中国证券市场20年来的奇迹是外延式增长极快、规模巨大,成为全球市场不可忽视的力量。同时,奇迹存在软肋,制度的匮乏与信用体制、法律体制的滞后,使“证券巨人”大而不强。
　　上世纪90年代初,建立证券市场的前提条件并不具备,市场信用匮乏、证券市场消失近半个世纪、发行证券的主体是效率捉摸不定的国有企业,债券市场未发育而先发证券。所有这一切,脱离了正常经济发展逻辑能够理解的范围。
　　证券市场挣脱一切枷锁脱颖而出,只有一个理由,经济改革到瓶颈,不得不改革融资体制。证券市场再次印证了改革的特色,重大改革都是形势倒逼的结果。在此,我们必须为改革者的勇气鼓掌,没有30年前的经济改革,绝对不可能诞生中国的证券市场。
　　外延式增长奇迹可以通过数据得到印证。
　　据证监会披露的近十年的数据统计,从2002年到2010年8月,中国证券市场境内融资额达2.7万亿元,截至2009年底,沪深A股市场总市值为24.27万亿元人民币,超过日本,成为仅次于美国的全球第二大市值市场。
　　虽然与银行间接融资相比,中国的直接融资比例仍然较低,但发展速度并不慢。考虑到中国的货币发行规模,可以说中国的证券市场已经是超水准发挥。截至2010年10月中旬,A股总市值占GDP(2010年预计)的比重约为64%(一度在2007年8月超过GDP,占比在百分之一百以上)。
　　20年间,中国证券市场主板、中小板、创业板各色俱全,B股、H股、QFII、QDII等基本俱备,未来推出国际板是大概率事件,加上正在主推的OTC市场,以及近年推出的股指期货等衍生品,中国证券市场各板块布局已经大致形成。
　　证券市场印证了中国速度。今后中国的银行贷款下降,在证券市场、债券市场的衍生品增加,金融杠杆拉长,直接融资超过间接融资,并不遥远。目前,中国房地产加证券市场的总市值已经超过了GDP总量,住宅类房地产的总市值已经接近于GDP的3倍。
　　就中国经济、通胀能够承受的程度而言,股市总市值与GDP相当,证券化率如此之高,说是奇迹毫不为过。此时要考虑的是制度的改革与经济结构的调整,一味追求数量并不可取。
　　外延式增长的奇迹,是总量增长的结果,并不意味着证券市场的制度建设、公司治理结构以及对中小投资者的公平保护同步增长。正如实体经济,经济数量增长优先于质量,证券市场表现得十分充分。
　　证券市场立足根基还不够正。既然推出证券市场是倒逼的结果,就意味着在出生时存在先天不足,市场的定位有为国企脱困、为政府减负服务的色彩。
　　作为市场主体的企业必须为成本、收益负责,为改变计划体制由行政权分配资金、包揽市场的做法,从上世纪70年代末开始的拨改贷试点虽然是财政资金,但企业必须支付银行本息,如此一来银行的市场化才有了基础。但改革的巨大成本使企业、银行与政府不堪重负,上世纪80年代中期集体企业的公司债与股票成为拿来主义的最好样本。
　　证券市场的上市资源一旦可以变现,在促进经济发展的同时,也出现了一轮瓜分上市资源的现象,各个部委、各地方政府、各行业的企业,拿出浑身解数,一些劣质企业在剥离债务、优质资产集聚在一起后,摇身变为上市公司,而后利用上市公司与母公司之间的脐带不断输血。
　　脐带血如今还在发酵,表现形式主要是第N次的资产重组。虽然培育出了众多的市场中介机构,但市场企业主动结欢权力,说明市场的独立性仍然欠缺。
　　迄今,上市资源仍受严格的行政控制,交易所的上市权被收归统一的监管部门;缺乏退市机制,使上市资源成为永远可以被炒作的壳资源。连高成长、高风险的创业板退市机制都雷声大雨点小,遑论其他?
　　同时,中国对于中小投资者的法律救济远落后于数量的发展,无论是对境内投资者放开B股,还是国有股减持,都曾打击普通投资者的信心。近几年制订一系列的法律、严查内幕交易将投资者利益放到了核心位置,然而司法救济成本高昂,渠道并不通畅。
　　要上演中国未来30年的证券市场奇迹,提高优胜劣汰的市场效率、执行一视同仁保护投资者的规则、以债券品种为主建立基本的市场收益分析,将是三大重点。
　　(作者为财经评论员)