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摘要：人民币升值话题最早在2001年由日本提出，在前年汇改后更牵动着国内外神经。但笔者认为，考虑人民币在开放条件下的汇率制度抉择和变迁路径，比单纯的升值幅度更有意义。
关键词：开放体系；汇率；制度
严格地说，市场关注人民币汇率制度安排，是在1994年上一次汇改之后。在历史上，我国长期实行严格的外汇管理，人民币完全不可兑换。1979年以后逐步改革，特别是1994年外汇体制改革，建立起所谓“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制”，并于1996年底实现了经常项目下可兑换。而中国在2005年7月21日宣布人民币放弃钉住美圆，并一次性对美圆升值2%，改为钉住一篮子货币，并将每日收市价作为次日买卖中间价，上下波幅为0.3%
而IMF按“所做的而非所说的”原则，对1973年布雷顿森林体系崩溃后世界各国的汇率安排做如下总结，即：（1）、无法定货币；（2）、货币发行局制度；（3）、其它常规的固定钉住制；（4）、水平带内钉住制；（5）、爬行钉住制；（6）、爬行带内浮动；（7）、不事先宣布干预目标和途径的管理浮动；（8）、独立浮动。考察各国情况，我们发现：（1）、传统钉住制多为小国，或石油输出国，中国是唯一例外的大国。（2）、爬行钉住制采用较少，且多为小国。（3）、管理浮动制多为大型转型经济体采用。（4）、独立浮动制，多为发达国家或受外资影响非常大的发展中国家以及一些小国。
那么中国应该选择怎样的汇率制度目标和变迁途径呢？这就涉及到开放条件下宏观经济中十分重要的命题，即所谓克鲁格曼“不可能三角”。其基本思想是指在开放经济条件下，货币政策独立性、汇率的稳定性、资本自由流动，存在“三元悖论”，即三者不可得兼，而只能同时实现其中两个目标。
京都大学学者和萍（2006）利用弗兰克尔、斯莫克勒和萨文模型曾对“不可能三角”加以检验，发现其基本符合中国实际情况，即在1980-2003年考察区间内，在钉住美元的传统固定汇率制度下，中国实行着较为严格的资本管制政策，货币政策也较为独立，但主要依赖于数量调控工具，而且正受到越来越大的挑战。也有不少学者指出，中国在过去的几年，为摆脱“不可能三角”困境，事实上在不同目标间转换，即出现了所谓钟摆效应。
国际上普遍认为，虽然中国在2005年7月21日改钉一篮子货币，但仍然属于“传统钉住制”，并非真正意义上的“管理浮动制”。一些发达国家也屡屡以此攻击中国操纵汇率。不容讳言，亚洲金融危机后进一步强化的“传统钉住制”，随着时间的推移，越来越受到指摘，如缺乏弹性，加剧外部失衡，不利于培养金融机构和非金融部门的外汇风险意识，被动冲销和货币错配对央行货币政策操作更带来了极大压力。
很显然，中国作为一个大国，必须维持货币政策的独立性，只能在其它“两角”加以权衡取舍，还应与世界主要经济体建立起或明或暗的币值联系，我国未来较长期的汇率制度安排目标应为管理浮动制。通过这种“肮脏浮动”，中国货币当局可以根据内定而不公布的中期汇率目标，通过干预操作指导市场利率趋向指标，但基本不再负责短期走向。这样，汇率政策会有更大的灵活性，也相应保证货币政策独立性。而在中期内，应在金融改革基本完成后，由“传统钉住制”改为“水平带内钉住制”。
不过，这种汇率安排可能还需要考虑到所谓“中间空洞学说”。该学说，是由多位学者对上世纪90年代的新兴市场系列货币和经济危机加以研究后提出，代表人物有Obstfeld和Rogoff等。他们认为，上述金融危机在某种程度因为当事国汇率安排缺乏弹性，却又允许资本高度流动，因而极易受到攻击，由此新兴市场国家面临着一个抉择：要么选取固定汇率制保持币值稳定，要么选择浮动汇率制保持货币政策灵活性。根据这一学说，它似乎启示我们，未来中国的资本流动自由度应该服从于制度安排总体目标。
目前来看，改钉一篮子货币，应该说是现实之选。中国维持汇率窄幅波动的原因，很大部分基于担心出口发动机哑火。05年汇改以来，虽然对美圆持续升值，但考虑到美圆近来持续走低，因而人民币对一篮子货币的贸易加权汇率并未上升。假设，人民币当初采取一次性重估升值，一方面，很难完全消除外界的升值预期和压力，而且更可能错过汇率体制改革的良机，而错误地将关注点如流行的看法一样放置在所谓升值上。幸运的是，中国政府非常清醒，其迄今为止的官方口径都是“完善汇率市场形成机制”。无疑，人民币升值应维护主动原则，坚决抵制在国际政治压力和市场投机压力，不能因为压力而畏缩不前，不作为的风险同样存在；同时，不能盲目推进，为升值而升值。
笔者认为，对于中国这样庞大的经济体，不应简单地将人民币升值作为纠正外部失衡的手段。美国政府也同意，中国经济内外均衡在于扩大内需，转变经济驱动方式，而“双赤字”的美国无法从人民币升值来从根本上平衡自身经常项目。
事实表明，中国外贸部门对人民币升值的承受力要超乎预期。更值得关注的是，在人民币升值过程中，应特别警惕所谓“汇率幻觉”。“汇率幻觉”指本币对外升值时，片面关注名义价值上升而忽略实际购买力，与之相对的是对内升值的“货币幻觉”。在开放宏观经济学的汇率一般均衡模型中，本币对外升值即会导致国内证券资产价格上升。
而在众多美妙的“故事”下，“汇率幻觉”很容易造成资产价格非理性上升和资本市场膨胀。最典型的即为日本自1985年12月签定"广场协议"以后日圆迅速升值，随之而来的是日本持续6年的股市大跃进，日经指数到1989年底甚至达到38957点前无古人后无来者的高点，房地产市场也是如火入荼，到1989年城市地价便实现翻番。泡沫终归要破灭，迎接日本的就是流动性陷阱带来的“失去的十年”，股价跌去60%，地价跌去75%。
“日本病”不能不引起当下的中国警醒。与彼时的日本有着某种相似，正是由于本币升值预期使得资本流入加速，而为缓解对出口的冲击，被动扩大货币供给，在金融体系深度和广度尚不足容纳的情况下，流动性过剩势必出现。事实上，在内外困境下，央行对冲流动性的可选择工具越来越少。自去年以来，央行已两次提高利率，四次提高存款准备金率，而政策效果却出现弱化趋势。不少专家预计，随着外汇储备不断攀升，资产市场升温，商业银行资本约束缓解，流动性过剩出现不断持续和扩大的趋势，中国当前仍然保持的“宽货币、紧信贷”基本格局，有可能遭到打破。这从根本上，需要采取经济结构调整，扩大内需的积极政策。
各方公认，流动性过剩并非资本真正过剩，更本质上属于资源错配。流动性过剩也提供了改革的动力和良机，中国应转变政府职能，变“建设财政”、“吃饭财政”为真正意义上的公共财政体制；健全社会保障体系，加大教育医疗卫生等公共物品投入，改变民众预期消减高储蓄，缩小收入分配差距；推进金融体系改革，建立多层次资本市场体系，拓宽投资渠道。
正如汇率制度改革，不能形而上地视所谓“市场化形成机制”为“浮动汇率制”或人民币升值。对于流动性过剩，也不能寄期于人民币快速升值。
不过，可以采取进一步扩大浮动区间，改变在窄幅区间下单边升值预期，遏制投机压力。同时，要积极推进外汇管理体制改革，改变以往“重流入、轻流出”、“重顺差、忌逆差”的思维，鼓励“藏汇于民”，缓解人民币单边升值的短期预期。泰国月前的外汇管制事件，也告诉我们政府信誉对于稳定市场预期十分重要，“出其不意”不能一而再、再而三。
参考文献
[1] 林毅夫(1990). 关于制度变迁的经济学理论[a]. 财产权利与制度变迁[c]. 科斯等著，上海：上海三联书店，1996. 394-395.
[2] 史晋川、沈国兵. 论制度变迁理论与制度变迁方式划分标准[j]. 经济学家，2002，(1)：41-46.
关键词：开放体系；汇率；制度
严格地说，市场关注人民币汇率制度安排，是在1994年上一次汇改之后。在历史上，我国长期实行严格的外汇管理，人民币完全不可兑换。1979年以后逐步改革，特别是1994年外汇体制改革，建立起所谓“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制”，并于1996年底实现了经常项目下可兑换。而中国在2005年7月21日宣布人民币放弃钉住美圆，并一次性对美圆升值2%，改为钉住一篮子货币，并将每日收市价作为次日买卖中间价，上下波幅为0.3%
而IMF按“所做的而非所说的”原则，对1973年布雷顿森林体系崩溃后世界各国的汇率安排做如下总结，即：（1）、无法定货币；（2）、货币发行局制度；（3）、其它常规的固定钉住制；（4）、水平带内钉住制；（5）、爬行钉住制；（6）、爬行带内浮动；（7）、不事先宣布干预目标和途径的管理浮动；（8）、独立浮动。考察各国情况，我们发现：（1）、传统钉住制多为小国，或石油输出国，中国是唯一例外的大国。（2）、爬行钉住制采用较少，且多为小国。（3）、管理浮动制多为大型转型经济体采用。（4）、独立浮动制，多为发达国家或受外资影响非常大的发展中国家以及一些小国。
那么中国应该选择怎样的汇率制度目标和变迁途径呢？这就涉及到开放条件下宏观经济中十分重要的命题，即所谓克鲁格曼“不可能三角”。其基本思想是指在开放经济条件下，货币政策独立性、汇率的稳定性、资本自由流动，存在“三元悖论”，即三者不可得兼，而只能同时实现其中两个目标。
京都大学学者和萍（2006）利用弗兰克尔、斯莫克勒和萨文模型曾对“不可能三角”加以检验，发现其基本符合中国实际情况，即在1980-2003年考察区间内，在钉住美元的传统固定汇率制度下，中国实行着较为严格的资本管制政策，货币政策也较为独立，但主要依赖于数量调控工具，而且正受到越来越大的挑战。也有不少学者指出，中国在过去的几年，为摆脱“不可能三角”困境，事实上在不同目标间转换，即出现了所谓钟摆效应。
国际上普遍认为，虽然中国在2005年7月21日改钉一篮子货币，但仍然属于“传统钉住制”，并非真正意义上的“管理浮动制”。一些发达国家也屡屡以此攻击中国操纵汇率。不容讳言，亚洲金融危机后进一步强化的“传统钉住制”，随着时间的推移，越来越受到指摘，如缺乏弹性，加剧外部失衡，不利于培养金融机构和非金融部门的外汇风险意识，被动冲销和货币错配对央行货币政策操作更带来了极大压力。
很显然，中国作为一个大国，必须维持货币政策的独立性，只能在其它“两角”加以权衡取舍，还应与世界主要经济体建立起或明或暗的币值联系，我国未来较长期的汇率制度安排目标应为管理浮动制。通过这种“肮脏浮动”，中国货币当局可以根据内定而不公布的中期汇率目标，通过干预操作指导市场利率趋向指标，但基本不再负责短期走向。这样，汇率政策会有更大的灵活性，也相应保证货币政策独立性。而在中期内，应在金融改革基本完成后，由“传统钉住制”改为“水平带内钉住制”。
不过，这种汇率安排可能还需要考虑到所谓“中间空洞学说”。该学说，是由多位学者对上世纪90年代的新兴市场系列货币和经济危机加以研究后提出，代表人物有Obstfeld和Rogoff等。他们认为，上述金融危机在某种程度因为当事国汇率安排缺乏弹性，却又允许资本高度流动，因而极易受到攻击，由此新兴市场国家面临着一个抉择：要么选取固定汇率制保持币值稳定，要么选择浮动汇率制保持货币政策灵活性。根据这一学说，它似乎启示我们，未来中国的资本流动自由度应该服从于制度安排总体目标。
目前来看，改钉一篮子货币，应该说是现实之选。中国维持汇率窄幅波动的原因，很大部分基于担心出口发动机哑火。05年汇改以来，虽然对美圆持续升值，但考虑到美圆近来持续走低，因而人民币对一篮子货币的贸易加权汇率并未上升。假设，人民币当初采取一次性重估升值，一方面，很难完全消除外界的升值预期和压力，而且更可能错过汇率体制改革的良机，而错误地将关注点如流行的看法一样放置在所谓升值上。幸运的是，中国政府非常清醒，其迄今为止的官方口径都是“完善汇率市场形成机制”。无疑，人民币升值应维护主动原则，坚决抵制在国际政治压力和市场投机压力，不能因为压力而畏缩不前，不作为的风险同样存在；同时，不能盲目推进，为升值而升值。
笔者认为，对于中国这样庞大的经济体，不应简单地将人民币升值作为纠正外部失衡的手段。美国政府也同意，中国经济内外均衡在于扩大内需，转变经济驱动方式，而“双赤字”的美国无法从人民币升值来从根本上平衡自身经常项目。
事实表明，中国外贸部门对人民币升值的承受力要超乎预期。更值得关注的是，在人民币升值过程中，应特别警惕所谓“汇率幻觉”。“汇率幻觉”指本币对外升值时，片面关注名义价值上升而忽略实际购买力，与之相对的是对内升值的“货币幻觉”。在开放宏观经济学的汇率一般均衡模型中，本币对外升值即会导致国内证券资产价格上升。
而在众多美妙的“故事”下，“汇率幻觉”很容易造成资产价格非理性上升和资本市场膨胀。最典型的即为日本自1985年12月签定"广场协议"以后日圆迅速升值，随之而来的是日本持续6年的股市大跃进，日经指数到1989年底甚至达到38957点前无古人后无来者的高点，房地产市场也是如火入荼，到1989年城市地价便实现翻番。泡沫终归要破灭，迎接日本的就是流动性陷阱带来的“失去的十年”，股价跌去60%，地价跌去75%。
“日本病”不能不引起当下的中国警醒。与彼时的日本有着某种相似，正是由于本币升值预期使得资本流入加速，而为缓解对出口的冲击，被动扩大货币供给，在金融体系深度和广度尚不足容纳的情况下，流动性过剩势必出现。事实上，在内外困境下，央行对冲流动性的可选择工具越来越少。自去年以来，央行已两次提高利率，四次提高存款准备金率，而政策效果却出现弱化趋势。不少专家预计，随着外汇储备不断攀升，资产市场升温，商业银行资本约束缓解，流动性过剩出现不断持续和扩大的趋势，中国当前仍然保持的“宽货币、紧信贷”基本格局，有可能遭到打破。这从根本上，需要采取经济结构调整，扩大内需的积极政策。
各方公认，流动性过剩并非资本真正过剩，更本质上属于资源错配。流动性过剩也提供了改革的动力和良机，中国应转变政府职能，变“建设财政”、“吃饭财政”为真正意义上的公共财政体制；健全社会保障体系，加大教育医疗卫生等公共物品投入，改变民众预期消减高储蓄，缩小收入分配差距；推进金融体系改革，建立多层次资本市场体系，拓宽投资渠道。
正如汇率制度改革，不能形而上地视所谓“市场化形成机制”为“浮动汇率制”或人民币升值。对于流动性过剩，也不能寄期于人民币快速升值。
不过，可以采取进一步扩大浮动区间，改变在窄幅区间下单边升值预期，遏制投机压力。同时，要积极推进外汇管理体制改革，改变以往“重流入、轻流出”、“重顺差、忌逆差”的思维，鼓励“藏汇于民”，缓解人民币单边升值的短期预期。泰国月前的外汇管制事件，也告诉我们政府信誉对于稳定市场预期十分重要，“出其不意”不能一而再、再而三。
参考文献
[1] 林毅夫(1990). 关于制度变迁的经济学理论[a]. 财产权利与制度变迁[c]. 科斯等著，上海：上海三联书店，1996. 394-395.
[2] 史晋川、沈国兵. 论制度变迁理论与制度变迁方式划分标准[j]. 经济学家，2002，(1)：41-46.