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一旦危局缓和，各国中央银行不能够及时收回流动性，这些投放出来的基础货币势必会转化为巨额的货币供给量，届时势必形成全球的流动陸泛滥，从而形成新一轮的资产泡沫和大宗商品价格的刚烈波动，通货膨胀就会卷土重来。
2007年夏被引爆的美国次贷危机在2008年向全球各个角落蔓延，其影响之大出乎各国政府和经济学家的预料。全球的金融市场、大宗商品市场出现了历史上罕见的剧烈动荡，实体经济也日益显现大幅下滑的态势。
尽管各主要经济体的政府均采取了力度前所未有的财政、货币政策来挽救经济金融危局，但全球仍为一片担忧甚至悲观的情绪所笼罩。时值新旧之年交替，如此关口的中国经济格局和政策，对于诸项关键问题的立场，需要慎思而动。
今天紧缩，明天通胀
次贷危机的隐患，是由90年代末网络科技泡沫破灭后美国长期宽松的货币政策引致的流动性泛滥所种下的。而为了解救危局，全球主要经济体的政府除了财政救市和刺激外，也都一改危机前的紧缩风向，争相通过降息、调低存款准备金比率、直接增加信贷规模等各种举措向市场注入巨额的基础货币。
而2008年9月中旬以来，美联储的资产负债已膨胀了一倍以上。从短期来看，此举为了防止实体经济过快滑落，似无可厚非。但从长远来看，无异于饮鸩止渴。
目前出于对经济下滑的担心，或者因为自救需要增持流动性，商业银行借贷现象显现，同时利息的下调通过抑制银行收取的风险溢酬，又进一步加强了银行的借贷行为。这种惜贷行为，通过商业银行超额准备金比率上升，使得货币乘数相应下降，造成货币供给量在短期内还没有相应的暴增。
但是，一旦危局缓和，各国中央银行不能够及时收回流动性，这些投放出来的基础货币势必会转化为巨额的货币供给量，届时势必形成全球的流动性泛滥，从而形成新一轮的资产泡沫和大宗商品价格的剧烈波动，通货膨胀卷土重来。
历史经验表明，紧缩的货币政策对于抑制通货膨胀是必需的，也是有效的，但宽松的货币政策对于制止经济衰退的效果则是有限的。从中国目前的局势来看，尽管今年下半年以来，中国连续三次进行双降、增加商业银行的信贷规模，五大商业银行的存贷比不足55％，惜贷现象凸显。
因此，在宽松货币政策效果有限，又存有引爆下一轮通胀和资产泡沫之虞的状态下，我们应该对货币刺激持谨慎态度。
重回老路实为不智
受这一轮冲击影响最大的企业，无疑是外需外贸部门。为了防止该部门过快滑落带来的经济和社会震荡，中国政府今年下半年来三次调整了出口退税率，同时放慢了人民币的升值步伐。
在最近，值第五次中美战略经济对话之际，人民币对美元的汇率出现了“跳水”现象。目前，还无法判明这是打短期性的技术牌，还是中国汇率政策的中期反转。如果是后者的话，那么，连同出口退税政策，中国的对外经济政策有两点问题是值得担忧的
第一，在美欧经济陷入衰退、世界经济增长速度全面下降的情况下，通过人民币贬值、出口退税刺激外需来保持出口增长速度，只能是以贸易条件的急剧恶化为代价。
第二，金融危机会促使各国加强出口以改善国际收支，又必然进一步加剧出口目标国的国内贸易保护主义情绪。据统计今年美国新发起的针对贸易伙伴的18项调查中，有15项针对中国，占83.3％。出口退税和人民币贬值的实施极有可能会引起较大的国际反弹。
多年来，因为消费不振，中国为了解决因为过度投资所带来的产能过剩问题，一直实施出口导向型的发展战略，带来了对出口的过度依赖。出口依存度越来越高，从1998年的18％，一直上升到2007年的38％左右。如此高的出口依存度，只有国内经济结构不健全、国内市场狭小的小国经经济才不得以存在。
今年获得诺贝尔经济学奖的克鲁格曼强调，过度保护势必带来“产业结构调整滞后效应”。通过出口来保增长固然重要，但为此而置国内经济结构过度扭曲于不顾就完全不应该了。即使没有外部冲击，我们也应该主动减少出口、减少贸易顺差。2005年开始，中国政府事实上已任意到这个问题，并且试图通过人民币升值和调低出口退税率来不断迫使粗放经营的出口企业进行调整。现在因为世界经济增长速度下降就来一个180度的政策反转，应是不智之举。
当然，出口劳动密集型产品对于解决就业问题确有积极的作用。但试想，一国经济增速持续保持在8％以上，却还要担心就业问题，那就说明经济结构一定有问题。
中国制造业中投资密集型产业比重太高、而服务业比重太低造成了劳动吸纳能力很弱。正因为经济增长结构不合理，导致经济增长所带来的就业吸纳低，由此，为了确保就业，就应该重视经济结构的调整与改革。与其在结构不合理的状况下通过拼命促进经济增长来带动就业，还不如把经济增速放慢一点，通过改善产业结构来从根本上解决就业问题。
因此，即使出于维稳需要，避免出口行业在明后年出现过大的回落，恐怕也不宜走回老路，重新依赖出口退税和汇率贬值。需得另选良策，如加快实施市场多元化战略，扩大对新兴市场的出口，通过向中东、俄罗斯、拉美等地区的出口增长，来缓解对发达国家出口的放缓。同时还应该有预见性地对可能发生的贸易争端做好应对措施。财政政策何为?
对于中国，稳定确是头等大事。由此，保持一定速度以上的经济增长是不可缺的。高速的经济增长保证着经济可以吸纳劳动力，缓解一直存在的巨大就业压力，高速的经济增长，让我们有能力消化大量不盈利的企业和国有银行积累的巨额坏账，通过增量来消化存量，高速的经济增长，让政府有财力来反哺农业，补贴贫困地区，从而在一定程度上缓解收入分配差距拉大带来的社会张力。
经验表明，经济增长速度不低于8％是合适的。在货币政策作用有限、汇率政策受限的背景下，防止宏观经济短期过快回落的重责自然就落在财政政策上。
问题在于扩张性的财政政策究竟该如何实施’实际上，核心就是要切实把重点落在扩大消费、调整投资和产业结构上。
引致中国消费不足的因素有三一是居民可支配收入在GNP中的比重低，二是居民收入分配不均嚴重，三是社会保障体系不健全。这三方面均与财政税收政策不健全密切相关。
值得一提的是，由此导致的高储蓄率还具有自我强化机制。高储蓄率使得资金的机会成本变得非常低廉，使得企业倾向于投资资本密集的产业，其结果自然是这些行业劳动生产率的提高，但资本密集的重化工业无法吸纳很多劳动力。
因此，生产率的提高无法同步转化为劳动收入的提高，也就难以转化为购买力和消费的提高，反过来又进一步推高储蓄，居民储蓄所占份额进一步萎缩。这种低消费、高 储蓄的局面必须通过减低税率、完善累进所得税制和税收征管体系、完善社会保障体系等各种财政、税收手段并举予以打破。
在调整投资和产业结构上，政府支出不应与企业抢投资，而是要引导企业投资到对国民经济长期发展形成制约的瓶颈部门和地区，特别是为这些部门和地区的发展提供先导的公共基础设施。显而易见地，中国第三产业发展远远落后于发达国家，城乡差别甚至在扩大。对第三产业和农村地区应作为加大财政投入的首选。
加大对各级教育的有效投入，对于国民经济增长的后劲和质量的提高是必不可少的。在国际分工体系中，中国产业为什么处于全球价值链的低端，就是受制于人员素质的低下。
建国以来我们一直以工业化为目标，现在中国甚至成为世界制造大国了，但并没有给我们带来原先想象中的那种成就感。我们赚取的仅仅是名副其实的“血汗钱”中国要用8亿件衬衫才换得一架空客380飞机。我们提倡“双转移”，但我们具备承接国际分工体系中处于价值链高端环节的能力了吗?中国劳动力中的人力资本成分与先进国家相比有多大距离?如果不加大教育投入，改革教育体制，提高劳动素质，恐怕我们在未来20年内还不能根本改观中国的国际分工地位。
汇率政策何去何从
当前的人民币汇率政策仍然不适于用以应对眼前的外贸困难。
2005年开始启动的人民币汇率改革，近期目标是建立市场化的汇率形成机制，实现人民币的充分自由兑换。要放开人民币汇率，让市场供求来真正决定汇率，首先，要逐步将汇率调整到位，调整到外汇市场微观供求主体均认同的水平。其次，适时放松资本账户交易，以拓实外汇市场的供求基础，同时完善央行市场化的汇率调控机制。
这次危机的出现，对于人民币汇率改革目标的实现既有约束作用，也有推进作用。危机后，美元逆市走强，除了各国政府增持美国国债的因素之外，更多地反映了市场人士仍将美国作为国际资本的避风港。次贷危机如果仅仅是美国的危机的话，那么它会消弱美元的汇率，但如果演化成世界危机的话，它就会对美元的汇率形成一种支撑。
随着美元的走强，人民币对美元放慢了升值的长期趋势，但对欧元等其他贸易伙伴国的货币随着美元升值而上升，导致人民币名义有效汇率在短期内出现了较大幅度的上升。显然，这对中国本来就已陷入困境的外贸出口行业无疑是雪上加霜。这可能也是构成上周人民币汇率开始跳水的压力之一。
但从人民币对美元的中长期走势来看，中国经济增长相对于美国和其他国家仍保持强劲的势头，人民币处于中长期上行通道的支撑因素依然存在，而美国的经济金融危局及相应的政策走向也决定着美元汇率的长期弱势。
依据这种对人民币和美元汇率的短期和中长期不同走势特征的判断，人民币汇率改革原定的将汇率调整到位后再放开的设计路线，可能因短期走势而被偏离，汇率市场化的进程由此可能放慢。
但人民币依长期趋势而加快市场化改革的步伐，也能从次贷危局中找到依据。人民币汇率自2003年以来一直面临升值的压力和预期，海外游资不断因此流入中国。特别是2005年7月对市场发出人民币汇率可以变动的官方信号之后，通過各种渠道流人的国际游资剧增。人民币汇率的稳步上升让这些游资赚了个盆满钵满，中国成为国际游资的提款机。
次贷危机后，去杠杆化过程导致国际游资回撤，创造了人民币加快升值到位的一个良好时机。但这一时机只可维持到次贷危机局势稳定之前。
在这些企业家构筑“商业帝国”的过程之中，需要两个条件，一为项目。二为银行贷款，项目能够搭建起“实业”，资金能够构筑“金融”。胆大者，更可以“空手套白狼”。而这两项资源，在转型中国，掌握在政府部门官员的手中。
(作者手中山大学岭南学院副院长、教授，博士生导师)
(责编 郭 凯)
2007年夏被引爆的美国次贷危机在2008年向全球各个角落蔓延，其影响之大出乎各国政府和经济学家的预料。全球的金融市场、大宗商品市场出现了历史上罕见的剧烈动荡，实体经济也日益显现大幅下滑的态势。
尽管各主要经济体的政府均采取了力度前所未有的财政、货币政策来挽救经济金融危局，但全球仍为一片担忧甚至悲观的情绪所笼罩。时值新旧之年交替，如此关口的中国经济格局和政策，对于诸项关键问题的立场，需要慎思而动。
今天紧缩，明天通胀
次贷危机的隐患，是由90年代末网络科技泡沫破灭后美国长期宽松的货币政策引致的流动性泛滥所种下的。而为了解救危局，全球主要经济体的政府除了财政救市和刺激外，也都一改危机前的紧缩风向，争相通过降息、调低存款准备金比率、直接增加信贷规模等各种举措向市场注入巨额的基础货币。
而2008年9月中旬以来，美联储的资产负债已膨胀了一倍以上。从短期来看，此举为了防止实体经济过快滑落，似无可厚非。但从长远来看，无异于饮鸩止渴。
目前出于对经济下滑的担心，或者因为自救需要增持流动性，商业银行借贷现象显现，同时利息的下调通过抑制银行收取的风险溢酬，又进一步加强了银行的借贷行为。这种惜贷行为，通过商业银行超额准备金比率上升，使得货币乘数相应下降，造成货币供给量在短期内还没有相应的暴增。
但是，一旦危局缓和，各国中央银行不能够及时收回流动性，这些投放出来的基础货币势必会转化为巨额的货币供给量，届时势必形成全球的流动性泛滥，从而形成新一轮的资产泡沫和大宗商品价格的剧烈波动，通货膨胀卷土重来。
历史经验表明，紧缩的货币政策对于抑制通货膨胀是必需的，也是有效的，但宽松的货币政策对于制止经济衰退的效果则是有限的。从中国目前的局势来看，尽管今年下半年以来，中国连续三次进行双降、增加商业银行的信贷规模，五大商业银行的存贷比不足55％，惜贷现象凸显。
因此，在宽松货币政策效果有限，又存有引爆下一轮通胀和资产泡沫之虞的状态下，我们应该对货币刺激持谨慎态度。
重回老路实为不智
受这一轮冲击影响最大的企业，无疑是外需外贸部门。为了防止该部门过快滑落带来的经济和社会震荡，中国政府今年下半年来三次调整了出口退税率，同时放慢了人民币的升值步伐。
在最近，值第五次中美战略经济对话之际，人民币对美元的汇率出现了“跳水”现象。目前，还无法判明这是打短期性的技术牌，还是中国汇率政策的中期反转。如果是后者的话，那么，连同出口退税政策，中国的对外经济政策有两点问题是值得担忧的
第一，在美欧经济陷入衰退、世界经济增长速度全面下降的情况下，通过人民币贬值、出口退税刺激外需来保持出口增长速度，只能是以贸易条件的急剧恶化为代价。
第二，金融危机会促使各国加强出口以改善国际收支，又必然进一步加剧出口目标国的国内贸易保护主义情绪。据统计今年美国新发起的针对贸易伙伴的18项调查中，有15项针对中国，占83.3％。出口退税和人民币贬值的实施极有可能会引起较大的国际反弹。
多年来，因为消费不振，中国为了解决因为过度投资所带来的产能过剩问题，一直实施出口导向型的发展战略，带来了对出口的过度依赖。出口依存度越来越高，从1998年的18％，一直上升到2007年的38％左右。如此高的出口依存度，只有国内经济结构不健全、国内市场狭小的小国经经济才不得以存在。
今年获得诺贝尔经济学奖的克鲁格曼强调，过度保护势必带来“产业结构调整滞后效应”。通过出口来保增长固然重要，但为此而置国内经济结构过度扭曲于不顾就完全不应该了。即使没有外部冲击，我们也应该主动减少出口、减少贸易顺差。2005年开始，中国政府事实上已任意到这个问题，并且试图通过人民币升值和调低出口退税率来不断迫使粗放经营的出口企业进行调整。现在因为世界经济增长速度下降就来一个180度的政策反转，应是不智之举。
当然，出口劳动密集型产品对于解决就业问题确有积极的作用。但试想，一国经济增速持续保持在8％以上，却还要担心就业问题，那就说明经济结构一定有问题。
中国制造业中投资密集型产业比重太高、而服务业比重太低造成了劳动吸纳能力很弱。正因为经济增长结构不合理，导致经济增长所带来的就业吸纳低，由此，为了确保就业，就应该重视经济结构的调整与改革。与其在结构不合理的状况下通过拼命促进经济增长来带动就业，还不如把经济增速放慢一点，通过改善产业结构来从根本上解决就业问题。
因此，即使出于维稳需要，避免出口行业在明后年出现过大的回落，恐怕也不宜走回老路，重新依赖出口退税和汇率贬值。需得另选良策，如加快实施市场多元化战略，扩大对新兴市场的出口，通过向中东、俄罗斯、拉美等地区的出口增长，来缓解对发达国家出口的放缓。同时还应该有预见性地对可能发生的贸易争端做好应对措施。财政政策何为?
对于中国，稳定确是头等大事。由此，保持一定速度以上的经济增长是不可缺的。高速的经济增长保证着经济可以吸纳劳动力，缓解一直存在的巨大就业压力，高速的经济增长，让我们有能力消化大量不盈利的企业和国有银行积累的巨额坏账，通过增量来消化存量，高速的经济增长，让政府有财力来反哺农业，补贴贫困地区，从而在一定程度上缓解收入分配差距拉大带来的社会张力。
经验表明，经济增长速度不低于8％是合适的。在货币政策作用有限、汇率政策受限的背景下，防止宏观经济短期过快回落的重责自然就落在财政政策上。
问题在于扩张性的财政政策究竟该如何实施’实际上，核心就是要切实把重点落在扩大消费、调整投资和产业结构上。
引致中国消费不足的因素有三一是居民可支配收入在GNP中的比重低，二是居民收入分配不均嚴重，三是社会保障体系不健全。这三方面均与财政税收政策不健全密切相关。
值得一提的是，由此导致的高储蓄率还具有自我强化机制。高储蓄率使得资金的机会成本变得非常低廉，使得企业倾向于投资资本密集的产业，其结果自然是这些行业劳动生产率的提高，但资本密集的重化工业无法吸纳很多劳动力。
因此，生产率的提高无法同步转化为劳动收入的提高，也就难以转化为购买力和消费的提高，反过来又进一步推高储蓄，居民储蓄所占份额进一步萎缩。这种低消费、高 储蓄的局面必须通过减低税率、完善累进所得税制和税收征管体系、完善社会保障体系等各种财政、税收手段并举予以打破。
在调整投资和产业结构上，政府支出不应与企业抢投资，而是要引导企业投资到对国民经济长期发展形成制约的瓶颈部门和地区，特别是为这些部门和地区的发展提供先导的公共基础设施。显而易见地，中国第三产业发展远远落后于发达国家，城乡差别甚至在扩大。对第三产业和农村地区应作为加大财政投入的首选。
加大对各级教育的有效投入，对于国民经济增长的后劲和质量的提高是必不可少的。在国际分工体系中，中国产业为什么处于全球价值链的低端，就是受制于人员素质的低下。
建国以来我们一直以工业化为目标，现在中国甚至成为世界制造大国了，但并没有给我们带来原先想象中的那种成就感。我们赚取的仅仅是名副其实的“血汗钱”中国要用8亿件衬衫才换得一架空客380飞机。我们提倡“双转移”，但我们具备承接国际分工体系中处于价值链高端环节的能力了吗?中国劳动力中的人力资本成分与先进国家相比有多大距离?如果不加大教育投入，改革教育体制，提高劳动素质，恐怕我们在未来20年内还不能根本改观中国的国际分工地位。
汇率政策何去何从
当前的人民币汇率政策仍然不适于用以应对眼前的外贸困难。
2005年开始启动的人民币汇率改革，近期目标是建立市场化的汇率形成机制，实现人民币的充分自由兑换。要放开人民币汇率，让市场供求来真正决定汇率，首先，要逐步将汇率调整到位，调整到外汇市场微观供求主体均认同的水平。其次，适时放松资本账户交易，以拓实外汇市场的供求基础，同时完善央行市场化的汇率调控机制。
这次危机的出现，对于人民币汇率改革目标的实现既有约束作用，也有推进作用。危机后，美元逆市走强，除了各国政府增持美国国债的因素之外，更多地反映了市场人士仍将美国作为国际资本的避风港。次贷危机如果仅仅是美国的危机的话，那么它会消弱美元的汇率，但如果演化成世界危机的话，它就会对美元的汇率形成一种支撑。
随着美元的走强，人民币对美元放慢了升值的长期趋势，但对欧元等其他贸易伙伴国的货币随着美元升值而上升，导致人民币名义有效汇率在短期内出现了较大幅度的上升。显然，这对中国本来就已陷入困境的外贸出口行业无疑是雪上加霜。这可能也是构成上周人民币汇率开始跳水的压力之一。
但从人民币对美元的中长期走势来看，中国经济增长相对于美国和其他国家仍保持强劲的势头，人民币处于中长期上行通道的支撑因素依然存在，而美国的经济金融危局及相应的政策走向也决定着美元汇率的长期弱势。
依据这种对人民币和美元汇率的短期和中长期不同走势特征的判断，人民币汇率改革原定的将汇率调整到位后再放开的设计路线，可能因短期走势而被偏离，汇率市场化的进程由此可能放慢。
但人民币依长期趋势而加快市场化改革的步伐，也能从次贷危局中找到依据。人民币汇率自2003年以来一直面临升值的压力和预期，海外游资不断因此流入中国。特别是2005年7月对市场发出人民币汇率可以变动的官方信号之后，通過各种渠道流人的国际游资剧增。人民币汇率的稳步上升让这些游资赚了个盆满钵满，中国成为国际游资的提款机。
次贷危机后，去杠杆化过程导致国际游资回撤，创造了人民币加快升值到位的一个良好时机。但这一时机只可维持到次贷危机局势稳定之前。
在这些企业家构筑“商业帝国”的过程之中，需要两个条件，一为项目。二为银行贷款，项目能够搭建起“实业”，资金能够构筑“金融”。胆大者，更可以“空手套白狼”。而这两项资源，在转型中国，掌握在政府部门官员的手中。
(作者手中山大学岭南学院副院长、教授，博士生导师)
(责编 郭 凯)