货币政策有效性问题是货币经济学研究的中心问题，而货币政策的真实效应又处于货币政策有效性问题研究的核心地位。　　 考察货币政策效应必须首先明确货币政策有效性的内涵。理论上而言，不同的货币政策目标决定货币政策有效性的不同内涵，经济稳定(就业稳定)和物价稳定是经济学界公认的货币政策两个最基本目标，但在现实中，经济学家们在谈到货币政策有效性问题时，主要是从货币政策经济稳定目标出发，强调货币政策真实效应的大小和稳定经济的能力。　　 我们认为，货币政策有效性至少包括两层含义：理论有效性和实施有效性，而理论有效性是货币政策有效性的基础，所以，研究货币政策有效性问题必须首先研究货币政策的理论有效性问题，而研究货币政策理论有效性问题也就是要研究货币政策的真实效应，可以说，对货币政策真实效应的研究是货币政策有效性研究的基础和关键。　　 西方经济学界已形成关于货币政策效应的基本共识：第一、货币政策在短期具有大而持续的真实效应(货币政策对真实产出和就业具有大而持续的影响)，但是，货币政策的长期效应体现在物价水平的变动上，不能利用货币政策追求长期的经济增长目标(特别是持续超出经济潜在生产能力的增长目标)；第二、货币政策属于短期需求管理政策，货币政策对产出和就业等实际变量的调控效应是通过对总需求的调控效应实现的，货币政策真实产出效应的大小决定性地取决于货币政策对总需求的调控能力，而货币政策对总需求的调控效应取决于经济中价格粘性的程度。　　 那么，我国货币政策的真实效应如何?回答这个问题不能直接照搬西方经济学界关于货币政策真实效应的理论结论。西方经济学界关于货币政策真实效应的共识建立在两个基本的前提条件上：一是完善发达的市场经济(西方货币政策研究是以发达市场经济为对象的)；二是制度稳定性假设，不存在制度不确定造成的经济主体行为的变动性对货币政策真实效应的干扰。在我国，一方面，我国市场经济体制尚处于建立和不断完善过程中，我国经济还不是发达完善的市场经济，体制转轨是我国经济的基本特征；另一方面，与体制转轨相伴随的是，与经济主体利益相关的各项制度都处于动态变动之中，制度变迁通过对经济主体行为方式的影响会强化或削弱货币政策调控总需求的效应。　　 研究我国货币政策效应必须做到以下几点：第一、研究我国货币政策效应必须充分考虑制度变动的影响，制度的变动通过改变经济主体目标函数、预算约束条件和预期对其行为方式产生决定性作用，从而决定了货币政策调控总需求和真实产出的能力；第二、研究我国货币政策效应，必须重点研究货币政策能否以及如何对消费和投资发挥调控作用，从总需求的构成来看，我国总需求主要由消费和投资构成，我国货币政策效应取决于货币政策对消费和投资的调控效应；第三、研究我国货币政策效应必须深入考察汇率制度对货币政策效应的制约作用，从商品市场和资本市场交易规模来看，我国经济开放程度都达到了相当高的水平，对于开放经济而言，汇率制度是影响货币政策效应的重要因素，所以，必须从开放经济角度研究我国汇率制度及其发展对货币政策调控总需求效应的可能影响；第四、对我国货币政策效应的研究结论必须能对我国货币经济现象提供比较合理的解释。　　 因此，我们按照“制度变迁-经济主体行为方式变化-对货币政策反应方式变化-货币政策效应”的逻辑思路，基于经济主体最优行为选择，分别考察我国货币政策对总消费、总投资进而总需求的调控效应，同时结合我国经济开放程度日益提高的事实，深入分析汇率制度对我国货币政策调控效应的制约作用，并从价格粘性和因果关系角度对我国货币政策的总量效应进行分析，据此判断我国货币政策变动(货币供应量和利率变动)能否对产出和就业等实际变量产生重要的实质性影响，对我国制度变迁条件下货币政策效应做出总体判断并提出改进措施。　　 相关数据显示，我国货币政策表现出消费效应不足的特点。我们通过分析我国收入分配制度和社会保障制度变迁条件下消费者行为特征，构建了一个符合我国消费者行为特征的两代理人消费行为模型。模型分析发现：随着收入分配制度和社会保障制度改革的日益深入，我国居民收入差距日益扩大，形成了高收入者和低收入者的分化，降低了居民消费倾向，使得低收入者消费和高收入者的一般消费对货币政策反应的敏感度下降。另外，高收入者和低收入者拥有不同的目标函数和预算约束条件，从而具有不同的行为选择模式。市场化改革使得原来实物性、福利性收入转变为广大低收入家庭的大额“必需品”支出，为了在计划期间完成对大额“必需品”的购买，大多数家庭必须首先实现一个较高的“刚性储蓄目标”；与此同时，对低收入家庭而言的部分大额“必需品”成为高收入家庭的“投资品”，降低利率和增加货币供应量的扩张性货币政策会引发对大额“必需品”价格膨胀的预期，高收入家庭最优选择行为造成其增加对“投资品”的购买，引发大额“必需品”价格上升，从而强化了低收入家庭对大额“必需品”价格膨胀的预期，扩张性货币政策通过影响大额“必需品”价格和价格膨胀预期对高低收入家庭消费都产生抑制作用，从而弱化了货币政策刺激居民消费的效应。　　 与货币政策弱消费效应形成鲜明对比的是，我国货币政策表现出超强的投资效应。通过分析我们发现，我国经济中与投资主体相关的制度变迁特征突出地表现在两个方面：一是国有企业市场化改革的不彻底和集体企业模糊产权制度长期存在，公有制企业“预算软约束”问题没有得到根本解决；二是具有比较规范产权的、追求利润最大化的非公有制企业的快速成长，经济体系中的市场投资理性增加。　　 国有企业改革并没有改变国有企业与政府之间特殊的产权关系，改变的仅仅是国有产权的实现方式，即国有企业对国家财政的“预算软约束”转变成了对政府干预下银行贷款的“预算软约束”。集体企业模糊产权制度使得其与地方政府干预下地方金融机构贷款之间也存在一定程度的“预算软约束”。对自我积累能力不足且追求规模扩张的公有制企业而言，投资的主要限制因素是政府干预下银行贷款的可获得性。在我国公有制企业对银行贷款“预算软约束”问题没有根本改变的条件下，中央银行调整货币供应量和银行贷款利率以刺激投资的货币政策意图与政府追求经济增长目标的动机具有惊人的一致性，所以，在我国到目前为止的整个经济改革过程中，货币政策调控公有制企业投资具有立竿见影的效应，货币政策对公有制企业投资具有强大的调控效应。　　 非公有制企业有比较规范的产权结构和明确的所有权主体，其经营基本目标是追求利润最大化，其投资行为符合利润最大化的市场理性。投资成本、投资预期收益率和净财富是非公制有企业投资的主要决定因素，货币政策对非公有制企业投资行为的调节主要依赖市场机制，而不是行政干预。非公有制企业投资对银行贷款利率变动更加敏感，利率政策对非公有制企业投资具有显著的调控作用，相反，货币供应量变动对非公有制企业投资的调控效应要显著低于对公有制企业投资的调控效应，货币供应量变动对非公有制企业投资只具有较弱的调控效应。　　 随着我国经济开放程度和国际化水平不断提高，固定(和浮动不足的)汇率制度对我国货币政策效应的制约作用越来越大。在借鉴新凯恩斯主义综合模型基本分析方法的基础上，我们构建了一个粘性价格条件下的，融合了经济主体理性预期和最优选择行为的动态跨时一般均衡模型，分析了不同汇率制度与资本市场不同开放程度组合下的货币政策效应问题。　　 分析发现：在固定汇率制度和资本市场完全管制条件下，利率政策对本国商品总需求的调控效应要小于封闭经济条件下的调控效应，也小于浮动汇率和资本市场完全开放条件下的调控效应，因此，那种认为通过固定汇率和资本管制可以提高本国货币政策独立性和调控能力的观点是值得怀疑的；而在固定汇率制度和资本市场完全开放的条件下，本国货币政策将完全丧失其独立性，国内利率只能随着外国货币政策变动而变动，以维持固定汇率下的利率平价；在固定汇率制度和资本市场管制逐步放松的情况下，国内货币政策的实施会越来越受到国际资本市场流动性增加的制约，国内利率变动将越来越符合利率平价规律，货币政策的独立性和对本国经济的自主调控能力会被不断削弱。对理论模型的计量检验支持了理论分析结论。　　 在我国，由于存在较强的价格粘性，货币政策在总体上对总需求进而实际产出具有重要的调控效应，但是，在制度变迁的环境下，我国货币政策的调控效应在结构上具有不平衡性，表现为货币政策的弱消费效应和强投资效应，同时，我国货币政策效应还受到汇率制度的制约。根据研究的基本结论，我们提出改善我国货币政策效应的政策建议是：一、通过相关政策配合，提高货币政策的消费效应；二、实施稳定的货币供应量增长率政策；三、提高人民币汇率浮动幅度以稳定升值预期；四、深化国有企业改革，提高市场投资理性，提高利率政策的投资效应；五、加快利率市场化步伐。