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对中国创业投资行业来说，2012年可谓艰难的一年：企业募资变得困难，投资人更加谨慎，退出之路慢慢变窄，政府监管逐步加强，整个行业进入加速调整周期。事实上，2011年下半年创投市场已出现下行迹象，而今年调整仍在继续。何时能走出行业阶段底部，重新进入高速成长的轨道，还取决于中国经济何时见底回升。
创投呈现新特点
据中国投资协会股权和创业投资专业委员会副秘书长胡芳日介绍，从来自全国备案创业投资企业年检的基础数据分析，2012年度我国创投行业发展主要有以下四大新特点：
第一，从资金募集角度看，2012年度我国创投业继续保持增长态势，但增速放缓，业内企业的总体投资运作状况更趋稳健。
从备案时点看，截至2012年末，全国有备案创业投资企业1093家，同比增长24.2%，增长速度比上年下降12.89个百分点。备案创业投资企业资产总规模达2836亿元，同比增长22.91%，增速比上年下降19.51个百分点。2012年，有41家备案创投企业因业务转型、变更注册地点、注册资金不到位及投资运作不符合十部委办法规定等原因而退出备案。
与备案创业投资企业数量持续增长相对应的是，企业资产规模也持续增加。截至2012年末，我国备案创业投资企业资产总规模达2835.84亿元（不含承诺资本额），同比增长22.91%。
从实到资本来源看，截至2012年末，财政预算出资占比下降到15.36%，同比下降0.64个百分点；国有机构出资占比上升到40.61%，同比略升0.09个百分点；非国有机构出资占比下降到28.18%，同比略降0.11个百分点；个人出资占比上升到14.17%，同比上升1.26个百分点；外资出资占比为1.68%，同比略降0.6个百分点。三类民营资本出资合计占比上升到44.03%，同比上升0.55个百分点。
从承诺资本来源看，截至2012年末，财政预算出资占比上升到12.59%，同比上升0.84个百分点；国有机构出资占比下降到40.37%，同比下降1.75个百分点；非国有机构出资占比上升到30.10%，同比上升0.44个百分点；个人出资占比上升到14.96%，同比上升0.97个百分点；外资出资占比为1.98%，同比略降0.5个百分点。三类民营资本出资合计占比上升到47.04%，同比上升0.91个百分点。
在资本来源方面，民营资本占比继续上升，这表明创业投资对促进民间资金向产业资本转化起到了积极作用。
对比承诺资本来源结构和实到资本来源结构还可发现，2012年，对于非国有机构、个人和外资等民营资本来说，其在承诺资本来源总额中的占比上升幅度，比在实到资本来源总额中的占比上升幅度高0.36个百分点。由于承诺资本体现的是创业投资企业未来可运用的资本实力，因此可以预期的是，在我国创投资本的来源中，民营资本所占份额未来将延续上升态势。
第二，从投资运作角度看，2012年度总体投资规模继续保持增长态势，但投资活跃度有所下降；早期企业投资占比开始上升，投资成熟期占比持续下降。
从投资案例数量看，2012年度新增投资案例1746个，同比减少619个；年末投资案例余额8919个，同比增长15.51%；历年累计投资案例增加到11620个。
与2012年投资案例的数量变化趋势相类似，投资金额也呈下降态势。2012年度新增投资金额277亿元，同比减少128.53亿元；年末投资余额1377.32亿元，同比增长17.97%；历年累计投资金额增至1638.53亿元。
2006～2012年间，单个创业投资企业平均投资案例一直保持在3～4个之间，这说明近年来我国创业投资企业的投资行为比较理性。从2011年起，企业的投资活跃度开始下降，受IPO关闭影响，2012年度这一趋势更加明显。单个创投企业的平均投资案例数在2010年达到最高点3.56，2011年下降到3.41，2012年进一步下降到3.04，已接近2008年的2.96这一最低点。
从不同投资阶段的案例分布看，与同期相比，2012年度创业投资企业对种子期企业的投资占比上升1.34个百分点，对起步期企业的投资占比上升4.71个百分点，对扩张期和成熟期阶段的投资占比有所下降，特别是对成熟期企业的投资占比下降了3.29个百分点。
从不同投资阶段的金额分布看，2012年度创业投资企业对种子期企业的投资占比上升1.51个百分点，对起步期企业的投资占比上升5.46个百分点，对扩张期和成熟期阶段的投资占比有所下降，特别是对成熟期的投资占比下降了3.99个百分点。
第三，从投资退出角度看，由于2012年下半年国内IPO暂停，备案创业投资企业的股本退出案例和股本退出金额的增长速度显著降低。
从实现股本退出案例看，2012年实现股本退出案例数为548个，比上年增加14个。截至2012年末，创业投资企业累计实现股本退出案例2700个。
从实现股本退出金额看，2012年实现股本退出金额为67.18亿元，比上年多退出2.67亿元，但退出增速显著降低。截至2012年末，创业投资企业累计实现股本退出的金额达261.18亿元。
从退出方式看，采用协议转让方式实现股本退出的案例在案例总量中的占比下滑到43.43%，但这一水平在案例总量占比中仍稳居第一位。采取上市转让方式实现股本退出的案例占比，除2011年略有下降之外，总体保持上升态势，2012年占比达到24.82%，在案例总量占比中仍居第二位。从2010年开始，以被投资企业回购方式实现股本退出的案例在案例总量中的占比又进入上升趋势，2012年的占比回升至24.27%。以被整体收购和清算方式实现股本退出的案例占比一直很低，且呈现下降趋势。
第四，从经济社会贡献看，2012年度我国创业投资行业的收益率增速放缓，经济社会贡献仍然显著，但贡献幅度有所下降。 公司型创业投资企业在2006～2012年的各个年度均实现了盈利，平均税前总资产收益率为6.46%，平均税前净资产收益率为8.05%。2012年，公司型创业投资企业税前总资产收益率为4.18%，税前净资产收益率为5.3%，收益水平比2011年有所降低，收益增速放缓。有统计数据显示，合伙型创业投资企业的收益率并不高，有些年度甚至为亏损。2012年，合伙型创业投资企业税前总资产收益率为2.08%，税前净资产收益率为2.14%，比2011年有所降低。分析发现，这主要是因为备案的合伙型创业投资企业多是近几年才成立的，目前多数还没有进入收益期。
创投市场的现状
随着中小板和创业板的推出，创投市场累积了大量的泡沫和风险。“从行业的外部环境到内部环境，与前几年都大不相同。‘融、投、管、退’四个环节中没有一个完全发展顺畅，尤其是‘融、投’两个环节，跟以前的业态相比，已经发生了根本变化。”在江苏高科技投资集团总裁张伟看来，现在创投服务的项目已经发生了很大变化。如果把项目比喻成兔子，以前的游戏规则是打兔子然后卖掉，现在则要求养兔子，这属于游戏规则的改变。
产业为本，金融为器，金融不能游离于产业之外。创投应当为产业与金融的对接充当桥梁和纽带。创业投资与其他资金的本质区别是它携带了人力资本，合格的创投机构必须能以专业能力为依托，在被投企业发展的各个阶段向其提供有针对性的、贴近式的增值服务。如果创投不植根于产业发展之中，将彻底失去生存的土壤。
在张伟看来，创投在支持创新方面，要结合局部有序、整体无序的现实，在中观层面进行一定的引导。“在腾笼换鸟的过程中，我们注意到一个现象：有的笼子是空的，地方政府不知道该装什么鸟进去，就看看隔壁邻居养什么鸟，然后抓同样的鸟放进去，这样一来就出现了新的重复建设。在审视新鸟的时候，有些地方同样缺少科学的判断力，导致抓到的新鸟不一定是好鸟。”
目前，从事创业投资的主要有三股力量：第一类是国有创投，它们在科技招商和吸引人才方面展开一些旗帜性的活动，投资的主要目的是提升区域创新能力和推动经济增长方式转型升级，通过提高区域外部性活力效果，实现早期投资利益的循环，这也是目前国有创投的使命之一；第二类是有产业优势的集团，主要借助产业链的历史资源优势和对产业链的深刻理解实现价值链的贯通；第三类是一些已有的PE投资机构，其投资活动向早期延伸，在竞争的压力下被动地实现前移。在这三类主体中，真正从事早期阶段投资的还是以国有创投为主。
江苏省发改委财金处处长周金刚认为，做好早期投资，既要靠市场的作用，也要靠政府开明的体制，为社会营造一个良好的氛围。“着手推动中国创业投资更快向早期阶段转变，政府要发挥更多作用。政府要充当第一天使，其资本既不能与民争利，还要弥补市场的不足”
“受方方面面的制约，中国创投的发展还不够理想。投资阶段、优惠政策、退出机制等各方面该有的政策都有了，但是不够系统，不够完善，也不够细化，有时还配套也不够，所以作用难以充分发挥出来。对于下一步政策的继续完善，我们也有期待。”国家发改委经济研究所副所长宋立说。
早期投资的问题
苏州高新创业投资集团总经理闵建国认为，目前国内的早期投资存在四大问题：第一，缺少退出和风险分散渠道，缺少为早期企业提供服务的金融体系和金融环境，这是由中国资本市场和金融文化决定的。无论是中小板、创业板还是新三板，能够上市或者为上市而进行的投资，都是对成功者的奖赏，而不是对创业者的补给。债券市场也是如此，既不能转移和化解风险，也不能减少和消灭风险。
目前，大部分基金的募资主要通过银行渠道，LP与管理团队没有面对面接触，银行在向客户介绍的时候会过度渲染这个行业的收益，而对风险的揭示并不充分，从而诱使不具备风险管控意识和能力的投资者进入行业。如何寻找真正合格的投资人和机构投资者，是当前整个行业需要思考的问题。
早期投资能够带来巨大回报，但是LP必须耐得住寂寞。如果想让原来从事PE的投资者成为VC投资者，需要管理公司正确引导。“如果IPO再停一年，很多机构都要消失。”闵建国说。
第二，对中小企业成长路径的定义存在偏差。通常认为，对中小企业成长来说，拥有一批有很强技术背景和高精尖专利的海归博士才能创业成功。在这样一种思维模式和价值导向影响下，人们缺少对中国中小企业成长路径的正确理解和发掘，使得对中小企业扶持和支持的效果大打折扣。
“国有创投的投资几乎都是受这种思维影响。那么我们能不能往前走一点，能不能在这个项目还没有获得各类人才之前，在看好它的时候就先行投资，而不是获得各种人才后再进行投资？我们今年开始做这方面的尝试，以创投的专业判断标准以及区域产业的发展目标为标准进行选择，而不是等企业获得很多荣誉后再进行投资。”
第三，中小企业成长环境恶劣，反映在投资上表现为内部失衡。主要是在国有和民营二元经济结构下，资源分配的不平衡以及游戏规则的不平衡，使得长期受到经济环境不公影响的企业家产生出一种不满和抵触情绪，进而导致诚信缺失。
“在做中早期项目投资过程中，对他们的处境深表同情，同时对他们在道德和行为上的负面表现保持深刻的警惕。”在中早期项目投资中，这种彼此的警惕构成难以逾越的心理障碍。这个问题的解决需要依赖整个经济环境里人文环境、利益格局以及整个制度的根本性改善和优化。
第四，早期项目投资的设施平台比较薄弱，投资效率比较低，缺少社会化的引擎功能和配对机制。解决方式之一是通过建设基础性数据平台来加以改善，以便发现不同行业不同成长阶段早期项目的信息、指标和规律。
这些早期投资过程中存在的结构性困境和现实问题，不仅仅是创投行业的问题，也是资本市场和金融社会环境存在的基本问题。在新的发展形势和环境下，国有创投机构更需要以新的视野来思考早期投资，系统把握早期投资的长远发展脉络和趋势，全力助推科技型中小企业的成长。 江苏九洲创业投资管理有限公司总裁罗实劲认为，目前针对创投企业的税收制度不尽科学合理。比如某只基金投了两个项目，第一个项目实现退出时成功赚得10亿元，同时按章纳税2.5亿元；但是如果第二个项目出现亏损，却没有相应的税收抵扣政策，因为纳税是按照年度进行的。
“这方面能不能在财务制度层面进行合理化？比如现阶段没有上市的投资能不能提风险责备进入成本？比如银行的一些贷款是根据余额提风险责备，创投机构能不能也采取类似的方式？”
在罗实劲看来，不能对之后投资的亏损项目实行退税，涉及到税负合理的问题。“税收优惠的问题其实就是税赋合理化问题。”
投早期，投后期？
在张伟看来，创投回归早期，不仅是宏观环境倒逼的结果，同时也是行业发展的必然。要回归早期，创投行业需要在两方面实现转型：
第一是必须提高专业能力。企业创业成功需要五大要素：财务要素、技术要素、市场要素、管理要素、人才要素。早期企业往往要素不全，发展的不确定因素大，这就要求创投机构必须能够看懂行业、看懂企业。
“看懂行业必须有前瞻性，看懂企业必须有透彻全面性，成功投资的根本是抓住产业投资的大周期，在底部进行投资，这才是既有利于企业又有利于行业的发展之道。”张伟说。
第二是应当丰富投资工具。“创业板开闸后，效果很好。资本是逐利的，只要是符合标准的项目，机构就会投进去，也有很多项目是成功的。当时的形势应了一句俗话：站在台风口，猪也能飞上天。但现在台风过去了，我们必须做出改变。”
在罗实劲看来，从事早期投资有三点很重要：一是要有很好的心态；二是要有专业的管理团队。目前真正有经验、熟悉企业运行、能够为企业提供帮助的管理团队依旧相当缺乏。“投资运营要从运行企业的角度思考问题，而不是运用金融的思维方式。投资战略不能贪大求快，因为企业增长是有规律的，不可能所有企业都能保持持续高速增长。投资过程中需要很强的理性，这样才能克服人的贪欲。”三是项目执行过程中要一步一个脚印。每个企业都有各自的情况，一定要详细研究企业自身的强项和不足，在执行过程中，也要根据外部环境的变化随时进行调整。“每个投资公司的能力都是有限的，要看到自己的局限性。坚持区域聚焦，坚持对项目精耕细作，在创业者身边服务，经常保持沟通和联系。”
当前的宏观经济状况迫使政府空前关注创新和转型升级，这不仅给早期企业带来了大量创新机会，同时也迫使已经有一定规模的企业必须作出转型升级。中国有这样一大批企业，它们具有一定的规模、管理能力和品牌，但销售利润率始终徘徊在5%左右甚至以下，想通过大量投入实现自我创新非常困难。在这种情况下，一个可行的转型升级方法是去发现大量有创新元素的早期企业，通过资本纽带将两者联系起来，相互取长补短。
“这是一种中国式的并购，也是创新要素补充式的并购，它跟早期投资密切相关，也离不开中小微各类企业的发展。”张伟说。
即便未来IPO重新开闸，创投机构所投项目通过IPO退出获利的状况也面临着变化，那就是预期退出收益率的下降不可避免。因此，过去那种全盘寄望于通过IPO实现退出的思路必须要有所改变。私募机构与公开资本市场相互结合，为投资项目退出创造机会，不失为一个好路子。
“从国外的经验看，应该往两头发展，一个是往早期，一个是往后期。前者是要找到更早的创新技术、团队和元素，后者是要将既有的东西通过某种方式实现整合，这是一个新的思路。”台湾并购与私募股权协会理事长黄齐元说。
一般而言，企业有四个生命周期，萌芽期、成长期、成熟期、衰退期，大部分创投活动集中在前两个阶段，但第三、第四阶段其实也蕴藏着很大的商机。比如很多台湾企业目前已经到达成熟期，像富士康这种纯粹依靠大陆人口红利来做代工的发展模式已经达到顶峰，但是其生产能力还很强，这时就可以考虑利用资金对其进行整合。
用整合的方式同样可以实现创新，日本产业创新机构——INCJ公司就是一个很好的例子，它是政府支持的专门进行产业整合的基金。以前，日本的大公司都喜欢做大做全，比如东芝、日立、三菱的旗下都有几十款产品，也都生产液晶面板，彼此类似但竞争力都不强。INCJ 利用政府的资金，将这些大企业拥有的液晶面板业务剥离出来，再重组成一家公司——Japan Display，这家新公司现在已经是全世界最大的中小尺寸液晶面板生产商。
欧美国家已经成长起来的大型高新技术企业，在其成长过程中也曾依托大型并购基金，通过资本市场实现扩张。经验表明，创业投资已经发展起来的地区，应该推动设立大型并购基金。只有这样，才能为创业投资提供一套完整的资金支持体系。目前国家发改委审批的各类产业基金的运作绩效都不是非常好，为什么中国的并购基金还不能真正发挥产业整合的作用？这是值得从业人员和相关部门思考的问题。
创投呈现新特点
据中国投资协会股权和创业投资专业委员会副秘书长胡芳日介绍，从来自全国备案创业投资企业年检的基础数据分析，2012年度我国创投行业发展主要有以下四大新特点：
第一，从资金募集角度看，2012年度我国创投业继续保持增长态势，但增速放缓，业内企业的总体投资运作状况更趋稳健。
从备案时点看，截至2012年末，全国有备案创业投资企业1093家，同比增长24.2%，增长速度比上年下降12.89个百分点。备案创业投资企业资产总规模达2836亿元，同比增长22.91%，增速比上年下降19.51个百分点。2012年，有41家备案创投企业因业务转型、变更注册地点、注册资金不到位及投资运作不符合十部委办法规定等原因而退出备案。
与备案创业投资企业数量持续增长相对应的是，企业资产规模也持续增加。截至2012年末，我国备案创业投资企业资产总规模达2835.84亿元（不含承诺资本额），同比增长22.91%。
从实到资本来源看，截至2012年末，财政预算出资占比下降到15.36%，同比下降0.64个百分点；国有机构出资占比上升到40.61%，同比略升0.09个百分点；非国有机构出资占比下降到28.18%，同比略降0.11个百分点；个人出资占比上升到14.17%，同比上升1.26个百分点；外资出资占比为1.68%，同比略降0.6个百分点。三类民营资本出资合计占比上升到44.03%，同比上升0.55个百分点。
从承诺资本来源看，截至2012年末，财政预算出资占比上升到12.59%，同比上升0.84个百分点；国有机构出资占比下降到40.37%，同比下降1.75个百分点；非国有机构出资占比上升到30.10%，同比上升0.44个百分点；个人出资占比上升到14.96%，同比上升0.97个百分点；外资出资占比为1.98%，同比略降0.5个百分点。三类民营资本出资合计占比上升到47.04%，同比上升0.91个百分点。
在资本来源方面，民营资本占比继续上升，这表明创业投资对促进民间资金向产业资本转化起到了积极作用。
对比承诺资本来源结构和实到资本来源结构还可发现，2012年，对于非国有机构、个人和外资等民营资本来说，其在承诺资本来源总额中的占比上升幅度，比在实到资本来源总额中的占比上升幅度高0.36个百分点。由于承诺资本体现的是创业投资企业未来可运用的资本实力，因此可以预期的是，在我国创投资本的来源中，民营资本所占份额未来将延续上升态势。
第二，从投资运作角度看，2012年度总体投资规模继续保持增长态势，但投资活跃度有所下降；早期企业投资占比开始上升，投资成熟期占比持续下降。
从投资案例数量看，2012年度新增投资案例1746个，同比减少619个；年末投资案例余额8919个，同比增长15.51%；历年累计投资案例增加到11620个。
与2012年投资案例的数量变化趋势相类似，投资金额也呈下降态势。2012年度新增投资金额277亿元，同比减少128.53亿元；年末投资余额1377.32亿元，同比增长17.97%；历年累计投资金额增至1638.53亿元。
2006～2012年间，单个创业投资企业平均投资案例一直保持在3～4个之间，这说明近年来我国创业投资企业的投资行为比较理性。从2011年起，企业的投资活跃度开始下降，受IPO关闭影响，2012年度这一趋势更加明显。单个创投企业的平均投资案例数在2010年达到最高点3.56，2011年下降到3.41，2012年进一步下降到3.04，已接近2008年的2.96这一最低点。
从不同投资阶段的案例分布看，与同期相比，2012年度创业投资企业对种子期企业的投资占比上升1.34个百分点，对起步期企业的投资占比上升4.71个百分点，对扩张期和成熟期阶段的投资占比有所下降，特别是对成熟期企业的投资占比下降了3.29个百分点。
从不同投资阶段的金额分布看，2012年度创业投资企业对种子期企业的投资占比上升1.51个百分点，对起步期企业的投资占比上升5.46个百分点，对扩张期和成熟期阶段的投资占比有所下降，特别是对成熟期的投资占比下降了3.99个百分点。
第三，从投资退出角度看，由于2012年下半年国内IPO暂停，备案创业投资企业的股本退出案例和股本退出金额的增长速度显著降低。
从实现股本退出案例看，2012年实现股本退出案例数为548个，比上年增加14个。截至2012年末，创业投资企业累计实现股本退出案例2700个。
从实现股本退出金额看，2012年实现股本退出金额为67.18亿元，比上年多退出2.67亿元，但退出增速显著降低。截至2012年末，创业投资企业累计实现股本退出的金额达261.18亿元。
从退出方式看，采用协议转让方式实现股本退出的案例在案例总量中的占比下滑到43.43%，但这一水平在案例总量占比中仍稳居第一位。采取上市转让方式实现股本退出的案例占比，除2011年略有下降之外，总体保持上升态势，2012年占比达到24.82%，在案例总量占比中仍居第二位。从2010年开始，以被投资企业回购方式实现股本退出的案例在案例总量中的占比又进入上升趋势，2012年的占比回升至24.27%。以被整体收购和清算方式实现股本退出的案例占比一直很低，且呈现下降趋势。
第四，从经济社会贡献看，2012年度我国创业投资行业的收益率增速放缓，经济社会贡献仍然显著，但贡献幅度有所下降。 公司型创业投资企业在2006～2012年的各个年度均实现了盈利，平均税前总资产收益率为6.46%，平均税前净资产收益率为8.05%。2012年，公司型创业投资企业税前总资产收益率为4.18%，税前净资产收益率为5.3%，收益水平比2011年有所降低，收益增速放缓。有统计数据显示，合伙型创业投资企业的收益率并不高，有些年度甚至为亏损。2012年，合伙型创业投资企业税前总资产收益率为2.08%，税前净资产收益率为2.14%，比2011年有所降低。分析发现，这主要是因为备案的合伙型创业投资企业多是近几年才成立的，目前多数还没有进入收益期。
创投市场的现状
随着中小板和创业板的推出，创投市场累积了大量的泡沫和风险。“从行业的外部环境到内部环境，与前几年都大不相同。‘融、投、管、退’四个环节中没有一个完全发展顺畅，尤其是‘融、投’两个环节，跟以前的业态相比，已经发生了根本变化。”在江苏高科技投资集团总裁张伟看来，现在创投服务的项目已经发生了很大变化。如果把项目比喻成兔子，以前的游戏规则是打兔子然后卖掉，现在则要求养兔子，这属于游戏规则的改变。
产业为本，金融为器，金融不能游离于产业之外。创投应当为产业与金融的对接充当桥梁和纽带。创业投资与其他资金的本质区别是它携带了人力资本，合格的创投机构必须能以专业能力为依托，在被投企业发展的各个阶段向其提供有针对性的、贴近式的增值服务。如果创投不植根于产业发展之中，将彻底失去生存的土壤。
在张伟看来，创投在支持创新方面，要结合局部有序、整体无序的现实，在中观层面进行一定的引导。“在腾笼换鸟的过程中，我们注意到一个现象：有的笼子是空的，地方政府不知道该装什么鸟进去，就看看隔壁邻居养什么鸟，然后抓同样的鸟放进去，这样一来就出现了新的重复建设。在审视新鸟的时候，有些地方同样缺少科学的判断力，导致抓到的新鸟不一定是好鸟。”
目前，从事创业投资的主要有三股力量：第一类是国有创投，它们在科技招商和吸引人才方面展开一些旗帜性的活动，投资的主要目的是提升区域创新能力和推动经济增长方式转型升级，通过提高区域外部性活力效果，实现早期投资利益的循环，这也是目前国有创投的使命之一；第二类是有产业优势的集团，主要借助产业链的历史资源优势和对产业链的深刻理解实现价值链的贯通；第三类是一些已有的PE投资机构，其投资活动向早期延伸，在竞争的压力下被动地实现前移。在这三类主体中，真正从事早期阶段投资的还是以国有创投为主。
江苏省发改委财金处处长周金刚认为，做好早期投资，既要靠市场的作用，也要靠政府开明的体制，为社会营造一个良好的氛围。“着手推动中国创业投资更快向早期阶段转变，政府要发挥更多作用。政府要充当第一天使，其资本既不能与民争利，还要弥补市场的不足”
“受方方面面的制约，中国创投的发展还不够理想。投资阶段、优惠政策、退出机制等各方面该有的政策都有了，但是不够系统，不够完善，也不够细化，有时还配套也不够，所以作用难以充分发挥出来。对于下一步政策的继续完善，我们也有期待。”国家发改委经济研究所副所长宋立说。
早期投资的问题
苏州高新创业投资集团总经理闵建国认为，目前国内的早期投资存在四大问题：第一，缺少退出和风险分散渠道，缺少为早期企业提供服务的金融体系和金融环境，这是由中国资本市场和金融文化决定的。无论是中小板、创业板还是新三板，能够上市或者为上市而进行的投资，都是对成功者的奖赏，而不是对创业者的补给。债券市场也是如此，既不能转移和化解风险，也不能减少和消灭风险。
目前，大部分基金的募资主要通过银行渠道，LP与管理团队没有面对面接触，银行在向客户介绍的时候会过度渲染这个行业的收益，而对风险的揭示并不充分，从而诱使不具备风险管控意识和能力的投资者进入行业。如何寻找真正合格的投资人和机构投资者，是当前整个行业需要思考的问题。
早期投资能够带来巨大回报，但是LP必须耐得住寂寞。如果想让原来从事PE的投资者成为VC投资者，需要管理公司正确引导。“如果IPO再停一年，很多机构都要消失。”闵建国说。
第二，对中小企业成长路径的定义存在偏差。通常认为，对中小企业成长来说，拥有一批有很强技术背景和高精尖专利的海归博士才能创业成功。在这样一种思维模式和价值导向影响下，人们缺少对中国中小企业成长路径的正确理解和发掘，使得对中小企业扶持和支持的效果大打折扣。
“国有创投的投资几乎都是受这种思维影响。那么我们能不能往前走一点，能不能在这个项目还没有获得各类人才之前，在看好它的时候就先行投资，而不是获得各种人才后再进行投资？我们今年开始做这方面的尝试，以创投的专业判断标准以及区域产业的发展目标为标准进行选择，而不是等企业获得很多荣誉后再进行投资。”
第三，中小企业成长环境恶劣，反映在投资上表现为内部失衡。主要是在国有和民营二元经济结构下，资源分配的不平衡以及游戏规则的不平衡，使得长期受到经济环境不公影响的企业家产生出一种不满和抵触情绪，进而导致诚信缺失。
“在做中早期项目投资过程中，对他们的处境深表同情，同时对他们在道德和行为上的负面表现保持深刻的警惕。”在中早期项目投资中，这种彼此的警惕构成难以逾越的心理障碍。这个问题的解决需要依赖整个经济环境里人文环境、利益格局以及整个制度的根本性改善和优化。
第四，早期项目投资的设施平台比较薄弱，投资效率比较低，缺少社会化的引擎功能和配对机制。解决方式之一是通过建设基础性数据平台来加以改善，以便发现不同行业不同成长阶段早期项目的信息、指标和规律。
这些早期投资过程中存在的结构性困境和现实问题，不仅仅是创投行业的问题，也是资本市场和金融社会环境存在的基本问题。在新的发展形势和环境下，国有创投机构更需要以新的视野来思考早期投资，系统把握早期投资的长远发展脉络和趋势，全力助推科技型中小企业的成长。 江苏九洲创业投资管理有限公司总裁罗实劲认为，目前针对创投企业的税收制度不尽科学合理。比如某只基金投了两个项目，第一个项目实现退出时成功赚得10亿元，同时按章纳税2.5亿元；但是如果第二个项目出现亏损，却没有相应的税收抵扣政策，因为纳税是按照年度进行的。
“这方面能不能在财务制度层面进行合理化？比如现阶段没有上市的投资能不能提风险责备进入成本？比如银行的一些贷款是根据余额提风险责备，创投机构能不能也采取类似的方式？”
在罗实劲看来，不能对之后投资的亏损项目实行退税，涉及到税负合理的问题。“税收优惠的问题其实就是税赋合理化问题。”
投早期，投后期？
在张伟看来，创投回归早期，不仅是宏观环境倒逼的结果，同时也是行业发展的必然。要回归早期，创投行业需要在两方面实现转型：
第一是必须提高专业能力。企业创业成功需要五大要素：财务要素、技术要素、市场要素、管理要素、人才要素。早期企业往往要素不全，发展的不确定因素大，这就要求创投机构必须能够看懂行业、看懂企业。
“看懂行业必须有前瞻性，看懂企业必须有透彻全面性，成功投资的根本是抓住产业投资的大周期，在底部进行投资，这才是既有利于企业又有利于行业的发展之道。”张伟说。
第二是应当丰富投资工具。“创业板开闸后，效果很好。资本是逐利的，只要是符合标准的项目，机构就会投进去，也有很多项目是成功的。当时的形势应了一句俗话：站在台风口，猪也能飞上天。但现在台风过去了，我们必须做出改变。”
在罗实劲看来，从事早期投资有三点很重要：一是要有很好的心态；二是要有专业的管理团队。目前真正有经验、熟悉企业运行、能够为企业提供帮助的管理团队依旧相当缺乏。“投资运营要从运行企业的角度思考问题，而不是运用金融的思维方式。投资战略不能贪大求快，因为企业增长是有规律的，不可能所有企业都能保持持续高速增长。投资过程中需要很强的理性，这样才能克服人的贪欲。”三是项目执行过程中要一步一个脚印。每个企业都有各自的情况，一定要详细研究企业自身的强项和不足，在执行过程中，也要根据外部环境的变化随时进行调整。“每个投资公司的能力都是有限的，要看到自己的局限性。坚持区域聚焦，坚持对项目精耕细作，在创业者身边服务，经常保持沟通和联系。”
当前的宏观经济状况迫使政府空前关注创新和转型升级，这不仅给早期企业带来了大量创新机会，同时也迫使已经有一定规模的企业必须作出转型升级。中国有这样一大批企业，它们具有一定的规模、管理能力和品牌，但销售利润率始终徘徊在5%左右甚至以下，想通过大量投入实现自我创新非常困难。在这种情况下，一个可行的转型升级方法是去发现大量有创新元素的早期企业，通过资本纽带将两者联系起来，相互取长补短。
“这是一种中国式的并购，也是创新要素补充式的并购，它跟早期投资密切相关，也离不开中小微各类企业的发展。”张伟说。
即便未来IPO重新开闸，创投机构所投项目通过IPO退出获利的状况也面临着变化，那就是预期退出收益率的下降不可避免。因此，过去那种全盘寄望于通过IPO实现退出的思路必须要有所改变。私募机构与公开资本市场相互结合，为投资项目退出创造机会，不失为一个好路子。
“从国外的经验看，应该往两头发展，一个是往早期，一个是往后期。前者是要找到更早的创新技术、团队和元素，后者是要将既有的东西通过某种方式实现整合，这是一个新的思路。”台湾并购与私募股权协会理事长黄齐元说。
一般而言，企业有四个生命周期，萌芽期、成长期、成熟期、衰退期，大部分创投活动集中在前两个阶段，但第三、第四阶段其实也蕴藏着很大的商机。比如很多台湾企业目前已经到达成熟期，像富士康这种纯粹依靠大陆人口红利来做代工的发展模式已经达到顶峰，但是其生产能力还很强，这时就可以考虑利用资金对其进行整合。
用整合的方式同样可以实现创新，日本产业创新机构——INCJ公司就是一个很好的例子，它是政府支持的专门进行产业整合的基金。以前，日本的大公司都喜欢做大做全，比如东芝、日立、三菱的旗下都有几十款产品，也都生产液晶面板，彼此类似但竞争力都不强。INCJ 利用政府的资金，将这些大企业拥有的液晶面板业务剥离出来，再重组成一家公司——Japan Display，这家新公司现在已经是全世界最大的中小尺寸液晶面板生产商。
欧美国家已经成长起来的大型高新技术企业，在其成长过程中也曾依托大型并购基金，通过资本市场实现扩张。经验表明，创业投资已经发展起来的地区，应该推动设立大型并购基金。只有这样，才能为创业投资提供一套完整的资金支持体系。目前国家发改委审批的各类产业基金的运作绩效都不是非常好，为什么中国的并购基金还不能真正发挥产业整合的作用？这是值得从业人员和相关部门思考的问题。