“影响力投资是门新学问，而新知识的学习需要时间，在时间中积累、思考与沉淀，最后才能开花结果，产生改变的力量。” 上海交通大学上海高级金融学院教授邱慈观在接受《陆家嘴》采访时表示。“‘舍我其谁’是影响力投资的真谛，英文的专业用语是additionality（外加性），表示影响力投资资金应以舍我其谁的精神，流向资本最匮乏的地方，而不是上市前因有利可图而资金蜂拥流入的地方。”
　　邱慈观教授被誉为可持续金融领域的拓荒者、中国影响力投资研究第一人。她在上海交通大学上海高级金融学院（简称“高金院”）讲授“可持续金融”（Sustainable Finance）及“影响力投资”（Impact Investing）等课程。高金院被称为“金融黄埔”，是全国唯一开出这方面正式课程的学院，课程面向MF、MBA及EMBA等项目研究生，系统地传授相关理念。
　　邱慈观教授长期致力于可持续金融的研究和教育，并在此领域担负中外学术交流的桥梁。今年4月，她和哥本哈根大学商学院等校合作，在北京举办了为期三天的影响力投资论文开发工作坊，为Journal of Business明年的《影响力投资专刊》做征稿暖身。
　　经由邱教授推动而形成的平台，还有可持续金融论坛（sustainable finance forum，SFF）。平台成员为高金院和香港中文大学（深圳）、清华大学、新加坡管理大学等四校，目标在于推动国内可持续金融的学术研究，并加强与实践者的互动。平台今年7月在深圳举办了为期两天的国际会议，来自美国康乃尔大学、英国牛津大学等校的几十名学者发表学术论文，而且和实践者对话，以理解彼此的需求及未来携手努力的方向。这次会议的模式系国内首创，它的规格及内涵更为国内相关活动建立了标杆。另外，邱教授把国际上影响力投资的正确理念引入国内，持续跟踪、观察国内影响力投资的发展趋势，并且带领研究生共同撰写相关案例。
　　邱慈观看法独到、文笔洗练，是极受媒体欢迎的专栏作家。从2015年开始，她在《陆家嘴》开设“大哉论”系列，每月一论，迄今已写了四十四篇，内容多与可持续金融有关。今年下半年，她将出版《可持续金融》专书，其中纳入了ESG责任投资、影响力投资、普惠金融、企业社会责任等四部分。另外，邱慈观和国内外学者合作，正在编写一本《影响力投资案例集》，预计明年完稿，而其中有些案例已纳入哈佛商学院案例库。
　　邱慈观治学严谨，对教学研究充满热忱，擅于引导学生思考，而授课风格又深入浅出，既专业又有趣，故深受学生的欢迎。“我对学生有责任，必须教导正确的观念，引导思考，课程以培育新时代的投资人及基金经理为重点，这样才能帮助中国推动影响力投资。”她说。
　　界定影响力投资
　　《陆家嘴》：自从2007年摩根大通银行、洛克菲勒基金会等提出“影响力投资”这个概念，至今已经12年。对于影响力投资，目前国际上有没有统一的界定标准？
　　邱慈观：影响力投资的概念刚出现的前几年，国际上的界定确实很混淆，不少文章对这情况做了介绍，更尝试厘清。譬如，当时两位德国学者写了一篇“What’s in a Name”的论文，企图从学者及实践者所说的影响力投资，找出这类投资的共通性，以及它和其他投资的区别。《哈佛商业评论》当时也有几篇类似的文章，都试图从混乱中找真意。
　　不过，经过几年努力，特别是全球影响力投资网络组织（Global Impact Investing Network， GIIN）等行业平台的建立，国际上对影响力投资的界定逐渐明朗化，而当各界人士使用这名词时，常指同样一种投资方式。事实上，如今从很多国际组织的官网，都可找到影响力投资的界定，内容也逐渐聚焦。譬如，无论GIIN、联合国、世界银行、OECD等组织的网站，或是Acumen Fund（聪明人基金）、Bridges Fund Management、DBL Partners等影响力投资基金的网站内容，界定都大同小异。
　　详细来说，影响力投资的界定特质有四点。第一，影响力投资场域里的投资方、金融中介及被投资方，都有创造社会影响力的明确意图，而这种意图（intention）更以具体方式，写进了影响力投资合同。针对影响力投资合同如何以法律语词纳入这种意图，去年沃顿商学院的Geczy教授就展开学术研究，且发现“意图”是这类投资有别于其他投资的关键之一。
　　第二，影响力投资是投资，而不是慈善捐赠，所以它要求财务回报。这个要求也凸显了影响力投资的难处，因为它拟解决的是社会痛点问题，譬如贫穷、饥荒，但针对这些问题而发的投资，往往很难获得高回报。因此，世界上真正致力于影响力投资的基金，屈指可数，并不是太多，其中有些还在和损益两平奋斗，专到山巅水涯去做农村合作社融资的Root Capital就是一例。
　　第三，影响力投资的财务回报，视投资项目、资产类别、投资人的价值取向等因素而定，可从市场回报率到让步回报率都有。正因投资人的价值取向决定了他的回报预期，有些项目可采用混搭式资本结构，把回报要求不同的投资人配在一起，以扩大投资机会，但这要靠金融中介来帮忙完成。譬如，依绩效而付款的社会影响力债券（social impact bond， SIB），就常采用混搭式资本结构，把风险与回报不同的投资人予以层级式混搭，而知名投行高盛对此很擅长，由它经手的SIB都采用层级式资本结构。
　　特别需要强调的是，影响力投资人是“双底线投资人”，同时追求财务回报与社会回报；但依其对两种回报的轻重要求，可分成两类。一种是“财务回报优先”的影响力投资人（finance first impact investor），他们对所要获得的影响力回报设了底线，在底线之上最大化财务回报。第二种是“影响力优先”的影响力投资人（impact first impact investor），他们对财务回报设了底线，在底线之上最大化社会影响力。从传统投资眼光看，第一种是比较积极的投资人，第二种是比较消极的投资人，当把他们相配时，双方互补，产生了“阴阳投资”，可以扩大彼此的投资机会，达到前所未能触及的境地。当然，在上两者之外，还可纳入慈善捐赠者，把這想成是“只要影响力”的投资人（impact only investor）。当市场上有了这三种投资人时，就可形成层级式资本结构，先引入“只要影响力”的投资人，把风险吸收掉一部分后，再依序引入“影响力优先”及“财务回报优先”的投资人，从而扩大了所有人的投资机会。


　　除了这两篇学术论文外，这系列研究一直在展开，而随着更多数据出炉、更创意的研究设计，过去曾一度被追捧的“义利并举”假设，如今却被推翻了。国际上这些新发现也值得国内深思，其中凸显了坚持初心是有代价的。倘使某人宣称做影响力投资，又宣称回报高，那么可能他面对的不是金字塔底部人口的市场吧。
　　《陆家嘴》：对于金字塔底部人口，是否应以捐赠为主？影响力投资可能很难做吧？
　　邱慈观：针对社会痛点问题，我们有几种涉入方式，影响力投资只是其中之一，但它未必行得通，有些情况必须回到传统的无偿捐赠，特別是当项目针对的是最弱势人口时。另一方面，就算做影响力投资，财务回报也会依项目特质而不同，范围可从市场回报率到让步回报率。透过赞助款和捐赠款做的案子也一样，回报可以从100%保本、70%、30%到全部亏光。
　　影响力投资之所以崛起，就是看到传统慈善捐赠的低效，认为这种供资方式欠缺严格的绩效考核，难以推动项目方创新。因此，倘能把VC引入解决社会痛点问题的市场，利用资本市场的纪律和活力，再透过VC“募、投、管、退”的那套标准，特别是投后管理对项目方的提携与监督，应该可以更好地解决社会问题。从传统慈善到影响力投资之间，有一块venture philanthropy（VP， 公益创投）的空间，就是这概念，而今天欧洲的EVPA，也是从VP这字而来。在美国，传统基金会给慈善捐赠，针对捐赠的弊病而转折到VP，时间上是二十世纪末，当时有不少人呼吁改变的必要性。1997年《哈佛商业评论》上，有篇Letts教授以“基金会从VC能学到什么”的经典文章，对转变理由就做了精辟解析。
　　针对由投资与慈善形成的回报率光谱，可参考欧米迪亚网络组织（Omidyar Network， ON）的做法。它由eBay创始人皮尔·欧米迪亚出资形成，资金雄厚，招募了一个精英团队。ON界定了一个回报率光谱，从投资到慈善都有。倘使是投资，ON要看案子性质是否有条件做到回报率最大化，凡有可能这么做的，就归在这一块，而不能这么做的，就顺流而下，归到让步回报率那一块。以此类推，再下来是保本的案子，但有些可以100%保本，有些只能70%保本，有些30%，另一些可能是纯粹慈善，捐出后拿不回一毛钱。重要的是，凡是有能力形成投资案的，绝不松弛，绝不让它沦为慈善捐赠。除了ON以外，聪明人基金也坚持“上帝的归上帝，恺撒的归恺撒”，它已经不给赞助款了，只做投资，以资本市场的纪律来要求影响力投资。
　　当然，即使擅长投资的影响力投资基金，也理解投资的极限，而须保留一块田地给弱势人口，而上面讲的市场区隔（market segmentation）策略，就是一种方式，把高回报与低回报的影响力投资案，分别归入不同的基金而予以区隔。在这方面，英国知名的影响力投资公司Bridges Fund Management就采纳这个策略，把针对智障、身障、老人等弱势人口开发产品与服务的投资案，归入一只“社会企业家基金”，只要求3%的回报率。对比之下，Bridges的成长基金及地产基金可拿到20%以上的回报率。须注意的是，性质不同、追求不同回报率的基金，募资对象也不同。“社会企业家基金”的资金，来自慈善捐赠或政府赞助，而成长基金及地产基金的资金，则来自机构法人或高净值个人。
　　事实上，你提的这个问题实在太重要、太中肯了。今年4月我去国外参加一个影响力投资的闭门会议，主持人第一个提出的就是这问题，而且点名我回答。当时我就说，区隔市场是一种做法，并指出Bridges的14只基金里，仅两只真正针对弱势人口，而这无疑表示这类投资很难做。
　　这个问题在国内从未有人讨论过，原因和国内影响力投资仍处于早期发展阶段有关。国内没有像Bridges这样成熟的基金公司，已经做了几百个案子，以金字塔各级人口为对象，需要面对不同类型的投资人，需要把案子归入不同性质的基金，要考虑基金分类及相互关系等等。
　　大型金融机构开始介入
　　《陆家嘴》：近两年国际上知名的私募股权公司也启动了影响力投资，这会产生什么影响？
　　邱慈观：是的，2017年美国专做中间市场并购的德太集团（Texas Pacific Group， TPG），就募资20亿美元，形成了TPGRise Fund影响力投资基金，它是这类基金中全球规模最大的。知名的私募股權公司KKR正在募集10亿资金，而Blackstone也逐渐形成了影响力投资团队。
　　私募股权算是比较晚才进入影响力投资，在此之前，国际大型金融机构及投资银行早就布局了，包括高盛、瑞士银行财富管理部门、保德信金融集团（Prudential Financial）等。它们进入市场，反映了养老金及资管行业开始青睐影响力投资，但这带来的影响有正负两方面。
　　从正面看，大型金融机构的专业能力强，能从事高质量研发，故能推动影响力投资的专业化发展。事实证明，它们进场的确产生了这方面效果。以TPG-Rise为例，它组建了一个影响力投资研究团队，致力于基础概念的落实，譬如影响力货币乘数（impact multiple of money， IMM）就是它发展的，以计算每一元投资所产生影响力之金钱价值。IMM的对比概念是IRR，亦即我们投资时常计算的内涵报酬率。对于追求双底线回报的影响力投资，现在可用IRR计算财务方面的内涵报酬率，用IMM计算影响力方面的内涵报酬率，而这些工具都帮助投资人做决定。
　　从负面看，大型金融机构会把逐利性带进影响力投资的场域，造成影响力投资难以维持初心，因而偏离了使命。特别是，正宗的影响力投资应该针对金字塔底部人口所面临的问题，而财务回报与社会回报之间存在的抵让，会促使逐利导向的大型金融机构想提高财务回报，而这必须以降低社会回报来达成。 　　倘对大型金融机构所做的影响力投资案做些分析，就会发现我所言不假。例如，Rise Fund投资组合中有一个Dodla Dairy的案子，这是印度南部最大的乳制品公司，向农村小酪农收购牛乳，也做供应链金融，从普惠金融及经济效果等方面看，的确相当不错。Dodla成立于1995年，历经多年发展，是个成熟案例，在准备上市。Rise Fund去年进场，明显是想赚取IPO价差的钱，而这和影响力投资“舍我其谁”的精神明显不相符。
　　“舍我其谁”是影响力投资的真谛，英文的专业用语是additionality（外加性），表示影响力投资资金应以舍我其谁的精神，流向资本最匮乏的地方，而不是上市前因有利可图而资金蜂拥流入的地方。许多文献对“外加性”都有深入说明，它是评估影响力投资真假的关键。
　　《陆家嘴》：您从2015年开始在高金院开设影响力投资的课程，这是全国高校中唯一经由研究生院核准、面向正式学生开设的影响力投资课程。您的课程框架是怎样的？
　　邱慈观：我们学院特别严谨，四年前我申请开“影响力投资”这门课时，课程委员会要我提出理由，拿出国际一流商学院的课纲。当时我说明了影响力投资与正统金融学课程之间的关系，而且提交了沃顿商学院、哥伦比亚大学、纽约大学等校的课纲。我虽参考了这些课纲，但依据授课时数、学生水平等实际情况做了调整，课程委员审议后核准我开课，并给我一年时间备课。
　　2015年开课时，只有40多人修课，但很受欢迎，课评非常好，于是名声逐渐传出，情况到今年已完全不同。目前我在可持续金融领域共开出三门课，每门都是2学分24课时，但这三门课并非只开一个时段，其中两门分别开出两个时段，因为太抢手，一个70人的时段，据说在选课系统开放后立刻被抢光。今年高金院共有320名学生修我这三门课，对此我既喜又忧，喜的是教学相长，受学生肯定，而忧的是自己要加倍努力，不能让学生失望。
　　这三门课是“影响力投资：教室之内”、“影响力投资：教室之外”，及“可持续金融”。
　　“影响力投资：教室之内”是我2015年开的影响力投资，后来为了要与第二门课区分，才加上附标。这门课的内容由三部分组分，第一部分是概念基礎，包括分析影响力投资的界定特质、探讨这种投资理念与现代投资组合理论之间的关系，以及说明行业发展趋势及相关问题等。第二部分是学术论文解析。国际上已出现了影响力投资的学术论文，而学生必须了解研究趋势，有什么重要问题，有什么数据存在，有哪些适用的研究方法。特别是，拿国家学位的学生要写学位论文，必须学会提问、逻辑思维及方法学。第三部分是案例。哈佛商学院案例库已累积了两百多个影响力投资案例，我们在课上教30个，包括上面提到的几家基金公司，都是领域里的翘楚。
　　第一门课是inside the classroom，从它我又beyond the classroom，开出“影响力投资：教室之外”，是实境学习的国际模块。我带学生到美国纽约参访，对象是在教室内讲过的案例公司，让学生和案例中的决策者互动，深化学习效果。这种实境学习的课不容易设计，我做了很多努力，和哈佛案例中的高管联系上，请他们对学生讲解基金特质和策略等。高管很忙，未必能抽出时间，但我请学生把意见整理好，写成汇报发给他们，外加五个具体问题，拟在纽约现场和他们互动。高管收到邮件后，通常很快回复OK，因为他们不忍拒绝好求真理的学生。
　　《陆家嘴》：您认为，中国的影响力投资有哪些不足，应如何推动？
　　邱慈观：有关这话题，我该讲的都写在今年5月 “中国的影响力投资”那篇文章里，这里我再总结一下。
　　影响力投资在一个国家是否做得起来，有宏观、中观及微观三层因素，它们有时会形成制约条件，限制了影响力投资的本地发展，而有时会形成赋能条件，加速它的本地发展。譬如，英国有成熟的VC传统、活跃企业家精神与独立的社会服务部门，三个因素都形成它发展影响力投资的有利条件。对比之下，北欧很难推动影响力投资，政府对人民的照顾“从摇篮到坟墓”，没有导入民间资金来解决社会痛点问题的必要。
　　针对国内现况，我另有几点建议。第一，该领域的推动须以基础建设为主，有心者应致力于生态系统的建立。影响力投资的生态系统有三块核心，即投资人、金融中介与被投资标的，而目前国内任何一块都不成熟，需要培育观念、建立平台及引导互动。
　　第二，国内影响力投资的实践者，不要为了把饼做大，硬把ESG责任投资中的其他方法归为影响力投资，也不要一再吹嘘投资回报率，却经不起检验，更拿不出影响力绩效数据。
　　第三，从培育未来影响力投资基金经理的立场，我呼吁教课要拿出良心，自己先虚心学习，把影响力投资搞清楚，再来教人。倘使自己都没准备好就教人，传播了很多错误观念，这是混淆视听，反而形成思想灾害。
　　我上面的说法可能有些负面，其实是某种形式的针砭。影响力投资是门新学问，而新知识的学习需要时间，在时间中积累、思考与沉淀，最后才能开花结果，产生改变的力量。
　　国内从开始讲影响力投资到今天，大概五六年了，而随着时间发展，原本扑朔迷离的场景，经过一番洗牌而明朗化，看清了谁是圈内人，谁是圈外人。这是国内推动影响力投资必经的历程，我有幸随着洪流前行，站上个人的学习曲线，透过慎思明辨，持续创造认知的高峰。在这历程中，我享受了以文会友的乐趣，结识了一批志趣相投的学者，共同引领学生前行，为中国的影响力投资努力。
　　（本文为记者张砚采访整理，后经邱慈观教授修改增补。）