随着通信技术的发展,金融市场中各类参与者间的联系愈加紧密。特别是新冠疫情以来,上市公司调研和路演活动大幅降低,大量公司通过线上形式与投资者进行交流,分析师调研活动也由线下转向线上。交流方式的转变提高了市场各类参与者间的交流频率,改变了资本市场的信息传递方式,对资本市场“无形之手”的运行机理产生深刻影响。通信技术的发展使得投资者网络在金融市场中发挥的作用比历史任何时候都更加重要。投资者网络的存在使得市场上的信息动态变化,各类信息在市场参与者之间以各种形式传递和交流,而这些信息的传递和交流又会影响到投资者的偏好和交易决策,进而最终影响资产价格等多个方面。现有关于投资者网络资产定价含义的研究仅关注网络对私人信息的处理,然而,公共信息作为市场上另一类重要信息,也会受到投资者网络的影响。已有研究发现,公司的信息披露作为典型的公共信息受市场整体信息环境的影响（Xue和Zheng,2021）。公共信息、私人信息共同构成市场参与者所处的信息环境,鉴于投资者网络能够作用于私人信息改变市场中的信息分布（Ozsoylev和Walden,2011）,即投资者网络会对市场整体信息环境产生影响,由此,投资者网络必然会对公司的信息披露（公共信息）产生直接影响。鉴于此,在通信技术快速发展的背景下研究投资者网络对公共信息定价的含义具有重要的理论意义。本文通过构建一般均衡模型试图解释投资者网络在公司的信息披露（公共信息选择）中发挥何种作用?投资者网络如何协同公共信息以及私人信息决定资产的均衡价格?本文主要包括八章内容。第一章介绍了本文的研究背景、研究意义并给出本文研究的逻辑路线图,同时介绍本文的主要创新和不足。第二章,是文献综述,该部分梳理了投资者网络、信息披露以及资产价格的相关文献。第三章本文构建了投资者网络、信息披露与资产价格的理论模型。本章在Kim和Verrecchia（1991）定价模型的基础上,引入一般化的投资者网络结构,从理论上分析了投资者网络在公共信息定价过程中发挥的作用。第四章,考虑到公司的信息披露行为可能会受到投资者网络的直接影响,本章在第三章模型的基础上又进一步对公司的信息披露选择行为进行建模,即构建了投资者网络、内生化信息披露与资产价格的理论模型,重点分析了投资者网络通过何种渠道影响公司的信息披露选择（公共信息）?私人信息、内生化选择的公共信息又如何协同决定公司股票的均衡价格?第五、六、七章则基于中国市场的事实数据对三、四两章理论模型的主要推论进行实证检验。其中,第五章介绍了如何根据机构投资者的持股情况构建投资者网络,同时对投资者网络中信息交流的存在性进行证明。第六章,基于第五章构建的投资者网络,从实证角度分析了投资者网络与信息披露选择的关系,也即对第四章推论4.3的实证检验。第七章,从实证角度讨论了投资者网络与资产价格的关系,也即对第三章推论3.2、3.5的中国市场检验。第八章,是本文的结论部分,该章对全文内容进行了归纳总结,并对未来研究进行展望。最后附录给出本文理论模型的主要证明步骤。基于上述分析,本文的主要结论为:（1）当公司的信息披露（公共信息）外生给定时,投资者网络在资产定价过程中仅发挥一次作用。投资者网络通过提升私人信息精度降低了公共信息在定价过程中的相对权重,从而对公共信息的定价功能形成挤出。从市场反应角度来看,网络连通性b与网络非一致性u在市场反应中发挥不同作用。价格变化反映的是公共信息发布导致的投资者平均信念变化,网络越联通,公共信息发布后,投资者对公共信息理解的异质性越低,价格变化幅度越低。交易额反映的是异质信念的聚集,在控制网络连通性不变的情况下,网络非一致性越高,网络分布越不均匀,投资者对新发布公共信息的理解分歧越大,交易额也越大。从市场质量来看,提高网络连通性能够增加市场定价效率、降低资本成本。但是,网络连通性和市场流动性间存在非单调关系。最后,公共信息、投资者网络均有助于市场质量的提升。但两者在定价过程中相互权衡,投资者网络抑制了公共信息披露带来的市场质量提升,即投资者网络挤出了公共信息的定价功能。（2）当公司的信息披露（公共信息）内生决定时,投资者网络在资产定价过程中发挥两次作用。一方面,投资者网络通过增加私人信息精度,提升了网络信息的相对重要性,一定程度上挤出了公共信息的定价功能,形成网络对公共信息定价的间接效应。另一方面,当噪音波动很大时,投资者网络通过提升信息披露（公共信息）的精度,增加了公共信息在均衡价格中的权重,从而提升了公共信息的定价功能,形成网络对公共信息定价的直接效应。两种效应相互权衡,最终决定网络在资产价格中的作用。当噪音波动很小时,投资者网络降低了信息披露（公共信息）的精度,减弱了公共信息在均衡价格中的权重,从而降低了公共信息的定价功能,结合间接效应,此时,投资者网络对公共信息的定价功能完全挤出。（3）公司信息披露（公共信息）选择过程中同时存在总精度效应以及相对精度效应。之于总精度效应,公司的整体信息环境由公共信息和网络信息共同构成,且两者独立可加,若网络连通性越高,为维持均衡的整体信息环境,公司需要降低信息披露的精度。之于相对精度效应,价格信号和网络信号的相对精度影响了公司管理者对非基本面风险的承担,提升信息披露精度,能够降低公司所承担的非基本面波动,增加公司的确定性等价。总精度效应和相对精度效应相互权衡并决定最终的信息披露水平。当噪音波动处于较高水平时,相对精度效应的提升速度快于总精度效应,此时,相对精度效应占绝对主导地位,提升网络连通性能够促进公司的信息披露水平。（4）对投资者网络和公司信息披露（公共信息）选择的实证研究表明,中国市场作为新兴股票市场,散户比例高,噪音交易程度高,公司管理者信息披露选择过程中相对精度效应占主导地位,故中国市场上投资者网络能够促进公司信息披露质量的提升。通过基金资金流量变动这一外生供给冲击,本文构建了中国市场的噪音波动指标。实证检验发现,噪音波动越大,信息披露对投资者网络的反应越强烈,即噪音波动具有强烈的正向调节作用。异质性分析表明,投资者网络对信息披露的促进作用仅在具有股权激励、盈利水平高、治理水平高的公司中显著。（5）对投资者网络和资产价格的实证研究表明,在年报发布当日,年报中未预期盈余越高,累计异常收益率的绝对值、累计异常交易额越大,即未预期盈余（公共信息）促进了价格变化。同时网络连通性越高,未预期盈余导致的累计异常收益率绝对值、累计异常交易额越小,这表明投资者网络对公共信息的定价功能形成挤出。对网络非一致性的实证检验表明,网络非一致性越高,未预期盈余导致的累计异常交易额越大。机制分析的结果表明,网络通过促进私人信息的交流挤出了公共信息的定价功能。总体来说,本文的核心贡献体现在以下四个层面。第一,本文从理论上探讨了投资者网络对公共信息定价的影响机制,拓展了关于资产价格的相关理论分析。既有文献大都认为投资者网络仅仅作用于私人信息,对公共信息的定价不产生有影响。而本文以均衡价格实质上由私人信息和公共信息权衡决定这一理论/客观事实为出发点,在传统的定价模型中同时引入投资者网络以及信息披露（公共信息）选择。研究发现,在定价过程中,投资者网络实质上发挥了两次作用。一是投资者网络通过作用于私人信息,提高了投资者的私人信息精度,相对降低了公共信息的定价权重,从而对公共信息的定价功能形成挤出,即投资者网络对公共信息定价的间接影响途径。另一方面,投资者网络能够改变公司的最优信息披露（公共信息）选择,当公司股票的噪音波动大时,网络连通性越大,公司信息披露精度越高,由此网络又提升了公共信息的定价权重,即为投资者网络在公共信息定价过程中的直接效应。相反方向的间接效应和直接效应相互权衡,形成投资者网络对公共信息定价的最终影响。据作者所知,无论是该话题、还是本文所讨论的投资者网络工作机制,均是首次提出。第二,本文拓展了关于信息披露（公共信息）选择的分析。本文发现公司在信息披露过程中同时存在正向的相对精度以及负向的总精度两种效应,且两种效应均受到公司股票的噪音波动影响。噪音波动较大时,相对精度效应占主导,公司的信息披露精度与投资者网络连通性正相关,若噪音波动较小,则总精度效应占主导,公司的信息披露精度与投资者网络连通性负相关。既有研究表明公司的信息披露行为会受到市场环境的影响,而投资者网络恰恰可以通过私人信息渠道改变公司所处的信息环境,为此本文从理论上分析了投资者网络和公司信息披露的内在反馈机制,并对模型的主要推论给出了中国市场的实证检验。据作者所知,本文首次将公司的信息披露选择行为和市场上的投资者网络关联起来,并提出了相应机制讨论。第三,既有文献在刻画网络特征时仅仅关注网络的一阶矩特质,例如,网络密度。本文发现,在对投资者网络的资产定价含义进行分析时,网络的二阶矩特征也会发挥重要作用。且网络连通性（b,网络的一阶矩特质）与网络非一致性（u,网络的二阶矩特质）在市场反应中发挥不同作用。据作者所知,本文也是首次将网络的二阶矩特征（网络非一致性）视作重要的网络属性,讨论其在资产定价中的含义,并给出其具体的度量方法。第四,本文的分析拓展了关于股票价格波动的相关研究。本文依据股票的波动是否由公司的实际价值决定将其划分为基本面波动和非基本面波动（噪音波动）。同时,基于基金资金流量变动这一外生供给冲击,本文构建了中国市场的股票噪音波动指标。通过噪音波动与特质波动的对比分析发现,在投资者网络对公共信息定价的影响过程中,发挥作用的是噪音波动而非特质波动/基本面波动。本文基于信息经济学的研究视角,构建了关于投资者网络、信息披露与资产价格关系的一般均衡模型,为厘清我国金融市场上投资者网络的公共信息定价含义提供了理论解释和经验证据。