2010年10月以来的股市上升是大盘股长期被小盘股压制后的“反扑”过程，也是流动性泛滥推升的结果。在年末即将定局全年排名和业绩的时候，这种趋势显然是戏剧性的，对大资金而言，大盘股可以在几天之内抹平小盘股辛苦数月的业绩结果。
　　
　　本轮反弹非繁荣逻辑
　　
　　本轮反弹所借用的逻辑有两个，其一，确认了全球进入货币竞相贬值的阶段，从而对全球的流动性宽松所造就的泡沫具有中期的预期，在这个逻辑之下，黄金、有色金属、煤炭成为首要选择。但只有这样的逻辑依然是不够的，因为流动性的推动不可能长久。所以，其二，对周期性行业的选择必须再加上经济复苏的预期，从而使经济在2010年末或明年初触底以及未来将启动中周期繁荣成为目前可以布局周期性行业的理由。这两个逻辑都是我们认可的观点，但是，全球流动性泛滥或者中国的中周期繁荣都不是一年内可以充分显现或者确认最终结果的，因此，其间的演绎过程十分重要。但这两个逻辑在本质上是矛盾的，全球的流动性泛滥是一种货币体系崩溃的预期，是一种预防经济再次步入萧条的逻辑，而中周期的启动是一个繁荣的逻辑。我们认为目前还是一个通胀的流动性逻辑。
　　
　　年末疯狂流动性或面临终结
　　
　　所以，整个的逻辑起点都要从通胀出发。通胀的逻辑大致是如此演绎：美国复苏不如人意，美国持续宽松，带来全球流动性泛滥。而进一步深入思考，在这个问题上有两个决定性的因素，首先，全球的流动性泛滥显然是美国的博弈手段，但在当今的博弈格局中，美国通缩、中国通胀的格局，以及美国经济上强势不再，政治上强势依旧，这都决定了这次的博弈复杂性。第二个关键因素，过程中的投资机会如何演绎，是由最终的结果所决定的，按照经验，虽然上世纪70年代博弈的结果是全球滞胀，日元升值和新兴市场的泡沫（比如拉美），但就当前的格局分析，还不能在中国得出同样的结论。
　　虽然我们还没有找出这次博弈格局之后全球货币体系的图景，但有两点可能并不相同。首先，我们不认为中国必须和有必要为全球货币体系的重建做出牺牲，所以，人民币升值没有市场所预期的必然性，由此，对升值能给市场带来的资产泡沫没有那么乐观的预期。其次，由于当年新兴市场泡沫的崩溃是由美国的加息带来的，而这次我们尚未找到美国加息的可能性及其可能的时点。但可以肯定的是，上游资源品从不会单纯依靠流动性就可以被推升的，如果是基于对货币体系的担忧，那只有黄金有产生泡沫的可能。
　　所以，我们虽然暂时没法给出货币博弈的答案，但对世界经济史的了解告诉我们，这次的泡沫是一个脉冲式泡沫，不会是趋势性泡沫。关于流动性对大宗泡沫的推动，我们只认可其是脉冲，而不是趋势。根据欧美之间的经济关系，也许在2010年年末，美元的此次贬值就将触底。到时候，本次的流动性冲击也会在疯狂中面临终结。
　　
　　中周期繁荣应关注装备制造业
　　
　　当然，此次市场对周期性行业的兴奋不仅仅是来自于流动性冲击，更是来自于对中国经济即将触底复苏预演的预期，但经济周期的现实则并非如此。首先，2008年底的底部是V型的，但2010年末的经济底部只可能是U型的，这是由经济周期的阶段所决定的，所以，在可预见的2011年二季度，我们还看不到经济明显繁荣的图景。事实上，我们并不否认在2011年的投资中应较2010年更多地配置周期性行业，但是，我们所指的周期性行业并非是煤炭、有色金属、钢铁等，因为从周期的角度说，中周期的启动是从装备制造业开始，2011年的周期复苏是市场行为，不是政府的刺激性投资，所以，复苏中的周期性行业将与2009年有本质的区别。
　　如果经济真的复苏，流动性的紧缩是不可避免的，因而，目前上游的行情只是交易性机会，不可能是趋势。实际上，我们已经观察到了中周期复苏的先导迹象，因此我们认为应该越来越关注周期性的机会，即化工、机械的机会，而非上游的机会，这是我们基于周期理解的一贯观点。
　　
　　结构性机会依然是未来主题
　　
　　在我们的逻辑体系中，资金对行情的冲击是无法解释的，但我们可以用逻辑体系去做方向性的判断。基于上游冲击而带来的行情应是交易性机会，而以金融、地产为代表的旧增长模式，依然不存在系统性的机会。根据经济增长的结构，我们在周期类中局部性地看好中游的化工和装备业。并且，我们一直认为，2011年需要结构性配置更多的周期品种，因为经济增长本身就是结构性的。
　　对于短期的趋势而言，2010年四季度注定是一个博弈的季度，我们认为当小盘股和消费股调整到一定幅度之后，估值上会出现一定的吸引力，从而出现大盘股与小盘股之间的反复。大盘股在估值修复之后，依然难于在短期内找到继续向上修复的动力，所以，结构性的机会依然是未来的主题。■