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博鳌亚洲论坛新一届年会刚刚结束，众多参会金融家中，乔治·索罗斯吸引了众多眼球。这位曾引发东南亚金融海啸的“巨鳄”，最近又因为做空日元和英镑而为人所热议，此番又主动要求来博鳌演讲。会议中他对中国经济运行风险和挑战的警示掀起了不小的波澜。
这时，芝加哥大学教授的罗伯特·阿利伯也在中国，进行他每年例行的实地调研。作为经典教科书《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史》作者，他从历史到现实，从东亚到中国，提醒中国防范系统性与区域性风险。
中日韩比较
从上世纪80年代开始，中国的经济增长率平均达到10%。有推算，如果在未来的20年中国还能保持这样的速度，那么在2025年中国经济总量将会接近美国。“对经济增速的预测一直是经济学家们乐此不疲的事情，而结果往往大多是不着边际的，因为各国总会遇到这样或那样限制其增长的国内、国外约束。”阿利伯提醒。
“1965年开始，很多分析家预测日本将以每年8%的速度持续增长，最终超越美国，然而这个预测直到现在也没有被证实。”阿利伯教授认为，当今的中国与20世纪下半叶的日本和韩国有许多相似之处。
比如日韩的出口导向政策，通过保持低汇率和低工资水平刺激出口，利用出口收入购买资本设备、技术和原材料，以保持快速增长。同时高储蓄率保证了较低贷款利率的可能，进而保障了高投资。但问题随之而来，在很多基础工业中开始出现过量产能。
与日韩类似，中国经济的高速发展同样依靠工业化和城市化。所以阿利伯认为，导致日韩增长率下降的某些因素最终也会对中国经济造成风险。首先是来自农村的剩余劳动力供给将被耗尽，由于老龄化，这一过程在日韩只用了一代人的时间。
其次，随着中国贸易顺差的增大，维持出口增长率将变得更加困难。再次，在城乡收入差距较大时，实现高速增长较为容易，随后将面临结构性减速。但在收入分配问题未能很好解决的情况下，“国内需求不足却是一大隐患”。
风险与危机
阿利伯教授曾戏称，自己是在全球“追踪泡沫的人”。那么到底哪些风险是系统性的，金融泡沫究竟来源于哪里，又如何破裂？“金融创新源于信用，而金融泡沫则崩溃于信用的透支。”阿利伯这样解释从风险到危机的逻辑。
“金融市场的疯狂，在于一旦滥发货币和无限预期吹大了泡沫，即便是强有力的政治力量也无能为力。”通货膨胀几乎就是滥发货币的代名词，相应地，货币贬值和政府信用丧失同样相伴而行。
麻省理工大学经济系教授查尔斯·金德尔伯格，曾这样比喻金融泡沫的膨胀机制：“猴子看，猴子学”。虽然人们会由于时间不一致而对未来做出错误的估计，倾向于认为自己总是比别人聪明，认为自己总会是赚钱的一方，总会有傻瓜的下家过来接盘。
“看到泡沫，我会先买进，理性地参加。泡沫成熟时，再果断卖出。”索罗斯这样总结自己的投机经验，“我并非制造泡沫，我所做的只是加速了泡沫的破裂。”然而悲剧往往在于，“人们不知道他们何时是幸运，他们何时该静坐不动，保持满足。”两百多年前亚当·斯密在《道德情操论》中就曾这样感叹。
历次金融危机都表明，不管对于经济形势看上去多么乐观，总有一天会有人担心进而焦虑，最后引发恐慌。这时需要“最后贷款人”来兜底，但事实上这种“重新洗牌”的结果，通常是多数普通民众为少数投资主体埋单。
三项指标
那日韩有何应对风险的经验教训？“2001年阿根廷债务危机后，为了有效规避风险，国际货币基金组织开始寻找一些先行指标来预测金融危机的爆发。”在IMF供职六年，现任野村证券中国区首席经济学家张智威这样告诉记者。
张智威指出，经过几次金融危机的检验，杠杆率增速、房价增速和潜在增长率增速三个指标，已成国际上预测金融危机的主要根据。但目前来看，中国这三项指标表现并不理想。
首先是快速累积的杠杆。这一指标体现在杠杆率（信贷总额占GDP比重）增长的快慢。根据野村证券的研究，有一个“五年30%”的规律：即一般发生金融危机的地区，在危机发生的前五年，杠杆率增速会超过30%。例如，美国2000年互联网泡沫破裂前和2008年次贷危机前、欧洲2009年主权债务危机前，都有这样的现象出现。国际货币组织也常常拿“杠杆率五年上升是否超过30%”作为一个区域是否会发生金融危机的评判标准。“过去五年里，中国杠杆率上升的速度达到惊人的34%，这是我们要担心的第一个问题。”张智威提醒。
其次是房地产价格问题。中国房价上升的速度从官方数据来看，也已经超过了2008年美国发生次贷危机时的速度，而中国土地价格上升的速度要比房屋价格上升的速度还要快。“从2003年到现在，中国土地价格已经上升了六倍，这个数据从国际比较的角度来看，也是特别危险的一个信号。”张智威说。
再次是潜在增长率下降，这主要体现为全球出口市场份额下降。从日本、欧洲和美国的历史来看，它们在金融危机爆发之前，都出现了全球出口市场份额下降的情况。他特别指出，金融危机大多发生在经济发展特别繁荣的一个阶段之后，比如日本在经济高速发展三十年后发生的金融危机。生产率在多年高速发展之后出现停滞或下降，此时非常容易引发金融危机。
“中国的指标表现不能掉以轻心。”张智威不无担忧，“中国2002年入世，一直到2010年，出口市场份额上升的速度都是特别快的，但是2010年以后就是一直处于一个相对停滞的状态，尤其是当人口红利消失，一些劳动力密集型产业出现了竞争力下降的时候，中国的出口世界市场份额已经开始下降”。
地方政府融资平台、房地产开发商、信托公司和信用担保公司——张智威认为中国金融风险主要体现在这四个方面，同时传统货币政策的调控效果却愈发有限。
怎么看，怎么办
国外纷繁的声音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？只有一个区分的办法：得自己把中国的问题想清楚。
“中国是一个发展中国家，中国学者也在不断学习理解经济理论。”北京大学国家发展研究院教授卢锋坦陈，“但后来发现，美国人时常说的跟做的不一样，对自己跟对中国的不一样，他们把经济学言辞玩到了更高境界。”
回过头来检查一下美国的泡沫情况。4月份，道琼斯指数已经连创新高，不仅完全收复2007年金融危机以来的失地，更是刷新了1896年创立以来的历史纪录。但是美国的实体经济并没有恢复，投资者对此都心知肚明，包括索罗斯、阿利伯本人。
“发达国家房地产市场普遍过剩，此时低廉的资金不会流向房地产，而会流向股票市场。没有实体经济的支撑，可能出现泡沫不断发生、破灭的周期。”在国际经济“新常态”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中国，相反他提醒了从发达国家转嫁泡沫的风险，以及国际金融炒家在其中的游戏策略。
“发达国家过剩的短期资金会大量流向新兴市场的股市、房市，同时推高汇率。高汇率会影响出口，当实体经济的增长减弱，高企的股市、房市就会就会真的变成泡沫。此时投机资本就会开始着力唱空，游资大量抽离，转而去唱多下一个新兴市场国家。”
“其实去年的中央经济工作会议就提出，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线。”中国社科院副院长李扬此前就对本刊表示，“正在组织系统的研究，随后的金融部署会逐渐展开。”果然，从去年年底央行货币委员会“防范通胀、控制风险”的首要目标，到制止地方政府违规融资的四部委联合发文，再到最近银监会规范银行理财业务的“8号文”——针对那些善意的提醒，中国其实已经开始行动了。
这时，芝加哥大学教授的罗伯特·阿利伯也在中国，进行他每年例行的实地调研。作为经典教科书《疯狂、惊恐和崩溃：金融危机史》作者，他从历史到现实，从东亚到中国，提醒中国防范系统性与区域性风险。
中日韩比较
从上世纪80年代开始，中国的经济增长率平均达到10%。有推算，如果在未来的20年中国还能保持这样的速度，那么在2025年中国经济总量将会接近美国。“对经济增速的预测一直是经济学家们乐此不疲的事情，而结果往往大多是不着边际的，因为各国总会遇到这样或那样限制其增长的国内、国外约束。”阿利伯提醒。
“1965年开始，很多分析家预测日本将以每年8%的速度持续增长，最终超越美国，然而这个预测直到现在也没有被证实。”阿利伯教授认为，当今的中国与20世纪下半叶的日本和韩国有许多相似之处。
比如日韩的出口导向政策，通过保持低汇率和低工资水平刺激出口，利用出口收入购买资本设备、技术和原材料，以保持快速增长。同时高储蓄率保证了较低贷款利率的可能，进而保障了高投资。但问题随之而来，在很多基础工业中开始出现过量产能。
与日韩类似，中国经济的高速发展同样依靠工业化和城市化。所以阿利伯认为，导致日韩增长率下降的某些因素最终也会对中国经济造成风险。首先是来自农村的剩余劳动力供给将被耗尽，由于老龄化，这一过程在日韩只用了一代人的时间。
其次，随着中国贸易顺差的增大，维持出口增长率将变得更加困难。再次，在城乡收入差距较大时，实现高速增长较为容易，随后将面临结构性减速。但在收入分配问题未能很好解决的情况下，“国内需求不足却是一大隐患”。
风险与危机
阿利伯教授曾戏称，自己是在全球“追踪泡沫的人”。那么到底哪些风险是系统性的，金融泡沫究竟来源于哪里，又如何破裂？“金融创新源于信用，而金融泡沫则崩溃于信用的透支。”阿利伯这样解释从风险到危机的逻辑。
“金融市场的疯狂，在于一旦滥发货币和无限预期吹大了泡沫，即便是强有力的政治力量也无能为力。”通货膨胀几乎就是滥发货币的代名词，相应地，货币贬值和政府信用丧失同样相伴而行。
麻省理工大学经济系教授查尔斯·金德尔伯格，曾这样比喻金融泡沫的膨胀机制：“猴子看，猴子学”。虽然人们会由于时间不一致而对未来做出错误的估计，倾向于认为自己总是比别人聪明，认为自己总会是赚钱的一方，总会有傻瓜的下家过来接盘。
“看到泡沫，我会先买进，理性地参加。泡沫成熟时，再果断卖出。”索罗斯这样总结自己的投机经验，“我并非制造泡沫，我所做的只是加速了泡沫的破裂。”然而悲剧往往在于，“人们不知道他们何时是幸运，他们何时该静坐不动，保持满足。”两百多年前亚当·斯密在《道德情操论》中就曾这样感叹。
历次金融危机都表明，不管对于经济形势看上去多么乐观，总有一天会有人担心进而焦虑，最后引发恐慌。这时需要“最后贷款人”来兜底，但事实上这种“重新洗牌”的结果，通常是多数普通民众为少数投资主体埋单。
三项指标
那日韩有何应对风险的经验教训？“2001年阿根廷债务危机后，为了有效规避风险，国际货币基金组织开始寻找一些先行指标来预测金融危机的爆发。”在IMF供职六年，现任野村证券中国区首席经济学家张智威这样告诉记者。
张智威指出，经过几次金融危机的检验，杠杆率增速、房价增速和潜在增长率增速三个指标，已成国际上预测金融危机的主要根据。但目前来看，中国这三项指标表现并不理想。
首先是快速累积的杠杆。这一指标体现在杠杆率（信贷总额占GDP比重）增长的快慢。根据野村证券的研究，有一个“五年30%”的规律：即一般发生金融危机的地区，在危机发生的前五年，杠杆率增速会超过30%。例如，美国2000年互联网泡沫破裂前和2008年次贷危机前、欧洲2009年主权债务危机前，都有这样的现象出现。国际货币组织也常常拿“杠杆率五年上升是否超过30%”作为一个区域是否会发生金融危机的评判标准。“过去五年里，中国杠杆率上升的速度达到惊人的34%，这是我们要担心的第一个问题。”张智威提醒。
其次是房地产价格问题。中国房价上升的速度从官方数据来看，也已经超过了2008年美国发生次贷危机时的速度，而中国土地价格上升的速度要比房屋价格上升的速度还要快。“从2003年到现在，中国土地价格已经上升了六倍，这个数据从国际比较的角度来看，也是特别危险的一个信号。”张智威说。
再次是潜在增长率下降，这主要体现为全球出口市场份额下降。从日本、欧洲和美国的历史来看，它们在金融危机爆发之前，都出现了全球出口市场份额下降的情况。他特别指出，金融危机大多发生在经济发展特别繁荣的一个阶段之后，比如日本在经济高速发展三十年后发生的金融危机。生产率在多年高速发展之后出现停滞或下降，此时非常容易引发金融危机。
“中国的指标表现不能掉以轻心。”张智威不无担忧，“中国2002年入世，一直到2010年，出口市场份额上升的速度都是特别快的，但是2010年以后就是一直处于一个相对停滞的状态，尤其是当人口红利消失，一些劳动力密集型产业出现了竞争力下降的时候，中国的出口世界市场份额已经开始下降”。
地方政府融资平台、房地产开发商、信托公司和信用担保公司——张智威认为中国金融风险主要体现在这四个方面，同时传统货币政策的调控效果却愈发有限。
怎么看，怎么办
国外纷繁的声音中，哪些是善意的提醒，哪些是策略性的唱空？只有一个区分的办法：得自己把中国的问题想清楚。
“中国是一个发展中国家，中国学者也在不断学习理解经济理论。”北京大学国家发展研究院教授卢锋坦陈，“但后来发现，美国人时常说的跟做的不一样，对自己跟对中国的不一样，他们把经济学言辞玩到了更高境界。”
回过头来检查一下美国的泡沫情况。4月份，道琼斯指数已经连创新高，不仅完全收复2007年金融危机以来的失地，更是刷新了1896年创立以来的历史纪录。但是美国的实体经济并没有恢复，投资者对此都心知肚明，包括索罗斯、阿利伯本人。
“发达国家房地产市场普遍过剩，此时低廉的资金不会流向房地产，而会流向股票市场。没有实体经济的支撑，可能出现泡沫不断发生、破灭的周期。”在国际经济“新常态”的大背景下，林毅夫不同意特地唱空中国，相反他提醒了从发达国家转嫁泡沫的风险，以及国际金融炒家在其中的游戏策略。
“发达国家过剩的短期资金会大量流向新兴市场的股市、房市，同时推高汇率。高汇率会影响出口，当实体经济的增长减弱，高企的股市、房市就会就会真的变成泡沫。此时投机资本就会开始着力唱空，游资大量抽离，转而去唱多下一个新兴市场国家。”
“其实去年的中央经济工作会议就提出，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线。”中国社科院副院长李扬此前就对本刊表示，“正在组织系统的研究，随后的金融部署会逐渐展开。”果然，从去年年底央行货币委员会“防范通胀、控制风险”的首要目标，到制止地方政府违规融资的四部委联合发文，再到最近银监会规范银行理财业务的“8号文”——针对那些善意的提醒，中国其实已经开始行动了。