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降息终至。11月21日，中国人民银行决定下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，并扩大存款利率浮动区间。
市场普遍认为，降息对促进A股股价进一步上扬有刺激作用，并认为在利好诸如券商、保险、地产等相关行业的同时，对银行业是个巨大的利空，不利于银行股估值水平的回升。降息对银行股果真是“迎头一棒”？这或许需要结合降息细则，以及银行在此情况下的行为来综合分析。
营收影响很小
从此次不对称降息看，主要是变动存贷款基准利率和利率市场化，其中正是央行对存贷款利率的变动方式，被认为是对银行最大的利空。简单地说，央行在下调金融机构贷款基准利率0.4个百分点的同时，对于存款基准利率仅下调0.25个百分点，同时，将存款利率浮动区间的上限由原来存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍，这意味着如果在此次决定公布后，银行为了争抢存款而提高资金价格，则更改后的实际存款利率与更改之前并无差别，而这正是2012年央行调整存款利率上浮比例之后发生的情况。有鉴于此，市场认为银行业的利差将缩小，从而影响盈利能力。更有甚者，认为央行如此安排，是希望减少银行利润，反哺社会，这其实是一种基于银行前几年收益丰厚，而实体经济困难的“阴谋论”。
从银行业的盈利模式来分析，不可否认的，利差是决定银行业净利息收入的关键因素之一。利差取决于贷款利率与存款利率之差。对于贷款利率，实际上至2013年7月后，央行就已经全面放开了金融机构除住房按揭贷款外的贷款利率管制，而住房按揭贷款利率则保持基准利率0.7倍的下限。这意味着，此次降低基准利率，对除按揭贷款外的商业贷款而言没有任何意义，贷款的价格仍然由市场上可贷资金的供求关系决定。同时，对于按揭贷款而言，除非资金大量供过于求，否则0.7倍的下限较难触及。所以，单纯就央行降低金融机构贷款基准利率而言，并不会影响金融机构新发放贷款的利率决定。实际上，央行降低贷款基准利率真正影响的是银行资产负债表上存在的浮动利率贷款资产，包括存量的住房抵押贷款与商业贷款。根据一般的浮动利率贷款合同，其利率一般以央行公布的贷款基准利率作为基准，并在央行更改贷款基准利率后的次月，或者次年跟随最新的基准利率而变动。
除了贷款利率，影响利差的另外一方则是存款利率。如果我们将银行看成是生产“贷款”这一种产品的部门，那么存款利率可以看成原材料的价格，那么可以预想，银行对存款的需求完全由贷款的需求决定，间接地，存款的价格也取决于贷款的供求。当贷款供不应求、贷款利率向上攀升时，企业自然会加大吸储力度，从而拉高存款利率，这正是2012年央行将存款利率上限提高到1.1倍后发生的事情。然而，历史能否重复必须考虑各自的货币环境是否相同，2012年是贷款需求旺盛，而央行开始紧缩货币政策，当年GDP同比增长7.8%，M2同比增长13.8%。对比2014年，预估GDP同比增长7.4%，M2同比增长13%。不仅于此，目前银行已经出现惜贷现象，体现在银行贷款资产增速下降，以及在央行的超额存款准备金率增加上，而体现市场真实资金紧张程度的理财产品利率以及货币市场基金利率都在逐渐降低，基于此，银行整体资金成本如何走，无法简单判定。
当然，任何的分析，必须定性与定量相结合，我们可以针对此次降息，对银行业营收做个简单的估算。此次央行降低贷款基准利率0.4个百分点，而根据央行第三季度货币政策执行报告，9月份非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为6.97%，这意味着银行业在2015年存量贷款资产利息收入将同比减少5.7%。如果更为精细的考察，以招商银行（600036.SH，03968.HK）为例，其2014年6月份存贷款利差为4.05%，假设在未来各银行为了争夺存款而同意上浮存款利率20%，则央行此次决定前后存款利率不变，那么招行来年净利差将减少为3.65%，大约减少10%。然而，央行此次更改的只是一年及以上的贷款基准利率，对于一年以内则保持不变，而招行一年以上长期贷款大约占比45%，这意味着招行只有45%的资产其净利息收入减少10%，那么就总体而言，招行存贷款利差将由4.05%缩小至3.87%，贷款资产净利息收入同比减少-4.4%。考虑招行存贷款净利息收入占总净利息收入比90%，以及总净利息收入占营收70%，则此次央行降息对招行存量资产在营收上的影响，大约在-4.4%×90%×70%，即-2.7%。
然而，银行的营收增长并不仅受制于利差。一般而言，银行的营收取决于非息收入，以及净利息收入，而净利息收入为生息资产与净息差的乘积。非息收入可视为不受存贷款基准利率变化，而净利息收入中的非存贷款利率收入部分也早已市场化，不受此次降息影响。因此，整体而言，此次降息对银行在营收上的影响相对较小。
利率市场化是关键因素
实际上，降息对于银行影响最大的应该是营收之下，净利润之上的“信用成本”。从2014年银行业绩表现看，各大上市银行都加大了计提的减值损失力度。三季报显示，2014年前三季度，16家上市银行的年化信贷成本为0.74%，相较于2013年前三季度的0.53%，同比增长了40%，这直接导致前三季度上市银行在拨备前净利润同比增长16.78%的同时，拨备后归属于母公司的净利润同比增长仅9.69%，亦即由于信用成本的增加，直接导致银行业净利润增速减半。而在信用成本增加的背后，是前三季度这16家银行不良贷款较年初增长25.7%，绝对额增长1236亿元，如果考虑核销部分，则不良的增速将提升一倍。由此可见，相对于降息对银行盈利能力的影响，经济下滑导致的坏账增加才是当前影响银行盈利能力的主要原因。也正是基于此原因，在过去4年，银行的利润高速增长，而资本市场给予的估值水平不断降低。
作为以间接融资为主的经济体，银行坏账飙升的背后，原因显然在于宏观经济的下行，这点从GDP、CPI与PPI数据可以看出，在此情况下，降息有助于降低企业成本，增加企业现金流，提振经济增长信心，这有助于降低银行坏账增加的速度，而一旦坏账增速开始变慢，银行无需再大幅提高信用成本，则不良对利润的负面影响将大为减少，其正面作用远超由于降息而引起的净利息收入减少所带来的负面影响。更进一步讲，做一个极端的假设，如果央行采取一系列的降息措施，以保证宏观经济平稳运行，那么在这一系列的外生冲击之后，银行业的利差将保持平稳，那么在资产规模年均扩张10%的情况下，银行利润则有望保持10%-15%的增速。在此情况下，由于利润增速不再受到潜在坏账增加的影响，自然的，银行的估值理应得到回复，从这一角度看，降息对于银行业，以及其股价是正面的影响。
此外，宏观经济下滑对银行股估值的影响不仅仅体现在利润有可能因被潜在的坏账吞噬而减少，更体现在市场对于银行业风险加大而对其估值时使用更高的贴现率上。就降息而言，一方面降低估值时所使用的无风险贴现率，另一方面由于潜在坏账减少，而使用相较降息之前更低的风险溢价，从而整体上大幅降低贴现率，进而提升银行业的整体估值水平。
实际上，2012年银行股股价的上升，正是在以上逻辑下发生的。2012年年中央行连续两次降低存贷款利率；其中一次更是将存款利率提高到基准利率的1.1倍，市场当时亦认为此举利空银行，然而在市场无风险利率降低，以及连续降息可能带来的经济企稳的预期指引下，银行股于2012年年底走出了一波牛市行情，上市银行整体涨幅高于50%，民生银行与兴业银行更是上涨100%。
所以，就此次央行变动存贷款利率而言，其对银行带来的正面效应远大于负面效应。其实，真正对银行形成挑战的并不在于存贷款基准利率的变动，而是在于其背后所隐藏的利率市场化进程的加速，对银行风险定价能力所提出的更高的要求。此次降息中，央行将6个月贷款的基准利率与1年期贷款基准利率并档，同时取消对5年期及以上贷款定价的指导。这种改变在拓宽金融机构自主定价空间的同时，也对银行在相应期限的贷款定价能力提出了更高的要求。特别是在目前央行大力发展直接融资情况下，银行未来可能被迫将更多的资产配置于中小微型企业与个人零售客户，相对于以往，这类客户单笔金额较小，同时由于对大部分小微企业而言，缺乏有效的担保以及透明的财务账本，这对银行如何在降低贷款审批成本的情况下，提高风险定价能力提出了更高的要求。
市场普遍认为，降息对促进A股股价进一步上扬有刺激作用，并认为在利好诸如券商、保险、地产等相关行业的同时，对银行业是个巨大的利空，不利于银行股估值水平的回升。降息对银行股果真是“迎头一棒”？这或许需要结合降息细则，以及银行在此情况下的行为来综合分析。
营收影响很小
从此次不对称降息看，主要是变动存贷款基准利率和利率市场化，其中正是央行对存贷款利率的变动方式，被认为是对银行最大的利空。简单地说，央行在下调金融机构贷款基准利率0.4个百分点的同时，对于存款基准利率仅下调0.25个百分点，同时，将存款利率浮动区间的上限由原来存款基准利率的1.1倍调整为1.2倍，这意味着如果在此次决定公布后，银行为了争抢存款而提高资金价格，则更改后的实际存款利率与更改之前并无差别，而这正是2012年央行调整存款利率上浮比例之后发生的情况。有鉴于此，市场认为银行业的利差将缩小，从而影响盈利能力。更有甚者，认为央行如此安排，是希望减少银行利润，反哺社会，这其实是一种基于银行前几年收益丰厚，而实体经济困难的“阴谋论”。
从银行业的盈利模式来分析，不可否认的，利差是决定银行业净利息收入的关键因素之一。利差取决于贷款利率与存款利率之差。对于贷款利率，实际上至2013年7月后，央行就已经全面放开了金融机构除住房按揭贷款外的贷款利率管制，而住房按揭贷款利率则保持基准利率0.7倍的下限。这意味着，此次降低基准利率，对除按揭贷款外的商业贷款而言没有任何意义，贷款的价格仍然由市场上可贷资金的供求关系决定。同时，对于按揭贷款而言，除非资金大量供过于求，否则0.7倍的下限较难触及。所以，单纯就央行降低金融机构贷款基准利率而言，并不会影响金融机构新发放贷款的利率决定。实际上，央行降低贷款基准利率真正影响的是银行资产负债表上存在的浮动利率贷款资产，包括存量的住房抵押贷款与商业贷款。根据一般的浮动利率贷款合同，其利率一般以央行公布的贷款基准利率作为基准，并在央行更改贷款基准利率后的次月，或者次年跟随最新的基准利率而变动。
除了贷款利率，影响利差的另外一方则是存款利率。如果我们将银行看成是生产“贷款”这一种产品的部门，那么存款利率可以看成原材料的价格，那么可以预想，银行对存款的需求完全由贷款的需求决定，间接地，存款的价格也取决于贷款的供求。当贷款供不应求、贷款利率向上攀升时，企业自然会加大吸储力度，从而拉高存款利率，这正是2012年央行将存款利率上限提高到1.1倍后发生的事情。然而，历史能否重复必须考虑各自的货币环境是否相同，2012年是贷款需求旺盛，而央行开始紧缩货币政策，当年GDP同比增长7.8%，M2同比增长13.8%。对比2014年，预估GDP同比增长7.4%，M2同比增长13%。不仅于此，目前银行已经出现惜贷现象，体现在银行贷款资产增速下降，以及在央行的超额存款准备金率增加上，而体现市场真实资金紧张程度的理财产品利率以及货币市场基金利率都在逐渐降低，基于此，银行整体资金成本如何走，无法简单判定。
当然，任何的分析，必须定性与定量相结合，我们可以针对此次降息，对银行业营收做个简单的估算。此次央行降低贷款基准利率0.4个百分点，而根据央行第三季度货币政策执行报告，9月份非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为6.97%，这意味着银行业在2015年存量贷款资产利息收入将同比减少5.7%。如果更为精细的考察，以招商银行（600036.SH，03968.HK）为例，其2014年6月份存贷款利差为4.05%，假设在未来各银行为了争夺存款而同意上浮存款利率20%，则央行此次决定前后存款利率不变，那么招行来年净利差将减少为3.65%，大约减少10%。然而，央行此次更改的只是一年及以上的贷款基准利率，对于一年以内则保持不变，而招行一年以上长期贷款大约占比45%，这意味着招行只有45%的资产其净利息收入减少10%，那么就总体而言，招行存贷款利差将由4.05%缩小至3.87%，贷款资产净利息收入同比减少-4.4%。考虑招行存贷款净利息收入占总净利息收入比90%，以及总净利息收入占营收70%，则此次央行降息对招行存量资产在营收上的影响，大约在-4.4%×90%×70%，即-2.7%。
然而，银行的营收增长并不仅受制于利差。一般而言，银行的营收取决于非息收入，以及净利息收入，而净利息收入为生息资产与净息差的乘积。非息收入可视为不受存贷款基准利率变化，而净利息收入中的非存贷款利率收入部分也早已市场化，不受此次降息影响。因此，整体而言，此次降息对银行在营收上的影响相对较小。
利率市场化是关键因素
实际上，降息对于银行影响最大的应该是营收之下，净利润之上的“信用成本”。从2014年银行业绩表现看，各大上市银行都加大了计提的减值损失力度。三季报显示，2014年前三季度，16家上市银行的年化信贷成本为0.74%，相较于2013年前三季度的0.53%，同比增长了40%，这直接导致前三季度上市银行在拨备前净利润同比增长16.78%的同时，拨备后归属于母公司的净利润同比增长仅9.69%，亦即由于信用成本的增加，直接导致银行业净利润增速减半。而在信用成本增加的背后，是前三季度这16家银行不良贷款较年初增长25.7%，绝对额增长1236亿元，如果考虑核销部分，则不良的增速将提升一倍。由此可见，相对于降息对银行盈利能力的影响，经济下滑导致的坏账增加才是当前影响银行盈利能力的主要原因。也正是基于此原因，在过去4年，银行的利润高速增长，而资本市场给予的估值水平不断降低。
作为以间接融资为主的经济体，银行坏账飙升的背后，原因显然在于宏观经济的下行，这点从GDP、CPI与PPI数据可以看出，在此情况下，降息有助于降低企业成本，增加企业现金流，提振经济增长信心，这有助于降低银行坏账增加的速度，而一旦坏账增速开始变慢，银行无需再大幅提高信用成本，则不良对利润的负面影响将大为减少，其正面作用远超由于降息而引起的净利息收入减少所带来的负面影响。更进一步讲，做一个极端的假设，如果央行采取一系列的降息措施，以保证宏观经济平稳运行，那么在这一系列的外生冲击之后，银行业的利差将保持平稳，那么在资产规模年均扩张10%的情况下，银行利润则有望保持10%-15%的增速。在此情况下，由于利润增速不再受到潜在坏账增加的影响，自然的，银行的估值理应得到回复，从这一角度看，降息对于银行业，以及其股价是正面的影响。
此外，宏观经济下滑对银行股估值的影响不仅仅体现在利润有可能因被潜在的坏账吞噬而减少，更体现在市场对于银行业风险加大而对其估值时使用更高的贴现率上。就降息而言，一方面降低估值时所使用的无风险贴现率，另一方面由于潜在坏账减少，而使用相较降息之前更低的风险溢价，从而整体上大幅降低贴现率，进而提升银行业的整体估值水平。
实际上，2012年银行股股价的上升，正是在以上逻辑下发生的。2012年年中央行连续两次降低存贷款利率；其中一次更是将存款利率提高到基准利率的1.1倍，市场当时亦认为此举利空银行，然而在市场无风险利率降低，以及连续降息可能带来的经济企稳的预期指引下，银行股于2012年年底走出了一波牛市行情，上市银行整体涨幅高于50%，民生银行与兴业银行更是上涨100%。
所以，就此次央行变动存贷款利率而言，其对银行带来的正面效应远大于负面效应。其实，真正对银行形成挑战的并不在于存贷款基准利率的变动，而是在于其背后所隐藏的利率市场化进程的加速，对银行风险定价能力所提出的更高的要求。此次降息中，央行将6个月贷款的基准利率与1年期贷款基准利率并档，同时取消对5年期及以上贷款定价的指导。这种改变在拓宽金融机构自主定价空间的同时，也对银行在相应期限的贷款定价能力提出了更高的要求。特别是在目前央行大力发展直接融资情况下，银行未来可能被迫将更多的资产配置于中小微型企业与个人零售客户，相对于以往，这类客户单笔金额较小，同时由于对大部分小微企业而言，缺乏有效的担保以及透明的财务账本，这对银行如何在降低贷款审批成本的情况下，提高风险定价能力提出了更高的要求。