股票市场质量关乎着实体经济的发展。政治、经济、文化、社会和国际因素都是影响股票市场质量的关键因素，但制度因素才是根本因素。中国股票市场自1990年成立至2009年8月经历了8次牛市和7次熊市，期间一次典型的大牛市是上证综指从2005年6月6日的998.23点一直上涨到2007年10月16日的6124.04点，两年多的时间涨了5倍。紧接着的是一次典型的大股灾，2008年10月28日上证综指跌至1664.93点，短短一年的时间缩水72.81%，跌幅惊人。中国股票市场之所以如此暴涨暴跌，大幅波动现象严重，很大一个原因是缺乏正式的信用交易机制，尤其是卖空机制。2010年3月31日，中国证券监督委员会以“促进流动性，降低波动性”为主要目的，在上海和深圳证券交易所同时启动了融资融券业务。
　　融资买空和融券卖空作为证券信用交易机制同时在上海和深圳证券交易所推出，改变了中国股票市场原有的交易支付机制和微观结构，务必影响股票价格的形成机制和中国股票市场的质量。截至2019年11月7日，上海和深圳证券交易所已对融资融券标的股票进行六次扩容，标的股票亦从最初的90只扩容到1600只，融资融券余额亦达万亿规模。那么，发展如此迅速的融资融券交易究竟对中国股票市场的质量产生了怎样的影响？是否如政府和民众所希望的那样“促进了流动性，降低了波动性”？
　　本文基于市场微观结构理论，选取2010年3月31日至2019年11月7日的样本数据，从流动性、波动性两个研究视角，综合运用理论分析和多种实证模型，如面板回归模型、ARMA-GARCH族模型、二重差分法和SVAR模型等，系统地、全面地研究了融资融券交易对标的股票和市场的影响，得到了融资融券交易不仅提高了个股和市场的流动性，也降低了个股和市场的波动性，从而提高了股票市场的质量。主要研究结论如下：
　　第一，融资买空和融券卖空交易的同时引入提高了标的股票的流动性。随着融资融券业务开展的深入和发展，融资融券交易对标的股票流动性的影响越来越强。融资融券交易者的短期动量交易策略降低了标的股票价格影响方面的流动性。部分机构投资者的退场和中大型个体投资者的入场，使得换手率高、流通市值低和特质波动率低等类型的标的股票的流动性提高更为明显。
　　第二，融资买空和融券卖空交易为上海和深圳A股市场提供了流动性，且对上海A股市场流动性的正向影响大于深圳A股市场。融券卖空交易对市场流动性的正向影响小于融资买空交易，这是因为融券卖空交易规模远远小于融资买空交易的缘故。二者对市场流动性的影响并不随着标的股票范围的扩大而增加，而是与交易规模的大小有关。熊市时融资买空交易对市场流动性的影响大于牛市，这可能是因为熊市状态下，股票供给大于需求，融资买空交易通过提供股票需求为市场增加流动性。
　　第三，融资买空和融券卖空交易的同时引入降低了标的股票的波动性，且财务杠杆高的标的股票的波动性比财务杠杆低的标的股票降低得多。融资融券交易实施后，标的公司的财务杠杆和标的股票的投机性交易都降低了，且财务杠杆高的公司的财务杠杆比财务杠杆低的公司降低得多。财务杠杆和投机性交易的降低是融资融券交易降低标的股票波动性的两个重要因素。
　　第四，融资买空和融券卖空交易降低了上海和深圳A股市场的波动性，且融资买空交易对市场波动性的负向影响大于融券卖空交易。与流动性相反的是，融资买空和融券卖空交易对深圳A股市场波动性的负向影响大于上海A股市场。当标的股票范围过小时，融资买空和融券卖空交易对市场波动性的负向影响不显著。融资买空和融券卖空交易对A股市场波动性的影响并不随着标的股票范围的扩大而增加，而是与二者交易规模的大小相关。牛市时，大规模的融资买空交易增加了市场的波动性；熊市时，融券卖空交易并没有增加市场的波动性，反而起到降低市场波动性的作用。
　　本文的研究结论一方面有助于了解和掌握中国股票市场新的微观结构下股票市场价格的形成机制，另一方面有助于投资者正确认识融资融券交易和监管层制定科学合理的监管制度，为进一步发展和完善融资融券制度，提升中国股票市场质量和运行效率而服务。