论文部分内容阅读
为什么在中国市场上难以坚持价值投资?
为什么巴菲特一贯坚持的价值投资难以在中国落地生根呢?我想中国股市种种微妙之处,绝非巴菲特的价值投资理论能够诠释明白。
强周期行业不利价值投资
中国经济仍然处于工业化高速发展阶段,GDP的三驾马车为投资、消费和出口,其中投资和出口拉动的都是基础工业品需求,大量固定资产投资推动基础工业品需求的形成。映射到A股上市公司市值构成中,“煤电油运、钢筋水泥、地产有色”等强周期型行业占绝对主导地位,与美国市场以金融、IT、医药、消费为主体的结构差别很大。我们知道,巴菲特惯于投资消费、金融和传媒等弱周期性企业,而在中国A股市场上,消费零售行业仍然处于发展初期,值得长期投资的强势企业很少;主要传媒机构仍然是受意识形态控制的非经济组织;金融领域也是近两年才出现一些值得长期投资的强势企业。
不同的舞台唱不同的戏。在A股这样一个以强周期型公司为主的市场上,简单复制巴菲特做价值投资是很困难的。即使像万科、福耀玻璃这样多年高速成长的企业也是强周期型企业,价值投资者如果买入并长期持有,就必须承受行业周期变动引起的股价剧烈波动。也许,玩好“行业轮动、板块轮动”的游戏,比采取简单的“买入持有”策略更适合一些。
金融危机使得以投资和出口为主的经济结构式微,品牌消费类企业开始崛起。对于关注个股、不买市场的价值投资者,策略需因时而变,一些值得长期价值投资的弱周期企业有待发现。
非市场因素扭曲价值投资
资本市场天然就是一个商业市场,它以经济利益为衡量一切是非曲直的标准。中国股市如此,企业却并非如此。首先,占据国内股票市值绝大部分的权重股多为央企,如三大银行、两大油企、一大电信、N大钢厂 / 煤矿 / 电企,这些企业的实际经营目的,不见得是给投资者创造价值。拿巴菲特的价值投资理念衡量这些企业,如同问一米等于几公斤。其次,大量的地方国企受地方政府控制,明目繁多的兼并重组、资产注入、无偿资产划拨、大股东占款和关联交易,种种行为与市场经济中的理性经济行为相去甚远,让投资者很难理性地分析企业的真实投资价值。第三,民企倒是以经济利益为纽带开展经营活动,但相当一部分民企的经营业绩,却并不由其经营管理水平所决定,而是取决于各种难以衡量的“关系资源”,各类房地产、矿业企业尤其如此。
以经济标准去衡量一个非经济主体的价值,对投资者而言的确不公平。不过,市场并非铁板一块,大量优质民营企业正在崛起,这些企业的经营者以做好企业、积累社会财富为自身的使命,具有显著的长期投资价值。此外,以华润系、招商系为代表的一部分新国企,管理也相当规范,具有长期投资价值。在香港市场上,已经出现一大批这样的优质企业。
灰色操作强于价值投资
价值投资者以分享企业业绩成长的收益为主,投资业绩较为固定,一般在20%～30%之间,机会好的时候能达到50%～60%。但一些所谓的投资高手,通过运作一些主题、概念和个股,其建立在欺诈绵羊散户基础上的收益率,远远高于价值投资的收益率。当然,并不是所有的非价值投资者都在欺诈绵羊散户,但在价值投资与欺诈暴利之间,存在很多灰色中间地带,行业轮动、波段操作、跟庄做庄、内幕消息,其收益率远远高于价值投资。所以,很多人在控制风险的前提下,倾向选择更高资本回报的投资策略。
值得注意的是,很多被骗怕了的绵羊投资者开始选择公募基金作为投资对象。此外,随着全流通的实施,一些经营有方的企业高管开始步入投资领域。还有一些风险投资资金,随着被投资企业上市,也加入了二级市场。A股市场的投资者构成正在发生深刻的变化。庄家与散户相比,资金实力和经验优势明显,博弈胜负立现;但与公募基金投资经理、企业高管和风险投资机构博弈,游戏的结果可能会不同。
小资金易于偏离价值投资
价值投资考验的是心态。正如但斌所言,巴菲特之所以伟大,不在于他通过价值投资赚了多少钱,而在于他很年轻的时候就想明白了一些道理,然后用一生去坚守。从投资者自身层面看,我认为有3个原因是我们无法学习巴菲特的:第一,巴菲特30岁出头的时候,已经有几千万美金的资本,只要坚持价值投资,每年赚30%已经非常可观,所以他能够做到心态平和。而对国内大部分专业投资者或散户,大家都希望快速致富。如果做短炒有机会每月赚30%,没有人愿意接受每年30%的收益率。第二,从个人精力上看,巴菲特的资金规模庞大,可能根本就没有精力做小规模的短炒。而国内大部分股民资金量也就是几万到几十万之间,精力旺盛而资金短缺,忍不住押宝短炒幻想获利。第三,从操作层面看,小资金在市场上来去方便、进出自由,不会引起任何市场波动。而对于巴菲特那样的大资金,或者一些公募基金和社保资金,显然不可能做到进出自由。小资金容易偏离价值投资,而大资金做价值投资,是最好的、也是无奈的选择。
虽然现在很多投资者不如巴菲特有钱,但只要现在采取的投资策略,其投资收益比价值投资高,且风险可控,即使不做价值投资,心理上也可以接受。等资金累积到一定量,心态更平和了,再来重拾价值投资法宝。
巴菲特本土化3大法则
我认为,不能照搬巴菲特,但价值投资依然是投资者未来应坚持的投资理念,关键在于顺应中国股市的特点巧妙变通,可以从以下几点入手,建立自己的价值投资方法论:
● 调整心态,建立合理的投资收益率目标。本杰明•格雷厄姆在其投资名著《证券分析》中指出:投资是指根据详尽的分析,确保本金安全的前提下获得满意回报的操作。对普通投资者而言,我们可以参考如下3点建立合理的收益率目标:第一,很多投资者可能拿还房贷的钱买股票,资金成本就是银行按揭贷款的利率,而按揭贷款的年利率一般都在5%～7%之间;第二,国内最优秀的上市公司,连续3年每股盈利增长率超过30%的公司并不多;第三,巴菲特的年平均收益率也只有28%。所以,对普通投资者而言,年收益率目标最好不要超过30%。在投资实践中,我们发现采取这种策略的投资者,常常会发现一些盈利增长“不小心”超过30%的公司,每年获利在50%以上。
● 充分了解上市公司,正确评估其内在价值。怎样正确评估上市公司的投资价值?我认为,关键在于摸清其真实的盈利能力。股票价格犹如弹簧,有时候长一点,有时候短一点,它的“线圈”就是每股盈利水平。我的建议是,大家不要去关心弹簧的长短,多花点心思去数数弹簧有多少个线圈?一般来说,好的上市公司,弹簧上每年都会增加几个“线圈”,长远看来,弹簧肯定就变长了。这种由每股盈利支撑的上市公司股票价格,就是巴菲特所强调的“内在价值”。数明白了弹簧有多少个“线圈”,投资工作就会变得清晰起来:在弹簧受压变短的时候买入股票,在弹簧因故拉长的时候卖出股票,弹簧处于放松状态时持有股票。
● 远离水妖诱惑,立足创造价值的上市公司。股票市场上的利润,只能来自于两个方面:
第一是其他投资者亏掉的钱;第二是上市公司业绩增长创造出来的价值。巴菲特认为第一种利润是水妖,看上去美丽动人,实际上风险极大,而上市公司为投资者创造的价值,是有实实在在的盈利支撑的,风险很小。我认为投资者可以根据自己的风险偏好和投资能力,选择3类不同生命周期阶段的上市公司。
第一是投资稳定增长的蓝筹股。这是最常见的价值投资方法,风险不大,如果选股正确,收益率也相当可观。它适合资金规模较大的投资者。
第二是投资小企业。小企业规模和业绩增长快。美国纳斯达克市场的中国概念股、国内中小板和创业版,以及香港创业板,都有一些小公司业务发展迅速,快速成长。如果以不高于每股盈利增长率的市盈率水平买入这些小公司的股票,并长期持有,一般都能获得非常好的投资收益。
第三种是重组和资产注入类型,这类情况犹如上市公司的新生再造,爆发力肯定是最强的。如果能正确的评估重组后新公司的价值,并在该价值以下买入股票,这种投资行为仍然是有坚实的业绩支撑的,也应该属于价值投资的范畴。但实际上,大部分重组行为都难以正确评估重组后新公司的价值,甚至难以确定重组行为是否发生,以及发生的时间和条件。因此,很多人都很难接受这也属于价值投资。
选择什么样的投资策略,在于市场环境、在于资金规模,也在于投资心态,一定要因时而变。搞了20年的中国股市,与巴菲特60多年的投资生涯相比,仍然非常年轻。中国市场上的各种投资思想和理念,远没有到盖棺定论的时候。也许,我们惟一需要做的是不断改变自己,去适应市场的变化。
为什么巴菲特一贯坚持的价值投资难以在中国落地生根呢?我想中国股市种种微妙之处,绝非巴菲特的价值投资理论能够诠释明白。
强周期行业不利价值投资
中国经济仍然处于工业化高速发展阶段,GDP的三驾马车为投资、消费和出口,其中投资和出口拉动的都是基础工业品需求,大量固定资产投资推动基础工业品需求的形成。映射到A股上市公司市值构成中,“煤电油运、钢筋水泥、地产有色”等强周期型行业占绝对主导地位,与美国市场以金融、IT、医药、消费为主体的结构差别很大。我们知道,巴菲特惯于投资消费、金融和传媒等弱周期性企业,而在中国A股市场上,消费零售行业仍然处于发展初期,值得长期投资的强势企业很少;主要传媒机构仍然是受意识形态控制的非经济组织;金融领域也是近两年才出现一些值得长期投资的强势企业。
不同的舞台唱不同的戏。在A股这样一个以强周期型公司为主的市场上,简单复制巴菲特做价值投资是很困难的。即使像万科、福耀玻璃这样多年高速成长的企业也是强周期型企业,价值投资者如果买入并长期持有,就必须承受行业周期变动引起的股价剧烈波动。也许,玩好“行业轮动、板块轮动”的游戏,比采取简单的“买入持有”策略更适合一些。
金融危机使得以投资和出口为主的经济结构式微,品牌消费类企业开始崛起。对于关注个股、不买市场的价值投资者,策略需因时而变,一些值得长期价值投资的弱周期企业有待发现。
非市场因素扭曲价值投资
资本市场天然就是一个商业市场,它以经济利益为衡量一切是非曲直的标准。中国股市如此,企业却并非如此。首先,占据国内股票市值绝大部分的权重股多为央企,如三大银行、两大油企、一大电信、N大钢厂 / 煤矿 / 电企,这些企业的实际经营目的,不见得是给投资者创造价值。拿巴菲特的价值投资理念衡量这些企业,如同问一米等于几公斤。其次,大量的地方国企受地方政府控制,明目繁多的兼并重组、资产注入、无偿资产划拨、大股东占款和关联交易,种种行为与市场经济中的理性经济行为相去甚远,让投资者很难理性地分析企业的真实投资价值。第三,民企倒是以经济利益为纽带开展经营活动,但相当一部分民企的经营业绩,却并不由其经营管理水平所决定,而是取决于各种难以衡量的“关系资源”,各类房地产、矿业企业尤其如此。
以经济标准去衡量一个非经济主体的价值,对投资者而言的确不公平。不过,市场并非铁板一块,大量优质民营企业正在崛起,这些企业的经营者以做好企业、积累社会财富为自身的使命,具有显著的长期投资价值。此外,以华润系、招商系为代表的一部分新国企,管理也相当规范,具有长期投资价值。在香港市场上,已经出现一大批这样的优质企业。
灰色操作强于价值投资
价值投资者以分享企业业绩成长的收益为主,投资业绩较为固定,一般在20%～30%之间,机会好的时候能达到50%～60%。但一些所谓的投资高手,通过运作一些主题、概念和个股,其建立在欺诈绵羊散户基础上的收益率,远远高于价值投资的收益率。当然,并不是所有的非价值投资者都在欺诈绵羊散户,但在价值投资与欺诈暴利之间,存在很多灰色中间地带,行业轮动、波段操作、跟庄做庄、内幕消息,其收益率远远高于价值投资。所以,很多人在控制风险的前提下,倾向选择更高资本回报的投资策略。
值得注意的是,很多被骗怕了的绵羊投资者开始选择公募基金作为投资对象。此外,随着全流通的实施,一些经营有方的企业高管开始步入投资领域。还有一些风险投资资金,随着被投资企业上市,也加入了二级市场。A股市场的投资者构成正在发生深刻的变化。庄家与散户相比,资金实力和经验优势明显,博弈胜负立现;但与公募基金投资经理、企业高管和风险投资机构博弈,游戏的结果可能会不同。
小资金易于偏离价值投资
价值投资考验的是心态。正如但斌所言,巴菲特之所以伟大,不在于他通过价值投资赚了多少钱,而在于他很年轻的时候就想明白了一些道理,然后用一生去坚守。从投资者自身层面看,我认为有3个原因是我们无法学习巴菲特的:第一,巴菲特30岁出头的时候,已经有几千万美金的资本,只要坚持价值投资,每年赚30%已经非常可观,所以他能够做到心态平和。而对国内大部分专业投资者或散户,大家都希望快速致富。如果做短炒有机会每月赚30%,没有人愿意接受每年30%的收益率。第二,从个人精力上看,巴菲特的资金规模庞大,可能根本就没有精力做小规模的短炒。而国内大部分股民资金量也就是几万到几十万之间,精力旺盛而资金短缺,忍不住押宝短炒幻想获利。第三,从操作层面看,小资金在市场上来去方便、进出自由,不会引起任何市场波动。而对于巴菲特那样的大资金,或者一些公募基金和社保资金,显然不可能做到进出自由。小资金容易偏离价值投资,而大资金做价值投资,是最好的、也是无奈的选择。
虽然现在很多投资者不如巴菲特有钱,但只要现在采取的投资策略,其投资收益比价值投资高,且风险可控,即使不做价值投资,心理上也可以接受。等资金累积到一定量,心态更平和了,再来重拾价值投资法宝。
巴菲特本土化3大法则
我认为,不能照搬巴菲特,但价值投资依然是投资者未来应坚持的投资理念,关键在于顺应中国股市的特点巧妙变通,可以从以下几点入手,建立自己的价值投资方法论:
● 调整心态,建立合理的投资收益率目标。本杰明•格雷厄姆在其投资名著《证券分析》中指出:投资是指根据详尽的分析,确保本金安全的前提下获得满意回报的操作。对普通投资者而言,我们可以参考如下3点建立合理的收益率目标:第一,很多投资者可能拿还房贷的钱买股票,资金成本就是银行按揭贷款的利率,而按揭贷款的年利率一般都在5%～7%之间;第二,国内最优秀的上市公司,连续3年每股盈利增长率超过30%的公司并不多;第三,巴菲特的年平均收益率也只有28%。所以,对普通投资者而言,年收益率目标最好不要超过30%。在投资实践中,我们发现采取这种策略的投资者,常常会发现一些盈利增长“不小心”超过30%的公司,每年获利在50%以上。
● 充分了解上市公司,正确评估其内在价值。怎样正确评估上市公司的投资价值?我认为,关键在于摸清其真实的盈利能力。股票价格犹如弹簧,有时候长一点,有时候短一点,它的“线圈”就是每股盈利水平。我的建议是,大家不要去关心弹簧的长短,多花点心思去数数弹簧有多少个线圈?一般来说,好的上市公司,弹簧上每年都会增加几个“线圈”,长远看来,弹簧肯定就变长了。这种由每股盈利支撑的上市公司股票价格,就是巴菲特所强调的“内在价值”。数明白了弹簧有多少个“线圈”,投资工作就会变得清晰起来:在弹簧受压变短的时候买入股票,在弹簧因故拉长的时候卖出股票,弹簧处于放松状态时持有股票。
● 远离水妖诱惑,立足创造价值的上市公司。股票市场上的利润,只能来自于两个方面:
第一是其他投资者亏掉的钱;第二是上市公司业绩增长创造出来的价值。巴菲特认为第一种利润是水妖,看上去美丽动人,实际上风险极大,而上市公司为投资者创造的价值,是有实实在在的盈利支撑的,风险很小。我认为投资者可以根据自己的风险偏好和投资能力,选择3类不同生命周期阶段的上市公司。
第一是投资稳定增长的蓝筹股。这是最常见的价值投资方法,风险不大,如果选股正确,收益率也相当可观。它适合资金规模较大的投资者。
第二是投资小企业。小企业规模和业绩增长快。美国纳斯达克市场的中国概念股、国内中小板和创业版,以及香港创业板,都有一些小公司业务发展迅速,快速成长。如果以不高于每股盈利增长率的市盈率水平买入这些小公司的股票,并长期持有,一般都能获得非常好的投资收益。
第三种是重组和资产注入类型,这类情况犹如上市公司的新生再造,爆发力肯定是最强的。如果能正确的评估重组后新公司的价值,并在该价值以下买入股票,这种投资行为仍然是有坚实的业绩支撑的,也应该属于价值投资的范畴。但实际上,大部分重组行为都难以正确评估重组后新公司的价值,甚至难以确定重组行为是否发生,以及发生的时间和条件。因此,很多人都很难接受这也属于价值投资。
选择什么样的投资策略,在于市场环境、在于资金规模,也在于投资心态,一定要因时而变。搞了20年的中国股市,与巴菲特60多年的投资生涯相比,仍然非常年轻。中国市场上的各种投资思想和理念,远没有到盖棺定论的时候。也许,我们惟一需要做的是不断改变自己,去适应市场的变化。