人民币升值和国际短期资本的大量流入是目前我国宏观经济面临的两个重要课题。美元持续贬值和中国经济的强劲增长导致人民币升值压力加大,形成了人民币升值的预期。在全球金融一体化的背景下,在人民币升值的前提下,大量国际短期资本通过各种途径流入中国。虽然我国资本账户还没有完全开放,政府监管部门针对数额庞大的短期资本流入制定了相关监控措施,但是随着人民币升值预期的逐渐明确,流入我国的国际短期资本有增无减。从东南亚金融危机的经验来看,大规模的短期资本流动是金融危机发生的导火索。国际短期资本流动给中国宏观经济带来了安全隐患,也通过增加外汇市场需求加大了人民币升值的压力。对比20世纪80年代“广场协议”前后日元升值的主要成因,可以发现国际短期资本的大量流入使中国面临的人民币升值压力更加复杂,在考虑人民币汇率制度安排和合理汇率水平时,必须充分考虑国际短期资本的套利性和不稳定性。由于中国资本账户没有完全开放,相当规模的国际短期资本以隐蔽的甚至非法的手段流入中国。在这种情况下,对国际资本流动尤其是短期国际资本流动进行分析,测算流入中国的国际短期资本规模,分析国际短期资本流入造成的人民币汇率问题的复杂性,揭示国际短期资本流动的风险,具有重要的现实意义。一、论文的结构及主要内容本论文拟通过实证分析,在对人民币升值预期以来国际短期资本流动规模测算的基础上,计算国际短期资本流入占外汇储备、贸易顺差的比重。以此分析国际短期资本流入对人民币汇率造成的影响;对比20世纪80年代日元升值时面临的国际收支状况,说明国际短期资本流动增加了人民币升值问题的复杂性;采用案例分析的方法,通过东南亚金融危机实例,分析国际短期资本流动的风险;提出资本管制效果有限及合理安排我国人民币汇率制度,防范国际短期资本流动风险等结论。本文的结构框架如下:为较完整论述人民币升值与国际短期资本流动之间的相互关系,本文结构共分为六部分。引言作为第一部分,包括问题的提出、研究意义和研究思路三个内容。第二部分对人民币汇率制度选择和国际短期资本流动两方面的研究文献加以综述。指出目前的研究主要集中于单独考虑人民币升值问题和国际短期资本流动的理论分析,而缺乏对二者相互影响的系统分析和实证分析。第三部分通过实证分析的方法对人民币升值预期以来,中国短期资本流动规模进行了测算,得出了较可靠的国际短期资本流入的规模,说明了人民币升值的预期促使大量国际短期资本流入我国。第四部分通过与20世纪80年代中期日元升值情况的对比分析,说明了国际短期资本流动对人民币升值的压力。正是巨额的国际短期资本的流入,进一步形成人民币升值的压力,也给人民币升值问题带来了复杂性。第五部分分析了国际短期资本流动对宏观经济的影响,主要采取案例分析的方法,对东南亚金融危机期间国际短期资本流动引发的风险进行了分析,进一步说明了国际短期资本的流入,使我国在人民币汇率制度安排上必须谨慎行事。第六部分总结本论文结论,针对国际短期资本流动的风险提出了汇率制度改革的政策建议。二、论文的主要贡献(一)主要观点本文通过对人民币升值预期以来,国际短期资本流入规模,以及与同期外汇储备增长、贸易收支顺差规模占比的测算,分析人民币升值压力来源的复杂性。虽然,人民币升值的压力主要来源于我国国际收支的长期、大量顺差,国际储备的持续、大规模增长。但大规模的国际短期资本流入导致外汇市场上人民币需求旺盛,也是人民币升值压力的重要来源之一。我们通过与1985年“广场协议”前后,日本的国际收支情况进行的对比,说明人民币升值与当年日元升值的不同之处在于大规模国际短期资本流动的影响,进而说明人民币升值问题要比当年日元升值问题复杂。由于国际短期资本的流入的主要动机之一是套取人民币升值的汇率收益,一旦人民币升值到短期资本的预期汇率水平,必然引发大量资金获利撤离,为我国经济健康发展与汇率稳定带来了安全隐患。因此,大规模的短期资本流入扩大了人民币升值的压力,使得表面上人民币的升值压力远远大于其合理升值水平,或者说夸大了实体经济不平衡的真实水平。因此,在考虑人民币长期汇率调整趋势时应予排除。同时,升值压力来源的复杂性决定了今日人民币升值的操作策略不应该效仿日本当年极端的做法,为避免重蹈日本90年代经济泡沫以及泡沫破灭后的经济衰退的覆辙,我国在选择人民币升值的操作策略时更应谨慎行事。在安排人民币汇率制度时,在长期升值趋势不变的条件下,必须控制升值速度和幅度,逐步扩大人民币汇率弹性。只有实现了币值稳定与国际收支的有效调节,才能真正降低国际短期资本对人民币持续升值的预期,使套利收益下降。这也就意味着人民币汇率改革不是“一劳永逸”的过程,而是需要在今后相当长的时间内不断调整、完善。为了防范国际短期资本流动对我国经济带来的负面影响,本文提出应合理安排人民币汇率制度,包括渐进式调整汇率弹性空间,促进人民币汇率市场化改革。(二)本文的创新之处在于:1、通过实证研究的方法,对人民币升值预期以来的国际短期资本流动规模进行测算。由于目前我国资本项目没有开放,国际短期资本的流动呈现出隐蔽性、多样性甚至非法性等特点,为流动规模的确定及数据的采集带来了困难。本文分别根据直接法、间接法(世行法)和克莱因法三种方法进行测算,最后将三种方法进行综合用来分析我国短期资本流动的趋势。2、本文打破大多数文献单独研究人民币升值或国际短期资本流动一方面的思路,分析二者之间的内在联系。指出人民币升值的预期是大量短期资本流入的动因之一,而国际短期资本的流入又对人民币的进一步升值产生不可小觑的压力。3、针对国际短期资本流动对我国经济金融的风险,提出我国汇率制度的合理安排方案。指出合理的人民币汇率制度是防范国际短期资本流入风险的治本之策。(三)本文不足之处本文在写作过程中存在以下问题:1、由于无法掌握市场主体的真实交易目的,在国际短期资本流动的测算方面存在误差。根据按投资者意图对国际短期资本流动的界定方法,国际短期资本是指投资者意图在短时间内改变或扭转其在国际间流动的方向。即使这一时刻目前尚未确定,但在未来时机适宜时仍会如此。该观点跳出了仅从期限表面现象来解释的局限,高度概括出国际短期资本流动最显著的本质特征。金德尔伯格还进一步将国际短期资本流动按投资者的动机分为贸易性资本流动、金融性资本流动、保值性资本流动和投机性资本流动四大类,其中投机性国际短期资本常被称为“热钱”(hot money)。尽管这一定义跳出了按照期限来定义的局限,但按照动机区分长短期资本流动的定义无疑加大了统计的难度。由于无法弄清楚市场主体的真实交易目的,因此在国际短期资本流动的测算方面存在误差。2、本文研究人民币升值与国际短期资本流动之间的相互关系,主要侧重于国际短期资本流动对人民币升值压力的影响。在分析过程中简化了其他因素对人民币汇率的影响,在这种简化处理中,可能忽视一些重要问题,在实践中也许正是这些问题导致人民币升值问题更为复杂。在此基础上得到的结论,有待实践的进一步检验。3、在资料的获取上,只能够以现有公布的资料作为研究基础,无法获得更多资料作深入研究。由于中国资本项目还没有完全开放,国际短期资本流动缺乏交易数据,无法通过计量模型对国际短期资本流动与人民币升值压力进行量化分析,这与我国发展阶段密切相关,数据缺失是主要根源。