本文主要研究的对象是创业板IPO首日超额收益率现象以及这种现象产生的原因或者说影响因素。IPO是连接一级市场和二级市场一个非常重要的环节,但是在各国的IPO市场上普遍都存在IPO首日超额收益率的现象。IPO首日超额收益率现象就是通常所说的IPO高抑价现象,是指新股上市首日的收盘价格远远高于新股发行价格,使得参与申购并成功的投资者获得超过市场平均收益率的现象。这种现象是非常普遍的,在成熟的股票市场中,新股的首日超额收益一般不超过20%,新兴的证券市场上新股的首日超额收益一般为40%—80%,中国的证券市场上的新股的首日超额收益却是异常的高。中国的创业板自2009年的10月23日举行开板仪式,经批准的首批28家创业板公司将于2009年10月30日在深交所挂牌上市交易。这标志着已经筹备了近十年的创业板正式开启。然而仅仅是成立一年多的创业板,它新上市的股票却屡屡遭到爆炒,上市首日收益率非常的高,首批的28家企业上市首日都遭到了不同程度的爆炒,其中有10家的IPO首日超额收益都超过了100%,远远高于同期大盘的平均收益率。创业板IPO的高抑价危害是很大的,比如创业板IPO高抑价使得新股发行市场丧失资金配置功能,导致主板市场和创业板市场资金的失衡,导致一级市场与二级市场的资金分离,并且使得机构投资者与庄家大户也会因为创业板新股的高收益低风险而将大量资金投入,进行违规操作,拉升股票,这样对广大的中小投资者的利益有很大的损害。因此我们可以说它有很多制度都不成熟的,中国的创业板市场仍然需要很长的路要走,如何将中国创业板培养成美国的纳斯达克这需要我们共同的探讨和努力。关于新股IPO首日超额收益率原因的探讨从20世纪70年代就开始了,概括起来大致分为两个阶段。第一个阶段是在传统金融学的框架和理论下,基于二级市场完全有效的前提下,也就是说参与新股发行的各方故意压低新股发行价格所造成的IPO抑价现象。这种理论代表了早期的学者关于IPO抑价的解释。第二个阶段是在行为金融学的理论和框架下,针对投资者的认知偏差和心理偏差,首日的超额收益是由于二级市场对股票内在价值的错误定位所造成的。在传统金融学框架下对IPO高抑价原因研究的观点主要是信息不对称理论,另外少部分是基于信息对称理论的观点。关于信息不对称理论对IPO高抑价的解释可以从以下几个方面入手：(1)发行者与承销商之间的信息不对称,也叫委托代理理论。理论提出发行者相对于承销商来说在新股定价中处于信息劣势一方,承销商就会为了成功的将新股承销出去而故意压低新股发行价格从而避免发行失败。(2)承销商与投资者之间的信息不对称,此理论提出投资者相对于承销商处于信息劣势地位,承销商为了获取更多的关于新股需求的信启、就必须给信息灵通的投资者一个价格折扣,于是就产生了IPO的高抑价。(3)投资者与投资者之间的信息不对称。此理论提出灵通投资者比非灵通投资者更能甄别出哪些新股IPO能获得收益,而非灵通投资者可能面临申购风险,慢慢会减少申购并退出市场,发行者为了留住这类非灵通投资者就会采取IPO折价的方式发行以弥补申购风险。(4)发行者和投资者之间的信息不对称。此理论提出发行者比投资者更了解自己的公司,他们选择折价发行股票一方面是因为为了弥补投资者对新股公司信息的这种不确定,另一方面是因为优质公司可以在后续的融资中弥补自己首次折价发行的损失,因此IPO公司就会把这种折价发行当做公司具有优质特征的信息传达给投资者。关于信息对称理论对IPO高抑价的解释就相对少一些,主要有两个方面的解释：(1)制度方面,此理论提出由于某些制度安排,承销商是为了避免诉讼以及保持承销商的声誉等方面考虑才采取的IPO折价发行政策。(2)股权结构方面的解释,此理论是从优化投资者结构方面入手的。比如为了避免公司被少数人持股,被恶意收购,所以就折价发行股票以吸引中小投资者,又比如是为了增强股票的流动性而采取低价发型策略,又比如是为了吸引战略投资者优化股权结构而折价发行。基于行为金融学框架下对IPO高抑价的解释就主要立足于研究投资者的心理和行为。主要有投机泡沫假说,跟风假说等等。中国的IPO抑价程度比世界平均水平要高很多,这引起来中外学者的注意,人们发现由于股票市场发展历程的不同,政府管制等方面的差异,西方对抑价的解释理论并不完全适合中国市场,结合国外的理论,中国学者提出了一些解释中国新股抑价的理论,比如由于行政管制造成的高抑价,由于中国股民的过度投机,大资金客户以及机构投资者的内幕交易操纵股票等研究成果。对于中国的创业板的IPO来说,它具有与主板不同的一些规则,比如对上市公司的要求降低很多,尽管如此,证监会对创业板风险规避的要求是非常严格的。在后续的信息披露以及交易规则中,证监会对创业板的要求显然比主板的高很多,比如引入更严格的退市制度,严格管制股东的套现行为,上市首日的“三档停板制度”以及更为严格的信息披露制度等。本文主要是用行为金融学的理论对成立一年多的创业板新股高抑价原因进行解释。具体是从三个方面进行剖析的：(1)反应不足和反应过度。此理论认为投资者在进行投资者具有过度自信的情绪,对创业板新股进行投资决策的时候,大部分投资者都会把创业板发行新股定性为利好,如果关于新股有利好消息就会强化投资者的判断,造成反应过度,而如果出现利空消息的时候,投资者也会去淡化或者忽略掉这种利空消息,不会去根据这种利空来修正自己已经定性的利好消息,产生了对新利空消息的反应不足。在创业板新股上市的市场上,利好消息就会反映过度,而利空消息就会淹没在这一片利好消息中,投资者的狂热情绪和过度自信就会造成了首日超额收益率。(2)锚定心态与框架依赖。该理论是认为创业板的投资者已经将新股首日高收益的印象深深的占据于心中,而不愿意花费更大的成本去挖掘信息,对风险不放在心上,即使有利空消息也持漠视的态度。在创业板IPO市场上,这时常被承销商所利用,承销商在表达利好或者利空消息时利用不同的表述方式强化利好消息和收益,淡化利空消息和风险,并没有把风险有效植入信息中,因此很容易对非理性的投资者形成框架依赖。基于以上的理论分析,本文就搜集了从2009年10月30日挂牌上市的第一批创业板公司到2011年2月份上市的创业板公司为止的168个样本数据,通过软件Eviews5.0来进行的多元回归分析,使用方法是加权最小二乘估计法,对创业板168家公司的数据做统计分析。本文的数据来源于国泰安信息技术有限公司开发中国证券市场CSMAR系列研究数据库,深交所市场统计年鉴以及巨潮资讯网。本文根据文献综述和理论分析选取了一个被解释变量即IPO的首日超额收益率IR,六个解释变量分别是：发行市盈率PE,发行流通股规模Scale,净资产收益率增长率ROEI,换手率Turnover,中签率Lotrate,发行前五日大盘平均收益率Yield。实证结果发现发行规模与净资产收益率增长率对发行首日的超额收益率没有显著的影响,而另外四个变量对被解释变量有显著的影响。因此结果表明投资者情绪对创业板新股首日超额收益率有重要影响。早期的IPO高抑价以及高首日收益率对投资者形成了锚定效应和框架依赖,认为申购新股就可以无风险的获得高收益,同时使得投资者对新股发行市场的利好反应过度,而对利空反应不足,投资者的从众心理又造成了二级市场上对新股的集体盲目乐观,因此投资者对新股上市的非理性狂热行为是造成不合理的新股超额收益的重要原因。从理论和实证分析的结果,本文得出两个政策建议,提出要对个人投资者进行正确的引导和教育以及创业板上市首日的“三档停牌制度”有其不合理的地方并且指出需要从哪些方面进行改正。本文的创新主要表现在三个方面：第一,研究对象是仅仅成立不到两年的创业板的IPO高抑价,关于中国创业板IPO的实证研究还较少。第二,引入解释变量时根据创业板的成长性特点引入了净资产收益率增长率。第三,引入了反映投资者情绪的新的量化指标即新股上市前五日的大盘平均收益率本文也有明显的不足之处,在验证创业板IPO高抑价是否因为二级市场上投资者情绪而造成的时候,一般要检验样本数据是否具有长期弱势,但由于创业板成立年限很短,时间窗口短,拥有一年以上上市期的样本数据很少,这些少量的数据不能成为具有代表性的样本数据,所以没有对是否存在长期弱势进行检验。