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摘要：2016年以来，我国债券市场出现了多起债券违约的案例，债券的信用风险被逐步放大，债券市场的“新常态”显现，这对债务人的合法权益和整个债券市场的稳定带来了不小的冲击。本文以东北特钢集团为例，回顾其债券连环违约的过程，分析其出现违约情况的原因，并对如何应对债券违约，维护债券市场稳定发展提出合理化建议。
关键词：债券违约；东北特钢；信用风险
一、“新常态”下债券违约的整体情况
债券违约，是指债券发行人在到期日有可能不能支付利息或在到期时不能清偿面值。债券可以分为国家债券，金融债券和企业债券。其中企业债券由于其所处的经营环境较为复杂，产生违约风险的可能性更高。长期以来，在政府兜底的情况下，我国的债券市场一直上演着“零违约”的神话，虽然近年来陆续有一些公司出现偿债困难，但都有惊无险，最终没有违约。直到2014年3月5日，“11超日债”无法按时的支付全额利息，“零违约”神话被打破，债券的违约风险逐渐被广大投资者关注。
进入到2016年以来，这种风险被逐渐放大，截止目前，公募债市场已经有10个主体出现了实质性违约，其中涉及了17只个券，债务的总规模接近100亿元，而且不少的国营企业也出现了债券违约的情况。然而这种违约的情况还有蔓延的趋势，成为了一种“新常态”。市场的风险正在积聚，主要表现在：一是大规模的债券即将到期，从8月开始，将会有900亿的债务到期；10月和11月将分别有902亿和935亿到期，这无疑会给整个行业的偿债能力带来一定的影响；二是短期债券比例升高，据彭博数据显示，2016年以来中国非金融企业发行的4.3万亿人民币债券中，有47%是一年或更短的期限，而今年出现违约的17例债券中，有10例就是这种短期债券。三是经济下行导致企业融资渠道不畅，因为目前股票的新股发行收到了严格的限制，银行由于经济下行也加大了对贷款的审核，许多信用贷款被取消，这就导致大量企业选择发行债券来筹集资金，债务规模也不断增加。
事实上，债券违约并不可怕，在一定程度上还能够促进债券市场的发展和成熟。日本在1993年出现首次违约事件后，并没有引起大规模的恐慌，反而促进了信用市场评级机制的逐步建立，同时培养了投资者的风险管理意识，并且探索出了债券违约的推出机制。那么，我们国家能否平稳应对债券违约的出现，需要我们在把握“新常态”的宏观经济环境下正确认识出现债券违约的原因，掌握合理应对违约风险的措施，来降低债券风险，提高投资者信心。下面，我将以2016年出现违约的东北特钢集团为例，了解其违约的具体情况，分析其违约的原因以及寻求应对债券市场违约的合理途径。
二、东北特钢集团的债券违约历程
东北特钢是中国北方规模最大、最具市场影响力的特钢企业。公司主导产品不锈钢长型材、工模具钢、中高档轴承钢、特种合金产量在国内市场的占有率均居于国内首位。同时，东北特钢旗下四大公司一直是国家军工、重大装备制造业等基础产业的重要力量。
自截稿之日，东北特钢共出现了五只个券的，36亿元债券的实质性违约；而且东北特钢还有5只存量债券，其中接近35.7亿的债务会陆续在未来半年内到期，还债能力不容乐观。从2016年3月份开始，东北特钢的“债券违约”大剧开始上演。3月18日，管理层还发布了公告，称公司将如期偿还到期债务。然而，在3月24日，其董事长杨华突然自杀身亡，三天后，“15东特钢CP001”（8亿元）宣布构成了本息实质性违约。随后在4月5日、4月12日、4月27日，东北特钢“15东特钢SCP001”（10亿元）、“13东特钢MTN2”（8亿元）、“15东特钢CP002”（7亿元）相继出现违约。加上6月6日的“14东特钢PPN001”（3亿元），今年上半年到期的36亿元债务全部出现违约。尽管公司及时成立了应急委员会，相关主承销商业分别召开了债务持有人会议，但是截止到发稿时，15东特钢CP001、15东特钢SCP001的本息以及13东特钢MTN2的利息仍在拖欠中，而且到6月底，东北特钢从国内各家银行获得的综合授信额度为185.60亿元，目前尚未使用的额度仅剩下11.50亿元，远低于其总债务规模，因此通过借旧债来偿还债券本息的可能性几乎为零。那么，究竟是什么原因导致其出现如此窘境呢？
三、东北特钢债券违约原因分析
东北特钢的连环债务违约使我国债券的市场信用风险问题浮出水面，折射出了一些产能过剩行业，如钢铁，煤炭，有色等行业的流动性压力问题。然而，东北特钢的违约不仅仅反映了特定的行业风险，同时也与其自身财务状况密切相关。下面我们来分析一下其债券违约的原因。
（一）钢铁行业产能过剩，经营压力较大
众所周知，受到经济下行及产业结构调整的影响，钢铁企业的需求出现明显下降，产能过剩情况日趋严重，钢铁价格大幅度下降，而且由于其毛利率低，经营周期长的行业因素，使得企业的现金流更难保持稳定，导致其偿债能力下降。而且大型的钢铁企业都是国企，普遍存在经营效率低下的特点，无疑更加加剧了其经营压力。
（二）董事长意外离世
2016年3月24日，东北特钢董事长杨华突然自杀，这对企业的生产经营以及资金周转无疑带来了巨大的影响，从而也直接了三天后出现第一只债券的实质性违约，从而带来了一系列的连锁反应。董事长的自杀无疑给整个集团蒙上了一层阴影，也将其组织结构以及高层之间的一些矛盾摆在了公众的面前。
（三）周转不灵导致流动性压力过大
东北特钢的违约声明提到，“受钢铁行业整体不景气影响，近期销售压力很大，库存商品增加，销售回款不及时”，是其出现债务违约的主要原因。由此我们可以看出，在销售方面集团出现了很大的问题，从而导致了产品的大量积压，出现了产能过剩的情况。同时，集团也没有很好的制定信用收款政策，导致大量应收账款难以按时收回，从而导致经营活动的现金流入严重不足。供产销牵一发而动全身，资金周转不灵带来的恶果凸显，导致了流动性压力急剧增加。 四、应对债券违约风险的建议
由东北特钢债券违约事件中我们可以看出，债券违约已经成为了发债企业，债券市场以及政府需要继续考虑的问题。债券违约并不可怕，可怕的是缺少对其正确的认识，我们应当建立完善的债券市场信用机制，使债券市场走上良性发展的快车道。
（一）厘清政府与市场的关系，减少刚性兑付和政府兜底
由于债券市场的发债企业很多是国企，由于一些行政性的原因，在企业出现财务危机的时候，政府总会出来收拾“烂摊子”，虽然这在一段时间内成就了债券市场“零违约”的奇迹，但是却降低了市场资源配置的效率，并且隐藏了更大的潜在风险。现在，“零违约”的奇迹被打破，正好为政府在债券市场中的角色转型提供了机会。党的十八届三中全会提出，要发挥市场在资源配置中的决定性作用，市场选择就是一个优胜劣汰的过程，它可以将一些“垃圾企业”清除出去，更好的保护投资者的利益，同时提升市场效率。
（二）树立投资者风险自担的意识
这次大规模的“违约潮”给投资者也上了宝贵的一课，投资者需要意识到要提高自己的风险意识，树立理性投资，风险自担的意识。债券机构和监管者同样应对投资者进行风险教育，提高他们应对风险的能力。
（三）强化信息披露，发挥债券评级的作用
债券市场要提供充分的信息来让投资者对风险进行识别和处置，这就要提高信息披露的透明度。应建立平台提供债券发行人的各项财务指标尤其是偿债能力指标供投资者查阅，并对其信息的真实性进行监督；另一方面要健全债券评级机制，通过对发债企业的信用情况评估为投资者提供决策有用的信息。
（四）明晰债券违约解决的法律途径
由于债券违约的“新常态”，寻求债券违约后合理的解决途径已经刻不容缓。在西方发达国家，解决债券违约一般有以下三种模式。一是自主协商，也就是说债券的发行人和持有人以及相关的发行机构通过自行协商的方式来解决本息偿付等问题，这是在发行人财务困境是暂时性的，最后得到偿付可能性较高的情况下采取的一种模式。二是诉讼求偿机制，当债务人财务经营问题严重且可能出现持续恶化时，一般通过诉讼机制来解决问题。三是启动破产程序，这适用于协商无效且债务人资不抵债情况严重时，债务人可以通过破产申请来弥补自己的损失。这些措施在发达的资本市场已经得到了广泛的应用，因而可以在我国进行借鉴。
债券违约是债券市场化运作的必然产物，我们没有必要悲观和恐慌，相反要把它当成完善我国债券市场化的一次契机，推进信用体系在我国债务市场的逐步完善，来提升投资者的信心以及投资热情。
参考文献：
[1]东北特钢年内第四次违约 新帅上任难解债务困局[EB/OL].凤凰财经，2016，5.
[2]窦鹏娟.新常态下我国公司债券违约问题及其解决的法律逻辑[J].法学评论，2016，2.
[3]如何看待和应对违约风险[EB/OL].金融界网站，2014，3，6.
（作者单位：中南财经政法大学会计学院）
关键词：债券违约；东北特钢；信用风险
一、“新常态”下债券违约的整体情况
债券违约，是指债券发行人在到期日有可能不能支付利息或在到期时不能清偿面值。债券可以分为国家债券，金融债券和企业债券。其中企业债券由于其所处的经营环境较为复杂，产生违约风险的可能性更高。长期以来，在政府兜底的情况下，我国的债券市场一直上演着“零违约”的神话，虽然近年来陆续有一些公司出现偿债困难，但都有惊无险，最终没有违约。直到2014年3月5日，“11超日债”无法按时的支付全额利息，“零违约”神话被打破，债券的违约风险逐渐被广大投资者关注。
进入到2016年以来，这种风险被逐渐放大，截止目前，公募债市场已经有10个主体出现了实质性违约，其中涉及了17只个券，债务的总规模接近100亿元，而且不少的国营企业也出现了债券违约的情况。然而这种违约的情况还有蔓延的趋势，成为了一种“新常态”。市场的风险正在积聚，主要表现在：一是大规模的债券即将到期，从8月开始，将会有900亿的债务到期；10月和11月将分别有902亿和935亿到期，这无疑会给整个行业的偿债能力带来一定的影响；二是短期债券比例升高，据彭博数据显示，2016年以来中国非金融企业发行的4.3万亿人民币债券中，有47%是一年或更短的期限，而今年出现违约的17例债券中，有10例就是这种短期债券。三是经济下行导致企业融资渠道不畅，因为目前股票的新股发行收到了严格的限制，银行由于经济下行也加大了对贷款的审核，许多信用贷款被取消，这就导致大量企业选择发行债券来筹集资金，债务规模也不断增加。
事实上，债券违约并不可怕，在一定程度上还能够促进债券市场的发展和成熟。日本在1993年出现首次违约事件后，并没有引起大规模的恐慌，反而促进了信用市场评级机制的逐步建立，同时培养了投资者的风险管理意识，并且探索出了债券违约的推出机制。那么，我们国家能否平稳应对债券违约的出现，需要我们在把握“新常态”的宏观经济环境下正确认识出现债券违约的原因，掌握合理应对违约风险的措施，来降低债券风险，提高投资者信心。下面，我将以2016年出现违约的东北特钢集团为例，了解其违约的具体情况，分析其违约的原因以及寻求应对债券市场违约的合理途径。
二、东北特钢集团的债券违约历程
东北特钢是中国北方规模最大、最具市场影响力的特钢企业。公司主导产品不锈钢长型材、工模具钢、中高档轴承钢、特种合金产量在国内市场的占有率均居于国内首位。同时，东北特钢旗下四大公司一直是国家军工、重大装备制造业等基础产业的重要力量。
自截稿之日，东北特钢共出现了五只个券的，36亿元债券的实质性违约；而且东北特钢还有5只存量债券，其中接近35.7亿的债务会陆续在未来半年内到期，还债能力不容乐观。从2016年3月份开始，东北特钢的“债券违约”大剧开始上演。3月18日，管理层还发布了公告，称公司将如期偿还到期债务。然而，在3月24日，其董事长杨华突然自杀身亡，三天后，“15东特钢CP001”（8亿元）宣布构成了本息实质性违约。随后在4月5日、4月12日、4月27日，东北特钢“15东特钢SCP001”（10亿元）、“13东特钢MTN2”（8亿元）、“15东特钢CP002”（7亿元）相继出现违约。加上6月6日的“14东特钢PPN001”（3亿元），今年上半年到期的36亿元债务全部出现违约。尽管公司及时成立了应急委员会，相关主承销商业分别召开了债务持有人会议，但是截止到发稿时，15东特钢CP001、15东特钢SCP001的本息以及13东特钢MTN2的利息仍在拖欠中，而且到6月底，东北特钢从国内各家银行获得的综合授信额度为185.60亿元，目前尚未使用的额度仅剩下11.50亿元，远低于其总债务规模，因此通过借旧债来偿还债券本息的可能性几乎为零。那么，究竟是什么原因导致其出现如此窘境呢？
三、东北特钢债券违约原因分析
东北特钢的连环债务违约使我国债券的市场信用风险问题浮出水面，折射出了一些产能过剩行业，如钢铁，煤炭，有色等行业的流动性压力问题。然而，东北特钢的违约不仅仅反映了特定的行业风险，同时也与其自身财务状况密切相关。下面我们来分析一下其债券违约的原因。
（一）钢铁行业产能过剩，经营压力较大
众所周知，受到经济下行及产业结构调整的影响，钢铁企业的需求出现明显下降，产能过剩情况日趋严重，钢铁价格大幅度下降，而且由于其毛利率低，经营周期长的行业因素，使得企业的现金流更难保持稳定，导致其偿债能力下降。而且大型的钢铁企业都是国企，普遍存在经营效率低下的特点，无疑更加加剧了其经营压力。
（二）董事长意外离世
2016年3月24日，东北特钢董事长杨华突然自杀，这对企业的生产经营以及资金周转无疑带来了巨大的影响，从而也直接了三天后出现第一只债券的实质性违约，从而带来了一系列的连锁反应。董事长的自杀无疑给整个集团蒙上了一层阴影，也将其组织结构以及高层之间的一些矛盾摆在了公众的面前。
（三）周转不灵导致流动性压力过大
东北特钢的违约声明提到，“受钢铁行业整体不景气影响，近期销售压力很大，库存商品增加，销售回款不及时”，是其出现债务违约的主要原因。由此我们可以看出，在销售方面集团出现了很大的问题，从而导致了产品的大量积压，出现了产能过剩的情况。同时，集团也没有很好的制定信用收款政策，导致大量应收账款难以按时收回，从而导致经营活动的现金流入严重不足。供产销牵一发而动全身，资金周转不灵带来的恶果凸显，导致了流动性压力急剧增加。 四、应对债券违约风险的建议
由东北特钢债券违约事件中我们可以看出，债券违约已经成为了发债企业，债券市场以及政府需要继续考虑的问题。债券违约并不可怕，可怕的是缺少对其正确的认识，我们应当建立完善的债券市场信用机制，使债券市场走上良性发展的快车道。
（一）厘清政府与市场的关系，减少刚性兑付和政府兜底
由于债券市场的发债企业很多是国企，由于一些行政性的原因，在企业出现财务危机的时候，政府总会出来收拾“烂摊子”，虽然这在一段时间内成就了债券市场“零违约”的奇迹，但是却降低了市场资源配置的效率，并且隐藏了更大的潜在风险。现在，“零违约”的奇迹被打破，正好为政府在债券市场中的角色转型提供了机会。党的十八届三中全会提出，要发挥市场在资源配置中的决定性作用，市场选择就是一个优胜劣汰的过程，它可以将一些“垃圾企业”清除出去，更好的保护投资者的利益，同时提升市场效率。
（二）树立投资者风险自担的意识
这次大规模的“违约潮”给投资者也上了宝贵的一课，投资者需要意识到要提高自己的风险意识，树立理性投资，风险自担的意识。债券机构和监管者同样应对投资者进行风险教育，提高他们应对风险的能力。
（三）强化信息披露，发挥债券评级的作用
债券市场要提供充分的信息来让投资者对风险进行识别和处置，这就要提高信息披露的透明度。应建立平台提供债券发行人的各项财务指标尤其是偿债能力指标供投资者查阅，并对其信息的真实性进行监督；另一方面要健全债券评级机制，通过对发债企业的信用情况评估为投资者提供决策有用的信息。
（四）明晰债券违约解决的法律途径
由于债券违约的“新常态”，寻求债券违约后合理的解决途径已经刻不容缓。在西方发达国家，解决债券违约一般有以下三种模式。一是自主协商，也就是说债券的发行人和持有人以及相关的发行机构通过自行协商的方式来解决本息偿付等问题，这是在发行人财务困境是暂时性的，最后得到偿付可能性较高的情况下采取的一种模式。二是诉讼求偿机制，当债务人财务经营问题严重且可能出现持续恶化时，一般通过诉讼机制来解决问题。三是启动破产程序，这适用于协商无效且债务人资不抵债情况严重时，债务人可以通过破产申请来弥补自己的损失。这些措施在发达的资本市场已经得到了广泛的应用，因而可以在我国进行借鉴。
债券违约是债券市场化运作的必然产物，我们没有必要悲观和恐慌，相反要把它当成完善我国债券市场化的一次契机，推进信用体系在我国债务市场的逐步完善，来提升投资者的信心以及投资热情。
参考文献：
[1]东北特钢年内第四次违约 新帅上任难解债务困局[EB/OL].凤凰财经，2016，5.
[2]窦鹏娟.新常态下我国公司债券违约问题及其解决的法律逻辑[J].法学评论，2016，2.
[3]如何看待和应对违约风险[EB/OL].金融界网站，2014，3，6.
（作者单位：中南财经政法大学会计学院）