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动量效应是近年来受到投资者持续关注的一种市场异象。大量的实证研究表明,在全球众多资本市场中,投资者通过构建不同期限的动量投资组合,即买入前期表现最好的股票组合(赢家)同时卖空表现最差的股票组合(输家),可以获得持续性的利润。
同时,作为金融市场中投资活动的直接产物,交易量反映了丰富的市场信息。学术界对交易量与股票收益模式之间的联系作了大量的研究,意在通过发现交易量背后所蕴藏的投资行为和投资心理以提高对股价波动的认识,并且提高价格预测的准确性。
本文将上述两者结合起来,以中长期(3-12个月)为时间刻度,一方面研究中国市场的简单动量策略收益,另一方面研究中国市场结合交易量的动量策略收益,并在此基础上讨论交易量在股票收益模式形成过程中所扮演的角色。实证结果表明,第一,在中长期范围内,中国市场并不存在显著的动量效应。第二,引入交易量之后,低交易量股票在中期内存在显著的动量利润,但在长期内这些利润会消失;高交易量股票并不存在动量利润,在中、长期内都会反转。在股票市场周期的各阶段中,策略收益的来源不同,而且股改开始之后结合交易量的动量策略无法获得动量收益。第三,异常换手率高的股票组合的动量收益要比异常换手率低的股票组合低。
Hong和Stein(1999)提出的HS模型假说可以解释我们所发现的收益模式。我们应用Dimson beta回归模型以实证检验“信息调整速度假说”,发现在控制公司规模因素之后,高交易量股票对公共信息和公司特有信息的调整速度都要快于低交易量股票。因此,作为信息扩散速度和股价调整速度的代理变量,交易量的高低会影响股价对信息的反应程度,进而影响股票中长期内的收益模式。