企业作为市场经济中的核心主体,其投资对于经济的长期增长与短期波动都具有深刻影响。2008年全球金融危机后,私人部门固定资产投资增速明显回落,之后受益于国内大规模的经济刺激政策,该类投资有短暂上升。但2011年经济进入增速换挡期后,伴随着增速持续放缓,投资也再次呈现出低迷的状态。现阶段,外部经济环境复杂严峻,国内经济发展面临着“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力,这对宏观政策的有效调控提出了更高诉求。在此背景下,提升积极财政效能,稳定市场主体预期、激发企业投资需求潜力、推动企业投资动能释放,对于培育完整内需体系,优化供给结构,维持经济的可持续增长有关键性作用。从企业投资的决定因素看,除了受宏观经济环境影响外,还要受到自身财务特征、融资结构乃至金融市场供给等多方面因素影响。在不同经济发展阶段,这些因素本身就存在着较大差异,财政政策的调控对于投资活动的影响效果也会大相径庭。因此,随着经济发展阶段的变化,财政政策的管理重心与调控手段势必要因势而变。本文梳理了自1997年亚洲金融危机后近20年我国财政政策变化的特征事实以及政策调整与企业投资之间的内在联系。其中,在2011年之前,企业投资受利润驱动,财政政策侧重于调节需求。当经济受到负向冲击时,以总量刺激为主的需求调控能够通过政府投资的扩张带动社会需求的增长并撬动私人部门投资。在2011年以后,一方面,市场整体需求收缩引致企业投资呈下滑趋势;另一方面,我国金融机构存款余额与社会融资规模存量之间差距不断扩大,以及企业二元产权结构内生出的融资成本分化现象逐步成为制约总量性财政政策效应发挥的关键。特别是对民营企业而言,不断上涨的融资成本成为加剧企业投资下滑的一个重要原因。财政政策从供需两侧双管齐下对经济加以调控逐渐转向以供给管理为主,通过税收制度改革、减税降费等政策降低企业成本,缓解企业经营风险,一定程度上弥补了制度因素造成的资源配置扭曲。当前经济面临着供需两侧的双重压制,积极财政政策发力点仍在于稳定总量与结构调整并行,通过加强政府债务融资管理、进一步调整减税方向、平衡不同所有制企业的投资结构等举措激发微观主体投资活力。从总量性政策看,全球金融危机后,各国普遍实行了扩张性财政政策以缓解经济衰退。然而大规模经济刺激政策所带来的债务水平增加在经济回落后表现为杠杆率的快速攀升,不仅债务风险问题日益凸显,且该政策对私人部门投资产生的影响也一直存在争议。虽然对比其他发达国家与新兴市场国家,我国财政赤字率与政府杠杆率水平均相对较低,财政政策的扩张或调整相对具有空间,但关于政政策扩张力度对企业投资影响未能得到明确判断。此外,以往文献对于二者关系的分析与研究多集中于宏观层面,从微观层面的探讨仍相对缺乏。为更好地探究二者之间的关系,本文在考虑国家和地区特征后,选取了22个国家和地区的非金融类上市企业样本进行分析,得到扩张性财政政策影响非金融企业投资的一般经验证据。结果表明,政府实行扩张性财政政策,提高结构性财政赤字率会挤入企业固定资产投资,挤出企业研发投资,且这种影响效果随着企业融资约束程度上升而增加。由于固定资产投资有助于企业在短期扩大产出、实现盈利,且又能提高外部融资所需的可抵押资产价值以改善外部融资条件。当经济不景气时,政府实行扩张性的财政政策可以改善经济环境、提高市场前景预期,对企业固定资产投资产生了挤入影响。融资约束大的企业在此政策作用下,增加固定资产投资对其收益改善更显著,因而受挤入影响更多。相比之下,企业研发投资受流动性冲击大,融资较为困难,当结构性财政赤字率增加挤占了信贷资源时,对企业研发投资产生较多的负向影响。特别是对融资约束程度高的企业而言,外部融资溢价的上升进一步提高了其融资成本,使其研发投资受挤出影响更大。进一步考虑企业所处国家或地区的金融发展程度后发现,上述的影响关系在金融发展程度较低的国家和地区表现更明显。从跨国经验证据中可以看出,积极财政政策的实施对于稳定经济波动,增强市场预期,提高企业的投资信心发挥着重要作用。但鉴于我国的金融体系是以银行为主导,银行贷款是企业研发融资的重要来源,不可避免该政策会通过信贷渠道提高企业的资本成本,对企业研发产生一定负面影响。从结构性政策看,减税降费是我国反周期财政政策的一个重要载体,然而,在考虑到经济周期、税种差异以及企业自身特征等多方面因素影响后,减税究竟能否有效激励企业增加固定资产投资以及影响途径如何?为回答这一问题,本文以2003-2018年中国上市企业数据为样本,从税种差异视角分析了企业实际承担的增值税有效税率与所得税有效税率变化对其固定资产投资的影响。结果表明,增值税有效率税率与企业固定资产投资的关系依赖于宏观环境和企业税负转嫁能力。具体而言,在经济上行期或税负转嫁能力较强的企业中,增值税有效税率降低能够增加企业的现金流而促进固定资产投资增加。所得税有效税率与企业固定资产投资之间则始终呈显著负相关关系。所得税有效税率的降低可以通过增强企业内外部融资能力来促进其固定资产投资增加,特别是当企业债务风险相对较低时,所得税有效税率下降对于固定资产投资的正向影响效果会随企业融资约束程度的上升而增大。相较而言,企业所得税有效税率的降低对投资的正向影响受限制条件较少,影响范围更加广泛,而由于此前我国的减税措施多集中于以增值税为代表的流转税方面,这种减税结构可能会在一定程度上削弱对于企业投资的积极作用。但不可否认的是,这一减税结构有助于缓解企业的流动性风险,特别是增值税贯穿于企业的原料采购、生产、销售等经营全过程,增值税税负的降低能够为企业释放一部分流动性,增强企业的风险承压能力。一直以来,相比于其他国家,我国用于经济事务建设支出的比重较高,再配合大规模的减税降费政策,对于提振经济的作用不言而喻。但无论是增支还是减税,在我国的实践中,都不能忽略财政与政府结构中的一项重要制度安排,即财政分权体制,在该体制下,地方政府的财政行为对市场主体行为所产生的影响。与此同时,产权属性作为我国企业的一大特征,在关注企业整体投资变化的过程中,更需关注到企业投资行为的结构变化在国企和非国企间的表现。除了企业规模、在产业链中的分布位置以及信贷歧视现象等先天因素会影响不同所有制性质企业的投资外,地方政府的财政行为是否会对二者投资产生差异化影响?本文运用我国上市公司2003—2018年的年报数据以及省份层面的宏观数据,从财政分权的角度解释国有企业与非国有企业投资率结构的变化。结果表明,地方政府财政分权水平的上升对企业投资有正向促进作用,且该效应主要表现在非国有企业中。机制分析表明,在财政分权体制下,地方政府的财政行为有利于弱化融资成本对于企业投资的负向影响,以及提高企业的投资回报从而促进企业投资增加。相较而言,非国有企业经营决策更符合市场化特征,其投资对于资本成本与投资收益变化的反应更敏感,从而受财政分权的影响效应更大。考虑到地区的差异性后,上述影响效果主要集中在市场化程度较低、经济增长计划目标设定较高、非国有企业平均债务融资溢价较高的地区。此外,由于不同所有制资本存在优势互补,当非国有企业具有国有资本参股时,其投资受财政分权的正向影响程度相较于没有国有资本参股的企业更大。可以说,在财政分权体制下,当地方政府能够充分利用财政资源并灵活调整支出结构,对市场形成一种有效干预时,将能够促进整体经济效率提升。因此,为更好地促进积极财政政策助力企业投资,需要综合运用财政税收政策的组合拳。一方面,坚持扩大内需这一战略基点,提高终端市场需求;另一方面,降低企业的经营成本、缓解企业面临的风险,注重补短板、谋未来。针对不同的行业、不同类型的企业实行差异化的政策,增强对于企业研发创新的财政激励,使企业经营决策在维持短期盈利与实现长期生产效率提高之间保持平衡。在财税体制改革方面,需要进一步搭建与财政治理体制相匹配的财政分配体系,化解地方政府隐性债务风险;沿循宏观调控和税制优化两条路径,调整减税方向与方式;强化预算绩效理念,优化政府财政支出结构;最重要的在于完善政府监管职能,为市场经济发展提供良好的制度保障。此外,在金融层面还需要推动金融市场化改革,逐步建立资金市场的长效供给机制,重视资本市场的建设与发展,拓宽企业融资渠道,为企业投资与融资创造良好的金融环境。