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医疗行业是政府大力扶持的行业，十九大报告提出“健康中国战略”，要深化医疗卫生体制改革，发展健康产业，由此可见国家对医疗行业的重视。随着新医改的深入推行，在良好的政策支持下，及国民生活水平提高对医疗健康领域的市场需求增长的背景下，并购重组活跃。企业并购有助于增强竟争力，带来协同效应，但风险与机遇并存，并购的财务风险也会影响并购是事成功。因此，研究医药行业并购的财务风险及规避措施，有助于企业在并购过程中积极采取防范措施，提高并购成功率。
医药行业 并购 财务风险
理论概述
（1）企业并购的财务风险
并购财务风险是指在企业并购的过程中，由于一些不确定因素的存在，对企业财务造成的影响，这些会导致并购方财务状况恶化的可能性即为并购财务风险。它具有如下特征：
1.不确定性
企业并购涉及目标企业的选择、融资、支付、整合，财务活动贯穿整个并购活动，在每个环节都有可能有风险的存在，其所带来的影响程度也不同。
2.关联性
由于企业并购环节复杂，每个环节都相互影响，因此，一个环节的财务风险有可能影响到后面环节的正常运行。
3.可分散性
虽然企业的并购财务风险是客观存在的，但也不是无法避免的，企业可以通过合理的方法和合法的手段规避风险，有效的防范与控制并购的财务风险
（2）医药行业业务特点及并购动因
医药行业由于技术要求高、资金投入大、高风险与高收益并存、产业集中度低这些特征，使其发展面临更大的挑战。近几年来，医药行业并购活动相当活跃，整合速度加快，究其原因，我们将其动因归纳如下：
1.行业背景
医药行业是一个技术含量高的产业，对创新要求较高。但是我国医药行业大多数企业以仿制药为主，创新力不足，研发投入经费不够，研发能力薄弱，由此，行业内同质竞争现象严峻。因此，为了促进企业本身的创新能力及整个医药行业的发展，只有通过行业内的并购整合，集中研发新产品，带来协同效应。
2.丰富产品线，扩大规模，产生战略协同效应
有些医药企业可能其主要产品集中在某一方面，覆盖范围不是很广，影响不大。通过横向并购，不仅丰富了自身的产品线，拓展其业务，弥补了在其他领域的不足，还较好的落实了自身的发展战略，促使企业向多元化的方向发展。
3.获取医疗资源，节约研发成本
医药行业是一个需要大量投入资金的，每种新药物从研发到上市一般需要数年的时间，不仅花费较长时间，更需要较多的人力物力。医药企业如果选择自行研发新药物，不仅研发成本高，研发周期长，其中的研发风险也较高。因此，通过并购重组的方式来获取优质医疗资源，可以迅速的獲取核心技术和销售渠道，安全高效的节约成本。
医药行业现状
（1）医药行业发展现状
医药行业是一个技术要求高，需要综合各门学科于一体，不断创新的一个行业。同时它也是高风险与高收益并存的行业，对资金的投入需求较大。近年来，随着我国国民经济持续迅猛增长，对医疗健康越来越重视，相对应的医药行业水平也开始稳步快速增长。
通过搜集数据显示，医疗工业总产值方面，从2008年的8382亿元增长到2015年的29410亿元，8年的累计增幅超过了3倍；医疗行业销售收入方面，从2008年的786300亿元增长到2015年的26638.25亿元，增幅与工业总产值基本一致。由此可见，近年来医药行业的总体发展态势较好，虽受经济环境的影响，但总体维持一个稳定增长的态势，往持续良好的方向发展。
（2）医药行业并购现状
通过与西方国家医药行业的比较发现，我国医疗行业产业集中度较低，中小企业的生存空间被压榨。目前占据主要的仍是中小医疗销售企业，他们大部分存在设备陈旧，技术薄弱，资金不足，创新能力不高的问题，产业集中度较低，企业竞争力不够，这就促使他们进行并购重组来获得进一步的提升。
数据显示，在2016年医药行业企业并购数量达到418件，并购金额1800亿元，从图表可以看出，从2013年开始，医药行业的并购规模逐渐扩大，从15年到15年，迅猛增长，增幅达到170%，创历史新高。这些数据都充分证明，近年来我国医疗行业的并购活动相当活跃，行业内并购势头强劲，整合速度逐渐加快。
案例分析
（l）并购双方简介
1.华润三九基本情况
华润三九医药股份有限公司是大型国有控股医药上市公司，主营业务包括：OTC、中药处方药、免煎中药、抗生素及普药四大制药业务模块，现有产品超1000个，其中999是中国OTC第一品牌。华润三九在并购桂林天和之前的资产规模达到了86亿元，营业收入达到了69亿元。华润三九不断聚焦主业，一是做减法，自2008年起，先后剥离了房地产、食品、医药零售等非主营业务；二是做加法，通过外延式并购不断优化主业构成，逐步丰富和完善了皮肤药、骨科药、感冒药等产品线，进一步提升企业核心竞争力。
2.桂林天和基本情况
桂林天和药业股份有限公司始建于1952年，50余年磨砺，发展成为一家集科研、装备、生产、检验、市场营销等一整套管理体系的专业生产企业。桂林天和的核心产品为贴膏系列，其中“天和骨通贴膏”被卫生部评为国家级新药。桂林天和不断完善企业的营销网络，加强产品宣传推广，在2003年12月获得了国家GMP认证，凭借其实力成为中国最大的膏药产品生产企业，在骨科领域具有较大影响力。桂林天和在201 1年营业收入达到2.87亿元，资产总计3.66亿元。
（2）并购流程
1. 2012年，对桂林天和进行价值评估
2. 2013年2月2H，股东大会通过了收购决议 3. 2013年，2月签订《股权转让协议》
4.合同生效10日内，支付合同款lO%
5. 2013年2月26日，支付款项80%，并完成相关手续
6.合同生效的18个月后，支付剩余款项
（3）医药行业财务风险分析
1.并购前目标企业价值评估风险
在确定目标企业之后，需要对目标公司进行准确地价值评估，但是，并购过程的复杂性以及关联性，使得企业很难通过已有信息来准确估值。要确定合理的并购价格首先要选择合理的估值方法，评估方法选择不当容易导致并购价格不合理的财务风险。此案例中，华润三九采用收益法来估值，桂林天和在基准日的企业价值估值为551000000元，评估增值额为318443600元，增值率达到了136.93%。收益法是通过折现估算企业未来的预期收益，以未来若干年内的企业自由现金流量作为预期收益的依据。但是企业未来的收益受行业刷期变化和经济环境的影响，不利于对企业进行客观评价，容易高估资产价值。所以，收益法本身作为一种估值方法很容易存在高估的风险。
由图可知，华润三九对桂林天和的盈利能力预期非常乐观，认为其在2014年之后的现金流量会大幅上升，并且在2017年及以后会指数上升。未来5年的事情难以预测，不难发现华润三九的乐观预测会使企业价值评估远高于其净资产，甚至高于收益法估值结果，估值风险过高造成并购财务风险攀升。
2.并购中融资风险和支付风险
第一，融资风险
企业并购过程中需要大量资金，不仅使用内部资金补足，还需要从外部筹集资金。但是，融资渠道的选择至关重要，如果融资结构不合理，会使企业出现财务危机。外部融资主要包括权益性融资和债务性融资，各有优缺点。华润三九在2012年自中国银行取得借款22719119元，又在2013年5月9H公开发行5亿元的公司债券，期限为5年，票面利率4.60%，分期付息到期还本。
从表中可以看出，华润三九在并购过程中主要是通过长期借款和债券融资，这两种方式融资成本较高，偿债风险较大，导致华润三九在并购桂林天和的过程中债务风险升高。
第二，支付风险
企业在与目标公司协商好并购策略，商量好并购价格后，会确定一种支付方式。支付方式有现金、股票、实物资产等。华润三九在并购过程中选擇了现金支付的方式，现金支付对企业的流动性要求高，因此需要对公司的现金流量进行分析。华润三九2010年现金及现金等价物增加额为57313万元，年末现金及现金等价物余额为173881万元；2011年分别为22352万元，196232万元；2012年分别为-65 210万元，131022万元。华润三九2012年经营活动现金流量净额为121183万元，投资活动现金流量净额为-154191万元，筹资活动现金流量净额为-32195万元。
通过分析，我们可以看出，从2010年到2012年的现金流逐渐变为负数，在2012年的经营活动现金流量为正值，说明是由于并购活动导致现金流为负数的，所采取的主要支付方式是现金支付。由此可以看出，华润三九的现金支付使公司面临资金短缺的风险，再加上医药行业本身研发投人多，回收周期长，选择全部用现金支付存在一定的财务风险。
3.并购后财务整合风险
由于并购活动并不是简单地出售和购买，更为关键的是并购之后对目标企业的整合和经营管理，最终达到“1+1>2”的效果。并购整合也不是简单地加减，尤其是财务整合，涉及到双方的资本结构，工作量大且复杂。本次案例中的整合风险主要是一方面桂林天和的财务状况不佳，加重华润三九的财务负担，另一方面，两家企业的产品差异大难以实现协同效应。桂林天和在并购之前出现了经营下滑现象，其财务状况存在问题。因此，华润三九为了提高资产利用效率，需要大量资金缓解偿债压力，这些都是由于桂林天和的财务状况不佳带来的风险。除此之外，华润三九主要产品是感冒用药和皮肤用药，而桂林天和的优势产品是贴膏药品，并购后很难通过品牌融合增加市场份额，给并购后的财务整合带来了较大难度。
结论与启示
伴随着国内经济的稳健发展，并购以其成本低、效率高的特点活跃在资本市场，在企业的发展中起到了举足轻重的作用。然而失败的案例屡见不鲜，究其原因，并购的风险贯穿整个并购活动，使企业面临诸多风险。本文通过对医药行业的并购分析，可以看出由于其行业的特殊性，及并购风险的普遍性，都大大增加了我国医药行业在并购活动中的挫败机率。因此，企业应积极采取风险预警措施，合理规避，积极防范，不仅让自身顺利完成并购，更促进整个医药行业的发展。
[1]金璇.我国医药行业并购财务整合问题研究[J].中国集体经济，2017（ 27）：92-93.
[2]宋岩洁.企业并购财务风险的分析与控制研究[D].湖北工业大学，2017.
[3]李悦华润三九系列并购经济后果研究[D].哈尔滨商业大学，2017.
医药行业 并购 财务风险
理论概述
（1）企业并购的财务风险
并购财务风险是指在企业并购的过程中，由于一些不确定因素的存在，对企业财务造成的影响，这些会导致并购方财务状况恶化的可能性即为并购财务风险。它具有如下特征：
1.不确定性
企业并购涉及目标企业的选择、融资、支付、整合，财务活动贯穿整个并购活动，在每个环节都有可能有风险的存在，其所带来的影响程度也不同。
2.关联性
由于企业并购环节复杂，每个环节都相互影响，因此，一个环节的财务风险有可能影响到后面环节的正常运行。
3.可分散性
虽然企业的并购财务风险是客观存在的，但也不是无法避免的，企业可以通过合理的方法和合法的手段规避风险，有效的防范与控制并购的财务风险
（2）医药行业业务特点及并购动因
医药行业由于技术要求高、资金投入大、高风险与高收益并存、产业集中度低这些特征，使其发展面临更大的挑战。近几年来，医药行业并购活动相当活跃，整合速度加快，究其原因，我们将其动因归纳如下：
1.行业背景
医药行业是一个技术含量高的产业，对创新要求较高。但是我国医药行业大多数企业以仿制药为主，创新力不足，研发投入经费不够，研发能力薄弱，由此，行业内同质竞争现象严峻。因此，为了促进企业本身的创新能力及整个医药行业的发展，只有通过行业内的并购整合，集中研发新产品，带来协同效应。
2.丰富产品线，扩大规模，产生战略协同效应
有些医药企业可能其主要产品集中在某一方面，覆盖范围不是很广，影响不大。通过横向并购，不仅丰富了自身的产品线，拓展其业务，弥补了在其他领域的不足，还较好的落实了自身的发展战略，促使企业向多元化的方向发展。
3.获取医疗资源，节约研发成本
医药行业是一个需要大量投入资金的，每种新药物从研发到上市一般需要数年的时间，不仅花费较长时间，更需要较多的人力物力。医药企业如果选择自行研发新药物，不仅研发成本高，研发周期长，其中的研发风险也较高。因此，通过并购重组的方式来获取优质医疗资源，可以迅速的獲取核心技术和销售渠道，安全高效的节约成本。
医药行业现状
（1）医药行业发展现状
医药行业是一个技术要求高，需要综合各门学科于一体，不断创新的一个行业。同时它也是高风险与高收益并存的行业，对资金的投入需求较大。近年来，随着我国国民经济持续迅猛增长，对医疗健康越来越重视，相对应的医药行业水平也开始稳步快速增长。
通过搜集数据显示，医疗工业总产值方面，从2008年的8382亿元增长到2015年的29410亿元，8年的累计增幅超过了3倍；医疗行业销售收入方面，从2008年的786300亿元增长到2015年的26638.25亿元，增幅与工业总产值基本一致。由此可见，近年来医药行业的总体发展态势较好，虽受经济环境的影响，但总体维持一个稳定增长的态势，往持续良好的方向发展。
（2）医药行业并购现状
通过与西方国家医药行业的比较发现，我国医疗行业产业集中度较低，中小企业的生存空间被压榨。目前占据主要的仍是中小医疗销售企业，他们大部分存在设备陈旧，技术薄弱，资金不足，创新能力不高的问题，产业集中度较低，企业竞争力不够，这就促使他们进行并购重组来获得进一步的提升。
数据显示，在2016年医药行业企业并购数量达到418件，并购金额1800亿元，从图表可以看出，从2013年开始，医药行业的并购规模逐渐扩大，从15年到15年，迅猛增长，增幅达到170%，创历史新高。这些数据都充分证明，近年来我国医疗行业的并购活动相当活跃，行业内并购势头强劲，整合速度逐渐加快。
案例分析
（l）并购双方简介
1.华润三九基本情况
华润三九医药股份有限公司是大型国有控股医药上市公司，主营业务包括：OTC、中药处方药、免煎中药、抗生素及普药四大制药业务模块，现有产品超1000个，其中999是中国OTC第一品牌。华润三九在并购桂林天和之前的资产规模达到了86亿元，营业收入达到了69亿元。华润三九不断聚焦主业，一是做减法，自2008年起，先后剥离了房地产、食品、医药零售等非主营业务；二是做加法，通过外延式并购不断优化主业构成，逐步丰富和完善了皮肤药、骨科药、感冒药等产品线，进一步提升企业核心竞争力。
2.桂林天和基本情况
桂林天和药业股份有限公司始建于1952年，50余年磨砺，发展成为一家集科研、装备、生产、检验、市场营销等一整套管理体系的专业生产企业。桂林天和的核心产品为贴膏系列，其中“天和骨通贴膏”被卫生部评为国家级新药。桂林天和不断完善企业的营销网络，加强产品宣传推广，在2003年12月获得了国家GMP认证，凭借其实力成为中国最大的膏药产品生产企业，在骨科领域具有较大影响力。桂林天和在201 1年营业收入达到2.87亿元，资产总计3.66亿元。
（2）并购流程
1. 2012年，对桂林天和进行价值评估
2. 2013年2月2H，股东大会通过了收购决议 3. 2013年，2月签订《股权转让协议》
4.合同生效10日内，支付合同款lO%
5. 2013年2月26日，支付款项80%，并完成相关手续
6.合同生效的18个月后，支付剩余款项
（3）医药行业财务风险分析
1.并购前目标企业价值评估风险
在确定目标企业之后，需要对目标公司进行准确地价值评估，但是，并购过程的复杂性以及关联性，使得企业很难通过已有信息来准确估值。要确定合理的并购价格首先要选择合理的估值方法，评估方法选择不当容易导致并购价格不合理的财务风险。此案例中，华润三九采用收益法来估值，桂林天和在基准日的企业价值估值为551000000元，评估增值额为318443600元，增值率达到了136.93%。收益法是通过折现估算企业未来的预期收益，以未来若干年内的企业自由现金流量作为预期收益的依据。但是企业未来的收益受行业刷期变化和经济环境的影响，不利于对企业进行客观评价，容易高估资产价值。所以，收益法本身作为一种估值方法很容易存在高估的风险。
由图可知，华润三九对桂林天和的盈利能力预期非常乐观，认为其在2014年之后的现金流量会大幅上升，并且在2017年及以后会指数上升。未来5年的事情难以预测，不难发现华润三九的乐观预测会使企业价值评估远高于其净资产，甚至高于收益法估值结果，估值风险过高造成并购财务风险攀升。
2.并购中融资风险和支付风险
第一，融资风险
企业并购过程中需要大量资金，不仅使用内部资金补足，还需要从外部筹集资金。但是，融资渠道的选择至关重要，如果融资结构不合理，会使企业出现财务危机。外部融资主要包括权益性融资和债务性融资，各有优缺点。华润三九在2012年自中国银行取得借款22719119元，又在2013年5月9H公开发行5亿元的公司债券，期限为5年，票面利率4.60%，分期付息到期还本。
从表中可以看出，华润三九在并购过程中主要是通过长期借款和债券融资，这两种方式融资成本较高，偿债风险较大，导致华润三九在并购桂林天和的过程中债务风险升高。
第二，支付风险
企业在与目标公司协商好并购策略，商量好并购价格后，会确定一种支付方式。支付方式有现金、股票、实物资产等。华润三九在并购过程中选擇了现金支付的方式，现金支付对企业的流动性要求高，因此需要对公司的现金流量进行分析。华润三九2010年现金及现金等价物增加额为57313万元，年末现金及现金等价物余额为173881万元；2011年分别为22352万元，196232万元；2012年分别为-65 210万元，131022万元。华润三九2012年经营活动现金流量净额为121183万元，投资活动现金流量净额为-154191万元，筹资活动现金流量净额为-32195万元。
通过分析，我们可以看出，从2010年到2012年的现金流逐渐变为负数，在2012年的经营活动现金流量为正值，说明是由于并购活动导致现金流为负数的，所采取的主要支付方式是现金支付。由此可以看出，华润三九的现金支付使公司面临资金短缺的风险，再加上医药行业本身研发投人多，回收周期长，选择全部用现金支付存在一定的财务风险。
3.并购后财务整合风险
由于并购活动并不是简单地出售和购买，更为关键的是并购之后对目标企业的整合和经营管理，最终达到“1+1>2”的效果。并购整合也不是简单地加减，尤其是财务整合，涉及到双方的资本结构，工作量大且复杂。本次案例中的整合风险主要是一方面桂林天和的财务状况不佳，加重华润三九的财务负担，另一方面，两家企业的产品差异大难以实现协同效应。桂林天和在并购之前出现了经营下滑现象，其财务状况存在问题。因此，华润三九为了提高资产利用效率，需要大量资金缓解偿债压力，这些都是由于桂林天和的财务状况不佳带来的风险。除此之外，华润三九主要产品是感冒用药和皮肤用药，而桂林天和的优势产品是贴膏药品，并购后很难通过品牌融合增加市场份额，给并购后的财务整合带来了较大难度。
结论与启示
伴随着国内经济的稳健发展，并购以其成本低、效率高的特点活跃在资本市场，在企业的发展中起到了举足轻重的作用。然而失败的案例屡见不鲜，究其原因，并购的风险贯穿整个并购活动，使企业面临诸多风险。本文通过对医药行业的并购分析，可以看出由于其行业的特殊性，及并购风险的普遍性，都大大增加了我国医药行业在并购活动中的挫败机率。因此，企业应积极采取风险预警措施，合理规避，积极防范，不仅让自身顺利完成并购，更促进整个医药行业的发展。
[1]金璇.我国医药行业并购财务整合问题研究[J].中国集体经济，2017（ 27）：92-93.
[2]宋岩洁.企业并购财务风险的分析与控制研究[D].湖北工业大学，2017.
[3]李悦华润三九系列并购经济后果研究[D].哈尔滨商业大学，2017.