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国外的研究一般认为存在IPO长期弱势现象,而根据现有对我国股市的研究,我国是否存在IPO长期弱势现象尚无定论。本文以1994年1月1日到2008年1月31日之间的1415家A股IPO公司为样本,采用事件时间法和日历时间法对新股三年期的表现进行了比较研究。
在事件时间法下,本文比较了买入并持有超额收益率(BHAR)和累积超额收益率(CAR)法的差别。在买入并持有超额收益率法(BHAR)下,考察了采用不同加权方法对市场基准收益率的影响,并比较了采用不同加权方法对新股组合收益率的影响。本文发现从整体上无论采用买入并持有超额收益率(BHAR)法,还是累积超额收益率(CAR)法,新股组合都存在显著的长期弱势现象,至少在研究所处的三年期内是如此,而CAR法得到的长期弱势的程度较BHAR法轻。本文还发现,新股在刚上市的前两个月的月度超额收益的弱势程度最大。
在事件时间法中的BHAR法下,本文发现采用何种加权方法计算市场基准收益率,以及采用何种加权方法对新股组合收益率计算对结果影响甚大。原因在于我国股市存在着显著的小公司相对大公司的强势现象。采用等权方法计算市场基准收益率比采用总市值加权方法计算市场基准收益率,会极大增大新股弱势的程度,而采用等权方法计算新股组合收益率比采用总市值加权方法计算新股组合收益率,会极大减少新股弱势的程度,甚至使得新股表现出一定程度的强势。
事件时间法研究发现,尽管整体上我国存在新股长期弱势现象,在研究的14年期间中仍然有3年的新股长期超额收益为正。本文继续对影响新股长期表现的因素进行了研究。从公司本身特征因素看,发现我国新股长期走势与规模呈显著负相关关系,与账面市值比存在显著正相关关系。从投资者行为角度看,新股长期走势与新股首日换手率存在显著负相关关系。本文还发现新股发行上市后,市场走势越好,新股超额收益率越低。
在日历时间法下,本文考察了其与BHAR和CAR法结论的差异,并分别采用资本资产定价模型(CAPM)和Fama-French三因素模型进行了时间序列回归。在已有研究对日历时间法批评的基础上,本文通过实证指出其有更严重的联合检验问题。
本文最后对现有研究我国IPO长期弱势问题的文献进行了回顾,指出造成目前该问题尚无定论的原因主要在于研究的方法不同、收益调整基准的不同、新股组合收益加权方法的不同等。本文的研究通过对方法的修正后,认为可以得出我国存在新股长期弱势现象的结论。
本文的贡献主要体现在:
一、本文样本跨度为14年,样本容量1415个,而目前国内对此问题的研究多数是对2002年以前的市场进行分析,并且很多研究样本过少,使结论缺乏稳健性。
二、本文对各研究方法的优劣,各种收益基准以及新股组合加权方法对结果的影响进行了深入的讨论。
三、本文在已有研究基础上通过实证指出了日历时间法较事件时间法存在更严重的联合检验问题。
四、目前对于我国新股长期弱势问题的研究尚无定论,本文指出这是由于研究方法、基准选择、组合收益计算方法等差异导致的,关于此问题本来是可以得出一个较一致的结论的。
本文尚存在的不足之处是:BHAR法存在偏度偏差问题,本文没有就该影响提出检验方法;没有提出对影响新股长期超额收益的因素更深入的理论解释;对于新股更长期走势情况,本文没有给出验证;由于样本的局限,没有采用规模或者账面市值比挑选配比公司的办法来作为新股组合的基准收益率。