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摘 要：企业并购是实现规模扩张的重要方式，融资问题是并购成功与否的关键。文章揭示了我国企业并购融资中存在的问题。提出为推动企业并购业务的顺利发展，应借鉴国外并购融资的成功经验，创新并购融资渠道。从多方面建立和完善我国企业并购融资体系。
关键词：并购；融资；创新
外资并购在国内的盛行，引起人们对国家经济安全和行业垄断的担心，同时，也给予我们更多的启示和反思。企业并购需要巨额的资金支持，一个健全的并购融资体制要解决两个问题：为收购方提供充足的资金和多元化的融资渠道。与外资收购的竞争中，我国企业在可以得到的资金数量和资金来源渠道上都处于劣势，无法与外资机构同时竞价。外资机构背靠发达的国际金融市场，不仅能够得到充足的资金，而且可以选择最有利的融资结构，资金成本较低。
从我国企业并购实践来看，并购的资金来源问题已成为制约大规模战略性并购交易的因素之一。因此，企业必须进行多元化的融资，进一步拓宽并购融资的渠道。
一、我国企业并购融资的主要渠道
由于现阶段我国资本市场发育尚不成熟，企业可以选择的并购融资方式还十分有限，对于西方发达国家企业并购中常用的混合性融资工具和一些特殊的融资方式我国几乎没有应用到(表二)。我国企业并购融资渠道不畅，融资工具品种单一(表三)，更为突出的是，我国企业在并购融资过程中存在着一种严重的偏向，即偏好于股权融资而轻视债权融资，与发达国家，内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序恰恰相反。目前，我国企业并购运用较多的融资方式和融资途径主要有内部留存、增资扩股、股权置换、金融机构信贷、发行企业债券、卖方融资、杠杆收购等。这里，笔者对几种主要的融资方式作个简单分析。
1、增资扩股。并购方选择增资扩股方式取得现金来收购目标公司时，最重要的是要考虑到股东对现金增资意向的强弱。就上市公司而言，拥有经营权的大股东在考虑其自身认购资金的成本、小股东的认购愿望等因素的同时还会考虑增资扩股对其控制权、每股收益、资产收益率、每股净资产等财务指标产生的不利影响。
2、股权置换(换股)。在企业并购活动中，并购方若将自身的股票作为现金支付给目标公司股东，可以通过两种方式来实现：一是由买方出资收购卖方全部股权或部分股权，卖方股东取得资金后以现金认购买方股权以增加股份，这种并购方式表现为双方股东不需另筹资金即可实现资本集中；二是由买方收购卖方全部资产或部分资产，而由卖方股东认购买方的增资股，这样也可以达到集中资本的目的。股权置换完成以后，新公司的股东由并购方和目标公司的原有股东共同构成，其中没有改变的是并购方的原有股东继续保持对公司的控制权，但是由于股权结构的改变，这种控制权会被稀释。
3、金融机构信贷。这种贷款不同于一般的商业贷款，要求并购方提前向可能提供贷款的金融机构提出申请。并就各种可能出现的情况进行磋商，而且需要在收购初期就向金融机构提出融资要求。这是因为这种贷款与一般的商业贷款相比具有金额大、偿债期长、风险高等特点，故需较长的商讨时间。
4、卖方融资(推迟支付)。在许多时候，并购双方在谈判时会涉及并购方推迟支付部分或全部款项的情形。这是在国外因某公司或企业经营状况不佳、卖方急于脱手的情况下新产生的有利于并购方的支付方式，与通常的“分期付款”方式相类似。不过在这种情况下并购方要有极佳的经营计划才能取得“卖方融资”。这种方式对卖方的好处在于，因为款项分期支付，税负自然也分段支付，使其享有税负延后的好处，而且还可以要求并购方支付较高的利息。
5、杠杆收购。杠杆收购是指并购方为筹集收购所需要的资金而大量向银行或金融机构举债，或通过发行高利率、高风险债券来完成并购交易的行为。这些债务的安全性以目标公司的资产或将来的现金流入作担保，杠杆收购在提高财务效益的同时也带来了高风险。这是因为这种收购方式的大部分资金依赖于债务，需要按期偿付本金和利息，沉重的债务偿还负担可能令并购方不堪重负而被压垮。收购后公司只有经过重组，提高经营效益与偿债能力，并使资产收益率和股权回报率有所增长，并购活动才算真正成功。
二、我国企业并购融资渠道的拓展
我们必须结合企业的具体情况，借鉴西方发达国家的成功经验，充分调动一切有利因素，努力拓宽我国企业并购的融资渠道，并使之顺畅。当前，拓宽我国企业的融资渠道、实现融资方式的多元化可以考虑以下几种方式：
1、知识产权担保融资。知识产权担保融资是以企业资产的未来收益作为债务清偿的资金来源和保障的一种直接融资方式。近年来，我国资产证券化的运作机制已经逐渐为国内业界人士所熟悉，但是知识产权担保融资在国内仍然是一种鲜为人知的新型融资方式。知识产权通常包括工业产权和著作权等，而工业产权又可以细分为专利权、实用新型权、商标权等。对金融机构来说，知识产权担保融资属于债权融资，其本金和利息的亏损不能依靠成功创业企业的资本获利来进行补偿，而必须考虑获得一定利息以上的收益，并寻求本金安全回收的保障手段，因此必须考虑作为担保的权利是否具有担保性。
2、票据融资。随着市场经济的不断发展，票据交易渐渐脱离了实际的商品交易，公司也不再是为了某一笔具体的商品交易而签发票据，而纯粹是为了筹措短期资金而签发票据。票据融资自20世纪60年代以来有了很大的发展，已成为发达国家企业筹措短期资金的重要工具。我国的一些企业自20世纪80年代后期也开始使用这一短期融资方式，但是我国的票据融资功能有较大的局限性，其功能主要体现在票据贴现上。票据的贴现是企业为了解决资金困难而进行的票据融通活动，而且主要是向银行进行贴现。虽然我国目前企业并购交易中通过票据融资的情况还不多见，但是票据融资为企业开辟了一条新的融资渠道，扩大了融资的范围，使企业在银行借款以外多了一种可以利用的融资方式。
3、租赁融资。融资租赁又称资本性租赁，是一种以融资为目的的租赁形式。与欧美国家的20％～30％设备租赁市场渗透相比，我国租赁业的发展还不是很完善，而且我国租赁业务大多发生在关联企业之间，不少关联方交易难免有调控利润之嫌。由于融资租赁具有迅速获得所需设备、承受的风险较低、限制性条款比较少、可以获得减税利益、可以保存企业的借款能力等优点，相信我国的上市公司在并购融资中将会越来越多地运用这种融资方式。
4、向保险公司贷款融资。保险公司是当代世界各国最重要的非银行金融机构。由于保险公司获得的保费收入大大超过其保费支出，从而可以获得大量稳定的货币资金用于投资与信贷，因此保险公司又是最重要的金融企业。由于保险公司积累了大量的金融资产，在金融体系中担任了越来越重要的角色，因此向保险公司贷款融资是企业并购融资的一个重要渠道。
总之，努力拓宽企业的融资渠道，使之多元化、合理化、科学化，不仅能够优化企业资源配置，更能使企业顺应市场经济潮流，促进企业的战略性并购。
关键词：并购；融资；创新
外资并购在国内的盛行，引起人们对国家经济安全和行业垄断的担心，同时，也给予我们更多的启示和反思。企业并购需要巨额的资金支持，一个健全的并购融资体制要解决两个问题：为收购方提供充足的资金和多元化的融资渠道。与外资收购的竞争中，我国企业在可以得到的资金数量和资金来源渠道上都处于劣势，无法与外资机构同时竞价。外资机构背靠发达的国际金融市场，不仅能够得到充足的资金，而且可以选择最有利的融资结构，资金成本较低。
从我国企业并购实践来看，并购的资金来源问题已成为制约大规模战略性并购交易的因素之一。因此，企业必须进行多元化的融资，进一步拓宽并购融资的渠道。
一、我国企业并购融资的主要渠道
由于现阶段我国资本市场发育尚不成熟，企业可以选择的并购融资方式还十分有限，对于西方发达国家企业并购中常用的混合性融资工具和一些特殊的融资方式我国几乎没有应用到(表二)。我国企业并购融资渠道不畅，融资工具品种单一(表三)，更为突出的是，我国企业在并购融资过程中存在着一种严重的偏向，即偏好于股权融资而轻视债权融资，与发达国家，内部融资优先，债务融资次之，股权融资最后”的融资顺序恰恰相反。目前，我国企业并购运用较多的融资方式和融资途径主要有内部留存、增资扩股、股权置换、金融机构信贷、发行企业债券、卖方融资、杠杆收购等。这里，笔者对几种主要的融资方式作个简单分析。
1、增资扩股。并购方选择增资扩股方式取得现金来收购目标公司时，最重要的是要考虑到股东对现金增资意向的强弱。就上市公司而言，拥有经营权的大股东在考虑其自身认购资金的成本、小股东的认购愿望等因素的同时还会考虑增资扩股对其控制权、每股收益、资产收益率、每股净资产等财务指标产生的不利影响。
2、股权置换(换股)。在企业并购活动中，并购方若将自身的股票作为现金支付给目标公司股东，可以通过两种方式来实现：一是由买方出资收购卖方全部股权或部分股权，卖方股东取得资金后以现金认购买方股权以增加股份，这种并购方式表现为双方股东不需另筹资金即可实现资本集中；二是由买方收购卖方全部资产或部分资产，而由卖方股东认购买方的增资股，这样也可以达到集中资本的目的。股权置换完成以后，新公司的股东由并购方和目标公司的原有股东共同构成，其中没有改变的是并购方的原有股东继续保持对公司的控制权，但是由于股权结构的改变，这种控制权会被稀释。
3、金融机构信贷。这种贷款不同于一般的商业贷款，要求并购方提前向可能提供贷款的金融机构提出申请。并就各种可能出现的情况进行磋商，而且需要在收购初期就向金融机构提出融资要求。这是因为这种贷款与一般的商业贷款相比具有金额大、偿债期长、风险高等特点，故需较长的商讨时间。
4、卖方融资(推迟支付)。在许多时候，并购双方在谈判时会涉及并购方推迟支付部分或全部款项的情形。这是在国外因某公司或企业经营状况不佳、卖方急于脱手的情况下新产生的有利于并购方的支付方式，与通常的“分期付款”方式相类似。不过在这种情况下并购方要有极佳的经营计划才能取得“卖方融资”。这种方式对卖方的好处在于，因为款项分期支付，税负自然也分段支付，使其享有税负延后的好处，而且还可以要求并购方支付较高的利息。
5、杠杆收购。杠杆收购是指并购方为筹集收购所需要的资金而大量向银行或金融机构举债，或通过发行高利率、高风险债券来完成并购交易的行为。这些债务的安全性以目标公司的资产或将来的现金流入作担保，杠杆收购在提高财务效益的同时也带来了高风险。这是因为这种收购方式的大部分资金依赖于债务，需要按期偿付本金和利息，沉重的债务偿还负担可能令并购方不堪重负而被压垮。收购后公司只有经过重组，提高经营效益与偿债能力，并使资产收益率和股权回报率有所增长，并购活动才算真正成功。
二、我国企业并购融资渠道的拓展
我们必须结合企业的具体情况，借鉴西方发达国家的成功经验，充分调动一切有利因素，努力拓宽我国企业并购的融资渠道，并使之顺畅。当前，拓宽我国企业的融资渠道、实现融资方式的多元化可以考虑以下几种方式：
1、知识产权担保融资。知识产权担保融资是以企业资产的未来收益作为债务清偿的资金来源和保障的一种直接融资方式。近年来，我国资产证券化的运作机制已经逐渐为国内业界人士所熟悉，但是知识产权担保融资在国内仍然是一种鲜为人知的新型融资方式。知识产权通常包括工业产权和著作权等，而工业产权又可以细分为专利权、实用新型权、商标权等。对金融机构来说，知识产权担保融资属于债权融资，其本金和利息的亏损不能依靠成功创业企业的资本获利来进行补偿，而必须考虑获得一定利息以上的收益，并寻求本金安全回收的保障手段，因此必须考虑作为担保的权利是否具有担保性。
2、票据融资。随着市场经济的不断发展，票据交易渐渐脱离了实际的商品交易，公司也不再是为了某一笔具体的商品交易而签发票据，而纯粹是为了筹措短期资金而签发票据。票据融资自20世纪60年代以来有了很大的发展，已成为发达国家企业筹措短期资金的重要工具。我国的一些企业自20世纪80年代后期也开始使用这一短期融资方式，但是我国的票据融资功能有较大的局限性，其功能主要体现在票据贴现上。票据的贴现是企业为了解决资金困难而进行的票据融通活动，而且主要是向银行进行贴现。虽然我国目前企业并购交易中通过票据融资的情况还不多见，但是票据融资为企业开辟了一条新的融资渠道，扩大了融资的范围，使企业在银行借款以外多了一种可以利用的融资方式。
3、租赁融资。融资租赁又称资本性租赁，是一种以融资为目的的租赁形式。与欧美国家的20％～30％设备租赁市场渗透相比，我国租赁业的发展还不是很完善，而且我国租赁业务大多发生在关联企业之间，不少关联方交易难免有调控利润之嫌。由于融资租赁具有迅速获得所需设备、承受的风险较低、限制性条款比较少、可以获得减税利益、可以保存企业的借款能力等优点，相信我国的上市公司在并购融资中将会越来越多地运用这种融资方式。
4、向保险公司贷款融资。保险公司是当代世界各国最重要的非银行金融机构。由于保险公司获得的保费收入大大超过其保费支出，从而可以获得大量稳定的货币资金用于投资与信贷，因此保险公司又是最重要的金融企业。由于保险公司积累了大量的金融资产，在金融体系中担任了越来越重要的角色，因此向保险公司贷款融资是企业并购融资的一个重要渠道。
总之，努力拓宽企业的融资渠道，使之多元化、合理化、科学化，不仅能够优化企业资源配置，更能使企业顺应市场经济潮流，促进企业的战略性并购。