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改革开放30年来，作为我国资本市场重要组成部分的股票市场，也在这30年中经历了从无到有，从不成熟到逐步完善、不断发展壮大的过程。现上市公司已近1700家，规模也越来越大，上百亿规模的IPO屡见不鲜。除了股票，已有权证、基金、可转债等多样化的品种，此外融资融券、股指期货等新品种也将要推出。经历了无数风雨的中国股市在规范中进一步成长，已经与20年前品种单一，成交量仅几万的股市不可同日而语。随着A股市场的快速发展，越来越多在H股上市的中国上市公司回归A股市场，而同股不同价的现象也引起了人们的关注。如果国际资本市场是完全统一的，即假设资本充分有效，两地上市的同种股票应该有相同的股价，不应该受上市地区的影响。但综合国外学者的研究成果，认为一个国家的外资股价格往往高于内资股价格（娄峰，中国双重上市公司A，B，H股价差及协整研究。对外经济贸易大学出版）。与发达国家双重上市公司外资股溢价现象不同，我国AH股市场上出现H股相对于A股折价的现象（股票难题，Bailey1994）。对此现象，国内外学者都做过一些研究，本文也将集合最新的数据试图解释该现象。
文獻综述
国外文献： Bailey（1994）对AB股研究发现中国股票市场上外资股折价这一现象，Femaid对此做出的解释是国内投资者缺乏多样的投资渠道，从而使A股价格上升，Chen，lee 和Rui（2001）认为导致价差的不是外资股的折价，是内资股的溢价。Chakravity et al 认为信息部队称是造成价差的主要原因之一。Yumingli（2006）验证了AH 股风险分割所引起的风险溢出对AH价差的影响。
国内文献：台湾宝来证券（2003）认为流动性差异、需求弹性差异、风险厌恶程度差异以及人为的市场分割是引起AH股差价的主要原因。王维安和白娜（2004）通过研究2001年6月1日至2003年5月30日的样本数据，得出引起价差的主要因素是股票的流动性差异、A股上市地点差异、发行参照标准差异、行业因素以及需求弹性差异和风险偏好差异。韩德宗（2006）利用固定效应模型研究发现，影响AH股市场分割的因素主要是公司规模、股份流动性和A股流通股股东的补偿预期。胡章宏和王晓坤（2008）不但对四个假说进行了分析，还讨论了市场波动、利率变化、投资者结构和公司治理对AH股价差的影响，研究表明两地股票市场分割及内地资本流动的限制是AH股价差的根源。 张贵滨（2011）认为，股价波动的根本原因应归咎为总量控制特征的股票发行制度。中国A股市场自建立以来就存在着过度波动现象，而许多异常波动是由监管当局的股市调控政策引起的。
综上所述，在已有文献中，对于股价差异的定量分析较为少见，已有的文献大多采用定性分析、理论分析的方式阐释这一现象。为弥补这一空白，本文试图引进20家两地上市的AH股2009年1月1日到2010年12月31日的日股票综合数据，解释可能导致股价差异的因素。
变量选择与实证研究
第一，数据来源和样本选取 数据来源自北京聚源锐思数据科技有限公司版权所有 京ICP证090126号，选取了20家两地上市的AH股2009年1月1日到2010年12月31日的日股票综合数据。（以A股代码为例，顺序排列：潍柴动力，晨鸣纸业，ST东碳，经纬纺机，ST科龙，昆明机床，广船国际，马钢股份，皖通高速，中海发展，华电国际，中国石化，南方航空，招商银行，东方航空，公州煤业，广州药业，江西铜业，青岛啤酒，南京熊猫）。用这20只股票AH股价差异在2010年8月2日到2010年8月13日十个交易日的表现的面板数据作为被解释变量。
在解释变量的选取方面，除了信息不对称假说，需求差别假说，流动性差异假说三个传统假说，风险假说外本文还选取了日振幅作为备用解释变量。以下对这四个变量依次做出解释。
（1）信息不对称假说。大公司会进行更高质量的披露，信息不对称程度越低 ，国外投资者更偏爱投资大公司。公司规模变量用总股数代表。
（2）需求差异假说。内地香港股市对投资收益的税收规定的差异、系统性风险的不同，都可能导致需求弹性的差异。把不同类型的购买者分成多组，形成多个分市场，然后根据各分市场的不同的需求价格弹性差别定价，实现最大化收益。需求弹性用成交量来代表。
（3）流动性差异假说。买卖叫价差是衡量金融市场流动性最有效的指标，当叫价差为零时，买方和买房对价格的认识是相同的，此时的价格必然是均衡的有效价格，市场完全流动。当交易量小、流动性差时，股价可能被低估。流动性用换手率来代表。
（4）风险假说/价值偏好之说。假设国际投资者遵循价格投资的理念，对中国股票资产的价值偏好，使他们更倾向于投资价值型的公司的股票。在追求高收益的同时，他们也希望最大可能降低风险。用日无风险收益率来代表投资者对风险规避和股票收益的期望。
本文认为，无风险收益率越高的股票，AH股价差应较大。原因：内地较香港投资渠道更为狭窄，且金融市场发达程度较低，并且受到文化影响，内地投资者对风险回避程度更大，因此无风险收益率越高对内地投资者的吸引力大于香港。（但在数据整理中发现，以上20只股票的日无风险收益率均为0.000043，即对被解释变量无解释力。）
（5）日振幅作为备用解释变量，备用于解释股票价格波动是否能显著影响价差。
第二，计量模型设计。
以单个双重上市公司构成的面板模型来研究价差动因，不仅包含市场层面的信息，而且包含了企业层面的信息，更全面的揭示样本期内A 股和H 股价差的真正动因。
设计模型如下：
Pa-Ph=bo+b1trdvol+b2dtrdturnr+b3fullshr+b4damplted+εi，t+ui，t
其中，b1到b4的解释变量依次表示成交量，流通股日换手率，总股数，日振幅。（以A股市场表现为准。） 样本容量共20*10=200个。
實证检验
采用面板数据用stata进行回归，回归结果如下。
结合回归结果，作出以下分析。
总股数、流通股日换手率、成交率三个解释变量均在95%的置信区间上显著，其中成交量的符号为负。第一，信息不对称假说。可以预计，大公司的信息流通流畅，信息不对称现象相对而言越少，内资股外资股价差越小，系数应该为负，可是b3=6.44e-11。这说明信息不对称假说在我国市场并不成立，我国境内投资者相对于境外投资者确实存在信息获取上的优势，由于信息渠道不够通畅，使得H股存在较大程度的折价。第二，需求差异假说检验。需求差异假说认为，境内投资者如果对A股的需求大，那么A股的价格就会升高，AH股价差则会增加，即两者之间存在正相关关系。但是实证结果b1却显示出了A股需求与AH股价差之间的负向关系，与前文预期明显相悖。可能出现这种现象的原因是同一上市公司的内资股投资者一旦狂热，H股的投资者也一样会增加对该股票的投资，将H股价格推向更高点，使得AH股价差进一步缩小。第三，流动性假说检验。系数项b2为正数，这和流动性差异假说是完全吻合的。由于换手率不仅仅可以表示流动性，还可以表示市场投资者的投机动机，从而也就证明了我国A股市场的投机动机是显著存在的。第四，备择解释变量日振幅表现不显著，说明AH股差价与该股票价格稳定与否并无直接关联。
结论
根据以上的实证检验结果，导致中国A 股和H 股折价现象的最主要因素是流动性差异。因此，若想单单为了消除或减弱双重上市公司A、H 股的价格差异状态，那么，放开资本管制，允许国内外投资者自由兑换货币，提高股票的流动性，及减少非流通股的比例，这些措施都将会有效地提高股票的流动性，从而减少A 股和H 股的折价幅度，对减弱或消除目前A、H 股股票市场的分割状态也应会起到明显的效果。
针对A、H 股投资者存在投资理念差异问题，我国证券市场总体来说还是一个以中小投资者为主体的投机性市场，国内投资者缺乏正确的投资理念，投机性较强，具有风险偏好。因此改变国内投资者的投资理念，加强投资者的理念教育，引导A 股市场的理性投资非常重要。
另外本文以20家双重上市公司10天的股票指数为面板数据进行了实证研究，研究结果与预期差距较大，可能由以下原因导致：模型设计简单，没有引入固定效应和一阶相关等等；样本数据只有199个，导致测试结果产生偏差；样本没有根据股票板块和效益情况分类虚拟变量.
[1]杨中铭. 中国A+H股双重上市公司股价差异理论探究[J]. 江苏商论，2012（26）：47-47.
[2]文守逊，李传昭，杨武. 不同股票市场股价差异对资本流动的影响[J]. 重庆大学学报：自然科学版，1999，22（6）：106-112.
[3]董骏. A股和H股双重上市公司的股价差异研究[J]. 财经界，2014（20）：69-69.
[4]杨文博. A股H股交叉上市公司股价差异的横截面研究[D]. 中国人民大学，2011.
[5]张文玥.市场分割与A股、H股股价差异研究[D].中国人民大学，2008.
文獻综述
国外文献： Bailey（1994）对AB股研究发现中国股票市场上外资股折价这一现象，Femaid对此做出的解释是国内投资者缺乏多样的投资渠道，从而使A股价格上升，Chen，lee 和Rui（2001）认为导致价差的不是外资股的折价，是内资股的溢价。Chakravity et al 认为信息部队称是造成价差的主要原因之一。Yumingli（2006）验证了AH 股风险分割所引起的风险溢出对AH价差的影响。
国内文献：台湾宝来证券（2003）认为流动性差异、需求弹性差异、风险厌恶程度差异以及人为的市场分割是引起AH股差价的主要原因。王维安和白娜（2004）通过研究2001年6月1日至2003年5月30日的样本数据，得出引起价差的主要因素是股票的流动性差异、A股上市地点差异、发行参照标准差异、行业因素以及需求弹性差异和风险偏好差异。韩德宗（2006）利用固定效应模型研究发现，影响AH股市场分割的因素主要是公司规模、股份流动性和A股流通股股东的补偿预期。胡章宏和王晓坤（2008）不但对四个假说进行了分析，还讨论了市场波动、利率变化、投资者结构和公司治理对AH股价差的影响，研究表明两地股票市场分割及内地资本流动的限制是AH股价差的根源。 张贵滨（2011）认为，股价波动的根本原因应归咎为总量控制特征的股票发行制度。中国A股市场自建立以来就存在着过度波动现象，而许多异常波动是由监管当局的股市调控政策引起的。
综上所述，在已有文献中，对于股价差异的定量分析较为少见，已有的文献大多采用定性分析、理论分析的方式阐释这一现象。为弥补这一空白，本文试图引进20家两地上市的AH股2009年1月1日到2010年12月31日的日股票综合数据，解释可能导致股价差异的因素。
变量选择与实证研究
第一，数据来源和样本选取 数据来源自北京聚源锐思数据科技有限公司版权所有 京ICP证090126号，选取了20家两地上市的AH股2009年1月1日到2010年12月31日的日股票综合数据。（以A股代码为例，顺序排列：潍柴动力，晨鸣纸业，ST东碳，经纬纺机，ST科龙，昆明机床，广船国际，马钢股份，皖通高速，中海发展，华电国际，中国石化，南方航空，招商银行，东方航空，公州煤业，广州药业，江西铜业，青岛啤酒，南京熊猫）。用这20只股票AH股价差异在2010年8月2日到2010年8月13日十个交易日的表现的面板数据作为被解释变量。
在解释变量的选取方面，除了信息不对称假说，需求差别假说，流动性差异假说三个传统假说，风险假说外本文还选取了日振幅作为备用解释变量。以下对这四个变量依次做出解释。
（1）信息不对称假说。大公司会进行更高质量的披露，信息不对称程度越低 ，国外投资者更偏爱投资大公司。公司规模变量用总股数代表。
（2）需求差异假说。内地香港股市对投资收益的税收规定的差异、系统性风险的不同，都可能导致需求弹性的差异。把不同类型的购买者分成多组，形成多个分市场，然后根据各分市场的不同的需求价格弹性差别定价，实现最大化收益。需求弹性用成交量来代表。
（3）流动性差异假说。买卖叫价差是衡量金融市场流动性最有效的指标，当叫价差为零时，买方和买房对价格的认识是相同的，此时的价格必然是均衡的有效价格，市场完全流动。当交易量小、流动性差时，股价可能被低估。流动性用换手率来代表。
（4）风险假说/价值偏好之说。假设国际投资者遵循价格投资的理念，对中国股票资产的价值偏好，使他们更倾向于投资价值型的公司的股票。在追求高收益的同时，他们也希望最大可能降低风险。用日无风险收益率来代表投资者对风险规避和股票收益的期望。
本文认为，无风险收益率越高的股票，AH股价差应较大。原因：内地较香港投资渠道更为狭窄，且金融市场发达程度较低，并且受到文化影响，内地投资者对风险回避程度更大，因此无风险收益率越高对内地投资者的吸引力大于香港。（但在数据整理中发现，以上20只股票的日无风险收益率均为0.000043，即对被解释变量无解释力。）
（5）日振幅作为备用解释变量，备用于解释股票价格波动是否能显著影响价差。
第二，计量模型设计。
以单个双重上市公司构成的面板模型来研究价差动因，不仅包含市场层面的信息，而且包含了企业层面的信息，更全面的揭示样本期内A 股和H 股价差的真正动因。
设计模型如下：
Pa-Ph=bo+b1trdvol+b2dtrdturnr+b3fullshr+b4damplted+εi，t+ui，t
其中，b1到b4的解释变量依次表示成交量，流通股日换手率，总股数，日振幅。（以A股市场表现为准。） 样本容量共20*10=200个。
實证检验
采用面板数据用stata进行回归，回归结果如下。
结合回归结果，作出以下分析。
总股数、流通股日换手率、成交率三个解释变量均在95%的置信区间上显著，其中成交量的符号为负。第一，信息不对称假说。可以预计，大公司的信息流通流畅，信息不对称现象相对而言越少，内资股外资股价差越小，系数应该为负，可是b3=6.44e-11。这说明信息不对称假说在我国市场并不成立，我国境内投资者相对于境外投资者确实存在信息获取上的优势，由于信息渠道不够通畅，使得H股存在较大程度的折价。第二，需求差异假说检验。需求差异假说认为，境内投资者如果对A股的需求大，那么A股的价格就会升高，AH股价差则会增加，即两者之间存在正相关关系。但是实证结果b1却显示出了A股需求与AH股价差之间的负向关系，与前文预期明显相悖。可能出现这种现象的原因是同一上市公司的内资股投资者一旦狂热，H股的投资者也一样会增加对该股票的投资，将H股价格推向更高点，使得AH股价差进一步缩小。第三，流动性假说检验。系数项b2为正数，这和流动性差异假说是完全吻合的。由于换手率不仅仅可以表示流动性，还可以表示市场投资者的投机动机，从而也就证明了我国A股市场的投机动机是显著存在的。第四，备择解释变量日振幅表现不显著，说明AH股差价与该股票价格稳定与否并无直接关联。
结论
根据以上的实证检验结果，导致中国A 股和H 股折价现象的最主要因素是流动性差异。因此，若想单单为了消除或减弱双重上市公司A、H 股的价格差异状态，那么，放开资本管制，允许国内外投资者自由兑换货币，提高股票的流动性，及减少非流通股的比例，这些措施都将会有效地提高股票的流动性，从而减少A 股和H 股的折价幅度，对减弱或消除目前A、H 股股票市场的分割状态也应会起到明显的效果。
针对A、H 股投资者存在投资理念差异问题，我国证券市场总体来说还是一个以中小投资者为主体的投机性市场，国内投资者缺乏正确的投资理念，投机性较强，具有风险偏好。因此改变国内投资者的投资理念，加强投资者的理念教育，引导A 股市场的理性投资非常重要。
另外本文以20家双重上市公司10天的股票指数为面板数据进行了实证研究，研究结果与预期差距较大，可能由以下原因导致：模型设计简单，没有引入固定效应和一阶相关等等；样本数据只有199个，导致测试结果产生偏差；样本没有根据股票板块和效益情况分类虚拟变量.
[1]杨中铭. 中国A+H股双重上市公司股价差异理论探究[J]. 江苏商论，2012（26）：47-47.
[2]文守逊，李传昭，杨武. 不同股票市场股价差异对资本流动的影响[J]. 重庆大学学报：自然科学版，1999，22（6）：106-112.
[3]董骏. A股和H股双重上市公司的股价差异研究[J]. 财经界，2014（20）：69-69.
[4]杨文博. A股H股交叉上市公司股价差异的横截面研究[D]. 中国人民大学，2011.
[5]张文玥.市场分割与A股、H股股价差异研究[D].中国人民大学，2008.