中报行情已经收官，但良好的上市公司业绩并没有带来好行情。A股市场疲弱的状态，反映了它对未来的不确定和不乐观。
　　国际方面，过去几个月发生了三件比较大的事情：第一，欧洲债务危机的继续深化；第二，美国经济现状的继续恶化；第三，新兴市场减息周期似乎要开始，或者加息周期的停止。
　　欧洲债务的影响已经从冰岛、希腊，传到意大利、西班牙这样的次主流经济体，并传导到德法英一线经济体内。
　　市场有一个很明显的预期，希望欧洲能够推出统一债务来解决这个问题。但是这与欧洲的政治现实脱节太大。欧洲是一个经济联盟，不是一个政治联盟，它在政治上没有一个统一的意愿。所以它最后在政治上的行为是一个政客博弈的结果。
　　欧洲德法这种一线国家没有任何的利益去推动欧洲统一债务的发行，因为它会负担更多的责任，而不会得到太多的好处。所以，除非欧洲的债务危机发展到不可收拾或者城门失火、殃及池鱼的程度，欧洲推出统一债务的概率是比较低的。而在此之前，欧洲的债务危机会继续不断深化，至于深化的速度和轨迹取决于市场的各种其他因素。
　　美国经济危机也在同一时间逐渐深化。从上半年到现在，美国的经济学家对今年和明年的经济预测是砍了又砍，但事实上还是没有砍完。原因很简单，大家太迷信流动性的刺激效果，虽然QE2对于刺激经济的效果不是很理想，但其产生的通胀效果却比较明显。
　　在过去几个月，美国的经济数据呈现增长低于预期，通胀高于预期。这是一个非常糟糕的组合。也就是说，伯南克开着直升机撒钱的这种策略，起到的效果和市场所预期的正好相反，和他承诺的也正好相反。
　　所以，虽然现在市场预期QE3，但政界和学界就此明显缺乏共识。美国的经济刺激政策，如果从一个挽救危机的角度来看是成功的，但是从刺激经济增长和解决危机的角度来看，则改革方面做得太少，单单靠货币刺激经济做的过多，最后导致让经济恢复增长的效果不够明显。
　　美国和欧洲的问题，不可避免令人对全球经济和新兴市场经济增长前景不乐观。尤其对中国的影响是比较明显的，欧美经济的继续疲弱，一定会影响到未来中国的出口，最后会使得当前中国由于进口疲软导致的短期顺差放大的假象产生变化，甚至可能造成比较大的流动性冲击。
　　当前，巴西率先减息，虽然这还不能标志着全世界或者新兴市场已经进入到了减息周期，但是最起码可以看到，外围的经济现实已经恶化到打断新兴市场的加息周期。
　　从国内的情况来看，国内股市不涨有三个原因：一是通胀不见顶，二是增长显疲态，三是調控不松口。
　　通常来讲，通胀无牛市。通胀见顶是决定股市何时见底的关键。因为通胀不见顶，调控肯定不会放松。但经济增长的部分数据已显示出疲态，比如PMI、进口数据、发电量数据、航空数据等。
　　因而，市场虽然对企业上半年的半年报认可，但对未来的经济增长抱有很大不确定性。但政策最紧的时间似乎就快过去了。
　　对投资者来讲，不管未来的股市不确定性有多大，有两点是可以肯定的：第一，现在市场的估值非常便宜，A股的动态市盈率在十五六倍左右，是历史上最低的估值水平。市场向下继续下跌的空间是非常有限的。第二，市场在估值分布上有一定的不合理性，投资者要把握估值差异。中小盘的估值远远高于大蓝筹的估值。但实际上大蓝筹更有实力对抗内外宏观经济的不确定性。
　　那么，投资者到底应该什么时候参与市场？有一个理念很重要，市场涨得很高的时候，投资者应该抑制满仓冲动，而在市场估值很便宜的时候，又要战胜自己喋喋不休的恐惧。投资者要有跨周期投资的眼光。
　　所以，虽然我们还不确定宏观环境何时明朗，市场何时能够走出一个大牛市，但是投资者在这个时候最起码不应该空仓。
　　另外，投资者应进行多样化投资。不论欧洲也好，美国也好，目前这场危机没有很快的解决方案，宏观方面的不确定性一定会在未来可预见的中长期存在。我们未来的日子将与危机伴随，在这期间，避险一定是贯穿整体时间段的投资。目前，避险品种最好的仍然是黄金。
　　作者为摩根士丹利华鑫证券首席策略官