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On June 6， the sixth annual China Private Equity Conference was held at Tianjin Meijiang International Exhibition Center. Cui Jindu， a member of Standing Municipal Committee and Vice Mayor of Tianjin attended the forum and delivered a speech. Son Gangxin， Tianjin Development and Reform Commission chief economist， presented PE development in Tianjin.
主持人：
李祥生 天津股权投资基金协会轮值主席
嘉宾（按姓氏笔画排序）：
方 军 中国人寿保险（集团）公司投资管理部总经理
方 远 LGT董事总经理
申 达 清科投资董事总经理
单丽红 HARBOURVEST PARTNERS（ASIA）LIMITED董事总经理
胡焕瑞 熠美投资运营合伙人
PE市场当下的机遇
李祥生：目前整个PE行业是相对比较困难的，是不是还有机遇？机遇会在什么地方？
单丽红：我们觉得这是一个很健康的调整，通过这个过程，中国的PE市场更加规范化、成熟化、多元化。整个市场现在更多的增长性基金，甚至还有并购和私有化的项目，甚至像二级市场，这是一个行业的成熟化现象。
这几年不像以前什么样的人去都能募集到资金，LP也有要求，GP的人也会想有没有能力来集到这笔钱，包括政府也在想如何规范化。之所以有这样多的投资，多元化也是驱动力之一。所以我们从基金行业的战略、阶段性以及给公司增值的方式上，都看到越来越多元化，而不是只靠IPO拿到价格差异。
在某种意义上，前个阶段我们觉得太容易了，现在这个阶段可能会让市场更趋于国际化，趋于把它作为一个非常重要的资产去匹配，而不是短期的获利行为。无论是LP还是GP，都应该有这种理解。我们会选择好的、能够做长期基金的GP。
申达：我个人也同意单总的看法，我觉得调整是很有必要的。任何一个事情都是有先期、高潮、低潮，就像一年四季也有春夏秋冬。所以调整不一定是坏事，但是对大家来说是一件很痛苦的事情。但是通过这个痛苦的过程，可以将一些机会主义者淘汰出局，据清科去年的统计数据，活跃的GP大概有6000多家，但是这里面80%以上是机会主义者，但是他们都拿到钱了，这实际上是一个很可怕的事情。很多机构投资人将钱交给了这些不合格的机构，所以我们可以看到，有一些机构融不到钱，但有些机构是有钱投不出去。
机构投资者以前是非常稀缺的，但是目前保险也开闸了，一些民营的、国有的机构也开始兴起，虽然机构还是很小，但是给市场一个比较好的信号，就是市场开始向比较好的方向发展。
胡焕瑞：
这两年随着整个经济环境的遇冷，整个资本市场受到一些影响，包括IPO，这么长时间也没有放开。我们国内本土做得不错的人民币基金也开始纷纷走向海外募集美元基金，整个新的市场环境下出现多元化的趋势。
作为机构投资人来说，市场的起起伏伏是很正常的。这方面对我们的影响不是很大，在市场好与不好的时候，我们的投资策略和节奏一直未变。市场波动对整个PE市场来说是一个好契机，大部分的投资人还是以民资为主，经过市场波动以后，民资的积极性受到一些影响。我们期望通过这个过程能够更加突出体现我们作为机构投资人在这个市场中起到的一些作用，也希望能够通过我们的投资活动和做法对整个中国市场的更加成熟稳健有所贡献。
方远：经过一次大规模爆发式的发展，现在是一个回潮的时候。我自问两个问题：第一是我们的差异化策略到底在哪里？因为市场已经不能带着你走了，需要你去钻研和摸索市场；第二是你到底应该融多少的资金，一方面你要在投资方面做得很好，另外一方面如果资金量上不去，你也会流失市场份额。特别是国内人民币市场又是寸土寸金的地方，所以大家都想办法把体量作大，占领先发优势，不要在资金量上输给对象。
我觉得有两个问题我们可以反省一下，第一就是我们的策略；第二是多大的基金盘子是适合这个策略和团队的。因为很多时候，回报的降低特别是三期、四期基金没有一期、二期基金表现好，是因为你的基金体量增大，自然你的回报就不会大。
另外，现在的问题是有这么多存量公司，必然也会产生另外一种机会，就是二级市场，这一块是非常大的市场。对于GP、募资和融资等，退是特别重要的，投后管理组合几年前大家都谈得非常少，但是现在我们去见他们，他们基本上都在说我们招募了一些有营运经验或人力资源管理经验的人过来加强我们的组合管理，这是一件好事。
方军：对于目前的状况，我觉得是阶段性的，不能把它作为中国PE市场发展的长期现象。
我觉得要突破，第一个还是实体经济市场的视角，第二个是时间视角，说突破，突破不是一个时点的概念，是一个过程。PE发展也要经历一个从不成熟到成熟不断发展的过程，这个阶段就是你可能有后发优势，把这个过程缩短，但是你不能逾越这个阶段。因此，我们觉得在看待中国目前的PE市场还要有一个时间的视角。
关于如何突破，我想归纳几点：第一是要从PE向企业提供体制性资源转变为提供技术性资源，前几年PE主要是向企业提供体制性资源，包括IPO通道，企业需要你来引入PE资金，可能就是需要你帮助他上市；第二是目前的市场还都没有形成自己的专业特长，有项目出现跟风、扎堆、抱团取暖的现象。这种现象也是一个PE不成熟、处于发展初期的表现。我看国外很多百年老店、著名的金融机构都有一个非常重要的理念，就是它从来不做自己不熟悉的市场；最后一点，是PE从注重实物向“实物+研究”的方向转变，因为PE领域是一个需要全社会多方面人才聚集的机构。 LP与GP在双向选择
李祥生：GP努力去想创新，为你们的需求设计更好的思路，比如专业性基金。请各位嘉宾分享一下国外有哪些较好的差异化的GP形式。
方远：不管是美国还是欧洲的市场都发展了几十年，完全领先于我们。我们在中国选基金的策略可以分成两段。第一个阶段是在2003年左右，市场上基金比较少，专业的美元投资人也比较少，那时的对接相对比较容易。我们是在一群非常有限的GP里面选基金。因为当时PE是一个很新的东西，对于我们来说，知道海外是怎么运作的，那个时候的选择在今天来看都是非常好的投资。
另一个阶段是在2007年左右，人民币私募基金发展起来，市场的活跃度就不一样了。看谁能够在宏观市场非常支持PE的情况下占据制高点，一方面要有能力，另一方面要踩到这个点，天时、地利、人和都要配合得非常好。
刚才讲到GP的自评，LP也要做一个自评。在做基金投资的时候，永远是自上而下和自下而上结合的过程，目前中国处于一个相对低收益的状态，高额回报已经不复存在。在整个行业私募股权基金回报有所回落的时候，我们要找这个GP，它的投资组合是最少犯错误的。在大家收益都不高的情况下，谁犯错误的机会小谁就会胜出。这一点，我们在看GP的时候特别关注。险资的特点是要非常回避风险的，中国因为从VC开始，没有PE这个概念，其实VC和PE是放在一起说的，所以大家对资产类别的想法是相对高风险的资产类别。但是PE投对了以后，它的风险比你投公开市场或其他市场要更有控制，因为是人在帮你管这个组合。
另外，从长期来看，如果要超过市场5%到10%超额收益的话，PE是一个选择。从短期来说，你会承受一些短期现金流甚至是负的投资回报。私募股权投资如果没有一个投资计划是很难去实现的。
胡焕瑞：从我们挑GP的标准来看，很多基金看过了也就看过了，一带而过，这是大多数。我们不去赌市场波动，因为这不是我们擅长的。无论市场好坏，我们一直保持一个稳定的投资策略和节奏，其实我们看GP也是一样，比如说投资领域、投资策略、团队构成、以往业绩、经济架构，等等，这些都是表面上的东西，实际上这方面的工作肯定要做，但是我们要挖它后面的东西。比如我们看团队，会非常关注团队的专注和自律。另外，我们关注GP的时候希望看到有一个长久发展策略的GP，因为我们是长期投资人，在评议的过程中虽然比较挑剔，但是一旦认准了没有发生意外，我们会一直跟下去。这是作为机构投资人的一个特点。
看业绩也是一样，我们更关注的是产生业绩的原因。为什么你能拿到而别人拿不到，这是我们要挖出那些可持续发展的因素和能力。这样更有利于我们判断。还有基金架构方面，做这个行业是靠人，但是光几个合伙人肯定不够。什么样的架构也好文化也好，能把这些团队紧密地凝聚起来，这个很重要。其实大家都说LP怎么选GP，我认为这是个双向选择，好的GP也在选LP。
申达：实际上一般投什么基金主要看这个钱的性质，比如说这个钱是保险、社保，可能投资风格要稳健一点，投一些比较稳健的基金。如果拿到一些民营的钱，它的个人投资也比较多，你的风格可能就要稍微有些变化。但肯定还是首先要保证收益，其次是控制风险，基金有一个平衡。像一般民营企业，刚开始规模不是特别大，还是比较在乎收益的，所以刚开始肯定会投一些成长性的VC基金。那些规模特别大的基金，回报肯定是高不了的，而一些中小型基金还可能创造比较高的回报。
但一般挑基金的话，我们有一个“白马黑马”的理论，“白马”是业绩比较稳定、团队比较稳定、架构比较完善，“黑马”可能是现在还不怎么样，但是未来可能会有很好的表现。
单丽红：作为L P，每个机构有不同的特点，HARBOURVEST三十多年的历史从来没有给客户丢过一分钱，对于我们来说更重要的是配置的概念，我们是一个全球多种的基金，所以在任何一个时点、地区上的配置就非常重要。
我们从1990年代甚至1980年代就投过中国的基金，当然是美元基金。那个时候其实有经验的GP还是非常少的，也做不到很好的配置，而且早期投中国的时候可能偏向于投入地区性的基金，但是过去几年我们是在不断调整这个比例。我们还是比较认可创投的，特别是在中国。所以我们的配置上就会考虑创投的增长性和并购的结合，而且我们看到中国市场在发展，创投可能比较领先，在未来五到十年可能更多的是并购，民营企业家怎么换代、私有化等等问题。
从选择GP来说，HARBOURVEST有几十年的数据，在美国的数据可能更有用，但是中国的数据不全、不准、不真实，所以很难从看数字来分析做决定。其实最根本的还是人，上升到哲学的角度来说，就是你是谁、你从哪儿来、你往哪儿去。也就是这个人以前做过什么，他现在想要做的事是不是对应他的能力，当然这个能力是演变的。另外，这个团队和个人是什么来驱动他们做事，这些可能会决定长期的行为。
主持人：
李祥生 天津股权投资基金协会轮值主席
嘉宾（按姓氏笔画排序）：
方 军 中国人寿保险（集团）公司投资管理部总经理
方 远 LGT董事总经理
申 达 清科投资董事总经理
单丽红 HARBOURVEST PARTNERS（ASIA）LIMITED董事总经理
胡焕瑞 熠美投资运营合伙人
PE市场当下的机遇
李祥生：目前整个PE行业是相对比较困难的，是不是还有机遇？机遇会在什么地方？
单丽红：我们觉得这是一个很健康的调整，通过这个过程，中国的PE市场更加规范化、成熟化、多元化。整个市场现在更多的增长性基金，甚至还有并购和私有化的项目，甚至像二级市场，这是一个行业的成熟化现象。
这几年不像以前什么样的人去都能募集到资金，LP也有要求，GP的人也会想有没有能力来集到这笔钱，包括政府也在想如何规范化。之所以有这样多的投资，多元化也是驱动力之一。所以我们从基金行业的战略、阶段性以及给公司增值的方式上，都看到越来越多元化，而不是只靠IPO拿到价格差异。
在某种意义上，前个阶段我们觉得太容易了，现在这个阶段可能会让市场更趋于国际化，趋于把它作为一个非常重要的资产去匹配，而不是短期的获利行为。无论是LP还是GP，都应该有这种理解。我们会选择好的、能够做长期基金的GP。
申达：我个人也同意单总的看法，我觉得调整是很有必要的。任何一个事情都是有先期、高潮、低潮，就像一年四季也有春夏秋冬。所以调整不一定是坏事，但是对大家来说是一件很痛苦的事情。但是通过这个痛苦的过程，可以将一些机会主义者淘汰出局，据清科去年的统计数据，活跃的GP大概有6000多家，但是这里面80%以上是机会主义者，但是他们都拿到钱了，这实际上是一个很可怕的事情。很多机构投资人将钱交给了这些不合格的机构，所以我们可以看到，有一些机构融不到钱，但有些机构是有钱投不出去。
机构投资者以前是非常稀缺的，但是目前保险也开闸了，一些民营的、国有的机构也开始兴起，虽然机构还是很小，但是给市场一个比较好的信号，就是市场开始向比较好的方向发展。
胡焕瑞：
这两年随着整个经济环境的遇冷，整个资本市场受到一些影响，包括IPO，这么长时间也没有放开。我们国内本土做得不错的人民币基金也开始纷纷走向海外募集美元基金，整个新的市场环境下出现多元化的趋势。
作为机构投资人来说，市场的起起伏伏是很正常的。这方面对我们的影响不是很大，在市场好与不好的时候，我们的投资策略和节奏一直未变。市场波动对整个PE市场来说是一个好契机，大部分的投资人还是以民资为主，经过市场波动以后，民资的积极性受到一些影响。我们期望通过这个过程能够更加突出体现我们作为机构投资人在这个市场中起到的一些作用，也希望能够通过我们的投资活动和做法对整个中国市场的更加成熟稳健有所贡献。
方远：经过一次大规模爆发式的发展，现在是一个回潮的时候。我自问两个问题：第一是我们的差异化策略到底在哪里？因为市场已经不能带着你走了，需要你去钻研和摸索市场；第二是你到底应该融多少的资金，一方面你要在投资方面做得很好，另外一方面如果资金量上不去，你也会流失市场份额。特别是国内人民币市场又是寸土寸金的地方，所以大家都想办法把体量作大，占领先发优势，不要在资金量上输给对象。
我觉得有两个问题我们可以反省一下，第一就是我们的策略；第二是多大的基金盘子是适合这个策略和团队的。因为很多时候，回报的降低特别是三期、四期基金没有一期、二期基金表现好，是因为你的基金体量增大，自然你的回报就不会大。
另外，现在的问题是有这么多存量公司，必然也会产生另外一种机会，就是二级市场，这一块是非常大的市场。对于GP、募资和融资等，退是特别重要的，投后管理组合几年前大家都谈得非常少，但是现在我们去见他们，他们基本上都在说我们招募了一些有营运经验或人力资源管理经验的人过来加强我们的组合管理，这是一件好事。
方军：对于目前的状况，我觉得是阶段性的，不能把它作为中国PE市场发展的长期现象。
我觉得要突破，第一个还是实体经济市场的视角，第二个是时间视角，说突破，突破不是一个时点的概念，是一个过程。PE发展也要经历一个从不成熟到成熟不断发展的过程，这个阶段就是你可能有后发优势，把这个过程缩短，但是你不能逾越这个阶段。因此，我们觉得在看待中国目前的PE市场还要有一个时间的视角。
关于如何突破，我想归纳几点：第一是要从PE向企业提供体制性资源转变为提供技术性资源，前几年PE主要是向企业提供体制性资源，包括IPO通道，企业需要你来引入PE资金，可能就是需要你帮助他上市；第二是目前的市场还都没有形成自己的专业特长，有项目出现跟风、扎堆、抱团取暖的现象。这种现象也是一个PE不成熟、处于发展初期的表现。我看国外很多百年老店、著名的金融机构都有一个非常重要的理念，就是它从来不做自己不熟悉的市场；最后一点，是PE从注重实物向“实物+研究”的方向转变，因为PE领域是一个需要全社会多方面人才聚集的机构。 LP与GP在双向选择
李祥生：GP努力去想创新，为你们的需求设计更好的思路，比如专业性基金。请各位嘉宾分享一下国外有哪些较好的差异化的GP形式。
方远：不管是美国还是欧洲的市场都发展了几十年，完全领先于我们。我们在中国选基金的策略可以分成两段。第一个阶段是在2003年左右，市场上基金比较少，专业的美元投资人也比较少，那时的对接相对比较容易。我们是在一群非常有限的GP里面选基金。因为当时PE是一个很新的东西，对于我们来说，知道海外是怎么运作的，那个时候的选择在今天来看都是非常好的投资。
另一个阶段是在2007年左右，人民币私募基金发展起来，市场的活跃度就不一样了。看谁能够在宏观市场非常支持PE的情况下占据制高点，一方面要有能力，另一方面要踩到这个点，天时、地利、人和都要配合得非常好。
刚才讲到GP的自评，LP也要做一个自评。在做基金投资的时候，永远是自上而下和自下而上结合的过程，目前中国处于一个相对低收益的状态，高额回报已经不复存在。在整个行业私募股权基金回报有所回落的时候，我们要找这个GP，它的投资组合是最少犯错误的。在大家收益都不高的情况下，谁犯错误的机会小谁就会胜出。这一点，我们在看GP的时候特别关注。险资的特点是要非常回避风险的，中国因为从VC开始，没有PE这个概念，其实VC和PE是放在一起说的，所以大家对资产类别的想法是相对高风险的资产类别。但是PE投对了以后，它的风险比你投公开市场或其他市场要更有控制，因为是人在帮你管这个组合。
另外，从长期来看，如果要超过市场5%到10%超额收益的话，PE是一个选择。从短期来说，你会承受一些短期现金流甚至是负的投资回报。私募股权投资如果没有一个投资计划是很难去实现的。
胡焕瑞：从我们挑GP的标准来看，很多基金看过了也就看过了，一带而过，这是大多数。我们不去赌市场波动，因为这不是我们擅长的。无论市场好坏，我们一直保持一个稳定的投资策略和节奏，其实我们看GP也是一样，比如说投资领域、投资策略、团队构成、以往业绩、经济架构，等等，这些都是表面上的东西，实际上这方面的工作肯定要做，但是我们要挖它后面的东西。比如我们看团队，会非常关注团队的专注和自律。另外，我们关注GP的时候希望看到有一个长久发展策略的GP，因为我们是长期投资人，在评议的过程中虽然比较挑剔，但是一旦认准了没有发生意外，我们会一直跟下去。这是作为机构投资人的一个特点。
看业绩也是一样，我们更关注的是产生业绩的原因。为什么你能拿到而别人拿不到，这是我们要挖出那些可持续发展的因素和能力。这样更有利于我们判断。还有基金架构方面，做这个行业是靠人，但是光几个合伙人肯定不够。什么样的架构也好文化也好，能把这些团队紧密地凝聚起来，这个很重要。其实大家都说LP怎么选GP，我认为这是个双向选择，好的GP也在选LP。
申达：实际上一般投什么基金主要看这个钱的性质，比如说这个钱是保险、社保，可能投资风格要稳健一点，投一些比较稳健的基金。如果拿到一些民营的钱，它的个人投资也比较多，你的风格可能就要稍微有些变化。但肯定还是首先要保证收益，其次是控制风险，基金有一个平衡。像一般民营企业，刚开始规模不是特别大，还是比较在乎收益的，所以刚开始肯定会投一些成长性的VC基金。那些规模特别大的基金，回报肯定是高不了的，而一些中小型基金还可能创造比较高的回报。
但一般挑基金的话，我们有一个“白马黑马”的理论，“白马”是业绩比较稳定、团队比较稳定、架构比较完善，“黑马”可能是现在还不怎么样，但是未来可能会有很好的表现。
单丽红：作为L P，每个机构有不同的特点，HARBOURVEST三十多年的历史从来没有给客户丢过一分钱，对于我们来说更重要的是配置的概念，我们是一个全球多种的基金，所以在任何一个时点、地区上的配置就非常重要。
我们从1990年代甚至1980年代就投过中国的基金，当然是美元基金。那个时候其实有经验的GP还是非常少的，也做不到很好的配置，而且早期投中国的时候可能偏向于投入地区性的基金，但是过去几年我们是在不断调整这个比例。我们还是比较认可创投的，特别是在中国。所以我们的配置上就会考虑创投的增长性和并购的结合，而且我们看到中国市场在发展，创投可能比较领先，在未来五到十年可能更多的是并购，民营企业家怎么换代、私有化等等问题。
从选择GP来说，HARBOURVEST有几十年的数据，在美国的数据可能更有用，但是中国的数据不全、不准、不真实，所以很难从看数字来分析做决定。其实最根本的还是人，上升到哲学的角度来说，就是你是谁、你从哪儿来、你往哪儿去。也就是这个人以前做过什么，他现在想要做的事是不是对应他的能力，当然这个能力是演变的。另外，这个团队和个人是什么来驱动他们做事，这些可能会决定长期的行为。