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〔摘要〕汇率频繁而大幅的波动，迫使更多的从事国际贸易的企业开始使用金融衍生工具进行外汇风险管理。本文是对我国企业使用远期结售汇规避汇率风险的一次实证检验，通过分析发现，在所有使用远期结售汇进行外汇风险管理的企业中，进口企业和出口企业保值效果是不一致的，不同货币保值效果也不尽相同。对于呈现单边走势的货币，企业选择正确的结汇或售汇方向进行外汇保值是至关重要的，而对于震荡走势的货币，远期结售汇在结售汇两个方向都起到了很好的保值效果。
〔关键词〕外汇风险管理；远期结售汇；保值
中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1008-4096（2012）06-0048-06
一、引言
随着我国进出口额的逐年攀升，企业所暴露的外汇敞口逐年加大，人民币汇率的大幅波动导致进出口企业所面临的外汇风险与日俱增。汇率频繁而大幅度地波动，导致许多从事国际贸易的企业在核算收益和成本时面临着极大的不确定性。 近年来，我国外汇衍生品市场逐步发展，外贸企业不断参与，对我国企业金融衍生工具保值有效性进行研究，可以检验企业进行外汇风险管理的效果，分析外汇衍生品市场的作用。
从对金融衍生工具保值研究的相关文献来看，国外学者研究的更多一些，主要从金融衍生工具保值与公司价值的角度分析，包括Smith和Stulz［1］、Froot等［2］以及Geczy等［3］。这些研究结果表明，恰当运用金融衍生工具对提升公司价值有显著作用。Allayannis和Weston［4］ 检验了1990—1995年720家美国大型金融企业外汇衍生工具的使用以及对公司价值的影响，发现金融衍生工具的使用平均可以增加公司价值达4.87%。Carter等［5］采用航空业公司的数据进行分析发现，使用金融衍生产品进行套期保值的公司，由于降低了外部融资成本，公司价值可以增加12%—16%。
国内学者对金融衍生工具保值研究相对较少，吴晓［6］采用对角BEKK模型捕捉货币现货和期货市场的交互影响，从而刻画风险最小化套期保值比率的动态特征，结果表明，套期保值能减少汇率风险。顾卫平和邓雅勤［7］针对货币期货和货币期权研究时，在设定一系列假设后，得到的结论是货币期货合约能完全消除外贸企业的外汇风险暴露，而货币期权合约则不能，为外汇衍生品市场发展货币期货奠定了理论基础。徐晟［8］研究了对利率风险和汇率风险的同步套期保值，通过公式推导出最优套期保值比率，并采用国外数据得出结论，应该把利率风险和汇率风险视为一个整体并同步套期保值。国内学者的研究表明，金融衍生工具在规避汇率风险方面起到了重要作用，但研究的结果具有一定的局限性，相关数据均取自国外［9］。
二、研究方法和数据选取
本文检验我国企业远期结售汇外汇风险管理效果的思路是：在资金交割日，将当天第一个即期报价与企业锁定的远期汇率进行比较。在出口结汇交易中，如果约定的远期结汇价格高于交割日当天第一个即期结汇报价，则认为企业“盈利”；如果约定的远期结汇价格低于交割日当天第一个即期结汇报价，则认为企业“亏损”。在进口售汇交易中，如果约定的远期售汇价格高于交割日当天第一个即期售汇报价，则认为企业“亏损”；如果约定的远期售汇价格低于交割日当天第一个即期售汇报价，则认为企业“盈利”［10］。对于文中出现的“盈利”和“亏损”，并不是真实发生的盈利和亏损，虽然远期结售汇交易量每年都在增长，但仍有许多企业对远期结售汇保值效果进行质疑，本文通过将远期结售汇价格与交割日即期价格进行比较，是企业进行外汇风险管理与不进行外汇风险管理的一种比较，如果“盈利”，说明该笔远期结售汇外汇风险管理的效果好，如果“亏损”，说明该笔远期结售汇外汇风险管理的效果不好，进而分析保值效果好与不好的原因，提高远期结售汇的“盈利”水平。
中国人民银行在1997年正式批准中国银行可以开展远期结售汇业务，标志着我国远期外汇保值业务的开始，从目前的数据来看，远期结售汇业务是我国企业规避汇率风险的主要工具，占外汇保值交易90%以上的市场份额。在对远期结售汇进行分析时，选取的数据是从2005年7月到2011年底前发生的远期结售汇交易。由于数据来源限制，同时也为了保证数据真实有效，本文选取某国有银行在辽宁地区所有远期结售汇交易，同时剔除了展期和违约交易。数据包括出口远期结汇业务2 635笔，进口远期售汇业务2 073笔，结算货币主要以美元、日元和欧元为主。
〔关键词〕外汇风险管理；远期结售汇；保值
中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1008-4096（2012）06-0048-06
一、引言
随着我国进出口额的逐年攀升，企业所暴露的外汇敞口逐年加大，人民币汇率的大幅波动导致进出口企业所面临的外汇风险与日俱增。汇率频繁而大幅度地波动，导致许多从事国际贸易的企业在核算收益和成本时面临着极大的不确定性。 近年来，我国外汇衍生品市场逐步发展，外贸企业不断参与，对我国企业金融衍生工具保值有效性进行研究，可以检验企业进行外汇风险管理的效果，分析外汇衍生品市场的作用。
从对金融衍生工具保值研究的相关文献来看，国外学者研究的更多一些，主要从金融衍生工具保值与公司价值的角度分析，包括Smith和Stulz［1］、Froot等［2］以及Geczy等［3］。这些研究结果表明，恰当运用金融衍生工具对提升公司价值有显著作用。Allayannis和Weston［4］ 检验了1990—1995年720家美国大型金融企业外汇衍生工具的使用以及对公司价值的影响，发现金融衍生工具的使用平均可以增加公司价值达4.87%。Carter等［5］采用航空业公司的数据进行分析发现，使用金融衍生产品进行套期保值的公司，由于降低了外部融资成本，公司价值可以增加12%—16%。
国内学者对金融衍生工具保值研究相对较少，吴晓［6］采用对角BEKK模型捕捉货币现货和期货市场的交互影响，从而刻画风险最小化套期保值比率的动态特征，结果表明，套期保值能减少汇率风险。顾卫平和邓雅勤［7］针对货币期货和货币期权研究时，在设定一系列假设后，得到的结论是货币期货合约能完全消除外贸企业的外汇风险暴露，而货币期权合约则不能，为外汇衍生品市场发展货币期货奠定了理论基础。徐晟［8］研究了对利率风险和汇率风险的同步套期保值，通过公式推导出最优套期保值比率，并采用国外数据得出结论，应该把利率风险和汇率风险视为一个整体并同步套期保值。国内学者的研究表明，金融衍生工具在规避汇率风险方面起到了重要作用，但研究的结果具有一定的局限性，相关数据均取自国外［9］。
二、研究方法和数据选取
本文检验我国企业远期结售汇外汇风险管理效果的思路是：在资金交割日，将当天第一个即期报价与企业锁定的远期汇率进行比较。在出口结汇交易中，如果约定的远期结汇价格高于交割日当天第一个即期结汇报价，则认为企业“盈利”；如果约定的远期结汇价格低于交割日当天第一个即期结汇报价，则认为企业“亏损”。在进口售汇交易中，如果约定的远期售汇价格高于交割日当天第一个即期售汇报价，则认为企业“亏损”；如果约定的远期售汇价格低于交割日当天第一个即期售汇报价，则认为企业“盈利”［10］。对于文中出现的“盈利”和“亏损”，并不是真实发生的盈利和亏损，虽然远期结售汇交易量每年都在增长，但仍有许多企业对远期结售汇保值效果进行质疑，本文通过将远期结售汇价格与交割日即期价格进行比较，是企业进行外汇风险管理与不进行外汇风险管理的一种比较，如果“盈利”，说明该笔远期结售汇外汇风险管理的效果好，如果“亏损”，说明该笔远期结售汇外汇风险管理的效果不好，进而分析保值效果好与不好的原因，提高远期结售汇的“盈利”水平。
中国人民银行在1997年正式批准中国银行可以开展远期结售汇业务，标志着我国远期外汇保值业务的开始，从目前的数据来看，远期结售汇业务是我国企业规避汇率风险的主要工具，占外汇保值交易90%以上的市场份额。在对远期结售汇进行分析时，选取的数据是从2005年7月到2011年底前发生的远期结售汇交易。由于数据来源限制，同时也为了保证数据真实有效，本文选取某国有银行在辽宁地区所有远期结售汇交易，同时剔除了展期和违约交易。数据包括出口远期结汇业务2 635笔，进口远期售汇业务2 073笔，结算货币主要以美元、日元和欧元为主。