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全球金融危机之后，美、欧、日三大经济体面临深层次结构性问题困扰，去杠杆化的长期过程会使其经济增长低于过去的平均水平，进入一个所谓的“新常态”。
未来数年，中国必须解决自身的一些结构性失衡问题，同时还会面对人口结构变化以及资源和环境方面的制约所带来的挑战。在新的国内外环境下，中国经济还能以多快的速度增长？经济增长的主要动力和风险何在？
悲观人士认为今后中国经济增长速度将大幅下滑。而乐观派则指出政府致力于扩大内需，而且中国城镇化和工业化水平，尤其是中西部还有赶超空间，因此今后10年甚至20年都还能保持9％－10％的增长速度。
分析清楚这个问题对于政策制定和预期有着重要的意义。如果认为中国的潜在增长率是10％，那么8％的增速就会觉得太低，就会认为应该出台刺激政策。相反，如果认为潜在增长率将逐步回落到8％，那么政策立场就会截然不同。误判的风险是通胀和经济的大起大落。
重视通胀和资产泡沫风险
明年世界经济的增长不容乐观：美国经济复苏乏力，高企的失业率难以迅速下降，美联储以第二次定量宽松来进一步压低长期利率，并以此带来美元的疲软为经济增长助一臂之力，预计美国GDP增长大约2.5％；欧洲和日本经济增长都只有约1％。在这样的大环境下，我们预计明年出口增速在10％左右，经济增长将放缓至9％左右，主要由内需拉动。
当前，中国经济增长还在“软着陆”的过程中，节能减排措施和房地产调控对重工业生产还会有一定的影响。预计2011年一季度节能减排政策执行力度放松，而推动内需和战略性新兴产业发展的新投资计划会开始实施，将会推动投资和GDP增速在2011年开始回升。
不过，大规模刺激政策的影响已经逐步消退，明年投资对GDP增长的拉动作用将会下降，而随着收入以及政府社会保障支出的增加，消费增长对GDP增长的拉动作用将得到提升。
尽管出口增速会下降，但外贸和经常账户顺差的绝对金额预计仍将上升。同时，定量宽松的背景下，全球利率水平低下，流动性可能将如洪水涌向低风险、高回报的地区，包括中国。大规模的经常项目顺差、强烈的升值预期即资本流入，不仅对人民币升值带来巨大的压力，而且可能带来国内货币环境的过于宽松。
目前不少观点认为，全球经济的疲软更需要宽松的国内宏观政策刺激内需的增长，并且认为加息会吸引更多的热钱流入。
但是，中国经济在没有大规模的产出缺口或失业率高企的情况下，过长维持低利率和宽松的货币信贷政策，带来的会是宏观风险系统性被低估，造成投资过热、资源错配、资产泡沫。这不仅对目前政府稳定物价、改革物价、抑制房地产价格上涨的目标不利，将来对整个经济和金融系统的危害更是难以估量。
明年虽然三大经济体经济增长乏力，但是再次陷入衰退的风险很小。中国的出口竞争力仍然非常强，预计出口增速会高于世界贸易总体增长速度，继续在世界贸易中加大份额。
有人担心政府的房地产调控措施（包括房产税试点）可能会使得房地产建设活动过度放缓。然而，我们认为政府的房地产政策将会比较有节制，并且政府对于增加供给，尤其是保障性住房的推动也将会对经济有所帮助。
假设政府把2011年新增贷款额度定在6.5万亿元左右，也就是贷款余额增长14％， 并且逐步使利率回归到正常水平，我们认为明年GDP增长能达到9％，通胀有望控制在4％。
然而，2011年是“十二五”开局之年，各地政府发展经济、大上项目的积极性高涨，而通胀预期在攀高，加息等政策明显滞后，资本流入可能增加，而政府对进一步退出宽松的宏观政策仍很犹疑。所以，我们认为明年更大的风险应该是通胀高于预期，资产泡沫继续积累的风险，而不是经济硬着陆的风险。
中长期增长动力和挑战
过去30年，中国经济的迅猛增长超过一半来自于投资，也就是资本的积累，尤其是过去的十来年。劳动力投入的增长，以及改革开放和劳动力由农业转移出来带动的生产力的增长也至关重要。
展望未来，今后十年中国的劳动年龄人口（15岁－64岁）的增长将会急剧放缓，甚至出现负增长。而且，作为出口导向型制造业部门的廉价劳动力的主要来源，年轻工人（15岁－24岁人口）的供给已经开始下降。
投资增速和资本的累积也势必会放缓。过去十年中国投资占GDP的比重上升了10个百分点以上，目前已高达46％（见图1）。即便这个比重居高不下，投资增速也会放缓，因为这意味着其增速不会再像过去一样快于GDP。
当然，这并不意味着中国经济增长已经如大幅下滑的轨道。中国还未进入充分就业阶段，劳动力供给的增长不能与劳动年龄人口的增长简单画上等号。事实上，中国经济中还有大量的剩余劳动力，我们估计到2009年仍然有约30％的劳动人口在农业部门就业，远远高于一般发达国家3％－5％的水平。即便考虑到人口结构变化的因素，中国的劳动力转移仍有巨大的空间。
在投资上，经过30年投资的高速增长后，中国人均资本存量仍然很低，并且与非农部门在总就业人口中的比重存在着密切的对应关系（见图2）。因此，中国资本积累的过程，也就是工业化、城市化的过程，还远未结束。
从生产力水平上来说，中国的人均GDP只有4000美元，仍然处于经济发展的初级阶段，生产力还有进一步提高的空间。当然，过去30年间，中国在经济领域进行了大刀阔斧的改革——农村改革、由计划经济过渡到市场经济、开放贸易和投资、国企和银行改革，以及城市住房体制改革等。这些都对生产力的提高至关重要。
今后，改革将会触及更艰难复杂的领域——要素价格改革、国有企业分红和改革、财政体制改革等等，因而保持全要素生产率过去的高增长将变得更加困难。
而且，在资本积累的初期，从无到有地建工厂、修路很容易，而且很容易提高生产效率。而目前中国已经建立了庞大的制造业体系和密集的路网，继续进行有效率的投资将变得更加困难。
另一个经常提到的制约未来经济增长的因素是资源——土地、能源、水和环境等。有限的资源意味着这些资源或要素的成本最终必将上涨，尤其是如果目前这种资源密集型的增长模式不改变的话。我们认为，资源制约的程度取决于经济增长模式以及经济结构是否会发生变化。
综合以上分析，预计未来几年中国GDP平均增长仍能达到8.5％－9％，未来十年品均增速将放缓到7.5％－8％。我们预计资本积累的速度将从目前的每年13％下降至十年后的8％左右，而尽管几年内劳动年龄人口将开始下降，但非农就业人口将在整个未来十年期间保持正增长。十年之后，农业占就业人口（对农民工调整之后）的比重将从目前的30％左右下降至20％以下。
劳动力增长放缓和人口结构变化最终将带来通胀的压力，不过，这个过程可能是渐进的。今后十年，土地、资源和能源价格将需要上调，以反映它们有限的供给和相对稀缺性。另外，农产品价格也将需要上涨，以反映非农部门土地和劳动力机会成本的上升。相关地，交通运输、公用事业和一些服务品的价格仍处于政府管制之下，其中一些已经多年未变动了。这些价格也需要调整。这些调整将会表现为较高的通胀。
增长放缓是否让人担心
GDP年均增长由过去10％到未来十年7.5％－8％，是不是该让我们担心呢?其实，随着劳动年龄人口增速下降，保持高速增长、创造新的就业机会的压力要小于以往。十年之后，农业就业人口将占就业总人口的18％左右。这就意味着总共将有7000万劳动力脱离农业。
考虑到中国的人口结构，这可能意味着可转移的劳动力届时将大致转移完毕。而发展重点要从简单提供就业到有意识地对劳动力进行培训，以将（年龄大一些的）劳动力从过剩行业转移到非农行业，在服务业中创造更多的就业机会。
到2020年，我们预测中国的GDP将接近120万亿元人民币，按当前汇率计算，相当于18万亿美元左右。这就意味着中国的人均GDP将从2010年的4000美元左右跃升至2020年的1.3万美元。更为富有、年龄更大的人群对于消费品和服务的需求也会随之改变。其中，非必需消费品、汽车、旅游、医疗保健和医药、保险应该会出现相对更快的增长。
世界对于中国经济以两位数的速度增长已经习以为常。那么如果中国经济增长放缓至7％－8％，对全球经济而言又意味着什么呢？这是否会在G3经济体增长疲软的基础上进一步压低全球GDP增速？
不会。因为，即便在全球经济的“新常态”下，即使发达经济体增长疲弱（假设G3经济体未来十年年平均增长1％－1.5％左右）、中国经济增长从10％放缓至7.5％－8％，但全球经济增长仍可达到3％－3.5％。这主要是因为增长较快的中国和其他新兴市场经济体在全球经济中所占的份额越来越大。
到2020年，我们预计中国经济的实际规模将会翻倍，而名义规模将达到18万亿美元左右，这将超过美国经济目前的规模（2008年14.4万亿美元），与目前欧盟经济的规模相当。
中国占全球经济比重将从2009年的8.6％上升至2020年的18％左右，更重要的是，未来十年中国对全球GDP增长贡献率平均将达到30％。根据IMF WEO的数据，中国在1998年－2008年间贡献了12％的全球经济增长，而美国贡献了22％。
中国在未来几年中有能力保持相对较快的增长，但这并不意味着每年的经济增长率就一定会达到这样的高速度、没有大起大落。主要风险在于；
与主要贸易伙伴的摩擦。在高收入国家增长疲弱、全球经济失衡的背景下，中国在全球市场份额的持续上升，以及经济增长模式转变的缓慢，可能大幅增加中国与其主要贸易伙伴间的摩擦。国际关系的恶化将会损害中国的出口，阻碍其进一步发展，并且可能导致国内的政策失误。
经济大起大落和资产泡沫。成功的经济结构转型取决于政策的有所作为，而不是自然而然的结果。如果拖延经济结构改革，保持流动性过剩且廉价，将可能导致过度投资、通胀和资产泡沫。过热和繁荣之后最终会出现的可能是剧烈的调整——经济活动和资产价格大幅下滑。
资源和环境的约束。目前的经济增长模式偏好工业增长，惠之以对土地、能源和资源的补贴（通常是隐含的），以及对环境保护法规宽松的执行力度。因此，经济增长呈现出过度的资源和能源密集性，威胁到中国经济增长的长期可持续性。
政府已经提出要进行大幅度的政策调整，但如果这些政策调整不能成功贯彻，那么一些资源将会枯竭，资源、能源和水的价格将会大幅上升，从而将长期损害经济的潜在增长能力。
在社会领域，不同区域间和不同社会群体间收入和机会的差距可能会持续并且进一步扩大，这会导致社会关系紧张。如果这些问题不能得到适当的解决，并且如果一个比较完善的社会保障体系不能建立起来的话，那么人们对于其他一些社会问题的不满，如权贵主义和腐败，就会加剧这种紧张状态，从而导致社会和政策的不稳定。□
未来数年，中国必须解决自身的一些结构性失衡问题，同时还会面对人口结构变化以及资源和环境方面的制约所带来的挑战。在新的国内外环境下，中国经济还能以多快的速度增长？经济增长的主要动力和风险何在？
悲观人士认为今后中国经济增长速度将大幅下滑。而乐观派则指出政府致力于扩大内需，而且中国城镇化和工业化水平，尤其是中西部还有赶超空间，因此今后10年甚至20年都还能保持9％－10％的增长速度。
分析清楚这个问题对于政策制定和预期有着重要的意义。如果认为中国的潜在增长率是10％，那么8％的增速就会觉得太低，就会认为应该出台刺激政策。相反，如果认为潜在增长率将逐步回落到8％，那么政策立场就会截然不同。误判的风险是通胀和经济的大起大落。
重视通胀和资产泡沫风险
明年世界经济的增长不容乐观：美国经济复苏乏力，高企的失业率难以迅速下降，美联储以第二次定量宽松来进一步压低长期利率，并以此带来美元的疲软为经济增长助一臂之力，预计美国GDP增长大约2.5％；欧洲和日本经济增长都只有约1％。在这样的大环境下，我们预计明年出口增速在10％左右，经济增长将放缓至9％左右，主要由内需拉动。
当前，中国经济增长还在“软着陆”的过程中，节能减排措施和房地产调控对重工业生产还会有一定的影响。预计2011年一季度节能减排政策执行力度放松，而推动内需和战略性新兴产业发展的新投资计划会开始实施，将会推动投资和GDP增速在2011年开始回升。
不过，大规模刺激政策的影响已经逐步消退，明年投资对GDP增长的拉动作用将会下降，而随着收入以及政府社会保障支出的增加，消费增长对GDP增长的拉动作用将得到提升。
尽管出口增速会下降，但外贸和经常账户顺差的绝对金额预计仍将上升。同时，定量宽松的背景下，全球利率水平低下，流动性可能将如洪水涌向低风险、高回报的地区，包括中国。大规模的经常项目顺差、强烈的升值预期即资本流入，不仅对人民币升值带来巨大的压力，而且可能带来国内货币环境的过于宽松。
目前不少观点认为，全球经济的疲软更需要宽松的国内宏观政策刺激内需的增长，并且认为加息会吸引更多的热钱流入。
但是，中国经济在没有大规模的产出缺口或失业率高企的情况下，过长维持低利率和宽松的货币信贷政策，带来的会是宏观风险系统性被低估，造成投资过热、资源错配、资产泡沫。这不仅对目前政府稳定物价、改革物价、抑制房地产价格上涨的目标不利，将来对整个经济和金融系统的危害更是难以估量。
明年虽然三大经济体经济增长乏力，但是再次陷入衰退的风险很小。中国的出口竞争力仍然非常强，预计出口增速会高于世界贸易总体增长速度，继续在世界贸易中加大份额。
有人担心政府的房地产调控措施（包括房产税试点）可能会使得房地产建设活动过度放缓。然而，我们认为政府的房地产政策将会比较有节制，并且政府对于增加供给，尤其是保障性住房的推动也将会对经济有所帮助。
假设政府把2011年新增贷款额度定在6.5万亿元左右，也就是贷款余额增长14％， 并且逐步使利率回归到正常水平，我们认为明年GDP增长能达到9％，通胀有望控制在4％。
然而，2011年是“十二五”开局之年，各地政府发展经济、大上项目的积极性高涨，而通胀预期在攀高，加息等政策明显滞后，资本流入可能增加，而政府对进一步退出宽松的宏观政策仍很犹疑。所以，我们认为明年更大的风险应该是通胀高于预期，资产泡沫继续积累的风险，而不是经济硬着陆的风险。
中长期增长动力和挑战
过去30年，中国经济的迅猛增长超过一半来自于投资，也就是资本的积累，尤其是过去的十来年。劳动力投入的增长，以及改革开放和劳动力由农业转移出来带动的生产力的增长也至关重要。
展望未来，今后十年中国的劳动年龄人口（15岁－64岁）的增长将会急剧放缓，甚至出现负增长。而且，作为出口导向型制造业部门的廉价劳动力的主要来源，年轻工人（15岁－24岁人口）的供给已经开始下降。
投资增速和资本的累积也势必会放缓。过去十年中国投资占GDP的比重上升了10个百分点以上，目前已高达46％（见图1）。即便这个比重居高不下，投资增速也会放缓，因为这意味着其增速不会再像过去一样快于GDP。
当然，这并不意味着中国经济增长已经如大幅下滑的轨道。中国还未进入充分就业阶段，劳动力供给的增长不能与劳动年龄人口的增长简单画上等号。事实上，中国经济中还有大量的剩余劳动力，我们估计到2009年仍然有约30％的劳动人口在农业部门就业，远远高于一般发达国家3％－5％的水平。即便考虑到人口结构变化的因素，中国的劳动力转移仍有巨大的空间。
在投资上，经过30年投资的高速增长后，中国人均资本存量仍然很低，并且与非农部门在总就业人口中的比重存在着密切的对应关系（见图2）。因此，中国资本积累的过程，也就是工业化、城市化的过程，还远未结束。
从生产力水平上来说，中国的人均GDP只有4000美元，仍然处于经济发展的初级阶段，生产力还有进一步提高的空间。当然，过去30年间，中国在经济领域进行了大刀阔斧的改革——农村改革、由计划经济过渡到市场经济、开放贸易和投资、国企和银行改革，以及城市住房体制改革等。这些都对生产力的提高至关重要。
今后，改革将会触及更艰难复杂的领域——要素价格改革、国有企业分红和改革、财政体制改革等等，因而保持全要素生产率过去的高增长将变得更加困难。
而且，在资本积累的初期，从无到有地建工厂、修路很容易，而且很容易提高生产效率。而目前中国已经建立了庞大的制造业体系和密集的路网，继续进行有效率的投资将变得更加困难。
另一个经常提到的制约未来经济增长的因素是资源——土地、能源、水和环境等。有限的资源意味着这些资源或要素的成本最终必将上涨，尤其是如果目前这种资源密集型的增长模式不改变的话。我们认为，资源制约的程度取决于经济增长模式以及经济结构是否会发生变化。
综合以上分析，预计未来几年中国GDP平均增长仍能达到8.5％－9％，未来十年品均增速将放缓到7.5％－8％。我们预计资本积累的速度将从目前的每年13％下降至十年后的8％左右，而尽管几年内劳动年龄人口将开始下降，但非农就业人口将在整个未来十年期间保持正增长。十年之后，农业占就业人口（对农民工调整之后）的比重将从目前的30％左右下降至20％以下。
劳动力增长放缓和人口结构变化最终将带来通胀的压力，不过，这个过程可能是渐进的。今后十年，土地、资源和能源价格将需要上调，以反映它们有限的供给和相对稀缺性。另外，农产品价格也将需要上涨，以反映非农部门土地和劳动力机会成本的上升。相关地，交通运输、公用事业和一些服务品的价格仍处于政府管制之下，其中一些已经多年未变动了。这些价格也需要调整。这些调整将会表现为较高的通胀。
增长放缓是否让人担心
GDP年均增长由过去10％到未来十年7.5％－8％，是不是该让我们担心呢?其实，随着劳动年龄人口增速下降，保持高速增长、创造新的就业机会的压力要小于以往。十年之后，农业就业人口将占就业总人口的18％左右。这就意味着总共将有7000万劳动力脱离农业。
考虑到中国的人口结构，这可能意味着可转移的劳动力届时将大致转移完毕。而发展重点要从简单提供就业到有意识地对劳动力进行培训，以将（年龄大一些的）劳动力从过剩行业转移到非农行业，在服务业中创造更多的就业机会。
到2020年，我们预测中国的GDP将接近120万亿元人民币，按当前汇率计算，相当于18万亿美元左右。这就意味着中国的人均GDP将从2010年的4000美元左右跃升至2020年的1.3万美元。更为富有、年龄更大的人群对于消费品和服务的需求也会随之改变。其中，非必需消费品、汽车、旅游、医疗保健和医药、保险应该会出现相对更快的增长。
世界对于中国经济以两位数的速度增长已经习以为常。那么如果中国经济增长放缓至7％－8％，对全球经济而言又意味着什么呢？这是否会在G3经济体增长疲软的基础上进一步压低全球GDP增速？
不会。因为，即便在全球经济的“新常态”下，即使发达经济体增长疲弱（假设G3经济体未来十年年平均增长1％－1.5％左右）、中国经济增长从10％放缓至7.5％－8％，但全球经济增长仍可达到3％－3.5％。这主要是因为增长较快的中国和其他新兴市场经济体在全球经济中所占的份额越来越大。
到2020年，我们预计中国经济的实际规模将会翻倍，而名义规模将达到18万亿美元左右，这将超过美国经济目前的规模（2008年14.4万亿美元），与目前欧盟经济的规模相当。
中国占全球经济比重将从2009年的8.6％上升至2020年的18％左右，更重要的是，未来十年中国对全球GDP增长贡献率平均将达到30％。根据IMF WEO的数据，中国在1998年－2008年间贡献了12％的全球经济增长，而美国贡献了22％。
中国在未来几年中有能力保持相对较快的增长，但这并不意味着每年的经济增长率就一定会达到这样的高速度、没有大起大落。主要风险在于；
与主要贸易伙伴的摩擦。在高收入国家增长疲弱、全球经济失衡的背景下，中国在全球市场份额的持续上升，以及经济增长模式转变的缓慢，可能大幅增加中国与其主要贸易伙伴间的摩擦。国际关系的恶化将会损害中国的出口，阻碍其进一步发展，并且可能导致国内的政策失误。
经济大起大落和资产泡沫。成功的经济结构转型取决于政策的有所作为，而不是自然而然的结果。如果拖延经济结构改革，保持流动性过剩且廉价，将可能导致过度投资、通胀和资产泡沫。过热和繁荣之后最终会出现的可能是剧烈的调整——经济活动和资产价格大幅下滑。
资源和环境的约束。目前的经济增长模式偏好工业增长，惠之以对土地、能源和资源的补贴（通常是隐含的），以及对环境保护法规宽松的执行力度。因此，经济增长呈现出过度的资源和能源密集性，威胁到中国经济增长的长期可持续性。
政府已经提出要进行大幅度的政策调整，但如果这些政策调整不能成功贯彻，那么一些资源将会枯竭，资源、能源和水的价格将会大幅上升，从而将长期损害经济的潜在增长能力。
在社会领域，不同区域间和不同社会群体间收入和机会的差距可能会持续并且进一步扩大，这会导致社会关系紧张。如果这些问题不能得到适当的解决，并且如果一个比较完善的社会保障体系不能建立起来的话，那么人们对于其他一些社会问题的不满，如权贵主义和腐败，就会加剧这种紧张状态，从而导致社会和政策的不稳定。□