传统的资产定价模型的核心逻辑是超额收益的产生是由于存在系统性风险,系统性风险的衡量是市场关注的焦点。市场风险作为系统性风险的一种,往往会给持股人带来灾难性的打击。而如何衡量这种市场风险,同时是否能够用来指导资产定价是本文研究的核心问题。在传统的资产定价模型中,市场超额收益率（Rm-Rf）仅衡量了市场风险的一阶表达,然而β系数中所包含的市场波动率作为市场风险的二阶表达,也与股票预期收益率相关。而波动率指数IVIX作为市场真实波动率的有效测量,其相关特征包括一般水平IVIX、期限结构DIVIX、偏度SKEW和峰度KURT可以作为衡量市场风险的二阶及四阶特征,因此可以将其引入到资产定价模型中。2015年2月9日,上交所正式上市了上证50ETF股指期权,与此同时发布了中国波指IVIX,这是我国首只根据真实交易数据制定的隐含波动率指数。作为反映投资者情绪和市场风险水平的重要指标,中国波指IVIX给国内投资者带来了一种全新的市场风险度量工具。回顾国内外与波动率指数的相关文献可以发现,国外单独研究波动率指数水平对预测股票收益率的文献有很多,但将波动率指数引入资产定价模型的研究较少,最新的只是将波动率指数的一般水平引入到Carhart四因子模型,同时波动率指数的其他特征包括期限结构、峰度、偏度的预测性研究较少,也没有较为科学严谨的数学证明。国内由于中国波指起步较晚,研究仍处于起步阶段,因此基于国内市场的数学研究波动率指数与股票回报率的关系具有相当的迫切性和必要性。文章设计方面,首先本文基于Heston（1993）的两因子随机波动模型,提出价格风险溢价系数λ与方差风险溢价系数λV的相关假设:λ=-δλV,理论证明波动率指数一般水平IVIX、期限结构DIVIX同股市预期收益率存在正相关关系。然后本文构建波动率指数的一般水平IVIX、期限结构DIVIX、偏度SKEW和峰度KURT四个因子,并将其引入Fama-French最新的五因子资产定价模型,通过Fama-Macbeth的面板回归模型和GRS检验测试波动率指数因子是否具有显著性。具体数据方面,本文选择了 2015年3月至2019年2月间的非金融行业的非ST上市公司作为样本,由于2018年初中国波指IVIX停更,因此本文根据美国芝加哥证券交易所CEOB公布的VIX编制方法拟合中国波指IVIX,结果与前期中国IVIX走势基本一致。实证结果表明:在我国的A股市场,波动率指数一般水平IVIX和偏度因子SKEW存在显著的负风险溢价,期限结构因子DIVIX存在显著的正风险溢价,峰度因子KURT的显著性较差,同时根据Fama-Macbeth的截面回归结果可以发现,因子模型的R2从五因子模型的0.8369提升至0.9183。因此波动率指数因子所衡量的市场风险因子是能够帮助定价的系统性风险因子,引入波动率指数因子后的Fama-French三因子与五因子修正模型有助于提升资产定价模型的解释力度,同时模型具有较强的鲁棒性。值得注意的是,波动率指数一般水平IVIX的负溢价效应与本文的理论证明和国外股市的实证结果相反,可能原因在于国内市场波动率指数异常的上扬会加剧投资者的恐慌心理,市场的不理性或抛售的踩踏效应导致短期内股票的非理性下跌。