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摘 要： 2008年9月，一场由次贷危机引发的金融海啸不仅改变了华尔街的百年格局，而且深深地震撼了全球金融市场。这场继1929年大萧条之后最为严重的金融危机无疑会对全球金融市场体系产生深远的影响。本文从次贷危机形成的机理入手，试图分析其成因以及其对金融市场及实体经济两方面可能造成的影响。最后提出由这场危机引发的对金融功能本质的相关思考。
关键词：次贷危机；金融危机；金融功能
一、引言
次债危机又称次级房贷危机(Subprime Lending Crisis) ，也译为次贷危机。它是指一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。它致使全球主要金融市场隐约出现流动性不足危机。美国“次债危机”是从2006年春季开始逐步显现的。2007年8月席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。
二、次债引发的全球系列危机
美国次债危机原本是一场只涉及单一地区单一金融产品的危机，但已经通过多米诺骨牌效应演变成一场波及全球金融市场的飓风。世界各国政府为了维护金融市场的有序流转，在危机爆发初始短短两周内时间内已经向金融体系注资超过4000亿美元。全球央行的联系行动显示，美国次债的多米诺骨牌影响已跨越时间，从美国波及到欧洲、日本和亚洲部分市场。
（一）危机爆发
2007年2月13日美国新世纪金融公司（New Century Finance）发出2006年第四季度盈利预警。2007年3月13日，新世纪金融公司宣布濒临破产，美股大跌，道指跌2%、标普跌2.04%、纳指跌2.15%。面对来自华尔街174亿美元逼债，作为美国第二大次级抵押贷款公司——新世纪金融(New Century Financial Corp)在4月2日宣布申请破产保护、裁减54%的员工。
2007年8月2日，德国工业银行宣布盈利预警，后来更估计出现了82亿欧元的亏损，因为旗下的一个规模为127亿欧元为“莱茵兰基金”（Rhineland Funding）以及银行本身少量的参与了美国房地产次级抵押贷款市场业务而遭到巨大损失。德国央行召集全国银行同业商讨拯救德国工业银行的篮子计划。美国第十大抵押贷款机构——美国住房抵押贷款投资公司8月6日正式向法院申请破产保护，成为继新世纪金融公司之后美国又一家申请破产的大型抵押贷款机构。到2008年1月，汇丰控股拨备损失将需130亿。
2007年7月19日，贝尔斯登旗下两家对冲基金陷入崩溃，8月8日，美国第五大投行贝尔斯登宣布旗下两支基金倒闭，原因同样是由于次贷风暴。2008年3月14日该投资银行面临破产。
2007年8月9日，法国第一大银行巴黎银行宣布冻结旗下三支基金，同样是因为投资了美国次贷债券而蒙受巨大损失。此举导致欧洲股市重挫。8月13日，日本第二大银行瑞穗银行的母公司瑞穗集团宣布与美国次贷相关损失为6亿日元。日、韩银行已因美国次级房贷风暴产生损失。据瑞银证券日本公司的估计，日本九大银行持有美国次级房贷担保证券已超过一万亿日元。此外，包括Woori在内的五家韩国银行总计投资5.65亿美元的担保债权凭证(CDO)。2007年9月，花旗集团和美林证券，分别亏损110亿和79亿。2008年1月14日，瑞士银行宣布4季度亏损114亿。同样的，次债发生后香港股票市场连续四个月下跌，跌幅接近10000点。（如图1-2所示）
（二）金融海啸
时至2008年年初，随着美联储不断地向市场提供流通性与降低利率，整个金融市场波澜不惊，看似一切都在掌控之中。有些乐观的分析人士甚至表示危机会在年底见底。但殊不知一场自1929年大萧条以来最严重的金融海啸正在酝酿之中，全球金融中心——美国的华尔街经历了“黑色9月”。
2008年9月7日美国政府果断出手，接管两大住房抵押贷款机构房利美和房地美。曾占据美国房贷市场半壁江山的房利美和房地美因受次贷危机冲击，在过去一年中亏损达140亿美元，股价暴跌了约90％，最终陷入困境。 但“两房”问题只不过是更大“金融海啸”来临前的一个序曲。一个星期后，“黑色9月”进入第二个阶段：9月15日，美国第四大投行雷曼兄弟公司被迫申请破产保护；同日，美国第三大投行美林公司被美国银行收购。9月21日，美国联邦储蓄委员会批准美国第一大投行高盛和第二大投行摩根士丹利转型为银行控股公司。加上今年3月份被摩根大通收购的贝尔斯登，截至目前，次贷危机已使美国前五大投行全部经历巨变，华尔街格局发生了根本性变化。路透社评论说，这意味着一个“时代的终结”。 随着华尔街金融危机的升级，更多的金融巨头成为其“多米诺骨牌效应”的牺牲品。9月16日，世界最大保险公司——美国国际集团（AIG）告急，美联储向其提供850亿美元的紧急贷款。9月25日，美国最大的储蓄银行华盛顿互惠银行被美国联邦监管机构接管，成为美国历史上最大银行倒闭案的主角，其部分业务被出售给摩根大通公司。9月29日，美国第四大商业银行美联银行被花旗银行以530亿美元收购。 短短几周时间，美国金融业完成了原本需要十年的行业整合。
（三）危机发生后各国的应对措施
次债危机发生后，各国金融监管机构纷纷采取的措施应对危机产生的影响。这些措施包括：向金融市场注入流动性，降低利率、成立救市基金等。具体情况见表1-1。
次债危机使得抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。其最大的影响就是导致金融市场的流动性不足。因此，各国金融监管机构的应对措施中最重要的措施就是向市场注入巨额资金，保证金融市场具有充分的流动性。
（四）危机引发的思考
次贷危机及其引发的金融海啸对全球金融市场的影响到底有多大现在依然是个未知数，但是其所引发的一系列问题却是值得思考的。首先，象美国这样一个金融高度发达，监管严格的国家会发生低级系统性错误？因此，美国的金融发展模式是不是最理想的模式将值得而进一步探讨。其次，为何次债危机能扩散到全球金融市场，抽干流动性？如何应对经济全球化引起的金融全球化风险将成为各国金融监管者所面临的新挑战。再次，目前，全球处在高通胀的背景下，为何市场能绑架中央银行，在全球高通胀趋势下，向市场注入流动性？次债本来是金融的创新，但是却引发了一场全球性的危机。因此，最后的问题是，通过次债危机，我们需要重新思考金融的本质功能到底是什么的问题。
三、次级债券与危机成因
随着美国住房市场的降温尤其是短期利率的提高，次级抵押贷款的还款利率也大幅上升，购房者的还贷负担大为加重。同时，住房市场的持续降温也使购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困难。这种局面直接导致大批次级抵押贷款的借款人不能按期偿还贷款，进而引发“次贷危机”。那么，次债危机产生的具体机理是什么，其影响是如何传导的？
（一）与次债相关的若干概念
1、次级债券（Subprime）
次级债券的基础是次级房屋抵押贷款，贷款利率通常比优惠级抵押贷款高2％～3％。次级债的风险高于一般住房抵押贷款，其风险溢价如图2-1所示。
2、资产抵押债券(Asset-backed Security)
资产抵押债券（ABS或MBS)是次级贷款机构向投资银行等金融机构发行的，以资产或抵押房产为基础的债券。抵押住房贷款违约率情况如图2-2所示。
过去十几年间，美国政府政策对次级贷款采取的是鼓励发展的政策。这些政策包括：（1）鼓励向中低收入者提供贷款，给放贷机构以利息补贴等支持；（2）设定最高利息限制，以防止道德风险；（3）规定透明度要求，自行决策；（4）法律上的保护。在2006年之前的5年里，由于美国住房市场持续繁荣，加上前几年美国利率水平较低，美国的次级抵押贷款市场迅速发展。从1994年不到100亿美元增长到2006年600亿美元左右，规模得到空前的扩大。
3、债务抵押债券(Collateralized Debt Obligation)
债务抵押债券（CDO）是投资银行等将资产抵押债券证券化后，向市场发行的以“资产池”为基础的债券。其本身是ABS的一种，但ABS的债务人大于1000，而CDO少于100，且有不同风险和收益组合，经信用增殖以后出售给投资者。具体情况如图2-3所示。
4、结构性投资载体（Structured Investment Vehicle）
结构性投资载体（SIV）是投资银行为规避风险而设立的有限公司，通过发行短期融资债券购买次债，设立资产池，再进行信用增级后发行CDO等资产。
5、信用违约掉期（Credit Default Swaps）
信用违约掉期（CDS）是一种针对债券违约的保险。CDS的购买者向卖方支付一定的费用，一旦该CDS对应的产品出现违约，则卖方将补偿该产品持有者的损失。9月16日被美国政府接管的全世界最大的保险公司——美国国际集团(AIG)就是CDS的大量供给者。
6、信用增级（Credit Enhancement）
信用增级是为了吸引投资者并降低融资成本，以提高所发行证券的信用级别的金融业务，可分为内部和外部信用增级。内部主要有：划分优先/次级结构，建立利差账户、开立信用证、进行超额抵押等；外部主要有：进行信用评级、提供金融担保等。
（二）次债证券化运作流程
次级债资产证券化需要经过一系列运作。其具体运作流程如图2-4所示：
(三)次债危机形成机理及对美国经济的影响
1、次债危机形成机理
首先，美国次级抵押债券及其衍生品市场的繁荣是建立在一个“美丽”的假设上——只要房价一直在上涨，万一抵押贷款人偿还债务的能力出了问题，可以及时将房子高价出手，不仅归还了贷款，还能赚到一笔钱；而只要房贷违约率不高，建筑在次级抵押贷款之上的结构化债券及其衍生品市场就不会出现大问题。在巨额收益的诱惑下，大量信用不高的美国低收入阶层纷纷申请按揭贷款买房。而美国的各类房贷机构为赚取更多的利润，居然不顾一般信贷原则，将大量按揭贷款发放给这类购房申请者，从而为“次贷危机”的爆发埋下了隐患。
其次，如果次贷危机的债务链条仅限于购房者与房贷公司和银行之间的借贷关系，那么，其损失和影响后果是比较有限的，但资产证券化使次债泡沫不断膨胀。房屋按揭贷款的还款期限一般长达15－30年。为了盘活这部分资产，于是（20世纪70年代）房屋按揭抵押债券（MBS）应运而生。房屋按揭抵押债券是将条件类似的房屋按揭债务集中打包做成债券，并将其出售。当银行和房贷公司联手把次贷“打包”成次级抵押债券的时候，风险就离开了商业银行，进入到证券市场。这就是说，将原本是商业银行与贷款人之间的债务关系转变为债券市场上发行人与投资者的投资关系。债有正债和次债之分，同为AAA级，但正债与次债的收益是有差别的。次债收益要比正债收益高几个百分点。这样，高收益的次级债就很容易成为热销产品。在房价一路上涨，利率逐年下调的日子里，次级债市场一片红火，各种养老基金、政府托管基金、教育基金、保险基金以及大量外国机构投资者都争先恐后地加入到买方阵营，将潜在风险抛到一边，这样就引发了后续的一系列风险。次债危机形成的具体机理如图2-5所示。
2、次债危机对美国经济的影响
美国“次贷危机”的影响范围将有多广？这是目前世界经济界和金融界密切关注的问题。从其直接影响来看：首先，受到冲击的是众多收入不高的购房者。由于无力偿还贷款，他们将面临住房被银行收回的困难局面。其次，今后会有更多的次级抵押贷款机构由于收不回贷款遭受严重损失，甚至被迫申请破产保护。最后，由于美国和欧洲的许多投资基金买入了大量由次级抵押贷款衍生出来的证券投资产品，它们也将受到重创。
(四)次债危机的全球传导机制
次债危机的全球传导机制：包括金融层面与实体经济层面。在金融层面，次债产生的后果有以下几个方面：（1）各国金融机构持有次债损失；（2）由次债而形成的金融衍生交易的损失；（3）债券市场的价格效应；（4）股票市场的价格效应；（5）全球资金寻求避风港；（6）加剧全球流动性泛滥，形成通货膨胀的国际传播。在实体经济层面，次债产生的后果有以下几个方面：（1）房地产和股市价格下跌产生资产效应，美国和全球总需求下降；（2）金融机构坏账使信贷收缩，就业水平下降；（3）美国经济衰退通过贸易和投资渠道传递。
四、次债危机暴露金融机构的问题
美国次债危机暴露出金融机构的许多方面的问题。这些问题包括：（1）金融业的问题-过度竞争和风险激励；（2）缺乏道德约束，向低等级借款者推销房贷；（3）为赚取利息差价和中间业务收入，大投行收购抵押贷款资产，向客户推销；（4）信用评估机构和保险机构缺乏职业精神，低估其风险等级；（5）商业银行漠视这类资产的风险，大量购买；（6）对冲基金等通过衍生交易，放大风险商业银行漠视这类资产的风险，大量购买。
在危机产生的过程中，信用评估机构和保险机构缺乏职业精神，低估其风险等级，主要表现在以下几个方面：（1）对金融高层的过度激励导致冒险；（2）金融创新中金融产品风险无法识别；（3）对金融创新的监管依赖于事后识别；（4）缺乏综合监管能力。
五、对金融中介功能的再认识
从次债危机，我们可以得到这样的结论，金融的基本职能是高效配置资源，而从属职能是时期上的资源转移、管理风险、清算结算、提供资源储备和产权交易机制，提供价格信息和克服不对称信息的激励机制。 金融中介的核心功能是优化风险配置。资本市场越发达，金融市场竞争越激烈，金融体系的风险转移和管理功能就应越强。全球制度环境的变化是引致风险转移和管理需求的重要原因。经济发展水平越高，国民经济规模越大，金融深化度越高，金融市场越发达，金融中介转移和管理风险的功能就越重要。政府监管行为和国际竞争是影响金融机构风险转移和管理功能的重要原因。
总而言之，从次债危机中，我们可以得出以下一些结论：一是次债危机是金融中介风险管理的危机；二是次债危机是金融全球化条件下风险扩散的典型写照；三是金融创新必须与风险监管相结合；四是美国金融发展模式是不是最好的模式需要重新进行审视。作为发展中的金融市场，中国必须高度重视金融全球化条件下的金融安全，提高风险管理水平。
参考文献：
［1］ Christopher J. Mayer, Karen Pence. Subprime Mortgages: What, Where, and to Whom? NBER Working Paper. June 2008
［2］ Yuliya Demyanyk, Otto Van Hemert. Understanding the Subprime Mortgage Crisis. Working paper published at Social Science Research Network, August 19, 2008.
［3］ Carmen M. Reinhart, Kenneth S. Rogoff. Is the 2007 U.S. Sub-Prime Financial Crisis So Different? An International Historical Comparison, Harvard University, February 5, 2008.
［4］Dornbusch, Rudiger. Dollars. Debts, and Deficits. Cambridge, MA: MIT Press. 1986.
［5］Kaminsky. Graciela L. and Carmen M. Reinhart.. The Twin Crises: The Causes of Banking and Balance of Payments Problems.American Economic Review Vol. 89: 473-500. 1999.
［6］ 徐可 王真. 华尔街审判日［J］ 财经. 2008(20)
（作者通讯地址：浙江工商大学金融学院浙江 杭州 310018）
关键词：次贷危机；金融危机；金融功能
一、引言
次债危机又称次级房贷危机(Subprime Lending Crisis) ，也译为次贷危机。它是指一场发生在美国，因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。它致使全球主要金融市场隐约出现流动性不足危机。美国“次债危机”是从2006年春季开始逐步显现的。2007年8月席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场。
二、次债引发的全球系列危机
美国次债危机原本是一场只涉及单一地区单一金融产品的危机，但已经通过多米诺骨牌效应演变成一场波及全球金融市场的飓风。世界各国政府为了维护金融市场的有序流转，在危机爆发初始短短两周内时间内已经向金融体系注资超过4000亿美元。全球央行的联系行动显示，美国次债的多米诺骨牌影响已跨越时间，从美国波及到欧洲、日本和亚洲部分市场。
（一）危机爆发
2007年2月13日美国新世纪金融公司（New Century Finance）发出2006年第四季度盈利预警。2007年3月13日，新世纪金融公司宣布濒临破产，美股大跌，道指跌2%、标普跌2.04%、纳指跌2.15%。面对来自华尔街174亿美元逼债，作为美国第二大次级抵押贷款公司——新世纪金融(New Century Financial Corp)在4月2日宣布申请破产保护、裁减54%的员工。
2007年8月2日，德国工业银行宣布盈利预警，后来更估计出现了82亿欧元的亏损，因为旗下的一个规模为127亿欧元为“莱茵兰基金”（Rhineland Funding）以及银行本身少量的参与了美国房地产次级抵押贷款市场业务而遭到巨大损失。德国央行召集全国银行同业商讨拯救德国工业银行的篮子计划。美国第十大抵押贷款机构——美国住房抵押贷款投资公司8月6日正式向法院申请破产保护，成为继新世纪金融公司之后美国又一家申请破产的大型抵押贷款机构。到2008年1月，汇丰控股拨备损失将需130亿。
2007年7月19日，贝尔斯登旗下两家对冲基金陷入崩溃，8月8日，美国第五大投行贝尔斯登宣布旗下两支基金倒闭，原因同样是由于次贷风暴。2008年3月14日该投资银行面临破产。
2007年8月9日，法国第一大银行巴黎银行宣布冻结旗下三支基金，同样是因为投资了美国次贷债券而蒙受巨大损失。此举导致欧洲股市重挫。8月13日，日本第二大银行瑞穗银行的母公司瑞穗集团宣布与美国次贷相关损失为6亿日元。日、韩银行已因美国次级房贷风暴产生损失。据瑞银证券日本公司的估计，日本九大银行持有美国次级房贷担保证券已超过一万亿日元。此外，包括Woori在内的五家韩国银行总计投资5.65亿美元的担保债权凭证(CDO)。2007年9月，花旗集团和美林证券，分别亏损110亿和79亿。2008年1月14日，瑞士银行宣布4季度亏损114亿。同样的，次债发生后香港股票市场连续四个月下跌，跌幅接近10000点。（如图1-2所示）
（二）金融海啸
时至2008年年初，随着美联储不断地向市场提供流通性与降低利率，整个金融市场波澜不惊，看似一切都在掌控之中。有些乐观的分析人士甚至表示危机会在年底见底。但殊不知一场自1929年大萧条以来最严重的金融海啸正在酝酿之中，全球金融中心——美国的华尔街经历了“黑色9月”。
2008年9月7日美国政府果断出手，接管两大住房抵押贷款机构房利美和房地美。曾占据美国房贷市场半壁江山的房利美和房地美因受次贷危机冲击，在过去一年中亏损达140亿美元，股价暴跌了约90％，最终陷入困境。 但“两房”问题只不过是更大“金融海啸”来临前的一个序曲。一个星期后，“黑色9月”进入第二个阶段：9月15日，美国第四大投行雷曼兄弟公司被迫申请破产保护；同日，美国第三大投行美林公司被美国银行收购。9月21日，美国联邦储蓄委员会批准美国第一大投行高盛和第二大投行摩根士丹利转型为银行控股公司。加上今年3月份被摩根大通收购的贝尔斯登，截至目前，次贷危机已使美国前五大投行全部经历巨变，华尔街格局发生了根本性变化。路透社评论说，这意味着一个“时代的终结”。 随着华尔街金融危机的升级，更多的金融巨头成为其“多米诺骨牌效应”的牺牲品。9月16日，世界最大保险公司——美国国际集团（AIG）告急，美联储向其提供850亿美元的紧急贷款。9月25日，美国最大的储蓄银行华盛顿互惠银行被美国联邦监管机构接管，成为美国历史上最大银行倒闭案的主角，其部分业务被出售给摩根大通公司。9月29日，美国第四大商业银行美联银行被花旗银行以530亿美元收购。 短短几周时间，美国金融业完成了原本需要十年的行业整合。
（三）危机发生后各国的应对措施
次债危机发生后，各国金融监管机构纷纷采取的措施应对危机产生的影响。这些措施包括：向金融市场注入流动性，降低利率、成立救市基金等。具体情况见表1-1。
次债危机使得抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴。其最大的影响就是导致金融市场的流动性不足。因此，各国金融监管机构的应对措施中最重要的措施就是向市场注入巨额资金，保证金融市场具有充分的流动性。
（四）危机引发的思考
次贷危机及其引发的金融海啸对全球金融市场的影响到底有多大现在依然是个未知数，但是其所引发的一系列问题却是值得思考的。首先，象美国这样一个金融高度发达，监管严格的国家会发生低级系统性错误？因此，美国的金融发展模式是不是最理想的模式将值得而进一步探讨。其次，为何次债危机能扩散到全球金融市场，抽干流动性？如何应对经济全球化引起的金融全球化风险将成为各国金融监管者所面临的新挑战。再次，目前，全球处在高通胀的背景下，为何市场能绑架中央银行，在全球高通胀趋势下，向市场注入流动性？次债本来是金融的创新，但是却引发了一场全球性的危机。因此，最后的问题是，通过次债危机，我们需要重新思考金融的本质功能到底是什么的问题。
三、次级债券与危机成因
随着美国住房市场的降温尤其是短期利率的提高，次级抵押贷款的还款利率也大幅上升，购房者的还贷负担大为加重。同时，住房市场的持续降温也使购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困难。这种局面直接导致大批次级抵押贷款的借款人不能按期偿还贷款，进而引发“次贷危机”。那么，次债危机产生的具体机理是什么，其影响是如何传导的？
（一）与次债相关的若干概念
1、次级债券（Subprime）
次级债券的基础是次级房屋抵押贷款，贷款利率通常比优惠级抵押贷款高2％～3％。次级债的风险高于一般住房抵押贷款，其风险溢价如图2-1所示。
2、资产抵押债券(Asset-backed Security)
资产抵押债券（ABS或MBS)是次级贷款机构向投资银行等金融机构发行的，以资产或抵押房产为基础的债券。抵押住房贷款违约率情况如图2-2所示。
过去十几年间，美国政府政策对次级贷款采取的是鼓励发展的政策。这些政策包括：（1）鼓励向中低收入者提供贷款，给放贷机构以利息补贴等支持；（2）设定最高利息限制，以防止道德风险；（3）规定透明度要求，自行决策；（4）法律上的保护。在2006年之前的5年里，由于美国住房市场持续繁荣，加上前几年美国利率水平较低，美国的次级抵押贷款市场迅速发展。从1994年不到100亿美元增长到2006年600亿美元左右，规模得到空前的扩大。
3、债务抵押债券(Collateralized Debt Obligation)
债务抵押债券（CDO）是投资银行等将资产抵押债券证券化后，向市场发行的以“资产池”为基础的债券。其本身是ABS的一种，但ABS的债务人大于1000，而CDO少于100，且有不同风险和收益组合，经信用增殖以后出售给投资者。具体情况如图2-3所示。
4、结构性投资载体（Structured Investment Vehicle）
结构性投资载体（SIV）是投资银行为规避风险而设立的有限公司，通过发行短期融资债券购买次债，设立资产池，再进行信用增级后发行CDO等资产。
5、信用违约掉期（Credit Default Swaps）
信用违约掉期（CDS）是一种针对债券违约的保险。CDS的购买者向卖方支付一定的费用，一旦该CDS对应的产品出现违约，则卖方将补偿该产品持有者的损失。9月16日被美国政府接管的全世界最大的保险公司——美国国际集团(AIG)就是CDS的大量供给者。
6、信用增级（Credit Enhancement）
信用增级是为了吸引投资者并降低融资成本，以提高所发行证券的信用级别的金融业务，可分为内部和外部信用增级。内部主要有：划分优先/次级结构，建立利差账户、开立信用证、进行超额抵押等；外部主要有：进行信用评级、提供金融担保等。
（二）次债证券化运作流程
次级债资产证券化需要经过一系列运作。其具体运作流程如图2-4所示：
(三)次债危机形成机理及对美国经济的影响
1、次债危机形成机理
首先，美国次级抵押债券及其衍生品市场的繁荣是建立在一个“美丽”的假设上——只要房价一直在上涨，万一抵押贷款人偿还债务的能力出了问题，可以及时将房子高价出手，不仅归还了贷款，还能赚到一笔钱；而只要房贷违约率不高，建筑在次级抵押贷款之上的结构化债券及其衍生品市场就不会出现大问题。在巨额收益的诱惑下，大量信用不高的美国低收入阶层纷纷申请按揭贷款买房。而美国的各类房贷机构为赚取更多的利润，居然不顾一般信贷原则，将大量按揭贷款发放给这类购房申请者，从而为“次贷危机”的爆发埋下了隐患。
其次，如果次贷危机的债务链条仅限于购房者与房贷公司和银行之间的借贷关系，那么，其损失和影响后果是比较有限的，但资产证券化使次债泡沫不断膨胀。房屋按揭贷款的还款期限一般长达15－30年。为了盘活这部分资产，于是（20世纪70年代）房屋按揭抵押债券（MBS）应运而生。房屋按揭抵押债券是将条件类似的房屋按揭债务集中打包做成债券，并将其出售。当银行和房贷公司联手把次贷“打包”成次级抵押债券的时候，风险就离开了商业银行，进入到证券市场。这就是说，将原本是商业银行与贷款人之间的债务关系转变为债券市场上发行人与投资者的投资关系。债有正债和次债之分，同为AAA级，但正债与次债的收益是有差别的。次债收益要比正债收益高几个百分点。这样，高收益的次级债就很容易成为热销产品。在房价一路上涨，利率逐年下调的日子里，次级债市场一片红火，各种养老基金、政府托管基金、教育基金、保险基金以及大量外国机构投资者都争先恐后地加入到买方阵营，将潜在风险抛到一边，这样就引发了后续的一系列风险。次债危机形成的具体机理如图2-5所示。
2、次债危机对美国经济的影响
美国“次贷危机”的影响范围将有多广？这是目前世界经济界和金融界密切关注的问题。从其直接影响来看：首先，受到冲击的是众多收入不高的购房者。由于无力偿还贷款，他们将面临住房被银行收回的困难局面。其次，今后会有更多的次级抵押贷款机构由于收不回贷款遭受严重损失，甚至被迫申请破产保护。最后，由于美国和欧洲的许多投资基金买入了大量由次级抵押贷款衍生出来的证券投资产品，它们也将受到重创。
(四)次债危机的全球传导机制
次债危机的全球传导机制：包括金融层面与实体经济层面。在金融层面，次债产生的后果有以下几个方面：（1）各国金融机构持有次债损失；（2）由次债而形成的金融衍生交易的损失；（3）债券市场的价格效应；（4）股票市场的价格效应；（5）全球资金寻求避风港；（6）加剧全球流动性泛滥，形成通货膨胀的国际传播。在实体经济层面，次债产生的后果有以下几个方面：（1）房地产和股市价格下跌产生资产效应，美国和全球总需求下降；（2）金融机构坏账使信贷收缩，就业水平下降；（3）美国经济衰退通过贸易和投资渠道传递。
四、次债危机暴露金融机构的问题
美国次债危机暴露出金融机构的许多方面的问题。这些问题包括：（1）金融业的问题-过度竞争和风险激励；（2）缺乏道德约束，向低等级借款者推销房贷；（3）为赚取利息差价和中间业务收入，大投行收购抵押贷款资产，向客户推销；（4）信用评估机构和保险机构缺乏职业精神，低估其风险等级；（5）商业银行漠视这类资产的风险，大量购买；（6）对冲基金等通过衍生交易，放大风险商业银行漠视这类资产的风险，大量购买。
在危机产生的过程中，信用评估机构和保险机构缺乏职业精神，低估其风险等级，主要表现在以下几个方面：（1）对金融高层的过度激励导致冒险；（2）金融创新中金融产品风险无法识别；（3）对金融创新的监管依赖于事后识别；（4）缺乏综合监管能力。
五、对金融中介功能的再认识
从次债危机，我们可以得到这样的结论，金融的基本职能是高效配置资源，而从属职能是时期上的资源转移、管理风险、清算结算、提供资源储备和产权交易机制，提供价格信息和克服不对称信息的激励机制。 金融中介的核心功能是优化风险配置。资本市场越发达，金融市场竞争越激烈，金融体系的风险转移和管理功能就应越强。全球制度环境的变化是引致风险转移和管理需求的重要原因。经济发展水平越高，国民经济规模越大，金融深化度越高，金融市场越发达，金融中介转移和管理风险的功能就越重要。政府监管行为和国际竞争是影响金融机构风险转移和管理功能的重要原因。
总而言之，从次债危机中，我们可以得出以下一些结论：一是次债危机是金融中介风险管理的危机；二是次债危机是金融全球化条件下风险扩散的典型写照；三是金融创新必须与风险监管相结合；四是美国金融发展模式是不是最好的模式需要重新进行审视。作为发展中的金融市场，中国必须高度重视金融全球化条件下的金融安全，提高风险管理水平。
参考文献：
［1］ Christopher J. Mayer, Karen Pence. Subprime Mortgages: What, Where, and to Whom? NBER Working Paper. June 2008
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（作者通讯地址：浙江工商大学金融学院浙江 杭州 310018）