，进一步增强不确定和波动性，为企业带来较大的风险。而本地升迁的政府领导人对地方的具体经济发展情况较为熟悉，相对来说比较容易对症下药，政策能更好地与经济发展情况进行适应，出现失误的可能行就较低，会给企业带来较小的风险。
此外，外地调入的政府对企业意味着旧有政府关系网络破坏或消失，基于与上任政府的良好关系而享受的优惠政策和资源从此消失。为了重新获取这些优惠政策和资源，上市公司将通过将企业部分资源从获取利润转移到改善与新任地方政府的关系，从而提高企业成本，增大企业风险。相比较而言，本地升迁的政府与上市公司的关系网络将受到较小的影响，上市公司用于改善其余新任政府关系的成本也更小。
因此，基于以上分析，本文提出假设：
H2：对同一地区而言，外地调入政府所带来上市公司的风险高于本地升迁政府所带来的风险。
四、研究设计
本文的研究思路是：将公司风险Risk作为解释变量，以政府任期及相关控制变量进行 OLS 线性回归分析，考察政府任期对上市公司风险的影响。
为了检验假设1，本文运用OLS回归模型：
Risk=α0+α1No+α2ROA+α3Growth+α4Leverage + α5Size +α6Age+ξ （1）
在上述回归模型中，被解释变量为Risk，即企业风险变量，分别用年度贝塔系数Beta、破产风险系数Z值以及收益波动率Vol代理，变量的数值越大，代表企业的经营风险越高，其中Beta指数取自CSMAR数据库，Z值和Vol这两个指标直接取自万德数据库。
本文的主要研究变量为No表示该地方政府任期，它等于当地政府市委书记的任期。由于市委书记和市长是地级政府的最主要领导，其换届上任标志了新一届政府领导班子的上任，可以很好地在数据上表现出政府换届的情况，因此将其作为本文主要考察的变量较为合理。
借鉴之前众多研究者的研究方法，本文在模型中加入了许多控制变量。ROA为企业的资产收益率，衡量企业的盈利能力，盈利能力越强，企业的风险越低，因此，预计该变量的回归系数为负。Growth为企业成长率，等于（期末总资产-期初总资产）/期初总资产，成长性越好，企业的风险越低，因此，预测该变量的回归系数为负。Leverage为负债比例，等于期末总负债除以总资产，企业负债比例越大，风险越大，因此，预计Leverage的回归系数为正。Size等于企业年末总资产的自然对数；Age为企业上市年限。企业规模越大，上市年限越长，抗风险能力越强，风险越小，因此，预计企业规模Size和上市年限Age的系数为负。上述控制变量的回归系数及方向均与已有研究一致（张敏、黄继承，2009；姜付秀、劉志彪、陆正飞，2006）。
为了检验假设 2，本文运用以下回归模型：
Risk=β0+β1No+β2No×Source +β3ROA+β4Growth+β5Leverage +β6Size +β7Age+ξ （2）
同模型（1），被解释变量Beta为企业风险，No表示地方政府任期，它等于该地方政府市委书记任职年限。与模型（1）不同的是，在模型（2）中我们根据政府换届的来源引入一个新的变量Source（来源）变量，将该变量赋值0和1，其中1 为外地调入，0 为本地升迁。本模型亦采用OLS进行回归。
五、研究样本与描述统计
（一）样本选择
本文的研究样本为2003～2011年全国32个省级行政区的上市公司，金融数据来源为国泰安CSMAR金融数据库。样本区间从2003年开始，2003年起我国地方政府官员交流开始保持较高水平，这为我们进行假设2分析，提供了充足的条件；之所以截止于2011年，是因为2012年下半年配合中国中央政府换届，对地方政府进行密集的人事调动；同时，2012年底，中国证监会暂停中国股市IPO活动，这两方面都将会对本文的数据产生较大的影响，对研究结果产生较大干扰。
（二）描述统计
见表1。
六、实证结果
表2报告了回归模型（1）的回归结果。在模型中，我们设置3个被解释变量，即三个风险指标betas、z值和vol。Beta为企业风险变量，Z值为破产风险系数，Vol为收益波动系数。根据设置的3个被解释变量，本文得到3个回归结果。
从主变量的回归结果来看，在第一个、第二个和第三个回归结果中，主变量No的回归系数均显著为正，符合假设1，说明政府任期对上市公司风险有显著影响，且政府任期时间越长，上市公司风险越高。
从控制变量的回归结果来看，ROA的回归系数在Beta系数和Vol的回归结果中都显著为负，和预期相符；但在第三个回归结果中不显著，与预期不符，我们推测可能是因为资产收益率高的上市公司资金流动频繁、数量大，导致ROA对破产风险系数Z的解释力度不够。Size和Age的回归系数与预期是基本一致的，这表明，上市公司规模越大、企业上市年限越长，其风险越低。Growth的回归结果则不太理想，表明企业成长率对企业风险变量和破产风险系数没有太大的影响，不过根据第三个回归结果，它对企业收益波动性具有较强的解释力度。负债比例Leverage回归结果均较为显著，但符号和预估有所差异，它与Beta系数和破产风险系数Z值回归系数为负，导致这种结果的可能原因是政府通过对部分上市公司，特别是国有上市公司的扶持，强制银行贷款给相关企业，导致虽然部分企业负债比例较高但实际财务风险较低，破产系数较低；或者虽然部分上市公司业绩较差，负债比例较低，但由于当地政府以税收和行政命令为支持，负债偿还风险较低，甚至负债完全不需要企业偿还，因此风险较低。 表3报告了政府任期对上市公司风险的OLS回归结果（含交互变量），即模型（2）的回归结果。在该模型中，我们仍设置3个被解释变量betas、z值和vol，不同于模型（1）的是，在控制变量中引入交互变量来代表变量source与No的共同影响。根据我们设置的三个被解释变量，我们得到如下3个回归结果：
从回归结果来看，三个结果中，主变量No的回归系数均显著为正，符合预期，这说明政府任期对上市公司风险具有显著影响，且政府任期时间越长，上市公司面临的风险越高。另一个主变量No*Source的回归系数在均显著为正，这表明对同一地区而言，外地调入政府所带来上市公司的风险高于本地升迁政府所带来的风险，证明的假设2的正确性。
从控制变量的回归结果来看，ROA的回归系数在Beta系数的回归结果中显著为负，与预期相符，但在破产风险系数Z值的回归结果为回归系数为负，与预期不符，表明企业资产收益率越高，上市公司破产风险系数越大，其原因可能是在企业投资收益率高于利率时，负债能够提高股东的资本回报率，企业为了追求高资本回报率可能扩大负债规模，导致破产风险增大，在收益波动率Vol的回归结果中，ROA的回归系数则表现为不显著，这可能是因为存在共线性或其他未加控制的影响因素的存在导致显著性降低，该原因尚待说明。Size的回归系数在破产风险指数Z值和收益波动率Vol的回归结果中与预期是基本一致的，这表明，上市公司规模越大，其风险越低；但在Beta系数的回归中符号与预期相反，这可能是因为，在地方上市公司的规模越大，对当地经济的重要性越大，在“GDP崇拜”和“晋升锦标赛”中越容易受到政府的干预，从而导致激进的决策，提高公司风险。Growth的回归结果仍然不太理想，表明企业成长率在存在交互变量的情况下对企业风险变量和破产风险系数仍没有太大的影响，不过根据第三个回归结果，它对企业收益波动性具有较强的解释力度。Leverage的回归结果和模型（1）中的相同，在收益波动率Vol的回归中与预期相符；但在Beta系数和破产风险系数Z值的回归中，回归系数与预期相反，其原因可能是由于政府干预的原因，高负债比例与公司实际的经营情况所导致的，或者是负债比例高的上市公司由于政府的扶持并没有较高的偿还风险，因此负债比例引起的风险较小。Age的回归系数与预期是基本一致的，这表明企业上市年限越长，其风险越低。
七、研究结论
已有的学术文献对于政治关联对企业发展有的影响有丰富的探讨，但是没有基于地方政府换届及任期的角度研究政治关联，本文的研究补充了现有的文献。本文利用全国32个省级行政区2003～2011年的上市公司数据与各地方政府任期数据，研究了地方政府任期与地方上市公司风险之间的关系。实证结果发现，政府任期对上市公司风险具有显著影响；从整体上说，地方政府任期时间越长，上市公司的风险越大；从局部上看，政府换届的来源也将对上市公司的风险产生影响，外地调入政府所带来上市公司的風险高于本地升迁政府所带来的风险。
本文的研究结果表明，政府任期及政府换届的来源将显著影响上市公司的风险，随着地方政府上任时间的延长，与当地企业的政治联系不断增强，地方政府通过对资源的强制分配，导致资源配置不均衡，提升了未建立政治关联的企业获取资源的成本，加剧经营风险。另外，随着任期即将结束，地方政府为了追求绩效压力，更可能干预地方上市公司采取激进的投资策略，从而增加经营风险。相比于本地升迁政府，外地调入政府的方式对地方上市公司风险更高，企业需要花费更高的成本适应、调整外地调入政府制定的新政策，企业对于未来发展的不确定性提升，因此公司风险会更高。
因此，本文在丰富了政府与企业风险关系的文献的同时，还对深化地方官员考核制度，提高政府政策效率，加强上市公司改革有着重要借鉴意义。即对于官员考核制度来说，进一步完善地方官员考核制度，充分发挥地方官员对于地区经济发展的重要角色。应当构建多元化的地方官员业绩效益评价体系，不仅包含地区经济发展情况，还要结合当地环境生态情况、企业社会责任、高新企业辐射等综合维度评价官员任期内的绩效，推动地方经济向高质量发展。弱化政府不适当的干预动机，减少地方官员短视行为，促进其做出有利于地区长期经济发展的决策；对于政府政策效率来说，随着任期的延长，地方官员资源支配能力更强，可适当增加官员异地学习交流机会，促进官员之间互相监督学习，降低其干预经济的能力。同时应当合理地制定产业政策，对于发展潜力高的行业企业，例如科技型企业，给予一定的政策支持，引导资源优化配置，减少政府对资源的强制性分配，提高市场有效性。对于上市公司来说，则需要完善公司治理结构，建立健全决策机制，增强风险管理以及风险预警机制。上市公司需要在充分考虑风险的情况下合理决策投资项目，降低追求短期业绩表现而进行的多度投资。应当借助多层次的资本市场途径，而非仅依靠政治关联的途径，获取企业长期生存发展的金融要素，不断提高经营能力，增强在市场经济体制下的核心竞争力。
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