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摘 要：资本结构是财务管理学以及企业财务分析中的一个重要指标，一直是国内外学者研究的重点，基于公司治理视角，立足地区经济发展，主要选取了山东省A股上市公司2017年-2019年的数据为研究样本，实证研究了样本上市公司资本结构与经营绩效的关系，并根据研究结果提出了相应的建议。
关键词：上市公司;资本结构;经营绩效
一、引言
资本结构是财务管理学以及企业财务分析中的一个重要指标，反映了企业资本的构成情况，是企业筹资结果的体现。企业不同的筹资方式以及筹资比例会导致不同的筹资组合结果，同时对企业的经营决策、经营绩效、企业的价值也会产生不同的影响。企业资本结构决策是否合理对公司治理问题具有重要的影响。因此，企业资本结构与企业经营绩效之间的关系研究一直是国内外学者关注的重点问题。合理有效的资金筹集方式和比例有助于企业减少资金成本，充分发挥财务杠杆作用，提高资金的使用效率。随着我国市场经济的不断推进，我国的资本市场也逐渐得到发展与完善，因此在这样的背景条件下，助力探索企业资本结构与经营绩效的关系，对帮助企业优化资本结构，制定健康的发展战略、提升企业价值、提高企业的经营绩效，降低企业破产风险有着极其重要的意义。
二、理论分析与研究假设
国外对于资本结构理论的研究较早，1952年Durand最早提出了资本结构这一概念，从而打开了资本结构研究的大门，资本结构理论得到初步发展，净收益观点、经营业收益观点及传统折中观点都是这一时期的具有代表性的观点，这时候的理论主要是对资本结构的简单初步认识，并未形成完整的理论体系。在此基础上，1958年Modigliani和Miller通过对资本结构和企业价值关系的研究提出了MM理论，推动了现代资本结构理论的发展。后续学者逐渐拓宽研究假设限制，通过对资本结构和企业价值的逐步探索，相继提出了一些新的理论观点，代理成本理论、信号传递理论和啄序理论等都是这一时期的理论代表。随着我国资本市场的发展，资本结构与经营绩效也逐渐成为国内学者的研究重点。王晓玮等（2018）以33家A股上市公司3年的数据进行实证研究，发现企业资产负债率与公司经营能力负相关。董艳飞（2019）选取了113家房地产上市公司的数据进行实证研究，发现样本公司资产负债率与企业绩效之间存在负相关关系，但是流动负债率与企业绩效之间正相关。原伟萌等（2020）以54家物流业上市公司为样本，研究表明资产负债率与企业绩效负相关。李宏勋等（2020）选取了40家油气类沪深A股上市公司，通过对样本企业2012年-2018年的数据研究发现资产负债率、流动负债比率、流通股比例与经营绩效负相关。
国内外对于企业绩效的研究，在指标选取方面，衡量企业绩效指标广泛使用的方法主要有单一绩效指标和多重绩效指标两种类型。单一的绩效指标相对于多重绩效指标来说更简单一些，国内外文献中，经常采用的单一绩效指标主要有托宾Q值、杜邦分析体系中的净资产收益率指标、每股收益、企业理论率等指标，这些指标都能够在一定程度上反映企业的经营绩效成果，体现企业的经营业绩好坏，而且在指标界定方面比较容易，在数据查找方面也相对简单，因此这种方法得到广大学者的普遍认可。除此之外，也有一部分学者认为，企业绩效应该综合体现企业经营的全过程，不是单一的会计指标可以完全来衡量的。因此，他们认为，企业绩效衡量指标应当涵盖企业发展过程在各个方面的水平，例如：企业的偿债能力、盈利能力、发展能力、资金运营能力等，所以这部分学者通过提取能够体现企业各方面的经营指标通过一定的统计方式方法来综合反映企业的经营绩效，这种方法相对于单一绩效指标方法来说，很显然更能全面客观地反映企业的经营绩效，但是在企业各方面指标选取界定方面会因人而异，存在一定的主观性，数据选取和计算也更加繁杂。
通过比较不同的文献可以发现，虽然选取不同的样本及变量会导致研究结果的差异，但是通过国内外学者研究结论可以达到一个共识，企业经营绩效受资本结构的影响，基于研究背景、研究目的与研究理论的分析，本文提出了以下假设：
假设1：资产负债率与经营绩效呈负相关关系;
假设2：流动负债率与经营绩效呈负相关关系;
假设3：非流动负债率与经营绩效呈正相关关系;
假设4：股东权益比率与经营绩效呈正相关关系。
三、研究设计
1.样本选取与数据来源
立足本地区经济的发展，本文以2017年-2019年山东省A股上市公司数据作为研究对象，并按以下条件进行了筛选：（1）山东省A股上市公司;（2）剔除ST、*ST公司样本;（3）剔除数据缺失及数据异常的样本。最终本文选取了符合上述条件的95家上市公司的数据作为研究样本。本研究所需要的资料以及样本数据主要来源于国泰安（CSMAR）数据库，模型构建及假设检验分析主要采用Stata统计软件。
2.变量定义与模型构建
通过对国内外文献的研究分析，选取衡量企业绩效指标广泛使用的方法主要有单一绩效指标和多重绩效指标两种类型。为了简化指标的选取，本文采用了单一绩效指标，本文选用了杜邦分析体系中的净资产收益率这一指标作为衡量样本上市公司经营绩效的指标。选取被解释变量时同时考虑了资本内部结构和债务期限结构对企业经营绩效的影响情况，因此本文主要选取了资产负债率、流动负债资产比、长期负债资产比、股东权益比率三个指标。
具体变量定义如表1所示：
根据本文的研究目的和对相关变量的定义，构建了以下多元回归模型：
四、实证分析
1.描述性统计
由表2可知：样本上市公司净资产收益率的平均值为0.0658145，标准差为0.1693031，最大值为0.837598，最小值为-1.465405，说明样本上市公司之间存在较大差异，且平均值不高。关于资产负债率，平均值0.368822，标准差0.1712434，最小值0.054688，最大值0.907898，样本存在较大差异。从流动负债资产比和长期负债资产比的统计数据可以发现，短期负债资产比的平均值0.3135507明显大于长期负债资产比平均值0.0552713，说明样本上市公司普遍存在长期负债率低，流动负债过高的现象，企业通过负债筹集资金时更倾向于短期负债。关于股东权益比例，可以发现平均值为0.6311762，标准差0.1712432，最小值0.092102，最大值0.945312，样本数据之间存在较大差异，但是均值高，说明样本企业更倾向于股权融资的方式。企业規模平均值22.18099，标准差1.069389，最小值20.15541，最大值26.19061，说明样本上市公司企业规模差异不大。营业收入增长率平均值0.2624065，标准差1.051719，最小值-0.592582，最大值16.9082，说明样本上市公司营业收入增长率有很大差异，且均值较低。 2.相关性分析
本文采用Stata统计软件对变量进行了相关性分析。
通过表3相关程度来看，样本上市公司的企业绩效与资产负债率在0.01的显著性水平下负相关，这与假设1相符合;样本上市公司企业绩效与流动负债资产比在0.01的显著性水平下负相关，与假设2相符合;样本上市公司企业绩效与长期负债资产比呈负相关关系，但是未通过显著性检验，与假设3不符合，还需要进一步进行验证;样本上市公司企业绩效与股东权益比率在0.01的显著性水平下正相关，与假设4相符合。
3.回归分析与假设检验
由表4可知，通过对建立的模型进行Hausman检验，所有模型都属于固定效应模型。从各模型角度来看：样本上市公司企业绩效与资产负债率在0.01的显著性水平下显著负相关，充分验证了假设1，资产负债率对企业绩效有负向影响，过高的负债率并不利于企业的经营发展;样本上市公司企业绩效与流动负债资产比在0.01的显著性水平下负相关，假设2得到了充分的验证;样本上市公司企业绩效与长期负债资产比在0.01的显著性水平下显著负相关，与假设3不符，假设3并未得到验证;样本上市公司企业绩效与股东权益比率在0.01的显著性水平下正相关，假设4得到充分的验证，说明股东权益总额的增加有利于企业绩效的提高。
五、结论与建议
本文基于公司治理的视角，在理论分析的基础上提出假设检验，并以95家山东省A股上市公司2017年-2019年的数据作为研究对象，通过假设检验解决资本结构、债务期限结构和企业经营绩效之间的关系问题，通过数据分析可以发现：债务结构方面，样本上市公司负债中流动负债所占比例要高于长期负债所占的比例;资本结构方面，样本上市公司总资产中负债所占比例比要低于股东权益所占比例。通过实证结果可以发现：样本上市公司的资产负债率、流动负债资产比率与企业的经营绩效显著负相关;样本上市公司的股东权益比率与企业的经营绩效显著正相关。基于公司治理的视角，依托研究结论，本文提出以下建议：
第一，合理改善资本结构。资产负债率具有两面性，既会给企业带来杠杆效应又会给企业带来财务风险与债务压力，过高或者过低都不利于企业的经营发展。因此，合理的负债水平是企业发展的前提保障，企业应结合实际情况确定合理的资产负债率，有效改善企业的资本结构。
第二，合理改善债务结构。短期负债要求公司在较短的时间内偿还债款，增加了企业的偿债压力，尤其是在公司经营状况并不是很好的情况下，过高的短期负债会增加公司的财务风险。因此，企业应结合发展规划与情况，对长期负债与短期负债的结构比例进行调整，优化债务结构。
第三，拓展融资渠道。不断拓宽融资思路，创新融资方式，探寻多元化、多方面的融资渠道，多种融资方式并用，将直接和间接、内部与外部的融资方式与渠道相结合，完善企业现有的融资体系，既要保证企业资金的正常需求，又要降低企业的融资风险。
参考文献：
[1]王晓玮，周新玲.医药上市公司资本结构、股权结构与经营绩效关系[J].湖北经济学院学报（人文社会科学版），2018，15（01）：23-25.
[2]董艳飞.房地产上市公司资本结构与企业绩效关系研究[J].商业会计，2019（03）：68-71.
[3]沈磊.我国上市公司资本结构与经营绩效关系的实证分析[J].信阳农林学院学报，2019，29（01）：33-36.
[4]原伟萌，叶楠，孙雅南，郭响甜.物流行业上市公司资本结构与经营绩效的关系研究[J].经济研究导刊，2020（11）：123-126.
[5]李宏勛，杨惠，苏宝珍.我国油气类上市公司资本结构与经营绩效关系的实证研究——基于因子分析-面板数据模型[J].河南科学，2020，38（02）：302-310.
关键词：上市公司;资本结构;经营绩效
一、引言
资本结构是财务管理学以及企业财务分析中的一个重要指标，反映了企业资本的构成情况，是企业筹资结果的体现。企业不同的筹资方式以及筹资比例会导致不同的筹资组合结果，同时对企业的经营决策、经营绩效、企业的价值也会产生不同的影响。企业资本结构决策是否合理对公司治理问题具有重要的影响。因此，企业资本结构与企业经营绩效之间的关系研究一直是国内外学者关注的重点问题。合理有效的资金筹集方式和比例有助于企业减少资金成本，充分发挥财务杠杆作用，提高资金的使用效率。随着我国市场经济的不断推进，我国的资本市场也逐渐得到发展与完善，因此在这样的背景条件下，助力探索企业资本结构与经营绩效的关系，对帮助企业优化资本结构，制定健康的发展战略、提升企业价值、提高企业的经营绩效，降低企业破产风险有着极其重要的意义。
二、理论分析与研究假设
国外对于资本结构理论的研究较早，1952年Durand最早提出了资本结构这一概念，从而打开了资本结构研究的大门，资本结构理论得到初步发展，净收益观点、经营业收益观点及传统折中观点都是这一时期的具有代表性的观点，这时候的理论主要是对资本结构的简单初步认识，并未形成完整的理论体系。在此基础上，1958年Modigliani和Miller通过对资本结构和企业价值关系的研究提出了MM理论，推动了现代资本结构理论的发展。后续学者逐渐拓宽研究假设限制，通过对资本结构和企业价值的逐步探索，相继提出了一些新的理论观点，代理成本理论、信号传递理论和啄序理论等都是这一时期的理论代表。随着我国资本市场的发展，资本结构与经营绩效也逐渐成为国内学者的研究重点。王晓玮等（2018）以33家A股上市公司3年的数据进行实证研究，发现企业资产负债率与公司经营能力负相关。董艳飞（2019）选取了113家房地产上市公司的数据进行实证研究，发现样本公司资产负债率与企业绩效之间存在负相关关系，但是流动负债率与企业绩效之间正相关。原伟萌等（2020）以54家物流业上市公司为样本，研究表明资产负债率与企业绩效负相关。李宏勋等（2020）选取了40家油气类沪深A股上市公司，通过对样本企业2012年-2018年的数据研究发现资产负债率、流动负债比率、流通股比例与经营绩效负相关。
国内外对于企业绩效的研究，在指标选取方面，衡量企业绩效指标广泛使用的方法主要有单一绩效指标和多重绩效指标两种类型。单一的绩效指标相对于多重绩效指标来说更简单一些，国内外文献中，经常采用的单一绩效指标主要有托宾Q值、杜邦分析体系中的净资产收益率指标、每股收益、企业理论率等指标，这些指标都能够在一定程度上反映企业的经营绩效成果，体现企业的经营业绩好坏，而且在指标界定方面比较容易，在数据查找方面也相对简单，因此这种方法得到广大学者的普遍认可。除此之外，也有一部分学者认为，企业绩效应该综合体现企业经营的全过程，不是单一的会计指标可以完全来衡量的。因此，他们认为，企业绩效衡量指标应当涵盖企业发展过程在各个方面的水平，例如：企业的偿债能力、盈利能力、发展能力、资金运营能力等，所以这部分学者通过提取能够体现企业各方面的经营指标通过一定的统计方式方法来综合反映企业的经营绩效，这种方法相对于单一绩效指标方法来说，很显然更能全面客观地反映企业的经营绩效，但是在企业各方面指标选取界定方面会因人而异，存在一定的主观性，数据选取和计算也更加繁杂。
通过比较不同的文献可以发现，虽然选取不同的样本及变量会导致研究结果的差异，但是通过国内外学者研究结论可以达到一个共识，企业经营绩效受资本结构的影响，基于研究背景、研究目的与研究理论的分析，本文提出了以下假设：
假设1：资产负债率与经营绩效呈负相关关系;
假设2：流动负债率与经营绩效呈负相关关系;
假设3：非流动负债率与经营绩效呈正相关关系;
假设4：股东权益比率与经营绩效呈正相关关系。
三、研究设计
1.样本选取与数据来源
立足本地区经济的发展，本文以2017年-2019年山东省A股上市公司数据作为研究对象，并按以下条件进行了筛选：（1）山东省A股上市公司;（2）剔除ST、*ST公司样本;（3）剔除数据缺失及数据异常的样本。最终本文选取了符合上述条件的95家上市公司的数据作为研究样本。本研究所需要的资料以及样本数据主要来源于国泰安（CSMAR）数据库，模型构建及假设检验分析主要采用Stata统计软件。
2.变量定义与模型构建
通过对国内外文献的研究分析，选取衡量企业绩效指标广泛使用的方法主要有单一绩效指标和多重绩效指标两种类型。为了简化指标的选取，本文采用了单一绩效指标，本文选用了杜邦分析体系中的净资产收益率这一指标作为衡量样本上市公司经营绩效的指标。选取被解释变量时同时考虑了资本内部结构和债务期限结构对企业经营绩效的影响情况，因此本文主要选取了资产负债率、流动负债资产比、长期负债资产比、股东权益比率三个指标。
具体变量定义如表1所示：
根据本文的研究目的和对相关变量的定义，构建了以下多元回归模型：
四、实证分析
1.描述性统计
由表2可知：样本上市公司净资产收益率的平均值为0.0658145，标准差为0.1693031，最大值为0.837598，最小值为-1.465405，说明样本上市公司之间存在较大差异，且平均值不高。关于资产负债率，平均值0.368822，标准差0.1712434，最小值0.054688，最大值0.907898，样本存在较大差异。从流动负债资产比和长期负债资产比的统计数据可以发现，短期负债资产比的平均值0.3135507明显大于长期负债资产比平均值0.0552713，说明样本上市公司普遍存在长期负债率低，流动负债过高的现象，企业通过负债筹集资金时更倾向于短期负债。关于股东权益比例，可以发现平均值为0.6311762，标准差0.1712432，最小值0.092102，最大值0.945312，样本数据之间存在较大差异，但是均值高，说明样本企业更倾向于股权融资的方式。企业規模平均值22.18099，标准差1.069389，最小值20.15541，最大值26.19061，说明样本上市公司企业规模差异不大。营业收入增长率平均值0.2624065，标准差1.051719，最小值-0.592582，最大值16.9082，说明样本上市公司营业收入增长率有很大差异，且均值较低。 2.相关性分析
本文采用Stata统计软件对变量进行了相关性分析。
通过表3相关程度来看，样本上市公司的企业绩效与资产负债率在0.01的显著性水平下负相关，这与假设1相符合;样本上市公司企业绩效与流动负债资产比在0.01的显著性水平下负相关，与假设2相符合;样本上市公司企业绩效与长期负债资产比呈负相关关系，但是未通过显著性检验，与假设3不符合，还需要进一步进行验证;样本上市公司企业绩效与股东权益比率在0.01的显著性水平下正相关，与假设4相符合。
3.回归分析与假设检验
由表4可知，通过对建立的模型进行Hausman检验，所有模型都属于固定效应模型。从各模型角度来看：样本上市公司企业绩效与资产负债率在0.01的显著性水平下显著负相关，充分验证了假设1，资产负债率对企业绩效有负向影响，过高的负债率并不利于企业的经营发展;样本上市公司企业绩效与流动负债资产比在0.01的显著性水平下负相关，假设2得到了充分的验证;样本上市公司企业绩效与长期负债资产比在0.01的显著性水平下显著负相关，与假设3不符，假设3并未得到验证;样本上市公司企业绩效与股东权益比率在0.01的显著性水平下正相关，假设4得到充分的验证，说明股东权益总额的增加有利于企业绩效的提高。
五、结论与建议
本文基于公司治理的视角，在理论分析的基础上提出假设检验，并以95家山东省A股上市公司2017年-2019年的数据作为研究对象，通过假设检验解决资本结构、债务期限结构和企业经营绩效之间的关系问题，通过数据分析可以发现：债务结构方面，样本上市公司负债中流动负债所占比例要高于长期负债所占的比例;资本结构方面，样本上市公司总资产中负债所占比例比要低于股东权益所占比例。通过实证结果可以发现：样本上市公司的资产负债率、流动负债资产比率与企业的经营绩效显著负相关;样本上市公司的股东权益比率与企业的经营绩效显著正相关。基于公司治理的视角，依托研究结论，本文提出以下建议：
第一，合理改善资本结构。资产负债率具有两面性，既会给企业带来杠杆效应又会给企业带来财务风险与债务压力，过高或者过低都不利于企业的经营发展。因此，合理的负债水平是企业发展的前提保障，企业应结合实际情况确定合理的资产负债率，有效改善企业的资本结构。
第二，合理改善债务结构。短期负债要求公司在较短的时间内偿还债款，增加了企业的偿债压力，尤其是在公司经营状况并不是很好的情况下，过高的短期负债会增加公司的财务风险。因此，企业应结合发展规划与情况，对长期负债与短期负债的结构比例进行调整，优化债务结构。
第三，拓展融资渠道。不断拓宽融资思路，创新融资方式，探寻多元化、多方面的融资渠道，多种融资方式并用，将直接和间接、内部与外部的融资方式与渠道相结合，完善企业现有的融资体系，既要保证企业资金的正常需求，又要降低企业的融资风险。
参考文献：
[1]王晓玮，周新玲.医药上市公司资本结构、股权结构与经营绩效关系[J].湖北经济学院学报（人文社会科学版），2018，15（01）：23-25.
[2]董艳飞.房地产上市公司资本结构与企业绩效关系研究[J].商业会计，2019（03）：68-71.
[3]沈磊.我国上市公司资本结构与经营绩效关系的实证分析[J].信阳农林学院学报，2019，29（01）：33-36.
[4]原伟萌，叶楠，孙雅南，郭响甜.物流行业上市公司资本结构与经营绩效的关系研究[J].经济研究导刊，2020（11）：123-126.
[5]李宏勛，杨惠，苏宝珍.我国油气类上市公司资本结构与经营绩效关系的实证研究——基于因子分析-面板数据模型[J].河南科学，2020，38（02）：302-310.