2008年国际金融危机后的十余年间,世界范围内极端风险事件频繁发生。从2011年“欧债危机”、2015年中国股市异常波动再到2018年中美贸易摩擦,极端风险事件似乎已经从“百年一遇”转变为“几年一遇”,在日趋常态化的同时,其影响的广度和深度也明显增强。作为诱发系统性金融风险的重要因素之一,尾部风险具有极强的破坏性,能够引发市场极端震荡并造成超乎预期的损失。如何对尾部极端风险进行有效度量、防范和化解已然成为现代金融风险管理的重要议题。除了测度尾部风险本身,厘清股票市场于金融系统内部的风险关联关系能够帮助识别风险传导渠道和扩散路径,有效防范系统性金融风险。研究股票市场尾部风险与宏观经济之间的关系也有助于投资者和监管当局全面深入地了解尾部风险的产生、来源和传染机制。而随着中国加快资本市场对外开放的脚步,来自国际市场的冲击、股市互联带来的风险传染效应等也将深刻影响实际尾部风险水平。因此,本文从尾部风险的角度出发,系统研究中国股票市场尾部风险的变化特征、来源及影响,以期为构建和完善我国金融风险防范体系提供重要的参考依据。首先,在简单回顾金融系统内部风险传递机制、宏观经济与金融风险的理论关系、金融自由化对金融风险的影响机制以及金融风险跨境传染渠道的基础之上,本文采用Massacci（2017）提出的时变超阈值模型测度中国股票市场的动态尾部风险,并简单分析了高尾部风险时期金融系统、宏观经济的具体表现以及国际股市联动情况。其次,结合Diebold＆Yilmaz（2012,2014）提出的溢出指数模型和滚动样本估计方法,本文构建了动态尾部风险溢出效应模型,并从金融系统内部出发考察了金融市场与金融部门之间跨层次的尾部风险溢出效应。研究发现,股票市场同各金融板块的尾部风险溢出效应显著:股票市场既是系统中最大的尾部风险输出者,也是最大的尾部风险接收者;既对金融系统稳定起到至关重要的作用,也显著受到各金融部门的影响。除了银行部门占据金融部门的尾部风险溢出中心地位以外,多元金融部门的影响力也在逐渐增强,并具有与股票市场最强的双向尾部风险溢出效应。虽然平均尾部风险溢出水平有限,但随着汇率市场化改革的推进,外汇市场的尾部风险传导能力正在逐渐提升。然后,本文考察中国股票市场与宏观经济体系之间的尾部风险传导关系,进而识别驱动股票市场尾部风险动态变化的经济因素。研究发现,中国股票市场与宏观经济变量之间存在显著的尾部风险溢出效应,且总溢出指数在危机时期显著提高。同时,股票市场是系统中的尾部风险净接收者;国际原油价格、货币政策的变动等均对股市的尾部风险水平产生重要影响,是中国股票市场尾部风险的重要来源。经济政策不确定性是系统中最大的尾部风险净输出者,与股票市场之间的尾部风险溢出效应也正在逐渐增强。随着沪港通拉开中国新一轮高水平对外开放的序幕,中国与世界的联系进一步加强。本文以上证综指为实验组,全球其他重要股票指数为控制组,运用Hsiao et al.（2012）提出的非参数面板数据政策评估方法研究沪港通对中国股市整体尾部风险水平的影响。研究发现,沪港通在短期内对沪市整体尾部风险水平具有显著的放大作用,并对上证180指数和上证380指数代表的不同类型股票具有异质性影响,凸显了资本市场开放进程中重视防控极端风险的必要性。相反,作为发达的资本市场和国际金融中心,中国香港市场的尾部风险水平在沪港通开通后显著降低。这说明资本市场开放积极效应的发挥需要有完善的制度安排、良好的市场环境等作为有力支撑,发达资本市场的经验值得借鉴。除了金融系统内部关联、宏观经济变动以及政策制度实施等影响因素以外,资本市场开放后与国际股市联动性增强也可能显著影响中国股市的尾部风险水平。因此,本文进一步对中国同国际重要股票市场之间的尾部风险传染效应展开研究。实证结果表明:国际股票市场的尾部风险平均有一半以上可归因于市场间的尾部风险传染效应;国际尾部风险传染效应在危机时期显著增强,其风险传染结构也具有明显的时变特征。美国是样本范围内最大的尾部风险净输出者,是国际市场极端风险的重要来源之一。开放程度相对较低的中国内地市场则具有最低的双向尾部风险溢出水平,并长期保持尾部风险净接收者的地位。随着近年来资本市场对外开放的推进,中国内地市场双向尾部风险溢出效应均显著增强,尾部风险输出与接收水平之间的差距缩小。这既体现了国际化程度的提高,也反映出风险联动的隐患。值得注意的是,2018年出现的中美贸易摩擦使得美国对中国内地市场的尾部风险溢出水平急剧攀升,甚至远超金融危机时期,其潜在危害不容小觑。影响机制分析的结果显示,国际股市间的尾部风险传染效应可以较好地由经济基础说和市场传染说来解释,并受到美国经济政策变动的影响。最后,在理论分析、现实考察和实证研究的基础上,本文从完善尾部风险测度体系、防控金融系统风险共振、协调经济金融发展关系、坚持实施更高水平的对外开放以及防范国际风险传染的角度给出了政策建议。总的来说,本研究在有效测度尾部风险的基础上,致力于从金融系统内部、宏观经济变动、政策制度实施和国际股市关联等角度来识别驱动股票市场尾部风险动态变化的重要因素,了解中国股市尾部风险产生的影响。这不仅有助于加深理解尾部风险的来源、传导路径和影响机制,还为完善我国金融风险防控体系提供了重要的参考依据。