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【文章摘要】
我国资本项目可兑换加快步伐，其中机遇与风险并存，本文欲从资本逃避，资本流入，货币替代和金融体系不稳定几个方面来探讨人民币资本项目可兑换所面临的风险。
【关键词】
资本项目；资本逃避；资本流入；货币替代；金融体系
从20世纪70年代开始，经济全球化已经成为世界经济发展的趋势。随着各国经济交往的增加、经济联系越来越紧密，越来越多的国家意识到经济开放的重要性，从而加快了货币可兑换的进程。在此背景下，我国于1994年实施人民币汇率并轨制度，1996年实现了人民币经常项目可兑换，2005年实施人民币汇率制度改革，从2011年起，“十二五”期间资本账户开放步伐将显著加快，然而我国金融体系市场化程度仍然不高，将面临一系列风险，怎样识别、防范和化解这些风险尤为重要。后金融危机时代对于我国人民币资本项目可兑换的推进既是挑战又有机遇，把握好这一历史机遇，迎接挑战，积极而审慎地走向人民币国际化，将对我国及世界经济产生积极而深远的影响。
1 资本项目的界定
资本项目反映金融资产在一国与他国之间的转移，即国际资本流动，包括资本流入与流出。一国的资本项目与国际投资状况有着极其密切的关系：国际投资状况反映一国在一定时点上对外资产和对外负债的差額，资本项目反映一国在两个时点之间对外资产和对外负债的增减变化。从资本的类型来看，资本项目主要包括以下四项：直接投资、证券投资、其他投资及储备资产。
2 人民币资本项目可兑换进程中的潜在风险分析
资本项目开放存在风险是毋庸置疑的，从一般意义上来讲，发展中国家的资本项目开放既要受到国内经济体系、金融结构的影响，又要受到世界经济周期、发达国家金融政策和国际短期资本流动的冲击。资本项目开放的进程风险主要指在资本项目开放的进程中，由于跨境资本流动带来的不确定性。资本项目开放进程风险的产生主要根源于两类因素：一类是外部因素，如国际市场利率和汇率变化、世界经济环境变化、短期资本流动冲击等。另一类是内部因素，如盲目过早地开放资本项目；国内经济、金融体系本身存在缺陷；宏观经济政策与内外均衡的冲突等。而风险的产生与发展往往是内外部因素共同作用的结果，中国在推进人民币资本项目开放的进程中，应该特别关注以下风险。
2.1 资本逃避风险
资本逃避又称资本转移，它是资本流出中“非正常的”一部分，即指一国居民出于安全动机、避税动机等将财富转移到本国政府管辖之外而出现的“非正常资本流动”，是各国货币当局明文禁止的资本流出活动。一旦资本账户开放进程加快，我国的外资流入降低或逆转，资本外逃的危害将会逐渐体现出来：
（1）保持人民币汇率稳定的难度将会加大。资本外逃一方面会减少外汇供给，另一方面又会增加对外汇的需求，央行如果动用外汇储备维持一定的汇率，将使外汇储备迅速减少，引起汇率波动。
（2）维持国际收支平衡的难度将会加大。外汇储备可能会由于频繁的资本外逃而流失，可能影响到其国际清偿力，国际收支将面临失衡的巨大压力，并有可能引发更大规模的资本外逃。
（3）政府税基将有可能受到削弱。较大规模的资本外逃将会侵蚀我国的税收基础，导致税额严重流失，影响政府财政收入。而一些“过渡性”资本外逃以“外资”身份返回享受税收优惠，又会形成不公平的竞争环境。
2.2 资本流入风险
从以往的观点来看，资本流入的增加可以为我国经济发展注入更多的资金，促进经济增长、改善经济结构和国际收支状况。但是，在资本项目可兑换进程中，大规模的资本流入也可能会对经济产生一系列负面作用，影响国内货币供应状况，引发通货膨胀，甚至可能引发货币危机。
（1）可能引起货币供应量增加，影响货币政策独立性。大量资本流入会导致外汇储备持续大幅增加，将直接导致流通中货币投放的增加和货币对外升值的压力，从而进一步引起外资的流入。同时，若国外直接投资大量涌入中国，要求投入相应的人民币配套资金以保证外资的使用效率，也会造成货币供应量的增加，进而影响到我国货币政策的独立性。
（2）可能引发过度借贷，为金融体系埋下隐患。与直接投资不同，证券投资和其他投资的流入通常经由国内银行系统媒介，因而在资本项目可兑换进程中，这类资本流入可能导致信贷扩张，将会使金融体系的脆弱性由于资产价格的大幅上升而进一步加重。因为升值了的资产或被用于抵押以取得新的贷款，若未受到良好监管的银行系统为膨胀的消费和投机活动融资，一旦资产价格最终下跌，伴随利率上涨导致过度借债的经济主体无法偿还债务，银行不良资产比率的上升将引发银行危机，而投资者信心的丧失导致资本流动的逆转，这将触发货币危机。
2.3 货币替代风险
货币替代是经济发展过程中国内对本国货币币值的稳定失去信心或本国货币收益率相对较低时，外币在货币的各个职能上全面或部分地替代本币发挥作用的一种现象。
（1）对汇率的潜在影响。汇率水平取决于两国的货币供给、财富水平、名义利率差异和通货膨胀差异，假定货币名义利率水平不变的情况下，两国通胀率的差异将决定汇率水平的变化，货币替代使得一定的通货膨胀率差异会产生比没有货币替代时更大的汇率变化，从而使汇率不稳定。
（2）对通货膨胀税的潜在影响。通货膨胀税是指政府通过发行基础货币的方式向社会征收的隐含税，外币的存在提供了一种逃税的方法，因为外币的可得性降低了在通货膨胀达到一定水平时对国内货币的需求，而通货膨胀税的税基是由国内货币存量构成的。在此情况下，要征集同等数额的收入，就只有靠提高通货膨胀率。结果货币替代的程度越高，征得同额税收所要求的通货膨胀率就越高。公众调整其货币构成的速度和货币替代的程度很可能随着通货膨胀率的提高而提高。
2.4 金融体系不稳定风险
资本项目可兑换进程会在一定程度上加剧资本的大量无序流动，为国际游资的形成及其风险扩散创造金融环境，并削弱各国货币政策的有效性，对其金融监管带来困难，包括以下几种风险：（1）国内金融机构可能由于竞争能力弱而面临冲击。（2）国内金融市场可能由于国际资本大量流动而面临冲击。（3）央行将可能面临对各金融机构管理难度加大的风险。
我国正处于逐步推进人民币资本项目可兑换的重要战略机遇期，在这一过程中我国经济将进一步对世界全面开放，因此实现人民币资本项目可兑换将是对我国经济全方位的严峻考验，我们必须在保证我国经济整体水平不断提高、金融体系稳定的前提下逐步审慎而合理地实现人民币资本项目可兑换，最终实现人民币的完全自由兑换。
【作者简介】
谷永尚（1988-），女，汉族，河北省石家庄市人，金融学硕士，中央财经大学金融学院，研究方向：国际金融。
华倩芝（1989-），女，汉族，湖南省怀化市人，金融学硕士，中央财经大学金融学院，研究方向：国际金融。
我国资本项目可兑换加快步伐，其中机遇与风险并存，本文欲从资本逃避，资本流入，货币替代和金融体系不稳定几个方面来探讨人民币资本项目可兑换所面临的风险。
【关键词】
资本项目；资本逃避；资本流入；货币替代；金融体系
从20世纪70年代开始，经济全球化已经成为世界经济发展的趋势。随着各国经济交往的增加、经济联系越来越紧密，越来越多的国家意识到经济开放的重要性，从而加快了货币可兑换的进程。在此背景下，我国于1994年实施人民币汇率并轨制度，1996年实现了人民币经常项目可兑换，2005年实施人民币汇率制度改革，从2011年起，“十二五”期间资本账户开放步伐将显著加快，然而我国金融体系市场化程度仍然不高，将面临一系列风险，怎样识别、防范和化解这些风险尤为重要。后金融危机时代对于我国人民币资本项目可兑换的推进既是挑战又有机遇，把握好这一历史机遇，迎接挑战，积极而审慎地走向人民币国际化，将对我国及世界经济产生积极而深远的影响。
1 资本项目的界定
资本项目反映金融资产在一国与他国之间的转移，即国际资本流动，包括资本流入与流出。一国的资本项目与国际投资状况有着极其密切的关系：国际投资状况反映一国在一定时点上对外资产和对外负债的差額，资本项目反映一国在两个时点之间对外资产和对外负债的增减变化。从资本的类型来看，资本项目主要包括以下四项：直接投资、证券投资、其他投资及储备资产。
2 人民币资本项目可兑换进程中的潜在风险分析
资本项目开放存在风险是毋庸置疑的，从一般意义上来讲，发展中国家的资本项目开放既要受到国内经济体系、金融结构的影响，又要受到世界经济周期、发达国家金融政策和国际短期资本流动的冲击。资本项目开放的进程风险主要指在资本项目开放的进程中，由于跨境资本流动带来的不确定性。资本项目开放进程风险的产生主要根源于两类因素：一类是外部因素，如国际市场利率和汇率变化、世界经济环境变化、短期资本流动冲击等。另一类是内部因素，如盲目过早地开放资本项目；国内经济、金融体系本身存在缺陷；宏观经济政策与内外均衡的冲突等。而风险的产生与发展往往是内外部因素共同作用的结果，中国在推进人民币资本项目开放的进程中，应该特别关注以下风险。
2.1 资本逃避风险
资本逃避又称资本转移，它是资本流出中“非正常的”一部分，即指一国居民出于安全动机、避税动机等将财富转移到本国政府管辖之外而出现的“非正常资本流动”，是各国货币当局明文禁止的资本流出活动。一旦资本账户开放进程加快，我国的外资流入降低或逆转，资本外逃的危害将会逐渐体现出来：
（1）保持人民币汇率稳定的难度将会加大。资本外逃一方面会减少外汇供给，另一方面又会增加对外汇的需求，央行如果动用外汇储备维持一定的汇率，将使外汇储备迅速减少，引起汇率波动。
（2）维持国际收支平衡的难度将会加大。外汇储备可能会由于频繁的资本外逃而流失，可能影响到其国际清偿力，国际收支将面临失衡的巨大压力，并有可能引发更大规模的资本外逃。
（3）政府税基将有可能受到削弱。较大规模的资本外逃将会侵蚀我国的税收基础，导致税额严重流失，影响政府财政收入。而一些“过渡性”资本外逃以“外资”身份返回享受税收优惠，又会形成不公平的竞争环境。
2.2 资本流入风险
从以往的观点来看，资本流入的增加可以为我国经济发展注入更多的资金，促进经济增长、改善经济结构和国际收支状况。但是，在资本项目可兑换进程中，大规模的资本流入也可能会对经济产生一系列负面作用，影响国内货币供应状况，引发通货膨胀，甚至可能引发货币危机。
（1）可能引起货币供应量增加，影响货币政策独立性。大量资本流入会导致外汇储备持续大幅增加，将直接导致流通中货币投放的增加和货币对外升值的压力，从而进一步引起外资的流入。同时，若国外直接投资大量涌入中国，要求投入相应的人民币配套资金以保证外资的使用效率，也会造成货币供应量的增加，进而影响到我国货币政策的独立性。
（2）可能引发过度借贷，为金融体系埋下隐患。与直接投资不同，证券投资和其他投资的流入通常经由国内银行系统媒介，因而在资本项目可兑换进程中，这类资本流入可能导致信贷扩张，将会使金融体系的脆弱性由于资产价格的大幅上升而进一步加重。因为升值了的资产或被用于抵押以取得新的贷款，若未受到良好监管的银行系统为膨胀的消费和投机活动融资，一旦资产价格最终下跌，伴随利率上涨导致过度借债的经济主体无法偿还债务，银行不良资产比率的上升将引发银行危机，而投资者信心的丧失导致资本流动的逆转，这将触发货币危机。
2.3 货币替代风险
货币替代是经济发展过程中国内对本国货币币值的稳定失去信心或本国货币收益率相对较低时，外币在货币的各个职能上全面或部分地替代本币发挥作用的一种现象。
（1）对汇率的潜在影响。汇率水平取决于两国的货币供给、财富水平、名义利率差异和通货膨胀差异，假定货币名义利率水平不变的情况下，两国通胀率的差异将决定汇率水平的变化，货币替代使得一定的通货膨胀率差异会产生比没有货币替代时更大的汇率变化，从而使汇率不稳定。
（2）对通货膨胀税的潜在影响。通货膨胀税是指政府通过发行基础货币的方式向社会征收的隐含税，外币的存在提供了一种逃税的方法，因为外币的可得性降低了在通货膨胀达到一定水平时对国内货币的需求，而通货膨胀税的税基是由国内货币存量构成的。在此情况下，要征集同等数额的收入，就只有靠提高通货膨胀率。结果货币替代的程度越高，征得同额税收所要求的通货膨胀率就越高。公众调整其货币构成的速度和货币替代的程度很可能随着通货膨胀率的提高而提高。
2.4 金融体系不稳定风险
资本项目可兑换进程会在一定程度上加剧资本的大量无序流动，为国际游资的形成及其风险扩散创造金融环境，并削弱各国货币政策的有效性，对其金融监管带来困难，包括以下几种风险：（1）国内金融机构可能由于竞争能力弱而面临冲击。（2）国内金融市场可能由于国际资本大量流动而面临冲击。（3）央行将可能面临对各金融机构管理难度加大的风险。
我国正处于逐步推进人民币资本项目可兑换的重要战略机遇期，在这一过程中我国经济将进一步对世界全面开放，因此实现人民币资本项目可兑换将是对我国经济全方位的严峻考验，我们必须在保证我国经济整体水平不断提高、金融体系稳定的前提下逐步审慎而合理地实现人民币资本项目可兑换，最终实现人民币的完全自由兑换。
【作者简介】
谷永尚（1988-），女，汉族，河北省石家庄市人，金融学硕士，中央财经大学金融学院，研究方向：国际金融。
华倩芝（1989-），女，汉族，湖南省怀化市人，金融学硕士，中央财经大学金融学院，研究方向：国际金融。