投资者情绪在行为金融学领域已经有了长足的发展。当增量信息产生后,基于有限认知与特有偏好,交易主体形成了对未来的预期并给予关注,投资者关注的多寡与构成、投资者情绪的性质与表现是预期的具体外化,二者及其变化会进一步影响交易主体的行为与证券市场的定价。公募基金是我国资本市场发展中的重要组成部分。经过长时间的发展,主动管理型全市场选股基金数量众多,行业主题型基金发行热度不减,养老第三支柱中的公募“基金中基金（FOF,Fund of Funds）”爆款频出,公募基金已成为中小投资者进入资本市场的重要途径和公募FOF进行资产配置的主要载体。研究投资者关注、投资者情绪与公募基金业绩表现、运作管理之间的关系具有很好的现实意义,同时也是对基金经理行为和基金业绩评价与归因等研究领域的拓展与创新。资本市场体现为短期波动率的聚类和长期波动率的均值回归。资本市场在不同时间尺度与层次上的特征与内涵也不尽相同。长期以来,A股市场中散户在数量占比与交易量贡献等方面权重居多,短期动量与长期动量反转特征明显;近年来,基金行业在“机构化”、“专业化”的道路上正在不断实现跨越式发展,动量交易者越来越需要被重视,证券市场的动量特征也愈发突出。针对投资者关注与投资者情绪的异质性,本章将不同主体的关注行为、不同层次的投资者情绪加以分别分析,考察其与基金业绩之间的关系及其在基金经理主动管理中起到的作用。这将有利于还原基金经理的策略与思路。本章选取不同的指标,从宏观、中观和微观等三个层面来描述、刻画投资者的关注行为与情绪表现,继而分析其对基金投资的影响。其中,宏观层面指标表征投资者对整个经济的情绪和观点;中观层面衡量了投资者对股票市场的情绪;微观层面情绪指标的数据来源于投资者对每只股票的关注。本章主要包括以下几个方面。一、提出了基于个人投资者异常关注度的行业动量策略。本章研究了个人投资者异常关注度在不同市场状态下对行业动量（与动量反转）的预测能力,结果发现,异常关注度可以在上行（下行）市场状态下对行业动量收益进行正（负）预测;并验证了在控制关键商业周期变量后这种预测是稳健的。更进一步,本章提出了行业动量循环路径（IMCP,industry momentum circulation path）假说,为那些致力于剖析与动量有关的行为金融学异象的主动管理型全市场选股基金经理及学者和那些以ETF或行业主题基金为载体实施轮动策略的FOF投资经理提供了新的视角与见解。二、分析了公募基金对于不同交易主体的关注行为的异质性反应,研究了基金经理在机构投资者关注度上所暴露的风险敞口（机构关注度贝塔）对基金业绩表现的贡献。市场中信息不对称的现象使得信息优势方（知情者）可以在与信息劣势方（非知情者）的不断交易中获利。众多研究确认了机构投资者的相对信息优势可以帮助其获取超额收益。为了刻画机构投资者的调研行为并藉此反映其有别于个人投资者的情绪特征,面对机构投资者关注事件所具有的“稀疏性”、“离散性”、“脉冲性”等特征,提出了对单个调研事件信号值赋权并随时间衰减的指标编制思路。通过研究机构投资者关注度贝塔与基金业绩的关系以及基金经理在其主动管理过程中对机构关注度贝塔的利用,从一个新颖的视角揭示了前述相对信息优势转化为超额收益的路径与方式;同时,对比分析了个人投资者异常关注度与基金业绩的关系,还发现基金经理并不会单独利用个人投资者异常关注度在基金主动管理过程中进行择时,而这与第3章中关于异常关注度需与市场状态相互结合才能发挥预测作用的论点不相矛盾。三、运用“打开持仓、估计持仓、贝塔加权、业绩分析”的方法得出基金情绪贝塔,分析了当期与次期情绪贝塔与基金业绩的不同关系,并确认了基金经理在主动管理中利用了投资者情绪。大多数的公募基金都或多或少地呈现动量策略的交易特征;包括动量因子在内的经典风险因子的周期性变化（拐点）也被认为多是投资者的情绪造成的;投资者情绪也被证实可以对风险因子定价。对于包含噪声交易者的中微观投资者情绪的变化,基金经理往往不会在即期做出反应,而是在之后选择对其消化、驾驭、共存、利用。在对基金业绩运用传统经典因子模型归因后,本章发现仍存可以被投资者情绪所解释的部分,并因此认为基金经理对投资者情绪暴露敞口或择时利用,继而从能力分层、择时能力自举检验、可决系数分析等多个角度进行了研究、验证。四、研究了宏观情绪变化与基金即期业绩之间的关系。基金投资者面对宏观情绪的变化,往往会在即期作出反应,并迅速充分定价。文章对中国波指（i VIX）加以复现并进行经验模态分解,以残差项作为长期趋势项（TVIX）来反映国内的宏观情绪,并以此解释了机构投资者对于长期宏观情绪变化与中微观投资情绪变化的不同应对策略。宏观情绪往往是渐变的、可预期的,在日常的基金管理过程中,在宏观情绪指标上投入过多因子载荷是不经济的。有能力的基金经理会在基金的长期业绩与短期回撤中做出权衡与取舍——面对宏观情绪的突发的、预期外的波动,一旦宏观情绪变化,会被其迅速捕捉并充分定价;在此之后,如果仍然基于宏观情绪去部署投资策略就不大能够贡献超额收益了。从微观、中观、宏观等3个视角来刻画投资者的关注行为与情绪表现是本章的一大特色。具体的创新主要有以下几个方面:在微观层面,（1）以与投资者情绪密切相关的投资者关注度作为代理变量加以研究。结合国内个人投资者反转效应、处置效应居多,而机构投资者偏向动量交易的特点,将个人投资者异常关注度与行业动量及反转相结合,提出了“行业动量循环路径假说”,为行业轮动策略的开发提供了新颖的观点与视角;（2）将机构调研与分析师研报覆盖有机整合,提出机构投资者关注度指标的编制方案,并指出机构调研对基金业绩的持续性影响。在中观层面,选取其他文献提供的经优化的投资者情绪指标（OISI）,代替国内文献中传统的CISCI指数,并研究基金经理对投资者情绪所暴露的敞口载荷,分析了业绩的稳定性与择时特征。在宏观层面,对中国波指（i VIX）加以复现并进行经验模态分解,以残差项（TVIX）作为长期趋势项来反映国内的宏观情绪,并研究了基金经理对宏观情绪的择时能力。专业投资者的对基金（资金）的运作管理是一个力求价值创造的过程。学界和业界对是否可以通过对股市成功的情绪分析得到收益在数量和质量上的提升以及追求收益所带来的成本（即风险）上的降低是非常感兴趣的。本章的研究中所谓的价值可以认为是基金经理进行基金管理的好坏程度。这种好坏程度可以体现为创造超额收益的能力,也可以体现为基金的跟踪误差或者是基金经理的主动管理程度,还可以体现为基金经理的择时能力。在本章的多种回归分析中,这些大都被作为回归分析的因变量、因子分析的分组依据、自举分析的检验变量。总之,上述研究结果表明不同交易主体的关注行为与异质投资者情绪对基金经理的交易行为所产生的影响有所不同。本章的研究成果将补充行为金融学中关于行为偏差与基金业绩表现的研究,有利于还原基金经理的策略、思路,有利于搜寻优秀基金和基金经理来创造价值,进一步加深对公募基金价值发现的认识。