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摘要：在我国证券市场中推出国际板，是我国资本市场体系多元化和国际化的必由之路。建立国际板，一来有助于优质企业提升在我国的知名度并同时在中国资本市场融资，二来可扩大中国证券市场在国际上的地位。目前，在我国证券市场中建立国际板已被管理层列入议程，相信在不久的将来，国际板会为中国的经济和金融环境带来新鲜的力量，推进中国尤其是上海在全球金融交易市场的地位。
关键词：国际板；上市标准；上市方式
一、国际板概述
（一）我国开设国际板的基础
在2010年的经济数据统计中，我国国内生产总值已经超过日本列全球第二，此乃建立国际板的经济基础。其次，在我国资本市场不断发展和成熟的今日，截止2010年底，沪深股市的总市值已达26.54万亿，市值的排名已居全球证券市场第二，此乃我国开设国际板的金融市场基础。第三，我国的法律体系为国际板的开设奠定了制度基础。《公司法》、《证券法》是基础性法律文件，而2010年4月13日国务院发布的《关于进一步做好利用外资工作的若干意见》可被解读为政策层面对于国际板的推动。
（二）国际板的概念
国际板在现阶段并没有一个官方的概念界定，只是存在于学界的讨论层面。有学者将国际板定义为"注册地在境外的公司制企业，在我国境内证券市场公开上市，以人民币标价和买卖，构成国际板"。也有学者简单地将其描述为供境外企业来本国上市的证券交易市场。
一般来说，国际板可相对于主板市场而言，在我国主板市场上市的企业是注册地和上市地都在中国境内的企业，而国际板市场上的企业则是注册地在境外而发行上市在我国境地。符合条件的境外企业在我国证券市场国际板发行上市，国内投资者以人民币来投资国际板企业的股票。这对于境外企业和境内的投资者而言，都是有利的。
二、国际板上市标准的选定
以境外交易所的上市标准为例，境外公司到境内发行上市的标准种类繁多，但从条件宽严的角度来看，可将发行上市标准分为低端、中端、高端三种。
（一）低端模式
英国的"替代性投资市场"（Alternative Investment Market，以下简称AIM）是其典型。AIM是为英国及国外的中小型高科技公司提供融资服务的全国性市场，直接受伦交所监督管理，并由交易所负责经营。
AIM的入市条件很低，其上市标准显示，在AIM上市既不需要公众持股数量，也不需要公司营运记录，既没有最低市值的规定，也不必经伦交所的事先审批，只需要有在AIM注册的保荐人的保荐。保荐人引导拟发行人通过整个上市阶段并使发行人上市后达到持续上市要求。因此，AIM的上市标准实质上由保荐人的"信誉"决定。投资者关注的是保荐人以往代理的发行人上市后的业绩和表现，而非AIM的上市标准。
AIM推出后，发展迅猛，，不仅对全球最主要的创业板市场纳斯达克带来竞争压力，也引来众多效仿者，包括东京证券交易所、新加坡交易所都是其合作或借鉴对象。
（二）中端模式
中端模式主要存在于欧美和亚洲的主要证券市场，其典型有纽交所、伦交所、德交所和香港联交所。以纽交所为例，其有本国和国际两套上市标准。两套标准都有股权分布和财务标准要求，包括对于最低股东人数、最低公众持股、公众持股的总市值、最近三年税前净利润总和、市值标准等都有要求。尽管欧美和亚洲主要证券市场的上市标准因监管体系和法系差异会有较大不同，但随着会计准则、信息披露等要求的国际化，在上市标准方面的共同点也会越来越多。
（三）高端模式
国际板上市标准的高端模式主要存在于德国新市场和巴西新市场两大交易所。高端模式顾名思义即针对境外公司的上市设立了较高门槛，也基于此，迄今为止，采用此标准的交易所并没有很多上市公司，在与采取低端和中端标准的交易所相比，无论在上市公司数量和市值方面都远不是对手。
我国在证券市场国际板发展初期，可借鉴前者的经验来设立准入门槛。一般以为，采用中端模式较为可取。从维护本国投资者利益角度，中端标准可有效平衡投资者的效益和风险，实现投资者利益的最大化。中端模式可将一些质量欠佳企业排除在外，但也不会像高端模式，让即便是优质企业，也很难进入境内证券市场。
更为重要的一点是，尽管我国的资本市场已发展多年，但与国外一些发展成熟、成立已数十年甚至上百年的证券市场相比，还是经验不足。尤其是目前我国的保荐人制度还不成熟，但保荐人制度的成熟恰恰是发展低端模式的重要前提。否则，一旦出现问题则会把相关风险转嫁给投资者。因而，在我国发展国际板的初期，应坚持中端模式，而在保荐人制度完善之后，方可考虑适当降低上市标准。
三、国际板上市方式
由于国际板是境外企业在境内上市，使得其证券发行方式有别于普通的A股。总体来看，有直接上市和发行CDR两种方式。
直接发行上市的方式与其他方式相比，可以更快地实现上市融资，此外，直接上市的境外公司，其市值可计入内地股市总市值之内，因而可直接扩大境内股市规模。但同时，直接上市有其缺点存在。一是有法律障碍，《中华人民共和国证券法》第一章第十四条要求："公司公开发行新股， 应当向国务院证券监督管理机构报送的文件包括了该企业的公司营业执照"。这事实上要求，发行A 股的企业局限在中国境内注册成立的公司。从字面上理解，境外公司直接在国际板上市不符合该项要求。此外，资金使用可能受限。目前人民币在资本账户项目上并未完全开放，海外注册企业主账户也在境外。该公司即使在A 股上市募集充足的人民币资金， 却无法汇到境外账户，只能在中国境内使用，降低了在国际板上市公司的资金整体使用效率。
境外公司上市的第二种方式是发行CDR，即中国存托凭证（China Depositary Receipts）。CDR由借鉴ADR（America Depository Receipts）而来，是指在中国证券市场上流通的外国公司有价证券的可转让凭证，属公司融资业务范畴的金融衍生工具。
CDR的优点是绕开了中国《公司法》和《证券法》对上市公司注册地的要求，同时发行的手续简单、成本较低。此外，CDR的交易间接性更有利于保护投资者，因为，发行人和投资者之间存在着中介机构，这些存托银行都是实力雄厚的金融机构，可有效保护境内投资者。
但由于人民币在资本项下不可自由兑换，CDR的核心又是基础股票和存托凭证之间的自由转换，这使得CDR与基础股票无法完全替代，会产生CDR与基础股票两个市场相互割裂的情形。此外，如CDR方式上市，则公司相关市值不计入内地交易所的总市值范围内。
对于国际板上市方式的选择，有学者建议在国际板设立之初可以同时采取两种不同的发行方式，让企业自己进行选择。一旦出现弊端放大现象，再做相应的调整。此外，基于中国的资本市场发展现状，由证监会对个股进行保守审批是必要的。最后，针对国际板的问题，应修改补充相关法律，让国际板有法可依，寻求风险解决方案。
四、结语
国际板对于各方面的作用明显，一是为境外企业增加了融资渠道，有助于扩大其在中国境内的影响力，二推进了注册地在境外的红筹企业的回归，三增加了境内投资者的投资渠道，总体来看，也是我国资本市场多层次化和国际化的必然方向，是上海打造全球金融中心过程中的必由之路。但不可否认的是，我国的证券市场发展时间短，基础相对薄弱，因而在推出国际板的同时，必须更应该做好风险的事前防范和事后规制，加大监控力度。同时，推进人民币的国际化，建立健全与国际板相关的法律法规，完善投资者合法权益的法律保护。相信国际板对于中国资本市场的发展会有重要的意义。
参考文献：
[1]张招侠,魏玉波.国际板推出的意义与影响[J].东方企业文化,2010,(2).
[2]曲冬梅.国际板上市标准的定位--以境外交易所上市标准为例[J].法学,2011,(6).
[3]梁万泉.国际板两种发行模式的比较及建议[J].浙江金融,2011,(2).
作者简介：李嘉立（1987-），男，浙江宁波人，华东政法大学2010级经济法专业硕士研究生，主要方向为商法、金融法。
关键词：国际板；上市标准；上市方式
一、国际板概述
（一）我国开设国际板的基础
在2010年的经济数据统计中，我国国内生产总值已经超过日本列全球第二，此乃建立国际板的经济基础。其次，在我国资本市场不断发展和成熟的今日，截止2010年底，沪深股市的总市值已达26.54万亿，市值的排名已居全球证券市场第二，此乃我国开设国际板的金融市场基础。第三，我国的法律体系为国际板的开设奠定了制度基础。《公司法》、《证券法》是基础性法律文件，而2010年4月13日国务院发布的《关于进一步做好利用外资工作的若干意见》可被解读为政策层面对于国际板的推动。
（二）国际板的概念
国际板在现阶段并没有一个官方的概念界定，只是存在于学界的讨论层面。有学者将国际板定义为"注册地在境外的公司制企业，在我国境内证券市场公开上市，以人民币标价和买卖，构成国际板"。也有学者简单地将其描述为供境外企业来本国上市的证券交易市场。
一般来说，国际板可相对于主板市场而言，在我国主板市场上市的企业是注册地和上市地都在中国境内的企业，而国际板市场上的企业则是注册地在境外而发行上市在我国境地。符合条件的境外企业在我国证券市场国际板发行上市，国内投资者以人民币来投资国际板企业的股票。这对于境外企业和境内的投资者而言，都是有利的。
二、国际板上市标准的选定
以境外交易所的上市标准为例，境外公司到境内发行上市的标准种类繁多，但从条件宽严的角度来看，可将发行上市标准分为低端、中端、高端三种。
（一）低端模式
英国的"替代性投资市场"（Alternative Investment Market，以下简称AIM）是其典型。AIM是为英国及国外的中小型高科技公司提供融资服务的全国性市场，直接受伦交所监督管理，并由交易所负责经营。
AIM的入市条件很低，其上市标准显示，在AIM上市既不需要公众持股数量，也不需要公司营运记录，既没有最低市值的规定，也不必经伦交所的事先审批，只需要有在AIM注册的保荐人的保荐。保荐人引导拟发行人通过整个上市阶段并使发行人上市后达到持续上市要求。因此，AIM的上市标准实质上由保荐人的"信誉"决定。投资者关注的是保荐人以往代理的发行人上市后的业绩和表现，而非AIM的上市标准。
AIM推出后，发展迅猛，，不仅对全球最主要的创业板市场纳斯达克带来竞争压力，也引来众多效仿者，包括东京证券交易所、新加坡交易所都是其合作或借鉴对象。
（二）中端模式
中端模式主要存在于欧美和亚洲的主要证券市场，其典型有纽交所、伦交所、德交所和香港联交所。以纽交所为例，其有本国和国际两套上市标准。两套标准都有股权分布和财务标准要求，包括对于最低股东人数、最低公众持股、公众持股的总市值、最近三年税前净利润总和、市值标准等都有要求。尽管欧美和亚洲主要证券市场的上市标准因监管体系和法系差异会有较大不同，但随着会计准则、信息披露等要求的国际化，在上市标准方面的共同点也会越来越多。
（三）高端模式
国际板上市标准的高端模式主要存在于德国新市场和巴西新市场两大交易所。高端模式顾名思义即针对境外公司的上市设立了较高门槛，也基于此，迄今为止，采用此标准的交易所并没有很多上市公司，在与采取低端和中端标准的交易所相比，无论在上市公司数量和市值方面都远不是对手。
我国在证券市场国际板发展初期，可借鉴前者的经验来设立准入门槛。一般以为，采用中端模式较为可取。从维护本国投资者利益角度，中端标准可有效平衡投资者的效益和风险，实现投资者利益的最大化。中端模式可将一些质量欠佳企业排除在外，但也不会像高端模式，让即便是优质企业，也很难进入境内证券市场。
更为重要的一点是，尽管我国的资本市场已发展多年，但与国外一些发展成熟、成立已数十年甚至上百年的证券市场相比，还是经验不足。尤其是目前我国的保荐人制度还不成熟，但保荐人制度的成熟恰恰是发展低端模式的重要前提。否则，一旦出现问题则会把相关风险转嫁给投资者。因而，在我国发展国际板的初期，应坚持中端模式，而在保荐人制度完善之后，方可考虑适当降低上市标准。
三、国际板上市方式
由于国际板是境外企业在境内上市，使得其证券发行方式有别于普通的A股。总体来看，有直接上市和发行CDR两种方式。
直接发行上市的方式与其他方式相比，可以更快地实现上市融资，此外，直接上市的境外公司，其市值可计入内地股市总市值之内，因而可直接扩大境内股市规模。但同时，直接上市有其缺点存在。一是有法律障碍，《中华人民共和国证券法》第一章第十四条要求："公司公开发行新股， 应当向国务院证券监督管理机构报送的文件包括了该企业的公司营业执照"。这事实上要求，发行A 股的企业局限在中国境内注册成立的公司。从字面上理解，境外公司直接在国际板上市不符合该项要求。此外，资金使用可能受限。目前人民币在资本账户项目上并未完全开放，海外注册企业主账户也在境外。该公司即使在A 股上市募集充足的人民币资金， 却无法汇到境外账户，只能在中国境内使用，降低了在国际板上市公司的资金整体使用效率。
境外公司上市的第二种方式是发行CDR，即中国存托凭证（China Depositary Receipts）。CDR由借鉴ADR（America Depository Receipts）而来，是指在中国证券市场上流通的外国公司有价证券的可转让凭证，属公司融资业务范畴的金融衍生工具。
CDR的优点是绕开了中国《公司法》和《证券法》对上市公司注册地的要求，同时发行的手续简单、成本较低。此外，CDR的交易间接性更有利于保护投资者，因为，发行人和投资者之间存在着中介机构，这些存托银行都是实力雄厚的金融机构，可有效保护境内投资者。
但由于人民币在资本项下不可自由兑换，CDR的核心又是基础股票和存托凭证之间的自由转换，这使得CDR与基础股票无法完全替代，会产生CDR与基础股票两个市场相互割裂的情形。此外，如CDR方式上市，则公司相关市值不计入内地交易所的总市值范围内。
对于国际板上市方式的选择，有学者建议在国际板设立之初可以同时采取两种不同的发行方式，让企业自己进行选择。一旦出现弊端放大现象，再做相应的调整。此外，基于中国的资本市场发展现状，由证监会对个股进行保守审批是必要的。最后，针对国际板的问题，应修改补充相关法律，让国际板有法可依，寻求风险解决方案。
四、结语
国际板对于各方面的作用明显，一是为境外企业增加了融资渠道，有助于扩大其在中国境内的影响力，二推进了注册地在境外的红筹企业的回归，三增加了境内投资者的投资渠道，总体来看，也是我国资本市场多层次化和国际化的必然方向，是上海打造全球金融中心过程中的必由之路。但不可否认的是，我国的证券市场发展时间短，基础相对薄弱，因而在推出国际板的同时，必须更应该做好风险的事前防范和事后规制，加大监控力度。同时，推进人民币的国际化，建立健全与国际板相关的法律法规，完善投资者合法权益的法律保护。相信国际板对于中国资本市场的发展会有重要的意义。
参考文献：
[1]张招侠,魏玉波.国际板推出的意义与影响[J].东方企业文化,2010,(2).
[2]曲冬梅.国际板上市标准的定位--以境外交易所上市标准为例[J].法学,2011,(6).
[3]梁万泉.国际板两种发行模式的比较及建议[J].浙江金融,2011,(2).
作者简介：李嘉立（1987-），男，浙江宁波人，华东政法大学2010级经济法专业硕士研究生，主要方向为商法、金融法。