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一、基本情况
Z肉食控股有限公司（以下简称“Z肉食”）成立于2009年，是中国猪肉市场最重要的运营商之一。其垂直整合的业务模式覆盖整个猪肉行业价值链，业务包括饲料生产、生猪养殖、屠宰、生鲜猪肉及肉制品产销、肉类产品（包括猪肉、牛肉、禽肉及羊肉）贸易等。作为中国领先的全产业链肉类企业，截至2019年，公司已在全国布建80余个高标准生态养殖基地，2个屠宰加工厂，4个肉制品加工厂，4家高科技预混料生产企业，21家饲料全价料生产企业。
二、改革背景
Z肉食所处的生猪养殖行业是充分竞争行业的典型代表：在此市场中，民企数量占绝大多数，产业链上细分行业龙头基本也是民企，比如饲料生产龙头是新希望，猪肉养殖龙头是温氏，屠宰和深加工龍头是双汇。同时，中国生猪养殖行业高度分散，食品安全的集中原则难以实现，而随着食品安全越发受到关注，全产业链的规模化养殖道路不失为一个好的解决方案。
Z肉食就是在这样的背景下成立的，旨在打造畜禽育种、饲料加工、养殖、屠宰分割及深加工，以及物流配送的全产业链。
（一） Z肉食业绩表现不尽如人意
2010年，Z肉食生猪养殖产能已达54万头，与此同时，公司引入与中国饮食习惯相近的外资公司作为战略合作伙伴，以弥补养殖技术、肉制品加工技术和生产管理能力等方面的短板。
然而，外资公司的引入，虽然从资金、技术和人才层面降低了成本，但并没有解决Z肉食自成立以来持续亏损的问题，2013年公司亏损达到2.42亿元。究其原因，一方面是猪肉行业下行周期挤兑利润，但另一方面，Z肉食自身生产运营效率偏低的问题十分显著：根据行业研究报告，Z肉食的单公斤造肉成本超过14元，明显高于行业领先水平12元，问题的核心出在管理和运营上。
（二） 国企改革蓬勃开展，Z肉食抓住混改机遇
2014年7月，国务院国资委发布了央企“四项改革”试点名单，Z集团成为国资委首批确定的中央企业改组国有资本投资公司试点企业之一。Z集团积极谋划以投资主体多元化为方向推进子公司改革，重点选取Z肉食作为内部试点，推动混改。
三、 改革实践
（一）引资本
1. 明确以引入市场化的体制机制为引资目标
对Z肉食运营效率不高的现象进行分析，仔细分析其核心原因在于缺乏市场化的体制机制，执行不到位，管理效率不高，预算体系不完善，饲料采购成本高，养殖效率较低。因此，引入市场化的机制体制可以帮助公司在运营管理上快速提升，从根本上解决问题。
这次引资有四家投资机构参与。其中牵头的集团是老牌正宗的杠杆收购天王，金融史上最成功的产业投资机构之一。该集团以收购、重整企业为主营业务，尤其擅长管理层收购，他们致力于与所投资企业的管理层紧密合作，并利用其全球资源和运营专识，通过股权投资创造价值。
这是Z肉食与该投资机构的双向选择。
从该投资机构角度可见：Z肉食具备规模化、一体化、品牌等优势，可以通过持续扩大产能，对接市场化的机制以提升效率，开发企业的巨大潜力，实现扭亏为盈，提升企业价值。
从Z肉食角度可见：该投资机构在全球有雄厚资本实力和资源网络，不但有在大量的养殖领域投资，帮助企业提升运营能力的投后管理、公司治理经历，也可以引进与国际接轨的管理体系和激励机制。
然而在入股谈判过程中，产生了不可回避矛盾点。
外部投资者要求：在股权上与Z集团形成制衡，获得足够的话语权，才能真正发挥其市场化优势。
Z集团坚持：保留Z集团控股地位，保持Z肉食既定战略方向。
经过磋商，双方都认可了一个科学的解决方案：两层持股平台。即Z集团与外资公司成立的合资公司M公司中，Z持股67%占控股地位；M公司与四家外部投资者共同持股Z肉食，其中M公司占控股地位。
通过这种双层控制的股权结构设计，Z实现了对Z肉食的控制权，并有助于发挥不同资本的优势和特长。
2. 通过核心员工持股实现绑定
关于核心员工持股，也是外部投资者在谈判过程中重点提出的要求：Z肉食的管理层一定要持股，以确保管理层的利益与所有股东一致。最终双方达成一致：以股票期权的方式绑定和激励核心员工，根据业绩表现向40名核心员工按年份转归期权——股东共同设立信托计划，并在若干条件达成后，上述四家投资机构向受托人贡献各自3%的股份，而受托人分别向Z肉食的40名核心员工授出期权。
董事会为此设立了严格行权指标，根据受益人所在部门达成运营目标的程度进行绩效考核，核心团队利益与公司长期业绩表现绑定；同时为对管理层进行长期绑定促进公司的持续健康发展，Z肉食对期权设置了锁定期。
（二）健体制
外部投资者与Z集团一起对引资后健全治理体制和转换经营机制的改革方案进行了细致的筹划。
在治理结构层面，力求推动建立相对制衡的董事会结构。董事会由13名董事组成，其中Z集团通过M公司提名7名董事（1名执行董事担任总经理，另6名都不是执行董事，而是集团各相关部门负责人），外资公司通过M公司提名2名董事，四家投资机构提名1名董事。这种结构既确保了集团的战略和利益能够在Z肉食的董事会有所反应（集团提名董事的一致意见代表集团），也避免了企业混改后还要事事到集团报批降低效率。
更为创新的举措是治理制度层面的“一票否决权”：Z集团将包括单笔超过300万元或年度超过1000万元的重大投资和关联交易等重要事项规定为需要每家股东提名的1名董事通过方能执行。这样的安排，一方面，让外部投资者真正到位，使其市场化、专业化、科学化的优势能够在董事会决策中实现，决策在兼顾社会效益的同时，也更加重视经济效益；另一方面，也是Z集团对下属专业化子公司管控模式的优化创新，Z肉食董事会能够行使它应尽的职权。
Z肉食在健全治理体制方向的改革实践，使得各所有者在董事会悉数到位，实现了决策的市场化，并为经营机制的市场化转型打下了基础。
（三）转机制
在成立之初，Z肉食的大部分员工就是聘任制，趁这次混改，Z集团决定以Z肉食为试点，推行职业经理人制度。
职业经理人制度解决Z肉食高管的市场化用人问题。原来与Z集团签订劳动关系的经理人团队，在双向选择基础上，首先与Z集团解除劳动关系，再与Z肉食签订劳动合同。同时Z集团明确提出，Z肉食高管若被解聘，不存在任何回到Z集团的途径，从而彻底斩断经营层的后路。同时，考虑到国企人员调动的不可预期性，为了增加管理层的稳定性，在关键人员的聘用合同中明文规定，“5年内，如果非因Z集团不能控制的原因，Z集团内部决策要对Z肉食关键人员进行人事变动，需要获得外部投资者的书面同意”。
基于人才的市场化选聘，Z肉食推行市场化、差异化的刚性考核。Z集团党组会专门下发批文，同意考核制度和具体打分由Z肉食董事会自行决定。并且依据考核，Z肉食对薪酬體系也进行了市场化的调整：一方面调整薪酬结构，根据岗位设置，将浮动薪酬提高到与固定薪酬一致的水平，并将浮动薪酬与业绩考核充分挂钩；另一方面对标市场水平，由专业薪酬顾问进行分析，确保薪酬水平合理性。
（四）资本化
为了进一步深化改革，Z肉食在2015年底启动了上市计划，对接资本市场。
为了IPO，对业务挑挑拣拣才能让财务报表更漂亮一点。2016年，Z肉食的子公司Z宿迁盈利状况仍然不佳，截至7月，该公司营收仅3.74亿元，亏损达1028.89万元，资产总计7.62亿元，负债却有5.89亿元。Z宿迁的经营范围包括肉鸡屠宰；速冻食品生产、销售；种鸡养殖、苗鸡孵化、苗鸡销售等。这条业务线，已经拖累了Z肉食的各项运营指标，Z肉食转让Z宿迁100%的股权，剥离这一羸弱板块。
2016年11月1日，Z肉食在香港挂牌上市，进一步推动了公司体制机制的完善：Z肉食调整董事会结构，引入4名独立董事，重点在审计和风险管理上给与建议，形成了国有资本（3名董事来自Z集团）、外部资本和公众资本在董事会上各1/3的制衡局面。
（未完待续）
Z肉食控股有限公司（以下简称“Z肉食”）成立于2009年，是中国猪肉市场最重要的运营商之一。其垂直整合的业务模式覆盖整个猪肉行业价值链，业务包括饲料生产、生猪养殖、屠宰、生鲜猪肉及肉制品产销、肉类产品（包括猪肉、牛肉、禽肉及羊肉）贸易等。作为中国领先的全产业链肉类企业，截至2019年，公司已在全国布建80余个高标准生态养殖基地，2个屠宰加工厂，4个肉制品加工厂，4家高科技预混料生产企业，21家饲料全价料生产企业。
二、改革背景
Z肉食所处的生猪养殖行业是充分竞争行业的典型代表：在此市场中，民企数量占绝大多数，产业链上细分行业龙头基本也是民企，比如饲料生产龙头是新希望，猪肉养殖龙头是温氏，屠宰和深加工龍头是双汇。同时，中国生猪养殖行业高度分散，食品安全的集中原则难以实现，而随着食品安全越发受到关注，全产业链的规模化养殖道路不失为一个好的解决方案。
Z肉食就是在这样的背景下成立的，旨在打造畜禽育种、饲料加工、养殖、屠宰分割及深加工，以及物流配送的全产业链。
（一） Z肉食业绩表现不尽如人意
2010年，Z肉食生猪养殖产能已达54万头，与此同时，公司引入与中国饮食习惯相近的外资公司作为战略合作伙伴，以弥补养殖技术、肉制品加工技术和生产管理能力等方面的短板。
然而，外资公司的引入，虽然从资金、技术和人才层面降低了成本，但并没有解决Z肉食自成立以来持续亏损的问题，2013年公司亏损达到2.42亿元。究其原因，一方面是猪肉行业下行周期挤兑利润，但另一方面，Z肉食自身生产运营效率偏低的问题十分显著：根据行业研究报告，Z肉食的单公斤造肉成本超过14元，明显高于行业领先水平12元，问题的核心出在管理和运营上。
（二） 国企改革蓬勃开展，Z肉食抓住混改机遇
2014年7月，国务院国资委发布了央企“四项改革”试点名单，Z集团成为国资委首批确定的中央企业改组国有资本投资公司试点企业之一。Z集团积极谋划以投资主体多元化为方向推进子公司改革，重点选取Z肉食作为内部试点，推动混改。
三、 改革实践
（一）引资本
1. 明确以引入市场化的体制机制为引资目标
对Z肉食运营效率不高的现象进行分析，仔细分析其核心原因在于缺乏市场化的体制机制，执行不到位，管理效率不高，预算体系不完善，饲料采购成本高，养殖效率较低。因此，引入市场化的机制体制可以帮助公司在运营管理上快速提升，从根本上解决问题。
这次引资有四家投资机构参与。其中牵头的集团是老牌正宗的杠杆收购天王，金融史上最成功的产业投资机构之一。该集团以收购、重整企业为主营业务，尤其擅长管理层收购，他们致力于与所投资企业的管理层紧密合作，并利用其全球资源和运营专识，通过股权投资创造价值。
这是Z肉食与该投资机构的双向选择。
从该投资机构角度可见：Z肉食具备规模化、一体化、品牌等优势，可以通过持续扩大产能，对接市场化的机制以提升效率，开发企业的巨大潜力，实现扭亏为盈，提升企业价值。
从Z肉食角度可见：该投资机构在全球有雄厚资本实力和资源网络，不但有在大量的养殖领域投资，帮助企业提升运营能力的投后管理、公司治理经历，也可以引进与国际接轨的管理体系和激励机制。
然而在入股谈判过程中，产生了不可回避矛盾点。
外部投资者要求：在股权上与Z集团形成制衡，获得足够的话语权，才能真正发挥其市场化优势。
Z集团坚持：保留Z集团控股地位，保持Z肉食既定战略方向。
经过磋商，双方都认可了一个科学的解决方案：两层持股平台。即Z集团与外资公司成立的合资公司M公司中，Z持股67%占控股地位；M公司与四家外部投资者共同持股Z肉食，其中M公司占控股地位。
通过这种双层控制的股权结构设计，Z实现了对Z肉食的控制权，并有助于发挥不同资本的优势和特长。
2. 通过核心员工持股实现绑定
关于核心员工持股，也是外部投资者在谈判过程中重点提出的要求：Z肉食的管理层一定要持股，以确保管理层的利益与所有股东一致。最终双方达成一致：以股票期权的方式绑定和激励核心员工，根据业绩表现向40名核心员工按年份转归期权——股东共同设立信托计划，并在若干条件达成后，上述四家投资机构向受托人贡献各自3%的股份，而受托人分别向Z肉食的40名核心员工授出期权。
董事会为此设立了严格行权指标，根据受益人所在部门达成运营目标的程度进行绩效考核，核心团队利益与公司长期业绩表现绑定；同时为对管理层进行长期绑定促进公司的持续健康发展，Z肉食对期权设置了锁定期。
（二）健体制
外部投资者与Z集团一起对引资后健全治理体制和转换经营机制的改革方案进行了细致的筹划。
在治理结构层面，力求推动建立相对制衡的董事会结构。董事会由13名董事组成，其中Z集团通过M公司提名7名董事（1名执行董事担任总经理，另6名都不是执行董事，而是集团各相关部门负责人），外资公司通过M公司提名2名董事，四家投资机构提名1名董事。这种结构既确保了集团的战略和利益能够在Z肉食的董事会有所反应（集团提名董事的一致意见代表集团），也避免了企业混改后还要事事到集团报批降低效率。
更为创新的举措是治理制度层面的“一票否决权”：Z集团将包括单笔超过300万元或年度超过1000万元的重大投资和关联交易等重要事项规定为需要每家股东提名的1名董事通过方能执行。这样的安排，一方面，让外部投资者真正到位，使其市场化、专业化、科学化的优势能够在董事会决策中实现，决策在兼顾社会效益的同时，也更加重视经济效益；另一方面，也是Z集团对下属专业化子公司管控模式的优化创新，Z肉食董事会能够行使它应尽的职权。
Z肉食在健全治理体制方向的改革实践，使得各所有者在董事会悉数到位，实现了决策的市场化，并为经营机制的市场化转型打下了基础。
（三）转机制
在成立之初，Z肉食的大部分员工就是聘任制，趁这次混改，Z集团决定以Z肉食为试点，推行职业经理人制度。
职业经理人制度解决Z肉食高管的市场化用人问题。原来与Z集团签订劳动关系的经理人团队，在双向选择基础上，首先与Z集团解除劳动关系，再与Z肉食签订劳动合同。同时Z集团明确提出，Z肉食高管若被解聘，不存在任何回到Z集团的途径，从而彻底斩断经营层的后路。同时，考虑到国企人员调动的不可预期性，为了增加管理层的稳定性，在关键人员的聘用合同中明文规定，“5年内，如果非因Z集团不能控制的原因，Z集团内部决策要对Z肉食关键人员进行人事变动，需要获得外部投资者的书面同意”。
基于人才的市场化选聘，Z肉食推行市场化、差异化的刚性考核。Z集团党组会专门下发批文，同意考核制度和具体打分由Z肉食董事会自行决定。并且依据考核，Z肉食对薪酬體系也进行了市场化的调整：一方面调整薪酬结构，根据岗位设置，将浮动薪酬提高到与固定薪酬一致的水平，并将浮动薪酬与业绩考核充分挂钩；另一方面对标市场水平，由专业薪酬顾问进行分析，确保薪酬水平合理性。
（四）资本化
为了进一步深化改革，Z肉食在2015年底启动了上市计划，对接资本市场。
为了IPO，对业务挑挑拣拣才能让财务报表更漂亮一点。2016年，Z肉食的子公司Z宿迁盈利状况仍然不佳，截至7月，该公司营收仅3.74亿元，亏损达1028.89万元，资产总计7.62亿元，负债却有5.89亿元。Z宿迁的经营范围包括肉鸡屠宰；速冻食品生产、销售；种鸡养殖、苗鸡孵化、苗鸡销售等。这条业务线，已经拖累了Z肉食的各项运营指标，Z肉食转让Z宿迁100%的股权，剥离这一羸弱板块。
2016年11月1日，Z肉食在香港挂牌上市，进一步推动了公司体制机制的完善：Z肉食调整董事会结构，引入4名独立董事，重点在审计和风险管理上给与建议，形成了国有资本（3名董事来自Z集团）、外部资本和公众资本在董事会上各1/3的制衡局面。
（未完待续）