2020年中央经济工作会议要求,“抓实化解地方政府隐性债务风险工作”。因此,挖掘地方政府债务成因,优化政府债务经济效应,平稳化解地方债务风险,对维护我国经济稳定和社会高质量发展至关重要。由于制度和现实差异,我国地方政府债务在多方面与其他国家存在差异,例如举债方式、资金用途、还款来源等。这些差异不仅影响我国经济发展,更牵涉民生幸福和社会稳定。特别是2008年后逐渐发展壮大的地方政府以地融资债务,这类债务源于土地、用于土地、偿于土地,属于我国地方政府隐性债务重要内容,具有规模大、隐蔽性强、风险隐患大等特征。国内外现有研究对我国地方政府以地融资债务形成的成因和特征,防范化解以地融资债务的风险方面做出了大量研究和探索,但大多从政府视角出发,多采用制度主义分析框架,而债务是市场信贷供给双方的交互行为,大多研究忽略了金融因素对以地融资债务的推动作用。防范化解政府债务风险,既要从债务方——政府出发进行研究,更要从债权方——金融出发进行深入挖掘。我国以地融资债务经历了“探索-发展-规范-融合”曲折历程。改革开放后,我国金融市场进入高速发展期,建立了相对完备的金融市场体系。同时,地方政府依托国土资源支配地位,在以公有制为主体的市场经济中发挥越来越重要的作用。地方政府的以地融资债务,多大程度受金融影响而扩张?金融信贷介入以地融资债务的程度有多深?以地融资债务的金融成因是以怎样的机制发挥作用的?有序宽松下的货币政策将如何进一步影响政府以地融资债务?以地融资债务扩增的风险影响是怎样的?解答这些关键问题对我们更深刻地认识财政资源分配职能具有重要意义。为此,本文在国内外已有研究基础上,运用国际上通用研究方法对我国地方政府以地融资的债务形成和影响进行全面系统研究,以期完善有关政府债务基本理论,对我国土地开发、房地产改革、防化债务风险、推进金融“脱虚向实”等各方面实践工作提供科学合理的政策建议。本文共八个章节,遵循“提出问题-综述文献-展示理论-分析案例-模型研究-实证检验-影响机制-政策建议”的思路对我国以地融资债务的成因及影响展开研究。各章主要内容安排如下:第一章对本文所选题材的背景和目标、方法和思路等进行介绍,主要基于以地融资债务的现实情况引入研究,阐述研究的理论意义、实践意义和主要创新点。第二章是文献综述。首先,本文梳理了国外地方政府债务研究脉络,包括马斯格雷夫和布坎南二位财政学者对“政府是否应该举债”问题的不同见解,回顾了二者对政府官员和政府职能的不同认知,以及不同认知衍生出对政府债务的不同哲学理念。再对地方政府债务产生哪些经济效应进行了分类梳理,例如政府债务是否挤出私人投资,是否推动经济增长等,然后回顾了国外财政理论对政府债务的政策性管制措施。后半部分对中国地方政府债务研究进行综述,按隐性债务这一社会现象的时序发展,分为早期、中期、近期三个阶段。主要回顾了两派学者对中国地方政府债务成因观点:财政压力学说和以地引资学说。总结出我国学者对地方政府债务成因的几个具体成因解释:制度因素、激励因素等。最后综合阐述了近年来所使用的DSGE框架和基于城投公司微观数据的计量实证前沿方法。第三章阐释地方政府以地融资债务的基础理论。本章将地方政府债务理论按还款方式分别归类为财政支出乘数理论、李嘉图等价定理两个相对经济理论,研究论证不同应债方式对以地融资债务经济作用的不同效应。再基于博弈论模型,对地方政府向举债推进项目具有再融资倾向进行模型化演示,研究发现地方政府、金融机构、项目经理在项目失败情况下,仍有借贷倾向,确保项目发挥正外部性,隐性举债推进项目的预期将使项目经理人对预算资金使用漫不经心,引发资金使用的预算软约束问题。最后,本章建立了地方政府和中央政府针对“转移支付”的序贯博弈模型,推证发现地方政府对中央政府的重要程度决定了中央救助预期,地方政府可以通过积极申请国家级项目,设立国家级开发区等方式增强自身在中央的显示度。而中央政府的隐性担保和救助预期,来源于地方政府获得中央政府公共池资源的救助,会降低地方政府即期支出的相对成本,使地方政府在项目启动时大规模举债。第四章使用以地融资债务的典型案例进行分析。作者对金融机构、财政局等债务实践部门开展实地调研,咨询实务专家意见,挑选出典型案例:Z市H集团及S商务区土地开发进行案例分析。第四章首先介绍Z市经济、财政、债务情况,将近年新《预算法》执行后Z市财政情况进行说明,选取Z市国有企业H集团作为案例,从微观个体具体操作实例研究以地融资债务如何形成。具体是国有一级开发公司如何利用政府土地授权协议举债,如何拆迁平整基建,如何移交熟地,如何进行远期结算的全过程进行了详细展示。按照案例分析方法,从操作流程、优点、缺点、风险、对策5个方面进行总结,并发现地方政府以地融资债务存在“借新还旧”特征,形象展示地方政府在财政预算之外使用国企举债的原因。案例分析得出结论,地方政府以地融资债务是正常的社会现象,是中国社会发展到一定阶段的必然产物,应继续围绕要素“市场化”改革,推进地方政府以地融资的债务治理。第五章是金融视角下的基础模型。本章参考前人设定,使用DSGE模型,考察各部门债务率如何通过上下游链条影响地方政府以地融资债务。本章将购房者、房地产开发商、政府三个部门的债务冲击引进DSGE模型,使用我国宏观经济数据估计模型关键参数,进行方差分解和脉冲响应,得出结论:购房者、房地产企业的杠杆率,和地方政府面临的杠杆率等是地方政府以地融资债务的核心外生成因。结论指出,地方政府以地融资债务,实际上是围绕房地产债务的上游举债操作。地方政府类似一个生产要素的垄断供应商,在一级市场、二级市场拥有排他性垄断权力,因此作为唯一土地资源供应商,必然受整个产业链条下游债务率影响,上游能否举债,很大程度取决于下游的举债能力。第六章是计量实证研究。本文搜集公开年鉴数据、国泰安数据、Wind金融终端数据数据,检验我国各城市2008～2017年10年间,债务率升高是我国地方政府以地融资债务的显著成因。本章指出,地方政府以地融资债务存在较大“粘性”,举债的债务和上期债务显著正相关。本章实证结果不仅支持了之前的章节结论,即金融杠杆率是致使地方政府形成以地融资债务的重要原因,还发现了我国地方政府以地融资债务存在“自发增长”自我强化机制。这与案例分析形成前后呼应,用数据证明了“借新还旧”显著存在。以上结论通过稳健性检验得到巩固。从计量实证结论看,必须从杠杆率根源上把控治理好我国地方政府以地融资债务。第七章基于主体决策和模型分析,按顺序得出地方政府以地融资债务风险。包括:为避免以地融资债务违约,地方政府对房地产政策存在决策硬约束,主动规避使房价、地价下跌的政策,自发选择稳房价的经济决策,形成政府决策的“单向棘轮效应”;以地融资债务赋予官员实现激励的机会,提高政治目标达成概率,以地融资债务扩张将软化政府财政约束效力;以地融资债务如何影响企业投资决策,取决于人民银行的货币政策宽松力度和精准度,并不是唯一的正向负向影响;以地融资债务对居民影响,以居民是否有理性预期为准;以地融资的债务是否引发财政风险和公共风险,取决于既定投资政策下的中央银行货币政策和金融机构盈利政策选择。第八章是结论与政策建议。在回顾前期章节结论基础上,本章提出了几点政策建议。继续推动土地要素市场化改革;更加合理地划分财政和一级开发商责任边界,建立制度约束,并从司法解释角度优化地方政府债务边界和责任判定;更加广泛地运用市场约束,在金融端建立债务资金的放款、用款约束机制;建立财政的动态风险预警和评估机制;建议财政、金融工作必须加强协调配合,提高两个政策的协同配和能力,保持对经济恢复的必要支持力度,最终用好宝贵时间窗口,实现社会经济全面协调发展。本文的主要结论可以概括为以下三个方面:一、金融信贷的快速发展及随之社会杠杆率提高是我国地方政府以地融资的重要成因。由于地方政府垄断土地一级开发,存在较强金融势能,在多方位内生因素和金融外生因素协同作用下,地方政府以地融资债务得以加速发展。二、以地融资债务起源于政府土地一级开发需求,存在不受财政预算约束优点,使土地一级开发更便捷快速,但相应存在委托代理关系的“道德风险”和“逆向选择”,债务人存在依赖地方财政“公共池”倾向。三、我国地方政府以地融资债务存在较大“粘性”。为了土地一级开发而举借的债务存在较大比例的“借新还旧”,过往债务会扩大现期债务,以地融资债务正处于自发增长阶段。四、以地融资债务风险的防范化解必须协调金融监管、金融机构和金融政策相互配合,综合运用土地市场化改革、明晰政企权责边界、管制债务资金、优化主体激励等手段从根本上改变以地融资债务的驱动因素。本文创新点体现在以下几个方面:1.理论分析框架的创新:DSGE模型通常用于货币政策和供需变动对宏观经济变量冲击的研究,本研究将政府举债行为引入模型框架,新理论分析框架一定程度将金融和政府债务实现同框架分析,实现紧密贴合城市土地国有基本制度背景的创新。通过分析政府债务的形成机理和对市场资源配置的影响机制,从图形上展示政府债务对我国可视化的经济效应,为有效利用、管控政府债务提供新的理论依据,是公共财政领域政府债务问题的有益拓展和深化。2.研究视角与研究内容的创新性:现有研究大部分集中于政府内生因素视角进行研究,由于数据限制,通常将土地要素与以地融资债务主体的关系做简化设定,忽视了地方国企作为“一级开发商”,举债参与信贷配置、土地整备、住房生产的经济功能,这种简化在某种程度上阻碍了对以地融资债务扩增微观原因的深入研究。本文从金融机构视角深入挖掘国有企业为代表的授权“一级开发”举债过程,修正过去将政府和国有企业简化的研究假设,在此基础上构建理论分析和实证分析,改进模型,并利用数据验证本文研究结论,进而识别政府债务快速扩增的核心路径,全方位阐释政府债务影响现实经济的内在机制,为未来中国政府债务政策的引导与设计提供新的思路和框架。3.研究方法的创新性:通过多次实地调研金融机构获得相关文件,在实务操作基础上总结出以地融资债务资金的“资本化”现象,以及具有时序“粘性”特征。另外,作者利用机会参与一线城市区县级财政局调研和驻点工作,通过访谈地方财局预算科、投资科、监督科等政府投资核心科室,获得基层财政工作和发改相关项目投资工作的部分资料和业务文件。最终将以上实践经验应用于本文研究。采用一阶差分GMM模型和系统GMM模型进行数据回归,识别债务成因和特征,在方法上具有一定的创新性。