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摘要：投资决策是企业财务决策中最重要的一环，其效率直接决定企业资本存量的增减和企业价值的升降。本文对有关组织特征与投资效率的相关理论的研究进行了梳理，一方面此研究有助于增强现有投资理论的可操作性，并从理论的角度探讨提升投资效率从而增加企业价值的可能性。
关键词：组织特征；投资效率；企业价值
中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2015）009-000-01
在公司财务研究方面，投资活动一直以来是学者们关注的重点问题之一，因为良好的投资活动可以帮助公司稳健成长并且可以促进现金流量稳步增长。但是当今许多国家的企业投资效率却是不容乐观的，我国上市公司也同样存在着投资效率低下的问题。下面从各个方面探讨投资效率与相关理论（即相关的组织特征）的关系。
一、有关代理理论与投资效率的研究
股权分散时，股东与经理人的代理冲突会比较突出，而当企业的股权集中达到一定程度时，企业的代理问题就转变为控股股东与中小股东之间的代理冲突。在缺乏中小股东保护机制的资本市场里，大股东与中小股东之间的代理问题变得更为突出。国外的相关研究发现控股股东对私有收益的追求将导致非效率投资行为的现象产生。控股股东利益主导下的企业投资决策，将控制权收益而非公司价值的最大化作为其决策的出发点，导致了非效率投资行为的产生。在企业控制权和现金流权相分离时，控股股东通过金字塔结构，以各种形式的内幕交易，如资产出售、转移定价、现金盘剥等转移企业资源，以谋取控制权的私有收益，最终严重伤害到中小股东的利益。我国学者的研究结果也表明，控股股东对私有收益的追求将影响企业的投资行为。学者詹昀竑（2004）通过建立模型指出控股股东与上市公司的关联交易是为了私有收益，而对私有收益的追求会导致其过度投资行为。学者王玉（2012）的实证结果也表明控股股东为了实现其控制权私利的最大化，其会根据企业可供转移的资源多少，通过关联投资的方式实现资源的转移。
二、有关自由现金流与投资效率的研究
Jensen（1986）在《自由现金流的代理成本、企业融资与并购》一文提出股东和管理者之间存在着代理冲突，最早引入“自由现金流”这一概念。从委托代理的角度分析上市公司的投资行为，其出发点是管理者追求个人利益最大化。自由现金流对企业投资效率具有重大的影响。他在实证研究中发现，企业的研发费用以及资本支出越高时，企业市场价值越低，可能是由于这些企业充裕的现金流导致了其过度投资行为的发生。学者Dittmar 和Smith（2005）的研究也发现，做出非效率的投资决策的企业中，现金流充裕的企业所占比重更大。在我国的相关研究中，学者们得到的结论也是比较一致的，实证研究结果大都表明自由现金流充足的公司更容易产生过度投资行为。学者们在投资模型中引入了自由现金流，发现我国上市公司中普遍存在过度投资行为，并呈现不断加剧的趋势。并证实了过度投资的程度与自由现金流水平呈显著的正相关关系，表明自由现金流充足的公司更容易产生过度投资行为，这一结论也支持了代理成本理论。
三、有关融资约束、资本结构与投资效率的研究
上市公司不同融资方式的组合决定了公司的资本结构及其变化，通常上市公司用负债比率（即负债与权益的比例）形成的资本结构表示财务杠杆，也可以说，资本结构问题就是财务杠杆问题。Modigliani和Miller（1958）最早在MM理论中提出了在完美的资本市场中，资本结构与公司投资决策行为无关的论证。
随后，学者们研究了在信息不完全的资本市场中，不同的融资方式以及由此形成的不同的资本结构会影响到公司的投资决策行为。比如债务融资比例高的公司出现破产的概率也大，一个面临破产的公司，即使存在净现值大于零的投资项目，股东也不愿意对其投资，因为按照破产程序，破产的全部成本可能由股东承担，而投资收益却大部分被债权人获得。因此，债务融资较高的上市公司，在一定程度上存在着投资不足行为。又如，在研究信息不对称对资本结构和融资行为造成的影响时，老股东较之新股东存在一定程度的信息优势，新股东为了减少信息劣势带来的损失，会提高股权融资的成本，公司外部融资难度增加，可能导致投资不足。
四、对相关研究综述的评价
可以看到，国内对投资效率影响因素的研究比较缺乏整体把握和多因素分析，对上市公司投资效率影响的研究还不够成熟，然而，在国内外市场环境下，组织特征作为研究中的解释变量用以研究某种宏观或者微观现象越来越受到重视。另外，在经济危机的大背景下，公司投资效率问题受到了更多的关注，许多学者都针对此项问题进行了深入的研究，研究的主题大多是从组织特征的某一方面特征入手，比较系统的研究甚少。本文从有关于投资效率的基本理论出发，寻找组织特征对公司投资效率的作用机理，此研究将丰富有关组织特征与公司投资效率相关关系的研究，有利于不断优化公司的投资行为并提升公司的整体价值。
参考文献：
[1]詹昀竑.上市公司股权结构对投资效率影响的研究[D].东华大学，2014.
[2]王玉.高管变更与投资效率的相关性分析——基于我国上市公司的经验证据[D].江西财经大学，2012.
[3] Jensen M. Agency Cost of Free Cash Flows，Corporate Finance and Takeovers[J].American Economic Review，1986（76）：323-329.
[4] Dittmar，Smith. How do contracts adapt to an increase in free cash flow？ [J]. Journal of Economic Literature，2005（36）：193–225.
[5]李鑫.股利政策、自由现金流与企业过度投资——基于中国上市公司的实证研究[J].经济与管理研究，2007（10）：35-40.
关键词：组织特征；投资效率；企业价值
中图分类号：F830.91 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2015）009-000-01
在公司财务研究方面，投资活动一直以来是学者们关注的重点问题之一，因为良好的投资活动可以帮助公司稳健成长并且可以促进现金流量稳步增长。但是当今许多国家的企业投资效率却是不容乐观的，我国上市公司也同样存在着投资效率低下的问题。下面从各个方面探讨投资效率与相关理论（即相关的组织特征）的关系。
一、有关代理理论与投资效率的研究
股权分散时，股东与经理人的代理冲突会比较突出，而当企业的股权集中达到一定程度时，企业的代理问题就转变为控股股东与中小股东之间的代理冲突。在缺乏中小股东保护机制的资本市场里，大股东与中小股东之间的代理问题变得更为突出。国外的相关研究发现控股股东对私有收益的追求将导致非效率投资行为的现象产生。控股股东利益主导下的企业投资决策，将控制权收益而非公司价值的最大化作为其决策的出发点，导致了非效率投资行为的产生。在企业控制权和现金流权相分离时，控股股东通过金字塔结构，以各种形式的内幕交易，如资产出售、转移定价、现金盘剥等转移企业资源，以谋取控制权的私有收益，最终严重伤害到中小股东的利益。我国学者的研究结果也表明，控股股东对私有收益的追求将影响企业的投资行为。学者詹昀竑（2004）通过建立模型指出控股股东与上市公司的关联交易是为了私有收益，而对私有收益的追求会导致其过度投资行为。学者王玉（2012）的实证结果也表明控股股东为了实现其控制权私利的最大化，其会根据企业可供转移的资源多少，通过关联投资的方式实现资源的转移。
二、有关自由现金流与投资效率的研究
Jensen（1986）在《自由现金流的代理成本、企业融资与并购》一文提出股东和管理者之间存在着代理冲突，最早引入“自由现金流”这一概念。从委托代理的角度分析上市公司的投资行为，其出发点是管理者追求个人利益最大化。自由现金流对企业投资效率具有重大的影响。他在实证研究中发现，企业的研发费用以及资本支出越高时，企业市场价值越低，可能是由于这些企业充裕的现金流导致了其过度投资行为的发生。学者Dittmar 和Smith（2005）的研究也发现，做出非效率的投资决策的企业中，现金流充裕的企业所占比重更大。在我国的相关研究中，学者们得到的结论也是比较一致的，实证研究结果大都表明自由现金流充足的公司更容易产生过度投资行为。学者们在投资模型中引入了自由现金流，发现我国上市公司中普遍存在过度投资行为，并呈现不断加剧的趋势。并证实了过度投资的程度与自由现金流水平呈显著的正相关关系，表明自由现金流充足的公司更容易产生过度投资行为，这一结论也支持了代理成本理论。
三、有关融资约束、资本结构与投资效率的研究
上市公司不同融资方式的组合决定了公司的资本结构及其变化，通常上市公司用负债比率（即负债与权益的比例）形成的资本结构表示财务杠杆，也可以说，资本结构问题就是财务杠杆问题。Modigliani和Miller（1958）最早在MM理论中提出了在完美的资本市场中，资本结构与公司投资决策行为无关的论证。
随后，学者们研究了在信息不完全的资本市场中，不同的融资方式以及由此形成的不同的资本结构会影响到公司的投资决策行为。比如债务融资比例高的公司出现破产的概率也大，一个面临破产的公司，即使存在净现值大于零的投资项目，股东也不愿意对其投资，因为按照破产程序，破产的全部成本可能由股东承担，而投资收益却大部分被债权人获得。因此，债务融资较高的上市公司，在一定程度上存在着投资不足行为。又如，在研究信息不对称对资本结构和融资行为造成的影响时，老股东较之新股东存在一定程度的信息优势，新股东为了减少信息劣势带来的损失，会提高股权融资的成本，公司外部融资难度增加，可能导致投资不足。
四、对相关研究综述的评价
可以看到，国内对投资效率影响因素的研究比较缺乏整体把握和多因素分析，对上市公司投资效率影响的研究还不够成熟，然而，在国内外市场环境下，组织特征作为研究中的解释变量用以研究某种宏观或者微观现象越来越受到重视。另外，在经济危机的大背景下，公司投资效率问题受到了更多的关注，许多学者都针对此项问题进行了深入的研究，研究的主题大多是从组织特征的某一方面特征入手，比较系统的研究甚少。本文从有关于投资效率的基本理论出发，寻找组织特征对公司投资效率的作用机理，此研究将丰富有关组织特征与公司投资效率相关关系的研究，有利于不断优化公司的投资行为并提升公司的整体价值。
参考文献：
[1]詹昀竑.上市公司股权结构对投资效率影响的研究[D].东华大学，2014.
[2]王玉.高管变更与投资效率的相关性分析——基于我国上市公司的经验证据[D].江西财经大学，2012.
[3] Jensen M. Agency Cost of Free Cash Flows，Corporate Finance and Takeovers[J].American Economic Review，1986（76）：323-329.
[4] Dittmar，Smith. How do contracts adapt to an increase in free cash flow？ [J]. Journal of Economic Literature，2005（36）：193–225.
[5]李鑫.股利政策、自由现金流与企业过度投资——基于中国上市公司的实证研究[J].经济与管理研究，2007（10）：35-40.