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摘要:以上市公司业绩预告或盈余公告日的数据计算隐含相关收益率并构造投资组合,研究已公告公司的盈余信息对行业内未公告公司股票价格的影响,可以发现市场在信息传递过程中存在反应不足并产生“异象”,这一“异象”可认为是盈余公告前的价格漂移。
关键词:盈余公告;价格漂移;反应不足;交易成本;隐含相关收益率
中图分类号:F830.91 文献标识码:A 文章编号:1003-3890(2009)11-0023-04
一、引言
有效市场假说(EMH)认为,股票价格会对市场信息作出快速反应,因此信息公告后,不会出现明显的收益预测力和超额收益机会。但是市场上存在着众多违反这一假说的“异象”,其中最著名的一例便为盈余公告后价格漂移(PEAD)。Ball和Brown(1968)[1]首次发现该现象,认为公司盈利公告后股票价格依然存在按未预期盈余方向持续漂移的趋势。从本质上讲,这一趋势是股票价格没有对盈余公告迅速作出反应,即市场在信息传递中存在反应不足。之后,大量的实证研究对这一异象进行了检验,证实PEAD效应始终存在,并依然有力地挑战着“有效市场”范式(Fama,1998)[2]。
可见,PEAD效应作为一种“异象”,其揭示的价格惯性,在本质上只是公告公司对自身盈余信息的“非理性”反应。事实上,由于同行业各公司受相似的经济力量的驱动,各公司的基本面具有很大的相关性。因此,一个公司盈余公告的发布不仅影响公司本身的股票价格,导致PEAD效应,而且对同行业的其他公司都有影响。那么这一影响是否如PEAD效应一样,也是“非理性”反应?为此,笔者针对每个季度各公司依次发布盈余公告这一过程,动态地研究了同行业中已公告的盈余信息对还未公告公司股票价格的影响,从而验证上述设想。
二、文献综述
40多年来,在金融学和会计学领域,对PEAD现象的研究经久不衰。纵观国内外的研究,大量的文献从一开始的PEAD现象验证深入发展到如今的成因解释(Ball、Brown,1968;Mendenhall,1991;吴世农,2005;孔东民,2007;陈国进,2008)。[1] [3] [4] [5] [6] 但是这些研究一直局限于盈余信息对发布公司自身股票价格的影响上,除了Ramnath(2002),很少有文献系统性地研究同行业各公司公告信息的相互关系,尤其是已公告公司的盈余信息对还未公告公司的影响。
Ramnath(2002)[7]针对428家上市公司,运用事件研究法研究了各季度最先公告的盈余信息对行业内所有公司的影响。发现这一信息能预测相关公司的收益,从而证明市场存在反应不足。但是,Ramnath的研究并没有剔除最先公告的盈余信息对发布公司自身的影响,因此其研究中存在PEAD噪音。同时在Ramnath研究的事件窗口内,由于有其他公司不断发布新的盈余信息,而这些信息同样会作用于各自的公司,那么事件期内股票价格会同时被自身公告信息和相关信息所驱动。因此通过最先公告的盈余信息分析市场的反应不足,本质上很难区分这种不足是受相关公司盈余信息的影响还是由PEAD效应作用的结果。
作为对Ramnath(2002)研究的改进和发展,笔者的目的在于动态地分析各季度内已公告的盈余信息对同行业其他还未公告公司的影响。由于已公告的公司具有强烈的PEAD效应,因此,当某一家公司发布盈余信息时,研究其横截面相关性,必然剔除该信息对同行业所有已公告过的公司以及公告公司自身的影响。随后,当下一家公司发布盈余公告时,重复上述过程。直至该季度所有公司公告完毕。因此,笔者研究的这一信息传递过程是个不断消除PEAD效应,同时不断地由新信息替代旧信息,而新信息连续扩散的过程。
三、研究设计
如何衡量盈余公告信息对其他公司的影响?笔者通过设计隐含相关收益率,并以此为基础构造套利组合,同时经过资产定价的测试观察各投资组合的表现。
(一)隐含相关收益率的计算
首先,以盈余公告为事件,选取公告前后1个交易日为时间窗口,计算每个股票在每一时间窗口的平均超额收益率在第(T+1)期,为衡量盈余公告信息对其他公司的影响,通过行业内收益率的横截面的相关性来描述这种关系,而从长期来看,这一作用关系也体现在按历史数据计算出来的AARi协方差中。因此,量化上述因果关系并通过代数变换,便得到隐含相关收益率的计算公式。
其中,IRj,T+1为(T+1)季度公司针对行业内其他公司的盈余公告而作出反应,从而产生的隐含相关收益率;ERi,T+1为(T+1)季度公司在盈余公告日的超额收益;Ri、Rj为AARi的均值。
最后,上述的设计假设每1个交易日只有1个公司发布公告,事实上,存在多家公司在同一天公布盈余信息的现象,为此修正公式(1),赋予多家公告公司不同的协方差权重。
(二)组合构造及风险测试
笔者运用日历排序法,假设在(T+1)季度,某公司在交易日τ发布盈余公告,为此,根据公式(1)计算出同行业所有未公告公司的隐含相关收益率(IRiτ),并以此为标准按大小划分5个组合。对于每一组,按市场流通价值权重,分别计算从(τ+1)日开始到下一个公告日?灼出现(含?灼)为止的购买并持有组合收益率。而对于下一公告日?灼,由于盈余信息发生改变,为此需重新计算隐含相关收益率,并构造?灼期间的组合收益率。但是,为消除公认的盈余公告后价格漂移(PEAD)现象,组合重新构造时,之前已经盈余公告过的公司,在计算隐含相关收益率时均予以剔除。
在计算出5个组合以及买入最高、卖出最低(隐含相关收益率)套利组合的月收益率序列后,笔者采用资本资产定价模型(CAPM)、Fama and French的三因素模型[8]、Carhart(1997)[9]的四因素模型分别对其进行资产定价测试。
四、数据来源与样本选择
笔者研究的股票交易数据来自CSMAR_T子数据库,期限为2003年4月1日至2008年6月30日。同时,初步筛选所有的A股数据为样本,并剔除ST或PT及在事件窗口期交易数据缺失的股票,最终得到1 381家上市公司样本。而盈余公告数据来自Wind财务数据库,包括1998年中报到2008年第一季度报告。由于业绩预告传递的信息比正式盈余公告更为及时,因此,当存在预告信息时,同期的盈余公告数据被预告信息所代替。最终获得33 996个公告样本,其中预告数据为9 078个。
由于笔者研究行业内已公告的盈余信息对还未公告公司股票价格的影响。为此,笔者根据中国证监会颁布的《上市公司行业分类指引》把样本公司分成30个行业,分别为:农林牧渔、煤炭石油、食品、酿酒、纺织服装、造纸印刷、化工、橡胶塑料、电子信息、钢铁、有色金属、机械、交通设备制造、仪电仪表电器、生物制药、供水供气、建材、建筑、运输物流、通信、计算机、批发、零售、贸易经纪代理、金融、房地产、社会服务、住宿餐饮、教育传媒、综合。
五、实证研究
(一)组合表现度量
根据上述研究方法及样本数据,通过计算隐含相关收益率,笔者分别得到5个组合及买入最高、卖出最低的套利组合(如表1所示)。
可以看到,最低隐含相关收益率的组合,即组合1每月能赚取189个基本点的超额收益,但是统计上的显著性很低(t=1.16)。比较而言,具有最高隐含相关收益率的组合(组合5)每月超额收益为367个基本点,且较显著(t=2.52)。而买入最高、卖出最低的套利组合每月获得的超额收益为178个点,统计上最显著(t=3.20)。而且这一套利组合经CAPM、三因素和四因素模型风险调整后,显著性不变。
上述结论证实,已公告的盈余信息对还未公告公司的股票价格的确存在预测力,因而在这一信息的传递过程中,市场存在反应不足。同时,由于笔者对盈余动量效应和PEAD效应进行了控制,因此这一反应不足是继PEAD效应后,又一“有效市场异象”。而且这一“异象”显然不能被三因素、四因素模型所解释。
进一步观察组合1到组合5,有趣的是,月超额收益呈现依次递增现象,从最低的189个基本点到最高的367个基本点。因此,笔者认为,隐含相关收益越高的组合,越有可能获得较大的收益。
(二)反应不足与交易成本解释
实证研究可以看到,市场在盈余信息传递过程中存在反应不足。为什么会产生这一现象?相对于国外学者关注于交易者的“有限注意”心理特征(Cohen,Frazzini,2008)[10]以及国内学者在研究PEAD效应时,基于投资者心理偏差(吴世农、吴超鹏,2005)[4]及有限套利(孔东民,2008)[11]角度,笔者从新的视角——交易成本对其提供直接解释。
为此,在每个季度,对公告公司按公告时间的先后,分成5组,其中组合1是最早发布公告的前20%公司,组合5是最晚发布公告的后20%公司。对每个组合,笔者分别计算Amihud非流动性成本[12]。发现从组合1到组合5,交易成本依次递增,而且测算买入最晚、卖出最早的套利组合,其交易成本在经济、统计上均较为显著(t=3.52)。
根据上述分析,笔者认为在市场信息的传递过程中,由于交易成本递增趋势的存在,限制了市场的交易活动,阻碍了股票市场价格发现机制的作用,使得已公告公司的盈余信息越来越不能及时地被未公告公司所反应。结果,市场出现强烈的收益预测力,从而导致了盈余信息的缓慢扩散效应。而这一效应或市场反应不足的出现正是根源于交易成本。
六、结论
笔者基于上市公司业绩预告和正式盈余公告数据,通过隐含相关收益率的计算,系统地研究了已公告公司的盈余信息对行业内还未公告公司的影响,发现市场在信息的传递过程中存在反应不足。由于笔者对盈余公告后价格漂移(PEAD)效应进行了控制,因此,这一反应不足是继PEAD效应后,长久存在但从未被证实的市场“异象”。而这一“异象”显然不能被Fama-French(1993)三因素和Carhart(1997)的四因素模型所解释。
同时,笔者采用Amihud非流动性测度直接估算市场的交易成本,发现在信息传递过程中,成本呈现递增趋势。这一趋势使得已公告公司的盈余信息不能及时的被未公告公司所反应,从而导致市场存在反应不足并产生“异象”。
经典的PEAD效应研究了盈余公告发布后,公告公司自身股票价格的漂移问题。相比而言,笔者证实的“异象”是研究已公告公司的盈余信息对还未公告公司的影响,从研究对象即未公告公司来看,这一影响发生在自身盈余信息公布之前,因此,本质上讲,这一“异象”可认为“盈余公告前价格漂移”。
参考文献:
[1]Ball,Ray,and Philip Brown.An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers [J]. Journal of Accounting Research,1968 (6):159-178.
[2]Fama,Eugene F.. Market eficiency,long—term returns,and behavioral finance[J]. Journal ofFinancial Economics,1998,(49):283—306.
[3]Mendenhall,Richard R.. Evidence on the Possible Underweighting of Earnings-Related Information [J]. Journal of Accounting Research,1991 (29):170-179.
[4]吴世农,吴超鹏.盈余信息度量、市场反应与投资者框架依赖偏差分析[J].经济研究,2005,(2):80-90.
[5]孔东民,柯瑞豪.谁驱动了中国股市的PEAD[J].金融研究,2007,(10):82-99.
[6]陈国进,张贻军,王景.异质信念与盈余惯性——基于中国股票市场的实证分析[J].当代财经,2008,(7):43-48.
[7]Ramnath,Sundaresh. Investor and Analyst Reactions to Earnings Announcements of Related Firms:An Empirical Analysis[J]. Journal of Accounting Research,2002 (40):1351-1376.
[8]Fama,Eugene F.,Kenneth R. French. Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds [J]. Journal of Financial Economics,1993 (33):3-56.
[9]Carhart,Mark M.. On Persistence in Mutual Fund Performance [J]. Journal of Finance,1997 (52):57--82.
[10]Cohen,Lauren,and Andrea Frazzini .Economic Links and Predictable Returns [J].Journal of Finance,2008(63):1977 - 2011.
[11]孔东民.有限套利与盈余公告后价格漂移[J].中国管理科学,2008,(6):16-23.
[12]Amihud,Yahov. Illiquidity and Stock Returns:Cross-Section and Time-Series Effects [J]. Journal of Financial Markets ,2002(5):31-56.
责任编辑:武玲玲
责任校对:武占江
Study on Pre-Earning Announcement Drift of Stock Market in China
Han Dezong1, Chen Liang1, George Gao2
(1. School of Finance, Zhejiang Gongshang University, Hangzhou 310018, China;
2. Booth School of Business, University of Chicago, America IL 60637, China)
Abstract: By studying on the response of stock price of nonannounceing firms to quarterly earnings information from announced firm in the same industry, selecting the pre-announcement of expected performance or earnings announcement of listing corporation as the samples, based on the drift effects on post-announcement of earning in the control according to the calculated correlation implied returns and constructed investment portfolio, we can find that market appears to underreact and the abnormal phenomenon to the transfer of earning news. It is proved that there exist the pre-earning announcement drift.
Key words: earning announcement; price drift; underreaction; transaction costs; correlation implied returns
关键词:盈余公告;价格漂移;反应不足;交易成本;隐含相关收益率
中图分类号:F830.91 文献标识码:A 文章编号:1003-3890(2009)11-0023-04
一、引言
有效市场假说(EMH)认为,股票价格会对市场信息作出快速反应,因此信息公告后,不会出现明显的收益预测力和超额收益机会。但是市场上存在着众多违反这一假说的“异象”,其中最著名的一例便为盈余公告后价格漂移(PEAD)。Ball和Brown(1968)[1]首次发现该现象,认为公司盈利公告后股票价格依然存在按未预期盈余方向持续漂移的趋势。从本质上讲,这一趋势是股票价格没有对盈余公告迅速作出反应,即市场在信息传递中存在反应不足。之后,大量的实证研究对这一异象进行了检验,证实PEAD效应始终存在,并依然有力地挑战着“有效市场”范式(Fama,1998)[2]。
可见,PEAD效应作为一种“异象”,其揭示的价格惯性,在本质上只是公告公司对自身盈余信息的“非理性”反应。事实上,由于同行业各公司受相似的经济力量的驱动,各公司的基本面具有很大的相关性。因此,一个公司盈余公告的发布不仅影响公司本身的股票价格,导致PEAD效应,而且对同行业的其他公司都有影响。那么这一影响是否如PEAD效应一样,也是“非理性”反应?为此,笔者针对每个季度各公司依次发布盈余公告这一过程,动态地研究了同行业中已公告的盈余信息对还未公告公司股票价格的影响,从而验证上述设想。
二、文献综述
40多年来,在金融学和会计学领域,对PEAD现象的研究经久不衰。纵观国内外的研究,大量的文献从一开始的PEAD现象验证深入发展到如今的成因解释(Ball、Brown,1968;Mendenhall,1991;吴世农,2005;孔东民,2007;陈国进,2008)。[1] [3] [4] [5] [6] 但是这些研究一直局限于盈余信息对发布公司自身股票价格的影响上,除了Ramnath(2002),很少有文献系统性地研究同行业各公司公告信息的相互关系,尤其是已公告公司的盈余信息对还未公告公司的影响。
Ramnath(2002)[7]针对428家上市公司,运用事件研究法研究了各季度最先公告的盈余信息对行业内所有公司的影响。发现这一信息能预测相关公司的收益,从而证明市场存在反应不足。但是,Ramnath的研究并没有剔除最先公告的盈余信息对发布公司自身的影响,因此其研究中存在PEAD噪音。同时在Ramnath研究的事件窗口内,由于有其他公司不断发布新的盈余信息,而这些信息同样会作用于各自的公司,那么事件期内股票价格会同时被自身公告信息和相关信息所驱动。因此通过最先公告的盈余信息分析市场的反应不足,本质上很难区分这种不足是受相关公司盈余信息的影响还是由PEAD效应作用的结果。
作为对Ramnath(2002)研究的改进和发展,笔者的目的在于动态地分析各季度内已公告的盈余信息对同行业其他还未公告公司的影响。由于已公告的公司具有强烈的PEAD效应,因此,当某一家公司发布盈余信息时,研究其横截面相关性,必然剔除该信息对同行业所有已公告过的公司以及公告公司自身的影响。随后,当下一家公司发布盈余公告时,重复上述过程。直至该季度所有公司公告完毕。因此,笔者研究的这一信息传递过程是个不断消除PEAD效应,同时不断地由新信息替代旧信息,而新信息连续扩散的过程。
三、研究设计
如何衡量盈余公告信息对其他公司的影响?笔者通过设计隐含相关收益率,并以此为基础构造套利组合,同时经过资产定价的测试观察各投资组合的表现。
(一)隐含相关收益率的计算
首先,以盈余公告为事件,选取公告前后1个交易日为时间窗口,计算每个股票在每一时间窗口的平均超额收益率在第(T+1)期,为衡量盈余公告信息对其他公司的影响,通过行业内收益率的横截面的相关性来描述这种关系,而从长期来看,这一作用关系也体现在按历史数据计算出来的AARi协方差中。因此,量化上述因果关系并通过代数变换,便得到隐含相关收益率的计算公式。
其中,IRj,T+1为(T+1)季度公司针对行业内其他公司的盈余公告而作出反应,从而产生的隐含相关收益率;ERi,T+1为(T+1)季度公司在盈余公告日的超额收益;Ri、Rj为AARi的均值。
最后,上述的设计假设每1个交易日只有1个公司发布公告,事实上,存在多家公司在同一天公布盈余信息的现象,为此修正公式(1),赋予多家公告公司不同的协方差权重。
(二)组合构造及风险测试
笔者运用日历排序法,假设在(T+1)季度,某公司在交易日τ发布盈余公告,为此,根据公式(1)计算出同行业所有未公告公司的隐含相关收益率(IRiτ),并以此为标准按大小划分5个组合。对于每一组,按市场流通价值权重,分别计算从(τ+1)日开始到下一个公告日?灼出现(含?灼)为止的购买并持有组合收益率。而对于下一公告日?灼,由于盈余信息发生改变,为此需重新计算隐含相关收益率,并构造?灼期间的组合收益率。但是,为消除公认的盈余公告后价格漂移(PEAD)现象,组合重新构造时,之前已经盈余公告过的公司,在计算隐含相关收益率时均予以剔除。
在计算出5个组合以及买入最高、卖出最低(隐含相关收益率)套利组合的月收益率序列后,笔者采用资本资产定价模型(CAPM)、Fama and French的三因素模型[8]、Carhart(1997)[9]的四因素模型分别对其进行资产定价测试。
四、数据来源与样本选择
笔者研究的股票交易数据来自CSMAR_T子数据库,期限为2003年4月1日至2008年6月30日。同时,初步筛选所有的A股数据为样本,并剔除ST或PT及在事件窗口期交易数据缺失的股票,最终得到1 381家上市公司样本。而盈余公告数据来自Wind财务数据库,包括1998年中报到2008年第一季度报告。由于业绩预告传递的信息比正式盈余公告更为及时,因此,当存在预告信息时,同期的盈余公告数据被预告信息所代替。最终获得33 996个公告样本,其中预告数据为9 078个。
由于笔者研究行业内已公告的盈余信息对还未公告公司股票价格的影响。为此,笔者根据中国证监会颁布的《上市公司行业分类指引》把样本公司分成30个行业,分别为:农林牧渔、煤炭石油、食品、酿酒、纺织服装、造纸印刷、化工、橡胶塑料、电子信息、钢铁、有色金属、机械、交通设备制造、仪电仪表电器、生物制药、供水供气、建材、建筑、运输物流、通信、计算机、批发、零售、贸易经纪代理、金融、房地产、社会服务、住宿餐饮、教育传媒、综合。
五、实证研究
(一)组合表现度量
根据上述研究方法及样本数据,通过计算隐含相关收益率,笔者分别得到5个组合及买入最高、卖出最低的套利组合(如表1所示)。
可以看到,最低隐含相关收益率的组合,即组合1每月能赚取189个基本点的超额收益,但是统计上的显著性很低(t=1.16)。比较而言,具有最高隐含相关收益率的组合(组合5)每月超额收益为367个基本点,且较显著(t=2.52)。而买入最高、卖出最低的套利组合每月获得的超额收益为178个点,统计上最显著(t=3.20)。而且这一套利组合经CAPM、三因素和四因素模型风险调整后,显著性不变。
上述结论证实,已公告的盈余信息对还未公告公司的股票价格的确存在预测力,因而在这一信息的传递过程中,市场存在反应不足。同时,由于笔者对盈余动量效应和PEAD效应进行了控制,因此这一反应不足是继PEAD效应后,又一“有效市场异象”。而且这一“异象”显然不能被三因素、四因素模型所解释。
进一步观察组合1到组合5,有趣的是,月超额收益呈现依次递增现象,从最低的189个基本点到最高的367个基本点。因此,笔者认为,隐含相关收益越高的组合,越有可能获得较大的收益。
(二)反应不足与交易成本解释
实证研究可以看到,市场在盈余信息传递过程中存在反应不足。为什么会产生这一现象?相对于国外学者关注于交易者的“有限注意”心理特征(Cohen,Frazzini,2008)[10]以及国内学者在研究PEAD效应时,基于投资者心理偏差(吴世农、吴超鹏,2005)[4]及有限套利(孔东民,2008)[11]角度,笔者从新的视角——交易成本对其提供直接解释。
为此,在每个季度,对公告公司按公告时间的先后,分成5组,其中组合1是最早发布公告的前20%公司,组合5是最晚发布公告的后20%公司。对每个组合,笔者分别计算Amihud非流动性成本[12]。发现从组合1到组合5,交易成本依次递增,而且测算买入最晚、卖出最早的套利组合,其交易成本在经济、统计上均较为显著(t=3.52)。
根据上述分析,笔者认为在市场信息的传递过程中,由于交易成本递增趋势的存在,限制了市场的交易活动,阻碍了股票市场价格发现机制的作用,使得已公告公司的盈余信息越来越不能及时地被未公告公司所反应。结果,市场出现强烈的收益预测力,从而导致了盈余信息的缓慢扩散效应。而这一效应或市场反应不足的出现正是根源于交易成本。
六、结论
笔者基于上市公司业绩预告和正式盈余公告数据,通过隐含相关收益率的计算,系统地研究了已公告公司的盈余信息对行业内还未公告公司的影响,发现市场在信息的传递过程中存在反应不足。由于笔者对盈余公告后价格漂移(PEAD)效应进行了控制,因此,这一反应不足是继PEAD效应后,长久存在但从未被证实的市场“异象”。而这一“异象”显然不能被Fama-French(1993)三因素和Carhart(1997)的四因素模型所解释。
同时,笔者采用Amihud非流动性测度直接估算市场的交易成本,发现在信息传递过程中,成本呈现递增趋势。这一趋势使得已公告公司的盈余信息不能及时的被未公告公司所反应,从而导致市场存在反应不足并产生“异象”。
经典的PEAD效应研究了盈余公告发布后,公告公司自身股票价格的漂移问题。相比而言,笔者证实的“异象”是研究已公告公司的盈余信息对还未公告公司的影响,从研究对象即未公告公司来看,这一影响发生在自身盈余信息公布之前,因此,本质上讲,这一“异象”可认为“盈余公告前价格漂移”。
参考文献:
[1]Ball,Ray,and Philip Brown.An Empirical Evaluation of Accounting Income Numbers [J]. Journal of Accounting Research,1968 (6):159-178.
[2]Fama,Eugene F.. Market eficiency,long—term returns,and behavioral finance[J]. Journal ofFinancial Economics,1998,(49):283—306.
[3]Mendenhall,Richard R.. Evidence on the Possible Underweighting of Earnings-Related Information [J]. Journal of Accounting Research,1991 (29):170-179.
[4]吴世农,吴超鹏.盈余信息度量、市场反应与投资者框架依赖偏差分析[J].经济研究,2005,(2):80-90.
[5]孔东民,柯瑞豪.谁驱动了中国股市的PEAD[J].金融研究,2007,(10):82-99.
[6]陈国进,张贻军,王景.异质信念与盈余惯性——基于中国股票市场的实证分析[J].当代财经,2008,(7):43-48.
[7]Ramnath,Sundaresh. Investor and Analyst Reactions to Earnings Announcements of Related Firms:An Empirical Analysis[J]. Journal of Accounting Research,2002 (40):1351-1376.
[8]Fama,Eugene F.,Kenneth R. French. Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds [J]. Journal of Financial Economics,1993 (33):3-56.
[9]Carhart,Mark M.. On Persistence in Mutual Fund Performance [J]. Journal of Finance,1997 (52):57--82.
[10]Cohen,Lauren,and Andrea Frazzini .Economic Links and Predictable Returns [J].Journal of Finance,2008(63):1977 - 2011.
[11]孔东民.有限套利与盈余公告后价格漂移[J].中国管理科学,2008,(6):16-23.
[12]Amihud,Yahov. Illiquidity and Stock Returns:Cross-Section and Time-Series Effects [J]. Journal of Financial Markets ,2002(5):31-56.
责任编辑:武玲玲
责任校对:武占江
Study on Pre-Earning Announcement Drift of Stock Market in China
Han Dezong1, Chen Liang1, George Gao2
(1. School of Finance, Zhejiang Gongshang University, Hangzhou 310018, China;
2. Booth School of Business, University of Chicago, America IL 60637, China)
Abstract: By studying on the response of stock price of nonannounceing firms to quarterly earnings information from announced firm in the same industry, selecting the pre-announcement of expected performance or earnings announcement of listing corporation as the samples, based on the drift effects on post-announcement of earning in the control according to the calculated correlation implied returns and constructed investment portfolio, we can find that market appears to underreact and the abnormal phenomenon to the transfer of earning news. It is proved that there exist the pre-earning announcement drift.
Key words: earning announcement; price drift; underreaction; transaction costs; correlation implied returns