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股票指数期货(简称“股指期货”)是以特定的股票指数为交易标的金融期货，是金融期货中推出最晚却最成功的一种。当前，全球共有29个国家和地区的46家交易所推出了股指期货合约。
一、我国推出股指期货的必要性
默顿?米勒认为，发展中国家经济的风险系数较高，因而更需要金融衍生品市场来降低投资风险。我国股市的系统风险在总风险中所占的比例在1997-2000年平均为81.27％，2001-2003年平均为78.19％，远高于发达国家34.5％的平均水平，且无明显改善迹象。
股票指数基本上能代表整个市场中股票价格变动的趋势和幅度。因此，当股票市场出现系统风险时，个股或投资组合就可以通过股指期货合约进行套期保值，从而达到规避系统风险的目的。
在我国股票市场上，投机者主要通过做多来拉高股价以获利。因此，大批资金的集中进出，市场投机心理过重是导致我国股指波动剧烈的原因。
股指期货推出后，股市和期市的互动关联就会使市场产生自发均衡机制：当股指过高偏离投资价值时，便会有投资者通过卖空期指、期待股指回落而获利；反之，如果股指过分下跌，就会使卖空者平仓或新的投资者逢低建仓，从而使股指很快达到平稳。股市和期市间的这种套利功能可以有效地熨平股市中的剧烈波动，抑制投机恶炒所带来的股市暴涨暴跌，起到内在稳定器的作用，引导股价在合理区间平稳运行。例如：日经225股指期货在日本大阪证券交易所的推出就降低了日本股市的波动性。
二、我国已进入推出股指期货的最佳时间
从现货市场规模看，到2007年5月25日，我国上市公司达1476家，股票市值超过18万亿元，股票市值与GDP的比率由股权分置改革前的17.7％，提高到现在的86.4％。这一比例虽与发达资本市场仍有一定的距离，但与新兴市场已基本相当(表1)。
从配套法律制度看，2007年4月15日《期货交易管理条例》的正式实施加强了证监会对未来包括金融期货在内的期货交易的管理力度，为我国股指期货的推出奠定了法律基础。
期货市场的“马太效应”使得同一市场机制的作用下，强者更强，弱者更弱。这意味着如果我国的股指期货在其他国家先行上市并且运行良好的话，我国再开设股指期货并与其竞争，是一件很难成功的事。有实证表明，一国的股指期货在国外上市将会加剧本国股市的波动性，如新加坡国际金融交易所与芝加哥商业交易所推出的日经225股指期货加剧了日本股市的波动性。
2006年9月全球第一个A股股指期货——FTSE/Xinhua 中国A50 指数期货在新加坡交易所推出后，国际上推出中国股指期货的形势高涨，这一变化催逼我国加快股指期货推出的步伐。否则，一旦我国的股指期货在国外市场上得到良好的运作，我国股市的波动性可能进一步加剧，并且届时中国推出股指期货的难度加大，甚至使股指期货在我国规避系统风险的功能受到严重限制。
三、加强风险管理，降低股指期货的推出风险
(一)推出股指期货可能产生的不利影响
股指期货因具有交易成本低、保证金比例低、杠杆倍数高等优点，因此会吸引一部分纯粹投机者或偏爱高风险的投资者由现货市场转向期货市场，甚至产生股指期货的市场规模超过现货市场的情况，从而发生交易转移现象。
当前我国股票市场的优劣识别能力差，绩优股和垃圾股的涨跌呈现非理性状态。若监管不力，即使股指期货的推出能使单个投资者的风险得到有效控制，也无法降低整个市场的风险，甚至会导致市场整体风险增加。这主要有两个原因：一是股指期货交易和由此而生的指数套利行为，在一定条件下会影响市场的稳定；二是作为标的的股票现货和期货市场间有很高的相关性，股指期货有可能因此成为投资机构操纵市场的工具。亚洲金融危机中对冲基金利用股指期货冲击证券市场的事实，充分说明了股指期货对现货市场价格波动的影响。尤其是恐慌性时期，市场具有“自增强机制”，往往会导致灾难性后果。
(二)控制股指期货风险的措施
1．我国股指期货合约的编制应该遵循的原则
(1)编制成分股指数且样本股应具有较强的行业代表性。采用流动性好，业绩优良且发展稳定的行业龙头企业做样本股，编制股票指数有利于指数在一定时间段内相对稳定，从而保证股票指数前后的可比性，以达到投资者的套期保值效果。从国际情况看，大多数股指期货的交易标的是成分股指数，如美国S&P500指数、香港恒生指数、英国金融时报100指数等。
(2)保证标的指数的市场覆盖率。为防止市场操纵，绝大多数指数都具有较高的市值覆盖率，这一指标在成熟证券市场上平均已超过75％。但我国的市值集中程度明显小于其他主要市场。以总市值测算的中国市场Pareto分布显示，成分指数要覆盖70％总市值时，样本容量须达到公司总数的36％或500家，远高于其他主要市场(表2)。
其他根据网页股价数据统计自制。
(3)采用流通股作为权重。较好的指数应该具有较强套期保值功能和较低的套期保值成本。以流通股为权重剔除了不能参与市场流通的国家股和法人股，从而能够更好地反映市场整体形势的变化。
(4)注重风险控制条款的设计。包括合约报价限制，持仓量限制，保证金水平，大客户报告制度等。
2．加强股指期货市场的风险监管
(1)完善信息披露制度。可以从以下方面着手：建立公开上市公司信息的动态网络数据库和信息披露的奖惩机制；建立信息咨询风险责任制度以约束信息提供者；强化中介机构对信息披露的外部监督；建立股票评级机制以便投资者决策。
(2)逐步放开的市场准入制度。从国外的经验看，股指期货推出初期普遍实行了较为严格的市场准入制度。如在韩国KOSPI200指数期货1996年推出时，80％的投资者是证券公司，个人投资者仅有20％，直到2005年，个人投资者才涨到40％。我国股市目前仍以散户为主，这些投资者的风险意识差，投机性强，为降低股指期货推出初期过度投机所带来的消极影响，先设置较高的准入条件，将来股指运作稳定后再逐步放开是最优选择。
(3)加强机构的内部控制。英国巴林银行的倒闭说明市场交易主体的内部控制缺陷将成为重大风险隐患。我国中航油石油期权的亏损，暴露出我国国有企业内控制度上存在的巨大漏洞。加强股指期货交易部门的内部控制需要做到：制定与机构的总体经营战略相一致的衍生交易战略；明确衍生业务的风险并对风险实施全面评估和控制；定期评估风险管理模型的有效性并及时修改；保证有关衍生交易的信息及时、准确地上报董事会和最高管理人员等。
(4)建立突发风险的应对机制。不可抗力造成的风险、国际游资的冲击以及由于政治、经济和社会等因素产生的风险变动，影响投资者对价格的合理预期，特别是突发的或偶然事件，会带来很大的风险。这方面可以借鉴香港1987年股灾及1998年8月金融保卫战中香港政府干预股指期货市场的经验。应当建立风险管理基金，适时平抑市场突发风险。
(5)联合监管。我国的风险控制体制基本上遵循美国式的三级管理体制，即：政府机构监管、行业协会规范、期货交易所自管。政府主要负责完善相关立法，协调证券交易和期货交易，成立联合监管部门；行业协会制定行业协会宗旨，强化职业道德规范，作为期货行业协会还应设有会员资格委员会，专门处理有分歧的资格申请；交易所的风险防范是整个市场风险防范的核心，主要体现在具体交易制度的建立和实施方面。三者不仅要各司其职，更要注重联合监管，才能确保证券市场的稳定运行。
3．完善我国的证券民事赔偿制度
2002年、2003年最高人民法院《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷有关问题的通知》和《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》的出台标志着我国的证券民事赔偿制度初步建立，但与证券市场的发展相比明显滞后。完善我国的证券民事赔偿制度建设，需要从以下几个方面突破：
(1)细化内幕交易、操纵市场民事赔偿制度。现行《证券法》中虽然对内幕交易、操纵市场的界定比过去细化，但与成熟市场的相应法规相比仍显得过于粗糙且操作上缺乏可行的认定标准。因此，有必要通过司法解释，明确内幕交易和操纵市场民事赔偿的责任范围、计算标准、主体范围、损失认定范围和赔偿界限。
(2)引进集团诉讼制度，落实共同诉讼制度。我国目前《民事诉讼法》采用共同诉讼制度，而未引进集团诉讼制度。这在证券民事赔偿案件中的直接后果是：一方面投资者主动向法院起诉的人数在减少，而另一方面涉众案件数量增加。这一局面并没有降低违法违规者的违法成本，而共同诉讼和集团诉讼本身就是降低受害者维权成本、提高违法者违法成本的办法。
(3)引入惩罚性赔偿制度。在证券市场中，尽管法律和政策向中小投资者实施政策倾斜，如累计投票制、回避制度、信息披露制度等，但都不可能改变其弱势地位。如果我们将中小投资者定位在金融消费者上，他们的投资只不过是购买不断变动中的合约(招股说明书、上市公告书、年报、中报、季报和临时公告等)，由此，可以引入消费者的惩罚性赔偿制度。
(作者单位：中南财经政法大学)
一、我国推出股指期货的必要性
默顿?米勒认为，发展中国家经济的风险系数较高，因而更需要金融衍生品市场来降低投资风险。我国股市的系统风险在总风险中所占的比例在1997-2000年平均为81.27％，2001-2003年平均为78.19％，远高于发达国家34.5％的平均水平，且无明显改善迹象。
股票指数基本上能代表整个市场中股票价格变动的趋势和幅度。因此，当股票市场出现系统风险时，个股或投资组合就可以通过股指期货合约进行套期保值，从而达到规避系统风险的目的。
在我国股票市场上，投机者主要通过做多来拉高股价以获利。因此，大批资金的集中进出，市场投机心理过重是导致我国股指波动剧烈的原因。
股指期货推出后，股市和期市的互动关联就会使市场产生自发均衡机制：当股指过高偏离投资价值时，便会有投资者通过卖空期指、期待股指回落而获利；反之，如果股指过分下跌，就会使卖空者平仓或新的投资者逢低建仓，从而使股指很快达到平稳。股市和期市间的这种套利功能可以有效地熨平股市中的剧烈波动，抑制投机恶炒所带来的股市暴涨暴跌，起到内在稳定器的作用，引导股价在合理区间平稳运行。例如：日经225股指期货在日本大阪证券交易所的推出就降低了日本股市的波动性。
二、我国已进入推出股指期货的最佳时间
从现货市场规模看，到2007年5月25日，我国上市公司达1476家，股票市值超过18万亿元，股票市值与GDP的比率由股权分置改革前的17.7％，提高到现在的86.4％。这一比例虽与发达资本市场仍有一定的距离，但与新兴市场已基本相当(表1)。
从配套法律制度看，2007年4月15日《期货交易管理条例》的正式实施加强了证监会对未来包括金融期货在内的期货交易的管理力度，为我国股指期货的推出奠定了法律基础。
期货市场的“马太效应”使得同一市场机制的作用下，强者更强，弱者更弱。这意味着如果我国的股指期货在其他国家先行上市并且运行良好的话，我国再开设股指期货并与其竞争，是一件很难成功的事。有实证表明，一国的股指期货在国外上市将会加剧本国股市的波动性，如新加坡国际金融交易所与芝加哥商业交易所推出的日经225股指期货加剧了日本股市的波动性。
2006年9月全球第一个A股股指期货——FTSE/Xinhua 中国A50 指数期货在新加坡交易所推出后，国际上推出中国股指期货的形势高涨，这一变化催逼我国加快股指期货推出的步伐。否则，一旦我国的股指期货在国外市场上得到良好的运作，我国股市的波动性可能进一步加剧，并且届时中国推出股指期货的难度加大，甚至使股指期货在我国规避系统风险的功能受到严重限制。
三、加强风险管理，降低股指期货的推出风险
(一)推出股指期货可能产生的不利影响
股指期货因具有交易成本低、保证金比例低、杠杆倍数高等优点，因此会吸引一部分纯粹投机者或偏爱高风险的投资者由现货市场转向期货市场，甚至产生股指期货的市场规模超过现货市场的情况，从而发生交易转移现象。
当前我国股票市场的优劣识别能力差，绩优股和垃圾股的涨跌呈现非理性状态。若监管不力，即使股指期货的推出能使单个投资者的风险得到有效控制，也无法降低整个市场的风险，甚至会导致市场整体风险增加。这主要有两个原因：一是股指期货交易和由此而生的指数套利行为，在一定条件下会影响市场的稳定；二是作为标的的股票现货和期货市场间有很高的相关性，股指期货有可能因此成为投资机构操纵市场的工具。亚洲金融危机中对冲基金利用股指期货冲击证券市场的事实，充分说明了股指期货对现货市场价格波动的影响。尤其是恐慌性时期，市场具有“自增强机制”，往往会导致灾难性后果。
(二)控制股指期货风险的措施
1．我国股指期货合约的编制应该遵循的原则
(1)编制成分股指数且样本股应具有较强的行业代表性。采用流动性好，业绩优良且发展稳定的行业龙头企业做样本股，编制股票指数有利于指数在一定时间段内相对稳定，从而保证股票指数前后的可比性，以达到投资者的套期保值效果。从国际情况看，大多数股指期货的交易标的是成分股指数，如美国S&P500指数、香港恒生指数、英国金融时报100指数等。
(2)保证标的指数的市场覆盖率。为防止市场操纵，绝大多数指数都具有较高的市值覆盖率，这一指标在成熟证券市场上平均已超过75％。但我国的市值集中程度明显小于其他主要市场。以总市值测算的中国市场Pareto分布显示，成分指数要覆盖70％总市值时，样本容量须达到公司总数的36％或500家，远高于其他主要市场(表2)。
其他根据网页股价数据统计自制。
(3)采用流通股作为权重。较好的指数应该具有较强套期保值功能和较低的套期保值成本。以流通股为权重剔除了不能参与市场流通的国家股和法人股，从而能够更好地反映市场整体形势的变化。
(4)注重风险控制条款的设计。包括合约报价限制，持仓量限制，保证金水平，大客户报告制度等。
2．加强股指期货市场的风险监管
(1)完善信息披露制度。可以从以下方面着手：建立公开上市公司信息的动态网络数据库和信息披露的奖惩机制；建立信息咨询风险责任制度以约束信息提供者；强化中介机构对信息披露的外部监督；建立股票评级机制以便投资者决策。
(2)逐步放开的市场准入制度。从国外的经验看，股指期货推出初期普遍实行了较为严格的市场准入制度。如在韩国KOSPI200指数期货1996年推出时，80％的投资者是证券公司，个人投资者仅有20％，直到2005年，个人投资者才涨到40％。我国股市目前仍以散户为主，这些投资者的风险意识差，投机性强，为降低股指期货推出初期过度投机所带来的消极影响，先设置较高的准入条件，将来股指运作稳定后再逐步放开是最优选择。
(3)加强机构的内部控制。英国巴林银行的倒闭说明市场交易主体的内部控制缺陷将成为重大风险隐患。我国中航油石油期权的亏损，暴露出我国国有企业内控制度上存在的巨大漏洞。加强股指期货交易部门的内部控制需要做到：制定与机构的总体经营战略相一致的衍生交易战略；明确衍生业务的风险并对风险实施全面评估和控制；定期评估风险管理模型的有效性并及时修改；保证有关衍生交易的信息及时、准确地上报董事会和最高管理人员等。
(4)建立突发风险的应对机制。不可抗力造成的风险、国际游资的冲击以及由于政治、经济和社会等因素产生的风险变动，影响投资者对价格的合理预期，特别是突发的或偶然事件，会带来很大的风险。这方面可以借鉴香港1987年股灾及1998年8月金融保卫战中香港政府干预股指期货市场的经验。应当建立风险管理基金，适时平抑市场突发风险。
(5)联合监管。我国的风险控制体制基本上遵循美国式的三级管理体制，即：政府机构监管、行业协会规范、期货交易所自管。政府主要负责完善相关立法，协调证券交易和期货交易，成立联合监管部门；行业协会制定行业协会宗旨，强化职业道德规范，作为期货行业协会还应设有会员资格委员会，专门处理有分歧的资格申请；交易所的风险防范是整个市场风险防范的核心，主要体现在具体交易制度的建立和实施方面。三者不仅要各司其职，更要注重联合监管，才能确保证券市场的稳定运行。
3．完善我国的证券民事赔偿制度
2002年、2003年最高人民法院《关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷有关问题的通知》和《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》的出台标志着我国的证券民事赔偿制度初步建立，但与证券市场的发展相比明显滞后。完善我国的证券民事赔偿制度建设，需要从以下几个方面突破：
(1)细化内幕交易、操纵市场民事赔偿制度。现行《证券法》中虽然对内幕交易、操纵市场的界定比过去细化，但与成熟市场的相应法规相比仍显得过于粗糙且操作上缺乏可行的认定标准。因此，有必要通过司法解释，明确内幕交易和操纵市场民事赔偿的责任范围、计算标准、主体范围、损失认定范围和赔偿界限。
(2)引进集团诉讼制度，落实共同诉讼制度。我国目前《民事诉讼法》采用共同诉讼制度，而未引进集团诉讼制度。这在证券民事赔偿案件中的直接后果是：一方面投资者主动向法院起诉的人数在减少，而另一方面涉众案件数量增加。这一局面并没有降低违法违规者的违法成本，而共同诉讼和集团诉讼本身就是降低受害者维权成本、提高违法者违法成本的办法。
(3)引入惩罚性赔偿制度。在证券市场中，尽管法律和政策向中小投资者实施政策倾斜，如累计投票制、回避制度、信息披露制度等，但都不可能改变其弱势地位。如果我们将中小投资者定位在金融消费者上，他们的投资只不过是购买不断变动中的合约(招股说明书、上市公告书、年报、中报、季报和临时公告等)，由此，可以引入消费者的惩罚性赔偿制度。
(作者单位：中南财经政法大学)