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摘要：2008年金融危机已经过去十年，世界经济正在缓慢复苏，但是它产生的巨大影响至今没有完全消除。十年来，多数经济学者从宏观经济层面研究危机爆发的原因，然而对投资人非理性行为的反思却很少。行为金融学可以从人的行为因素对这场大危机进行深刻反思，回眸十年前的金融危机，基于前景理论，羊群效应，过度自信等几个角度分析投资人和监管者在大危机面前的非理性行为，有利于引导投资人理性投资，预防和规避金融风范，维护金融市场的稳定。
关键词： 金融危机 羊群效应 过度自信 前景理论
一、引言
2008年金融危机已经过去10年，回眸这次危机，很多人把这场灾难归因于金融市场的脆弱性，监管部门和评级机构的失误，投行对风险的忽视等。近几年来，国内外一些专家学者重新审视投资人的非理性行为。保罗·克鲁格曼从心理学角度分析了大危机爆发的原因，认为投资者在金融市场上经常处于非理性状态，很容易加剧金融市场的系统性风险和金融市场的泡沫;Banerjee认为金融市场的泡沫与金融市场存在羊群效应有关。投资市场上的羊群效应极容易导致系统性偏差，引发金融市场的混乱。刘东民认为过度自信是危机加速蔓延的重要原因之一，监管者在大危机中充分暴露了其存在过度自信这种心理偏差。
从行为金融学的视角重新审视这场危机，有利于更加清晰地认识金融危机的持久影响和长期成本，从而更好地预防和规避下一轮的金融危机，同时也为我国当前的宏观经济稳定探寻良策;从另一方面来看，也有利于引导投资者理性投资，有利于创造稳定的投资环境。
二、美国金融危机回眸
1929-1933年经济危机给世界各国带来了沉重的灾难，甚至可以说改变了世界的格局。然而在大危机爆发之前，美国经济经历了一段黄金发展时期，即“柯立芝繁荣”。历史总是惊人的相似，2008年美国次贷危机全面爆发之前的十年被称作“黄金十年”，在这一段时间，美国GDP平均增速达到了2.13%，外界对美国经济十分看好。从2001年-2004年，美联储先后13次降息刺激美国经济，商业银行放松信贷条件、放宽购房贷款标准，次级抵押贷款量不断增加，经济过热，房价持续上涨，投资者预测房价还会继续上涨，即使房价下跌也可以通過及时出售房产还款，这种情况下中产阶级的大量贷款买房，次贷增加。大量的次贷为大危机埋下了祸根。
从2004年6月开始，美联储先后17次提高利率，紧缩的货币政策意味着购房者需要偿还更多的贷款，拖欠次级贷款现象出现。2005年家庭信贷总额债务增长率10.57%，住房抵押贷款12.32%，消费信贷6.83%，企业5.82%。2006年下半年，美国次级住房抵押贷款市场问题初现端倪，贷款违约率不断上升，很多贷款人无力还款，房地产行业日渐萧条，到2007年夏天终于爆发了次贷危机。2008年9月15日，美国金融巨头雷曼兄弟公司申请破产保护，次贷危机呈星火燎原之势蔓延全球，引发国际性的金融危机。
三、美国金融危机成因的行为金融学解释
（一）基于过度自信理论分析金融危机成因
过度自信是行为金融学的基础理论之一，表现为投资者过度相信自己的判断，对自己的行为高度自信，通常缺乏理性的思考和判断，以个人的主观判断处理问题。在次贷危机过程中，不管是投行，还是房地产购买者，亦或是监管者都存在一定的过度自信的心理倾向。
从投行角度分析，在宏观经济形势向好的情况下，看好房价一路飙升是毋庸置疑的，但是从2005年以来，高盛、摩根大通等投行的杠杆率都一路飙升，摩根士丹利2007年杠杆率高达35倍，高盛也在20倍以上，显然对于次贷这类金融产品的风险显然没有充分的重视，高估了自己有限的风险承受能力。从次贷产品的创造、销售、担保、投资等各个环节， 投资银行都存在这过度自信的偏差。
从房地产购买者角度分析，购买者对于房地产行业十分看好，当大部分人持有乐观的心理倾向时，房地产的需求不断增加。过度自信的投资者认为房价不会下降，买房在未来可以升值，于是都去疯抢购房。投资者显然盲目高估了利率继续下跌的可能性，低估了风险敞口，没有理性分析自己的收入与偿还能力，大部分中产阶级纷纷贷款买房，为次贷风险埋下祸根。
从监管者的角度分析，雷曼兄弟的破产充分暴露了监管者的非理性。美国政府相信雷曼兄弟可以自我调整，雷曼兄弟的发行的证券及衍生品大部分在亚洲和其他国家手中，即使这家投资银行倒闭，对于美国影响不大。监管者显然过度高估了雷曼兄弟的自救能力，也高估美国金融市场的行情，雷曼兄弟的倒闭最终引发了全球金融行业震荡。
（二）基于羊群效应分析金融危机成因
羊群效应是一个群体在非理性的情况下，盲目跟风，彼此模仿，相互传染，以至于大家都陷入了非理性的怪圈。金融市场上追涨杀跌的现象十分普遍，经济向好时，投资者纷纷追加投资，造成金融市场泡沫不断放大，加剧了投资风险;经济转向萧条时，泡沫的破灭会给投资者迅速带来巨大的损失。
羊群效应在次贷危机中表现得淋漓尽致。首当其冲的是投行，高杠杆率起初为美国投行获得了极高的收益，其他投行纷纷效仿加大杠杆以博取更高的收益，加剧了次贷风险。当恐慌在金融市场蔓延时，投行担心金融产品信用下调导致资产缩水，而且预期价格会持续下跌，纷纷抛售不良资产，导致金融产品价格持续下跌，股市崩盘。评级机构也起到了推波助澜的作用，对于信用等级差的金融机构，并没有给出合理的评级，低估了高风险金融衍生交易所产生的风险。其他评级机构多数没有理性评估，纷纷效仿，大大降低了对投资者的指导作用。
（三）基于前景理论分析金融危机成因
前景理论认为在持有收益时或未来会获得收益时，面临风险人们是倾向于规避的，在这时尤其害怕损失，对损失比获得要敏感的多。当大危机爆发之前，次贷品价格持续上涨，大部分投资者持有收益。这时投资者对于风险是厌恶的，次贷危机爆发后，次贷品价格持续下跌，对于风险的厌恶使得投资者急于出售资产，防止资产进一步贬值遭受更大损失，由于投资人过度抛售金融资产，引发了金融市场投资者的恐慌。 四、基于行为金融学视角得出启示及对策建议
（一）提高金融专业素养——投资行为理性化
从2008年的金融危机可以看出，大部分投资人是非理性的，面临危机时的恐慌，不理智行为会迅速蔓延给众多投资者。羊群效应充分证明了听信他人，盲目从众，缺乏自己的理性判断很有可能造成损失。金融市场错综复杂，金融产品创新十分迅速，投资者也需要与时俱进，学习金融相关知识，不断提到自己的专业素养。
金融危机中的羊群效应证明了加强投资者教育的必要性，相关机构可以通过讲座，网络宣传等方式免费为投资者进行基础入门金融知识解读，提高投资者的专业化程度和预防风险的意识。同时法律安全意识也必须重视，加大金融相关律法法规宣传力度，引导投资者遵法守法，理性投资。
（二）加强机构监管——投资环境透明化
投资人不可能做到完全理性投资，因此还需要加强相关部门规范引导，其中加强评级机构的监管至关重要。美国大多数评级机构的评级报告在大危机中对投资者起了误导作用。由于评级机构大部分还是私人机构承担，政府需要加强监管和引导。对于金融衍生品的监管同样要高度重视。此外，监管当局还要加强对房地产行业的监管，要加大对房地产行业及贷款人的资信审查力度、严格监督执行贷款标准，引导银行信息披露，严格把控风险。
五、结论
过度自信，羊群效应，前景理论都是基于投资人非理性的前提下进行分析。从大危机前金融市场的繁荣到大批借贷机构倒闭，投资银行重组，股市崩盘……整个经济笼罩在衰退阴云中， 我们看到了非理性投資行为最终导致金融市场衰退局面。金融危机十年过后，美国经济强势复苏，美联储多次加息，繁荣背后是否孕育着新的危机，吸取次贷危机的教训至关重要。
参考文献：
[1]李少君.对次贷危机的一个解释：基于行为金融学的分析[J].湖北社会科学，2009（04）：96-98.
[2]昌忠泽.基于行为金融学的美国金融危机成因研究[J].经济研究参考，2011（20）：2-8.
[3]饶育蕾，彭叠峰，王建新.金融危机下行为金融学研究的历史使命：一个综述[J].管理评论，2012，24（01）：3-10.
[4]江涌.国际金融危机十周年的反思与启示[J].现代国际关系，2018（09）：1-8.
（作者单位：西北民族大学经济学院）
关键词： 金融危机 羊群效应 过度自信 前景理论
一、引言
2008年金融危机已经过去10年，回眸这次危机，很多人把这场灾难归因于金融市场的脆弱性，监管部门和评级机构的失误，投行对风险的忽视等。近几年来，国内外一些专家学者重新审视投资人的非理性行为。保罗·克鲁格曼从心理学角度分析了大危机爆发的原因，认为投资者在金融市场上经常处于非理性状态，很容易加剧金融市场的系统性风险和金融市场的泡沫;Banerjee认为金融市场的泡沫与金融市场存在羊群效应有关。投资市场上的羊群效应极容易导致系统性偏差，引发金融市场的混乱。刘东民认为过度自信是危机加速蔓延的重要原因之一，监管者在大危机中充分暴露了其存在过度自信这种心理偏差。
从行为金融学的视角重新审视这场危机，有利于更加清晰地认识金融危机的持久影响和长期成本，从而更好地预防和规避下一轮的金融危机，同时也为我国当前的宏观经济稳定探寻良策;从另一方面来看，也有利于引导投资者理性投资，有利于创造稳定的投资环境。
二、美国金融危机回眸
1929-1933年经济危机给世界各国带来了沉重的灾难，甚至可以说改变了世界的格局。然而在大危机爆发之前，美国经济经历了一段黄金发展时期，即“柯立芝繁荣”。历史总是惊人的相似，2008年美国次贷危机全面爆发之前的十年被称作“黄金十年”，在这一段时间，美国GDP平均增速达到了2.13%，外界对美国经济十分看好。从2001年-2004年，美联储先后13次降息刺激美国经济，商业银行放松信贷条件、放宽购房贷款标准，次级抵押贷款量不断增加，经济过热，房价持续上涨，投资者预测房价还会继续上涨，即使房价下跌也可以通過及时出售房产还款，这种情况下中产阶级的大量贷款买房，次贷增加。大量的次贷为大危机埋下了祸根。
从2004年6月开始，美联储先后17次提高利率，紧缩的货币政策意味着购房者需要偿还更多的贷款，拖欠次级贷款现象出现。2005年家庭信贷总额债务增长率10.57%，住房抵押贷款12.32%，消费信贷6.83%，企业5.82%。2006年下半年，美国次级住房抵押贷款市场问题初现端倪，贷款违约率不断上升，很多贷款人无力还款，房地产行业日渐萧条，到2007年夏天终于爆发了次贷危机。2008年9月15日，美国金融巨头雷曼兄弟公司申请破产保护，次贷危机呈星火燎原之势蔓延全球，引发国际性的金融危机。
三、美国金融危机成因的行为金融学解释
（一）基于过度自信理论分析金融危机成因
过度自信是行为金融学的基础理论之一，表现为投资者过度相信自己的判断，对自己的行为高度自信，通常缺乏理性的思考和判断，以个人的主观判断处理问题。在次贷危机过程中，不管是投行，还是房地产购买者，亦或是监管者都存在一定的过度自信的心理倾向。
从投行角度分析，在宏观经济形势向好的情况下，看好房价一路飙升是毋庸置疑的，但是从2005年以来，高盛、摩根大通等投行的杠杆率都一路飙升，摩根士丹利2007年杠杆率高达35倍，高盛也在20倍以上，显然对于次贷这类金融产品的风险显然没有充分的重视，高估了自己有限的风险承受能力。从次贷产品的创造、销售、担保、投资等各个环节， 投资银行都存在这过度自信的偏差。
从房地产购买者角度分析，购买者对于房地产行业十分看好，当大部分人持有乐观的心理倾向时，房地产的需求不断增加。过度自信的投资者认为房价不会下降，买房在未来可以升值，于是都去疯抢购房。投资者显然盲目高估了利率继续下跌的可能性，低估了风险敞口，没有理性分析自己的收入与偿还能力，大部分中产阶级纷纷贷款买房，为次贷风险埋下祸根。
从监管者的角度分析，雷曼兄弟的破产充分暴露了监管者的非理性。美国政府相信雷曼兄弟可以自我调整，雷曼兄弟的发行的证券及衍生品大部分在亚洲和其他国家手中，即使这家投资银行倒闭，对于美国影响不大。监管者显然过度高估了雷曼兄弟的自救能力，也高估美国金融市场的行情，雷曼兄弟的倒闭最终引发了全球金融行业震荡。
（二）基于羊群效应分析金融危机成因
羊群效应是一个群体在非理性的情况下，盲目跟风，彼此模仿，相互传染，以至于大家都陷入了非理性的怪圈。金融市场上追涨杀跌的现象十分普遍，经济向好时，投资者纷纷追加投资，造成金融市场泡沫不断放大，加剧了投资风险;经济转向萧条时，泡沫的破灭会给投资者迅速带来巨大的损失。
羊群效应在次贷危机中表现得淋漓尽致。首当其冲的是投行，高杠杆率起初为美国投行获得了极高的收益，其他投行纷纷效仿加大杠杆以博取更高的收益，加剧了次贷风险。当恐慌在金融市场蔓延时，投行担心金融产品信用下调导致资产缩水，而且预期价格会持续下跌，纷纷抛售不良资产，导致金融产品价格持续下跌，股市崩盘。评级机构也起到了推波助澜的作用，对于信用等级差的金融机构，并没有给出合理的评级，低估了高风险金融衍生交易所产生的风险。其他评级机构多数没有理性评估，纷纷效仿，大大降低了对投资者的指导作用。
（三）基于前景理论分析金融危机成因
前景理论认为在持有收益时或未来会获得收益时，面临风险人们是倾向于规避的，在这时尤其害怕损失，对损失比获得要敏感的多。当大危机爆发之前，次贷品价格持续上涨，大部分投资者持有收益。这时投资者对于风险是厌恶的，次贷危机爆发后，次贷品价格持续下跌，对于风险的厌恶使得投资者急于出售资产，防止资产进一步贬值遭受更大损失，由于投资人过度抛售金融资产，引发了金融市场投资者的恐慌。 四、基于行为金融学视角得出启示及对策建议
（一）提高金融专业素养——投资行为理性化
从2008年的金融危机可以看出，大部分投资人是非理性的，面临危机时的恐慌，不理智行为会迅速蔓延给众多投资者。羊群效应充分证明了听信他人，盲目从众，缺乏自己的理性判断很有可能造成损失。金融市场错综复杂，金融产品创新十分迅速，投资者也需要与时俱进，学习金融相关知识，不断提到自己的专业素养。
金融危机中的羊群效应证明了加强投资者教育的必要性，相关机构可以通过讲座，网络宣传等方式免费为投资者进行基础入门金融知识解读，提高投资者的专业化程度和预防风险的意识。同时法律安全意识也必须重视，加大金融相关律法法规宣传力度，引导投资者遵法守法，理性投资。
（二）加强机构监管——投资环境透明化
投资人不可能做到完全理性投资，因此还需要加强相关部门规范引导，其中加强评级机构的监管至关重要。美国大多数评级机构的评级报告在大危机中对投资者起了误导作用。由于评级机构大部分还是私人机构承担，政府需要加强监管和引导。对于金融衍生品的监管同样要高度重视。此外，监管当局还要加强对房地产行业的监管，要加大对房地产行业及贷款人的资信审查力度、严格监督执行贷款标准，引导银行信息披露，严格把控风险。
五、结论
过度自信，羊群效应，前景理论都是基于投资人非理性的前提下进行分析。从大危机前金融市场的繁荣到大批借贷机构倒闭，投资银行重组，股市崩盘……整个经济笼罩在衰退阴云中， 我们看到了非理性投資行为最终导致金融市场衰退局面。金融危机十年过后，美国经济强势复苏，美联储多次加息，繁荣背后是否孕育着新的危机，吸取次贷危机的教训至关重要。
参考文献：
[1]李少君.对次贷危机的一个解释：基于行为金融学的分析[J].湖北社会科学，2009（04）：96-98.
[2]昌忠泽.基于行为金融学的美国金融危机成因研究[J].经济研究参考，2011（20）：2-8.
[3]饶育蕾，彭叠峰，王建新.金融危机下行为金融学研究的历史使命：一个综述[J].管理评论，2012，24（01）：3-10.
[4]江涌.国际金融危机十周年的反思与启示[J].现代国际关系，2018（09）：1-8.
（作者单位：西北民族大学经济学院）