MBO(Management Buy-out)即管理层收购，是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的一种行为。MBO是在传统并购理论的基础上发展起来的一种企业收购方式。这一收购方式的特殊性在于收购主体是以标的公司的管理层为核心，公司管理层通过购买所在企业的部分或全部股权，完成从单纯的管理者到股权所有者的转变，进而引起公司所有权、控制权、剩余索取权、资产等变化。
　　作为杠杆收购(LBO)的一种，MBO的概念由英国经济学家麦克·莱特(Mike Wright)于1980年首次提出并予以界定，并在20世纪 80年代风靡西方，仅美国1987年的MBO交易总值即达380亿美元。MBO在西方发起的动因主要是解决经理人代理成本等问题，意在解决公司的所有者结构、控制权结构及企业的资产结构。近年来，MBO在新兴市场国家日趋活跃，管理层扩大持股比例更是成为全球公司治理新的发展方向之一。
　　
　　一、MBO在中国的发展态势
　　
　　 今天，作为资本运作的一个重要手段，MBO正在中国悄然兴起。我国的产权制度不同于西方的产权制度，这就决定了中国MBO的动因和特点决然不同于西方。MBO的兴起取决于外部经济环境，我国国有股减持以及国有企业的抓大放小政策为MBO提供了一个良好的经济背景和发展契机。针对中国的具体情况，如何解决国有企业“产权模糊、产权主体缺位”的难题，MBO在理论上提供了一条较为可行的思路。目前我国MBO不乏成功的例子，例如粤美的、宇通客车、深圳方大等。但中国企业的产权困境是一个历史遗留问题，并且在经济体制改革的背景下随着不同利益主体地位和相互关系的演变不断变化，不同国有企业的产权结构都有其自身的特点。同时，目前我国证券市场缺乏有效的融资工具，这些因素均导致中国现阶段的MBO操作与国外的MBO操作有着明显的不同。
　　目前，我国对于MBO没有明确的政策规定，更多的只是涉及国有及集体资产转让的规定，这些规定包括：《国有企业财产监督管理条例》、《企业国有资产管理产权登记管理办法》、《国有资产评估管理办法》等。同时各地方也有各自具体的规定，但无论从国家还是地方来看，都鼓励经营者持股的现象。虽然我们不能在MBO与良好的公司治理之间简单地画上等号，但MBO带来的企业控制权与所有权的融合将使过去不合理的分配体制发生根本性的改变，并由此引导公司治理向良好的方向发展。
　　
　　二、 MBO中国化过程中的问题分析
　　
　　在我国，通过管理层收购方式实行改制的企业不断增多，但由于缺乏相关法律、法规依据，加上不少企业的管理层在改制中处于主导地位，导致管理层自买自卖、人为压低国有产权转让价格、违规融资等问题突出，侵害职工合法权益，造成国有资产流失，有的甚至引发了不稳定等问题。
　　MBO与许多商业过程类似，多个参与者中谁能掌握及时准确的信息，抢占先机，谁就有可能承担较小的风险，攫取最大的利润。目前，在MBO过程中做到真正的公开、公平仍有相当的难度，于是，信息对称性(透明度)问题、管理问题几乎渗透在MBO实施过程的每个阶段。
　　
　　(一)收购准备阶段
　　1.收购主体
　　在西方，MBO原本是全流通股市中所采取的一种公平收购，应当在公开的市场经过公平的竞价达成。而在我国，目前MBO目标企业管理层在收购中扮演双重身份，既代表被收购的对象，又代表收购主体。由于MBO中的收购者是企业的管理层，他们对企业的经营状况、财务状况十分了解，而由于国有企业中普遍存在的监管不力、“所有者缺位”等原因，使得在实施MBO的过程中管理层有可能利用这种信息不对称来牟取利益。收购者不是由竞争产生，而是通过行政方法决定。MBO目标公司管理层有可能进行“暗箱操作”，故意设置高门槛和各种排他性限制，把其他参与收购的竞争者挡在门外，出现管理层收购中的单边交易的局面。
　　


　　2.收购方式
　　我国管理层收购主要采用协议收购方式进行，为了避免因消息泄露而给收购方与被收购方带来不利的影响，在整个收购过程中主要表现为收购方与被收购方在私下进行谈判、协商、磋商。在这种情况下，收购信息的披露就显得尤为重要。比如有些企业的管理层可能通过调剂或隐藏利润等方法来扩大账面亏损，然后利用账面亏损逼迫大股东低价转让股权，而当MBO完成后，管理层再通过调账等方式使隐藏的利润合法地出现，以实现年底大量现金分红并缓解实施MBO所带来的巨大财务压力，甚至将低价收购的企业高价套现。
　　信息的隐瞒有可能损害小股东的利益。目前管理层收购的对象一般是法人股，而通过普通股实现管理层收购还比较少。管理层收购可以通过壳公司以低于净资产价格收购，而不通过二级市场进行要约收购。若信息未及时披露，其他流通股股东实质上就被剥夺了与目标公司进行交易的权利，就必然会伤及流通股股东的权益。
　　
　　(二)收购实施阶段
　　在国外的MBO实践中，MBO定价主要借助市场机制、评估与谈判、公开竞价等方式协同进行。以美国为例，MBO定价往往以每股市价作为基准，由独立的具有专业资格的人员或机构采用通行的评估方法和较为成熟的财务模型来评估资产的价值，并辅以公开竞价的方式，使交易价格的确定更为合理。
　　中国的MBO定价,各种投资价值的量化衡量工具和方法很少被使用,存在一种挥之不去的“净资产情结”。收购过程中一般都没有引入有管理层以外的收购主体参与的竞价机制,交易价格基本上是采用政府和管理层协议转让的方式,以每股净资产作为基准参考价,在此基础上给予一定的折让。目前已实施了MBO的上市公司，“不约而同”地规避了30%的要约收购线，MBO均系不流通的国有股或法人股，并通过协议收购的方式取得了对收购方而言相当合算的收购价格，有的低于甚至大大低于每股净资产，与流通股价比起来差距极大。
　　除此之外，在MBO收购过程中信息披露的透明度与完整性上也存在许多不尽人意之处。这里所讲的信息,包括收购原因、收购价格及确定依据、收购资金来源，未来的偿还手段，企业整合及将来的发展方向、策略等。从我国已经发生MBO的上市公司的情况来看,有的未披露收购价格；有的对收购价格未进一步说明确定依据；有的不介绍收购的原因，或者过于简单、笼统，敷衍了事。
　　
　　(三)收购之后的阶段
　　企业的管理层收购活动完成以后，企业的管理层集所有权与经营权于一身，虽说在某种程度上实现了所有权与经营权的统一，但也导致了企业出现新的以管理者为基础的一股独大或内部人控制。内部人控制合法化带来管理层道德风险，可能会因此出现严重的“内部人交易”问题，即管理层为了最大化自身的收益，利用自己获得的信息、对企业的控制权、决定权以及选择中介机构的职务便利，在缺乏社会监督、缺乏公开竞争的情况下，做出对自己有利的交易决策。因此，可以说MBO最大的风险是内部人交易问题，而解决内部人交易问题首先要解决信息的披露问题，也即信息的不对称性问题。
　　
　　三、MBO中国化过程中问题的对策研究
　　
　　随着实施管理层收购的国有或集体企业的增多，暴露出来的问题也越来越多。如何解决这些问题，探讨其对策，成为摆在我们面前的一项重要任务。MBO中国化过程中问题的解决需要多方面的方法和措施：
　　
　　(一)法律层面
　　由于我国法律法规方面的缺乏，造成对管理层收购行为缺乏相应的管理依据，在实际操作过程中出现了管理层自买自卖、人为压低国有产权转让价格、违规融资等问题。因此，一要完善有关管理层收购的法律法规，改变法律法规建设滞后于经济改革实践的状况；二要从立法的角度对我国的管理层收购活动进行规范、界定，尽快出台关于管理层收购的专门法规，明确规定有关的事项，使之有法可依；三要增加管理层收购活动全过程的透明度，加强信息披露制度建设，并实施严格的审计制度，以保障管理层收购活动的有序开展和企业产权制度改革的顺利进行。
　　
　　(二)技术层面
　　针对信息不对称问题，我们希望通过建立一种系统的方法, 即可操作性强的信息管理系统——MBO引擎，促使企业进入良性的MBO过程，减少违规行为的发生。MBO引擎的主体部分是完整的MBO活动经验与注重细节的应用方法、程序和工具，以及使之得以保存(通过文书、管理信息系统)、交流并在以后的MBO活动中发挥积极作用的资源配置与制度安排。MBO引擎的能力主要体现在：第一，MBO引擎具有迅速、有效完成MBO及整合阶段的组织能力，可降低违规活动的发生，保障企业利益和预期整合协同效应的尽早显现。第二，MBO引擎的构造有利于引发知识累积的规模效应——平均成本下降，整合能力加强。第三，MBO引擎可以用来检验企业实施MBO的可能性和实力，一旦被认可，可能得到市场的肯定与支持。
　　MBO引擎的构造需要依托专职专责的项目团队，管理层贯穿始终的积极配合，以及清楚的书面表达、信息系统建设及被广泛理解的商业模式。建立一种系统的方法以及普遍认同的模式，要耗费相当的精力、资金和时间，并且不同规模、不同经营领域以及不同经营战略的企业对这种模式的需要是不同的，但就长期来看，为了解决现状问题，从技术层面而言，MBO引擎对企业是必要的。
　　
　　(三)方法层面
　　MBO只是一种手段，它本身并不是目的，收购的最终目的是要对企业的后续发展有利，比如通过致力于企业内部的改革、经营业务的重组、降低费用和各种开支，以推动企业经营业绩的增长。MBO提供了合乎企业发展的产权结构，管理层进而通过经济手段整合企业内外资源，淘汰低效的管理方式，企业实际上存在较大的管理效率提升空间。
　　收购活动完成以后，管理层目标函数与公司股东基本一致。管理层既作为公司的管理者，同时又掌握公司的所有权，因此在设立目标时，从整体上确认企业的作业流程，追求全局最优，从核心流程和支持流程两个方面进行优化管理。核心流程方面包括：⑴管理活动包括计划、组织、协调、控制、用人等，确保作业流程以最小成本及时准确运行。改革管理方案，优化规章制度，有效地组织协调各部门工作，对产品质量、生产流程和员工绩效进行监督。⑵信息系统的作用是提高信息技术水平以确保作业活动和管理活动的完成。⑶物流作业活动要做到物尽其流，运用现代电子商务模式。根据经营战略和有别于竞争对手的产品和服务，构造独特的物流战略。支持流程方面包括人员培训、技术开发等，以支持和保证核心流程。
　　收购之后的整合也不能忽视公司文化的建设。一方面，沟通、融合并采取有效措施解构原有文化的不合理部分，进而初步整合；另一方面，创新再造，选择合适的切入点和目标模式，重构更合适企业的、融合了原有优势并有所发展的企业文化。根据原有企业文化的强弱，文化整合应注意速度和强度，找准切入点，在潜移默化中完成，这样有利于企业人心的稳定和长远的发展。整合能否成功，人是一个关键因素，管理层不仅要研究收购之后企业成员的积极性、创造力和素质，还需研究整个组织的凝聚力和向心力，使之形成整体的强大合力。
　　整合阶段的任务不仅仅是力求保持稳定，恢复正常秩序，而且还要抓住机会，利用过渡阶段的不稳定，推进一些可能与收购完全不相关的改革，这种改革可能在正常条件下很难进行，比如对企业从前冗余的组织结构进行调整和精简，还有一些被广泛认为是很必要而且早该发生的变革因各种各样的阻力而被搁置，而在收购的动荡中，这些阻力也许会小得多。整合阶段需权衡推进改革和保持稳定两项工作。
　　
　　 四、结束语
　　
　　MBO作为一种崭新的并购技术，并非适用于所有类型的企业。即使在西方发达国家，MBO也并非实现管理层与公司共同发展的唯一良策。对中国企业而言，MBO最大的魅力在于能理清企业产权，实现所有者回归，建立企业的长期激励机制。
　　MBO在我国还处于起步阶段，对它的进一步发展还需在收购手段及技术方法上加以改进完善，在制度上进一步规范，防止在此过程中出现国有与集体资产的流失。在实际应用中，企业需要综合考虑自身的行业属性、历史沿革、发展现状和市场前景等因素，全面评估收购的可行性，以保证收购的顺利进行和收购后企业的成功运作，以避免损害原公司投资者利益，产生新的公司治理问题。在国有经济的战略性重组和收缩的大前提下，实现国有资本从一般竞争性领域部门向战略部门集中，MBO的中国化过程还有待于进一步地探索和研究。
　　(天津外国语学院 管理学院)