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【摘要】本文以10只开放式基金2007年12月21日至2010年12月21日的日基金净值和分红为数据样本。从传统的Sharp指数和VAR修正的Sharp指数考察了这10只基金的绩效，分析结果可知VAR-Sharp指数更合理地解释了不同种类开放式基金的绩效差异。
【关键词】VAR Sharp 开放式基金 绩效
随着我国金融体制的逐渐完善和深化，我国证券投资基金业迅速发展。截至2010年12月31日，42只封闭式基金资产净值1368.58亿元，占全部基金资产净值的5.43%。 739只开放式基金资产净值23815.96亿元，占全部基金资产净值的94.57%。开放式基金已成为重要的理财工具，对开放式基金绩效的评价有重要的意义。本文主要是VAR-Sharp指数的分析，探究开放式基金的绩效，为基金品种选择提供依据，引导社会资金流向。
一．基金绩效评价原理
1.VAR
VAR是在给定的置信水平下目标时间段下预期的最大损失，公式如下：p(Δp≥VAR)=1-α，Δp是投资者组合P在持有期t，置信水平为α下的价值损失。本文运用历史模拟法求得VAR。
2．Sharp指数和VAR-Sharp指数
（1）Sharp指数。Sp=[E(rp)-rf]/σp，σp是组合P的总风险，表示高于无风险资产的波动性；E(rp)是期望收益率（本文用日算数平均收益率表示）；rf是无风险利率。指数越高，绩效表现越好。
（2）VAR-Sharp指数。Sp=[[E(rp)-rf]/VAR ，VAR是收益向下波动的风险，Sp表示单位VAR的超额收益。指数越高，绩效表现越好。
二．实证研究
1.样本的选择
本文选取10只开放式基金2007年12月21日至2010年12月21日的日基金净值和分红数据作为样本。股票型基金：易方达上证50指数基金、富国天瑞强势混合基金、华安宏利股票基金。混合型基金：华富价值增长混合、东方龙基金、富国天源平衡混合、华夏策略混合。债券型基金：南方元宝债券、华富收益增强A、兴业可转债混合。
2.无风险收益率的计算
以货币存款的年利率作为无风险收益率，考察期内货币存款的年利率变动情况如表1所示。
1年计365天，由表1 求得加权平均年存款利率≈2.832292%，平均存款利率=2.832292%/365天≈0.00775971%，即日均无风险利率：rf=0.00775971%。
3.样本基金的绩效指数
为了对比样本基金的绩效表现，我们构造一个市场组合，假定市场组合的收益率=40%*上证指数收益率+40%*深成指数收益率+20%*债券收益率。债券收益率是rf，市场组合的日收益率=LN(收盘价/前1交易日收盘价)，期望收益率=日收益率的算数平均。由历史模拟法，将样本的日收益率从小到大排列，置信水平给定95%，1-α=5%，交易日总数是729天，(729*5%)+1=37.45，排在第37位的日收益率的绝对值作为VAR。因此，市场组合的第37位日收益率（为负数，表示损失)的绝对值为VAR=0.02771。
样本基金的日收益率=LN[(单位净值+分红)/前1交易日单位净值]，同理，由历史模拟法，计算得出样本基金的VAR值。把无风险收益率、基金的日平均收益率、和标准差代入Sp=[E(rp)-rf]/σp。把无风险收益率、基金的日平均收益率和VAR值代入Sp=[[E(rp)-rf]/VAR。得出结果如表2所示。
表2 样本基金和市场组合的绩效指数
三．研究结果分析
1．Sharp指数和VAR-Sharp指数排名的比较
由表2看出，股票型基金的Sharp指数排名落后于VAR-Sharp指数排名,使用传统指数低估了股票型开放式基金。混合型基金的Sharp指数排名与VAR-Sharp指数排名有高有低，整体来看，混合型基金使用Sharp指数被高估的趋势较强。债券型基金的Sharp指数排名与VAR-Sharp指数排名几乎一致，这类基金收益率的下波动风险和下波动风险比较适中，绩效评价的结果比较一致。
在基金绩效分析时，Sharp指数中的标准差度量了总风险，包括了上、下波动风险，VAR-Sharp指数中的VAR度量的是下波动风险。总风险无法真实反映基金风险和绩效；而有效地识别上、下波动风险能比较合理的评价开放式基金绩效。由此，VAR-Sharp指数更加合理的评价了基金的绩效。
2．样本基金的绩效分析
由不同类型基金特征分析，表2的VAR分析数据可知，不同类型的开放式基金具有不同的风险特征。股票型基金的VAR明显高于混合型基金和债券型基金的VAR，股票型基金主要是以股票为投资对象，债券型基金主要是以债券为投资对象。股票收益不稳定，风险高；债券收益稳定、风险小，股票的投资风险高于债券的投资风险，所以，股票型基金的风险>混合型基金的风险>债券型基金的风险，即股票型基金的VAR>混合型基金的VAR>债券型基金的VAR。近3年，伴随着金融危机，基金行业也受到一定的影响，参照市场组合，样本基金在考察期内的整体绩效表现不是很好。
四、结论
本文把VAR引入到基金绩效评价中，由基于标准差的sharp指数改进到基于VAR的Sharp指数，对10只样本基金的3年日基金净值和分红数据进行数据分析。通过对比，两种绩效分析表现出一定的差异， VAR-Sharp的基金绩效分析是优于传统的Sharp指数的方法，经过修正，能够更有效的反映出开放式基金的绩效情况。
标准差和VAR对风险的衡量难免有一定的误差，但下方风险指标VAR避免了一些不足，更加符合投资者对风险的接受能力。不同类型的开放式基金具有不同的风险，在评价基金绩效时，应区分考察不同类型基金的特征。结合我国现有的经济特征分析可知，投资者在科学选择基金时，应注意合理地选择有效的基金评价方法，科学引用VAR评价指标，全面考虑、合理设计评估方案，严谨论证，确定分析结果。
参考文献
[1]菲利普·乔瑞.风险价值 VAR.中信出版社,2009.
[2]中国证券业协会.证券市场基础知识.中国财政经济出版社,2009.
[3]张新,杜书明.中国证券投资基金能否战胜市场.金融研究,2002,12.
[4]赵坚毅,于泽,李颖俊.投资者参与和证券投资基金风格业绩的评估.经济研究, 2005,7 期.
作者简介： 莫晓莲（1986-），女，汉族，西南财经大学金融学院，研究方向：金融工程；张双弦（1987-），女，汉族，西南财经大学金融学院，研究方向：金融学。
【关键词】VAR Sharp 开放式基金 绩效
随着我国金融体制的逐渐完善和深化，我国证券投资基金业迅速发展。截至2010年12月31日，42只封闭式基金资产净值1368.58亿元，占全部基金资产净值的5.43%。 739只开放式基金资产净值23815.96亿元，占全部基金资产净值的94.57%。开放式基金已成为重要的理财工具，对开放式基金绩效的评价有重要的意义。本文主要是VAR-Sharp指数的分析，探究开放式基金的绩效，为基金品种选择提供依据，引导社会资金流向。
一．基金绩效评价原理
1.VAR
VAR是在给定的置信水平下目标时间段下预期的最大损失，公式如下：p(Δp≥VAR)=1-α，Δp是投资者组合P在持有期t，置信水平为α下的价值损失。本文运用历史模拟法求得VAR。
2．Sharp指数和VAR-Sharp指数
（1）Sharp指数。Sp=[E(rp)-rf]/σp，σp是组合P的总风险，表示高于无风险资产的波动性；E(rp)是期望收益率（本文用日算数平均收益率表示）；rf是无风险利率。指数越高，绩效表现越好。
（2）VAR-Sharp指数。Sp=[[E(rp)-rf]/VAR ，VAR是收益向下波动的风险，Sp表示单位VAR的超额收益。指数越高，绩效表现越好。
二．实证研究
1.样本的选择
本文选取10只开放式基金2007年12月21日至2010年12月21日的日基金净值和分红数据作为样本。股票型基金：易方达上证50指数基金、富国天瑞强势混合基金、华安宏利股票基金。混合型基金：华富价值增长混合、东方龙基金、富国天源平衡混合、华夏策略混合。债券型基金：南方元宝债券、华富收益增强A、兴业可转债混合。
2.无风险收益率的计算
以货币存款的年利率作为无风险收益率，考察期内货币存款的年利率变动情况如表1所示。
1年计365天，由表1 求得加权平均年存款利率≈2.832292%，平均存款利率=2.832292%/365天≈0.00775971%，即日均无风险利率：rf=0.00775971%。
3.样本基金的绩效指数
为了对比样本基金的绩效表现，我们构造一个市场组合，假定市场组合的收益率=40%*上证指数收益率+40%*深成指数收益率+20%*债券收益率。债券收益率是rf，市场组合的日收益率=LN(收盘价/前1交易日收盘价)，期望收益率=日收益率的算数平均。由历史模拟法，将样本的日收益率从小到大排列，置信水平给定95%，1-α=5%，交易日总数是729天，(729*5%)+1=37.45，排在第37位的日收益率的绝对值作为VAR。因此，市场组合的第37位日收益率（为负数，表示损失)的绝对值为VAR=0.02771。
样本基金的日收益率=LN[(单位净值+分红)/前1交易日单位净值]，同理，由历史模拟法，计算得出样本基金的VAR值。把无风险收益率、基金的日平均收益率、和标准差代入Sp=[E(rp)-rf]/σp。把无风险收益率、基金的日平均收益率和VAR值代入Sp=[[E(rp)-rf]/VAR。得出结果如表2所示。
表2 样本基金和市场组合的绩效指数
三．研究结果分析
1．Sharp指数和VAR-Sharp指数排名的比较
由表2看出，股票型基金的Sharp指数排名落后于VAR-Sharp指数排名,使用传统指数低估了股票型开放式基金。混合型基金的Sharp指数排名与VAR-Sharp指数排名有高有低，整体来看，混合型基金使用Sharp指数被高估的趋势较强。债券型基金的Sharp指数排名与VAR-Sharp指数排名几乎一致，这类基金收益率的下波动风险和下波动风险比较适中，绩效评价的结果比较一致。
在基金绩效分析时，Sharp指数中的标准差度量了总风险，包括了上、下波动风险，VAR-Sharp指数中的VAR度量的是下波动风险。总风险无法真实反映基金风险和绩效；而有效地识别上、下波动风险能比较合理的评价开放式基金绩效。由此，VAR-Sharp指数更加合理的评价了基金的绩效。
2．样本基金的绩效分析
由不同类型基金特征分析，表2的VAR分析数据可知，不同类型的开放式基金具有不同的风险特征。股票型基金的VAR明显高于混合型基金和债券型基金的VAR，股票型基金主要是以股票为投资对象，债券型基金主要是以债券为投资对象。股票收益不稳定，风险高；债券收益稳定、风险小，股票的投资风险高于债券的投资风险，所以，股票型基金的风险>混合型基金的风险>债券型基金的风险，即股票型基金的VAR>混合型基金的VAR>债券型基金的VAR。近3年，伴随着金融危机，基金行业也受到一定的影响，参照市场组合，样本基金在考察期内的整体绩效表现不是很好。
四、结论
本文把VAR引入到基金绩效评价中，由基于标准差的sharp指数改进到基于VAR的Sharp指数，对10只样本基金的3年日基金净值和分红数据进行数据分析。通过对比，两种绩效分析表现出一定的差异， VAR-Sharp的基金绩效分析是优于传统的Sharp指数的方法，经过修正，能够更有效的反映出开放式基金的绩效情况。
标准差和VAR对风险的衡量难免有一定的误差，但下方风险指标VAR避免了一些不足，更加符合投资者对风险的接受能力。不同类型的开放式基金具有不同的风险，在评价基金绩效时，应区分考察不同类型基金的特征。结合我国现有的经济特征分析可知，投资者在科学选择基金时，应注意合理地选择有效的基金评价方法，科学引用VAR评价指标，全面考虑、合理设计评估方案，严谨论证，确定分析结果。
参考文献
[1]菲利普·乔瑞.风险价值 VAR.中信出版社,2009.
[2]中国证券业协会.证券市场基础知识.中国财政经济出版社,2009.
[3]张新,杜书明.中国证券投资基金能否战胜市场.金融研究,2002,12.
[4]赵坚毅,于泽,李颖俊.投资者参与和证券投资基金风格业绩的评估.经济研究, 2005,7 期.
作者简介： 莫晓莲（1986-），女，汉族，西南财经大学金融学院，研究方向：金融工程；张双弦（1987-），女，汉族，西南财经大学金融学院，研究方向：金融学。