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寂寞的 B股
1991年的中国股民是一群前卫者，他们中很大一群人当时都已经赚了很多钱。不少人知道有一位叫杨百万的人赚了大钱，但不事声张地赚钱的人更多。
就是这样一群前卫者，当看到屏幕上有一天出现了一只叫“真空B”的股票时，也不禁有些奇怪。真空不是已经有了股票了吗？怎么又跑出一只来？不少人去打听，因为当时只要认购到新股，就是发了财。但券商们告诉他们，这只股票是要用美元来交易的，很多人也就打消了念头。对于大多数股民来说，到现在B股也只是跟在A股后面的一串莫名其妙的符号。当然偶尔也会听说B股很便宜，但是没什么交易量。有人进去了也多半亏了。所以大家都觉得B股是件很遥远的事。
B股就这样寂寞地走向了它的10岁生日。
B股是个什么东西?中国证监会是这样解释的：“B股是中国公司发行的境内外资股，以人民币标明面值，以外币进行交易，在上海和深圳交易所上市，它开辟了一条引进外资的渠道，促进了中国证券市场的国际化进程。运行以来，共上市企业108家，筹资额40余亿美元。”
时至今日，深沪A股的总市值为3.8万亿，而B股总容量为350亿，B股为A股的百分之一；交易额A股每天百亿以上，而B股每天好的时候能够上亿，不好的时候千万也不到；同样一家公司，在同一个交易所内交易，价格出现在同一块屏幕上，但是B股的价格只是A股的1/3到1/4，相差大的可以达到10倍以上；公司上市，A 股好的时候，每周都有两三家公司在一个交易所上市，而B股从1998年来总共只上了7家公司；市盈率，A股平均市盈率为50倍，B股不算微利公司平均只有十几倍，最低的只有六七倍，投资者名义红利率已经远远高于银行利率，但B股市场里大量存在着跌破发行价、跌破净资产甚至跌破面值的公司。在前几年没有涨跌停板的时候，B股市场里经常出现这样的情况：卖家把卖价挂在天上，买家把买价挂在地下，卖价可能会是买价的好几倍，然后整天就是这样维持着。有些时候甚至会出现一个交易所整个B股市场一天一点成交量也没有的情况。市场的萎靡，可以说已经到了极点。
按理说，如果一个公司的收益率高于银行利率，那么市场上就会有购买行为，因为购买是合算的。而B股已经到了这样的价格，市场为什么不出现抢购，反而交易会这样萎靡不振？
海外基金顶不住了
B股不是没有过红火的时候。
1992年，国际资本市场上一度出现过中国概念热。因为中国当时的发展速度让世界震惊，所以很多大基金纷纷拥向中国试图投资。而B股是当时通向中国的唯一直接融资途径，所以当时B股市场交易十分活跃，上海的B股指数高达140点。当时B股市场上市一个企业几乎可以不费吹灰之力，因为当时上市企业也小，一般流通股都只有几千万，海外投资者的认购率非常之高。
TEMPLETON就是当时认购中国公司B股的国外基金中的旗舰。据说最高时这个基金曾经坐拥深沪B股总股本的10％。在许多公司B股最大股东的名单中，TEMPLETON都傲居第一。
然而，从1993年开始中国经济就进入宏观调整期，加上早期上市的纺织类和综合类公司由于失去垄断地位，在竞争中纷纷落马，业绩迅速回落。每股盈利从原来的几毛甚至一块回落到微利甚至大幅亏损。基金们开始想撤出了。
本来撤出投资对一个公司并不是一件大事。但是深沪两地交易所的独特之处却给基金的撤出造成了巨大的麻烦。
B股不错的开头使交易所从一开始就没有把注意力放在海外散户上。因此，对于一个海外散户而言，要参加中国的B股交易几乎是一件不可能的事，成本高到不能接受的程度。
首先是市场行情接收，谁都知道参加交易的前提是必须能看到行情，而覆盖全球B股交易的行情在早期海外是根本看不到的。后来尽管接入了覆盖全球的路透报价系统，但是在海外因为看不到买卖量，还是一个瘸脚的行情。因此在很长一段时间内，海外散户要参加交易，就必须打越洋电话给券商问行情。对于投资者来说，这样的交易方式“简直是与钱开玩笑”。
其次是交易费用，以上海为例：A股的佣金为3.5‰，印花税是4‰，过户费是1/；而B股分别是6‰，3‰和1‰，总的来说A股买卖一次要交1.5％的费用，而B股则为2％。而且海外散户在国外交易的话，还要付给当地券商费用。
还有一些莫名其妙的规定，如上海交易所曾经规定B股账户内如有持股或有交易的话，每个账户要交20美元的“账户管理费”，深圳交易所更是曾经规定海外投资者 “必须要亲自到交易所开户”，等等。
有了这样的规定，自然不能吸引海外散户。没有了散户，当庞大的海外基金想出售B股，退出某个公司的时候，问题就来了。
从悬崖上往下跳
据说TEMPLETON一开始并不想完全退出这个市场。但是当他们抛售一次后，却下了这样的决心：“抛光所有B股”。因为他们在抛售时恐怖地发现：这些不计成本抛出的股票居然找不到多少接盘。这样一个市场让他们一分钟都不想多呆了。当TEMPLETON抛的时候，就好像是站在万丈悬崖边往下跳，中间没有任何东西来承接。这样的市场情况不仅使TEMPLETON恐惧，连国内券商都感到寒心。浙江证券国际业务部的一位从业者说：“当我看到它（TEMPLETON）如此动作时，我甚至后悔入了这一行。”
其实国外机构做这种跳水动作的又何止TEMPLETON一家。承销深中集增发B股的荷兰国际银行，在承销的股票被压在手里数年后，苦于找不到下家，不得不一次性以对半的价格把3000万股深中集股票一次性对倒给深圳招商局下属公司，亏损50％，数额达上亿元。
现在B股市场里已经不大看得到国外大基金的影子了。事实上TEMPLETON之所以被称为旗舰，是因为它的动作会影响一大批海外基金。“一朝被蛇咬，十年怕井绳”。海外基金亏损的结果令他们可能数年之内都不敢来B股投资。
胆战心惊的“地下”投资者
事实上，当海外基金想退出B股市场的时候，巨大的国内资金原来是有可能接盘子的。但不幸的是，这为政策所禁止。
其实，国内投资者在B股市场上不仅有，而且很多。管理层现在面对的一个尴尬局面是，本来设计是吸引海外资金的B股市场，现在有60％到70％都是国内资金在交易。
这样的資金不仅少，而且投资者也总是胆战心惊。因为国内资金的入市，从严格意义上来说是不符合现行游戏规则的，是券商，投资者和交易所一起达成的权宜之计。
即国内投资者去找一个境外人士的身份证或者是护照，凭此到交易所开户，然后再由券商，国内投资者和那个境外人士达成一个协议，由国内投资者全权操作这个账户。这样，国内股资者的资金就进入了B股市场。
这只能是一个权宜之计。因为理论上，这个账户是那个境外人士的。他既然可以授权国内投资者全权处理，当然也就能把这个权力收回来，而且对账户内的资金具有法律上的所有权。不过这种事情比较少发生，因为国内投资者在选择境外人士的时候，都是比较小心的，谁也不会拿自己的钱开玩笑。
但是这就把入市的资金压缩到了一个很小的程度，也就接不起基金们的抛盘了。
此外，这些“地下”国内投资者还时时面临来自管理层的威胁。1996年证监会就对这样的账户大规模地清理过一次，规定此类账户的国内投资者必须在一定日期内停止交易。这个规定一出，就使国内投资者们也不得不“不计成本地”抛售了一次。虽然后来这种权宜之计的操作被恢复并一直维持到现在，但是很多B股国内股民还是胆战心惊。
“在B股这个市场，像我这样的国内股民，总有一种偷偷摸摸的感觉。”一个老股民这样说。
所有人都亏损的市场
偷偷摸摸有钱赚也就罢了，问题是有钱赚吗？
B股市场几乎是开盘后就一路下跌，从1992年指数的最高点140．85点下跌到1999年的21．25点，长达7年的下跌，跌幅高达84．29％。理论上讲，不仅是基金亏损，B股市场的每一个投资者都是亏损的。
国内投资者亏损更大。因为从B股开始交易以来，美元对人民币的利率一直在下降。1992年实际汇率高达11∶1，而现在一直维持在8.5左右。也就是说，一个B股的老股民，1992年持有的美元兑成人民币的话，一美元可以兑成11块钱，而他投入B股到现在再兑成人民币只能兑8.5元。哪怕交易上他没有亏损，在汇率上也亏损了30％。
但是亏损的又何止是股民和基金?市场清淡到整个交易所一天都没有交易量，券商又怎么不亏损?当初雄心勃勃地进入市场，抽调大量优秀人员组成国际业务部的券商们，现在谈起国际业务部来都无不把其视为一个包袱。
同时，在总体市况如此之差的情况下，一直参与B股交易的券商的自营业务更是可想而知。甚至有一家原来相当有实力的券商，由于一直看好B股，在一年内自营业务亏损数亿元，作为公司创始者的原任老总被迫退居二线。
上市公司与券商的争吵
在A股市场，由于投资者的踊跃，上市公司往往能把自己卖个高价，为之服务的券商也可以拿到一大笔收入。然而，B股市场提供的“蛋糕”则太小了。
1995年深圳方大公司B股上市的时候，深圳B股指数为50到70点。当时券商给他们的建议发行价相当于4倍市盈率。方大公司不能接受，他们无论如何也不认为自己盈利能力不错的公司只值这个价。但是向投资者巡回推介的时候，公司高层却信了。因为他们看到确实由于B股市场的淡静，已经很少有人愿意投资B股。
方大公司最后还是在B股市场上市了，发行5000万股，筹资8000万。由于经营不错，他们还以比较高的价格增发了B股，应该说是一个比较好的结果。但承销券商也冷静地指出，他们之所以愿意以这样的价格上市，是因为他们是民营企业，当时上A股有难度。而上市筹资对于他们的发展又十分迫切，所以他们才会同意。
如果是国有企业，这结果会大不相同。平顶山煤矿就一度想在B股上市，最后由于不满意上市价格，弃B股而去了A股。据说更有一家公司在上市过程进行到制订发行价时，无论如何不能接受券商建议的价格，争吵时竟指责券商是骗子。
这大概可以形象地说明B股上市过程中的困境。
所以B股从1998年到现在只上市过7家公司也就变得顺理成章了。有人一针见血地指出：“B股市场已经失去了筹资的功能。”
体制之错
从一个良好的初衷，到一个尴尬的结果。B股市场的漫漫10年路，多少反映了中国体制改革之难。
数十年来的计划经济体制，使设计B股市场的部门有如此简单的想法，以为只要划块地，给个政策，国外投资就会源源不断而来。也正是因为数十年官商思维的延续，使我们的交易所认为只要手握市场这一大权，投资者就理所当然地应该服从他们的所有规定，而不必考虑规定本身是否合理。事实上，如果投资者没有第二选择，管理层的这种逻辑可能也会行得通。比如说，同样的交易所，同样的管理层，虽然A股市场也有种种的怪现状，但毕竟A股没有出现B股这样的尴尬局面。
但是B股不同，海外投资者们的选择又何止几种？哪怕把优秀企业低价上市，哪怕高层管理者一次又一次地强调要“把B股市场搞活”，在变化不定的规则面前，海外投资者只要选择捂紧钱包，任你是何等高人，也拿他没有办法。
B股市场发展到现在，事实上已经失去了一个与国外金融服务业竞争的机会了。近来大量企业选择直接到海外上市，不知B股市场的管理者们有何感想?以十年时间，上百个企业的上市和几十亿美元的投资，我们只制造了一个“失去筹资功能”的市场，甚至还失去了很多海外投资者的信任。B股市场的教训，又岂能是避而不谈就可以回避的？□
1991年的中国股民是一群前卫者，他们中很大一群人当时都已经赚了很多钱。不少人知道有一位叫杨百万的人赚了大钱，但不事声张地赚钱的人更多。
就是这样一群前卫者，当看到屏幕上有一天出现了一只叫“真空B”的股票时，也不禁有些奇怪。真空不是已经有了股票了吗？怎么又跑出一只来？不少人去打听，因为当时只要认购到新股，就是发了财。但券商们告诉他们，这只股票是要用美元来交易的，很多人也就打消了念头。对于大多数股民来说，到现在B股也只是跟在A股后面的一串莫名其妙的符号。当然偶尔也会听说B股很便宜，但是没什么交易量。有人进去了也多半亏了。所以大家都觉得B股是件很遥远的事。
B股就这样寂寞地走向了它的10岁生日。
B股是个什么东西?中国证监会是这样解释的：“B股是中国公司发行的境内外资股，以人民币标明面值，以外币进行交易，在上海和深圳交易所上市，它开辟了一条引进外资的渠道，促进了中国证券市场的国际化进程。运行以来，共上市企业108家，筹资额40余亿美元。”
时至今日，深沪A股的总市值为3.8万亿，而B股总容量为350亿，B股为A股的百分之一；交易额A股每天百亿以上，而B股每天好的时候能够上亿，不好的时候千万也不到；同样一家公司，在同一个交易所内交易，价格出现在同一块屏幕上，但是B股的价格只是A股的1/3到1/4，相差大的可以达到10倍以上；公司上市，A 股好的时候，每周都有两三家公司在一个交易所上市，而B股从1998年来总共只上了7家公司；市盈率，A股平均市盈率为50倍，B股不算微利公司平均只有十几倍，最低的只有六七倍，投资者名义红利率已经远远高于银行利率，但B股市场里大量存在着跌破发行价、跌破净资产甚至跌破面值的公司。在前几年没有涨跌停板的时候，B股市场里经常出现这样的情况：卖家把卖价挂在天上，买家把买价挂在地下，卖价可能会是买价的好几倍，然后整天就是这样维持着。有些时候甚至会出现一个交易所整个B股市场一天一点成交量也没有的情况。市场的萎靡，可以说已经到了极点。
按理说，如果一个公司的收益率高于银行利率，那么市场上就会有购买行为，因为购买是合算的。而B股已经到了这样的价格，市场为什么不出现抢购，反而交易会这样萎靡不振？
海外基金顶不住了
B股不是没有过红火的时候。
1992年，国际资本市场上一度出现过中国概念热。因为中国当时的发展速度让世界震惊，所以很多大基金纷纷拥向中国试图投资。而B股是当时通向中国的唯一直接融资途径，所以当时B股市场交易十分活跃，上海的B股指数高达140点。当时B股市场上市一个企业几乎可以不费吹灰之力，因为当时上市企业也小，一般流通股都只有几千万，海外投资者的认购率非常之高。
TEMPLETON就是当时认购中国公司B股的国外基金中的旗舰。据说最高时这个基金曾经坐拥深沪B股总股本的10％。在许多公司B股最大股东的名单中，TEMPLETON都傲居第一。
然而，从1993年开始中国经济就进入宏观调整期，加上早期上市的纺织类和综合类公司由于失去垄断地位，在竞争中纷纷落马，业绩迅速回落。每股盈利从原来的几毛甚至一块回落到微利甚至大幅亏损。基金们开始想撤出了。
本来撤出投资对一个公司并不是一件大事。但是深沪两地交易所的独特之处却给基金的撤出造成了巨大的麻烦。
B股不错的开头使交易所从一开始就没有把注意力放在海外散户上。因此，对于一个海外散户而言，要参加中国的B股交易几乎是一件不可能的事，成本高到不能接受的程度。
首先是市场行情接收，谁都知道参加交易的前提是必须能看到行情，而覆盖全球B股交易的行情在早期海外是根本看不到的。后来尽管接入了覆盖全球的路透报价系统，但是在海外因为看不到买卖量，还是一个瘸脚的行情。因此在很长一段时间内，海外散户要参加交易，就必须打越洋电话给券商问行情。对于投资者来说，这样的交易方式“简直是与钱开玩笑”。
其次是交易费用，以上海为例：A股的佣金为3.5‰，印花税是4‰，过户费是1/；而B股分别是6‰，3‰和1‰，总的来说A股买卖一次要交1.5％的费用，而B股则为2％。而且海外散户在国外交易的话，还要付给当地券商费用。
还有一些莫名其妙的规定，如上海交易所曾经规定B股账户内如有持股或有交易的话，每个账户要交20美元的“账户管理费”，深圳交易所更是曾经规定海外投资者 “必须要亲自到交易所开户”，等等。
有了这样的规定，自然不能吸引海外散户。没有了散户，当庞大的海外基金想出售B股，退出某个公司的时候，问题就来了。
从悬崖上往下跳
据说TEMPLETON一开始并不想完全退出这个市场。但是当他们抛售一次后，却下了这样的决心：“抛光所有B股”。因为他们在抛售时恐怖地发现：这些不计成本抛出的股票居然找不到多少接盘。这样一个市场让他们一分钟都不想多呆了。当TEMPLETON抛的时候，就好像是站在万丈悬崖边往下跳，中间没有任何东西来承接。这样的市场情况不仅使TEMPLETON恐惧，连国内券商都感到寒心。浙江证券国际业务部的一位从业者说：“当我看到它（TEMPLETON）如此动作时，我甚至后悔入了这一行。”
其实国外机构做这种跳水动作的又何止TEMPLETON一家。承销深中集增发B股的荷兰国际银行，在承销的股票被压在手里数年后，苦于找不到下家，不得不一次性以对半的价格把3000万股深中集股票一次性对倒给深圳招商局下属公司，亏损50％，数额达上亿元。
现在B股市场里已经不大看得到国外大基金的影子了。事实上TEMPLETON之所以被称为旗舰，是因为它的动作会影响一大批海外基金。“一朝被蛇咬，十年怕井绳”。海外基金亏损的结果令他们可能数年之内都不敢来B股投资。
胆战心惊的“地下”投资者
事实上，当海外基金想退出B股市场的时候，巨大的国内资金原来是有可能接盘子的。但不幸的是，这为政策所禁止。
其实，国内投资者在B股市场上不仅有，而且很多。管理层现在面对的一个尴尬局面是，本来设计是吸引海外资金的B股市场，现在有60％到70％都是国内资金在交易。
这样的資金不仅少，而且投资者也总是胆战心惊。因为国内资金的入市，从严格意义上来说是不符合现行游戏规则的，是券商，投资者和交易所一起达成的权宜之计。
即国内投资者去找一个境外人士的身份证或者是护照，凭此到交易所开户，然后再由券商，国内投资者和那个境外人士达成一个协议，由国内投资者全权操作这个账户。这样，国内股资者的资金就进入了B股市场。
这只能是一个权宜之计。因为理论上，这个账户是那个境外人士的。他既然可以授权国内投资者全权处理，当然也就能把这个权力收回来，而且对账户内的资金具有法律上的所有权。不过这种事情比较少发生，因为国内投资者在选择境外人士的时候，都是比较小心的，谁也不会拿自己的钱开玩笑。
但是这就把入市的资金压缩到了一个很小的程度，也就接不起基金们的抛盘了。
此外，这些“地下”国内投资者还时时面临来自管理层的威胁。1996年证监会就对这样的账户大规模地清理过一次，规定此类账户的国内投资者必须在一定日期内停止交易。这个规定一出，就使国内投资者们也不得不“不计成本地”抛售了一次。虽然后来这种权宜之计的操作被恢复并一直维持到现在，但是很多B股国内股民还是胆战心惊。
“在B股这个市场，像我这样的国内股民，总有一种偷偷摸摸的感觉。”一个老股民这样说。
所有人都亏损的市场
偷偷摸摸有钱赚也就罢了，问题是有钱赚吗？
B股市场几乎是开盘后就一路下跌，从1992年指数的最高点140．85点下跌到1999年的21．25点，长达7年的下跌，跌幅高达84．29％。理论上讲，不仅是基金亏损，B股市场的每一个投资者都是亏损的。
国内投资者亏损更大。因为从B股开始交易以来，美元对人民币的利率一直在下降。1992年实际汇率高达11∶1，而现在一直维持在8.5左右。也就是说，一个B股的老股民，1992年持有的美元兑成人民币的话，一美元可以兑成11块钱，而他投入B股到现在再兑成人民币只能兑8.5元。哪怕交易上他没有亏损，在汇率上也亏损了30％。
但是亏损的又何止是股民和基金?市场清淡到整个交易所一天都没有交易量，券商又怎么不亏损?当初雄心勃勃地进入市场，抽调大量优秀人员组成国际业务部的券商们，现在谈起国际业务部来都无不把其视为一个包袱。
同时，在总体市况如此之差的情况下，一直参与B股交易的券商的自营业务更是可想而知。甚至有一家原来相当有实力的券商，由于一直看好B股，在一年内自营业务亏损数亿元，作为公司创始者的原任老总被迫退居二线。
上市公司与券商的争吵
在A股市场，由于投资者的踊跃，上市公司往往能把自己卖个高价，为之服务的券商也可以拿到一大笔收入。然而，B股市场提供的“蛋糕”则太小了。
1995年深圳方大公司B股上市的时候，深圳B股指数为50到70点。当时券商给他们的建议发行价相当于4倍市盈率。方大公司不能接受，他们无论如何也不认为自己盈利能力不错的公司只值这个价。但是向投资者巡回推介的时候，公司高层却信了。因为他们看到确实由于B股市场的淡静，已经很少有人愿意投资B股。
方大公司最后还是在B股市场上市了，发行5000万股，筹资8000万。由于经营不错，他们还以比较高的价格增发了B股，应该说是一个比较好的结果。但承销券商也冷静地指出，他们之所以愿意以这样的价格上市，是因为他们是民营企业，当时上A股有难度。而上市筹资对于他们的发展又十分迫切，所以他们才会同意。
如果是国有企业，这结果会大不相同。平顶山煤矿就一度想在B股上市，最后由于不满意上市价格，弃B股而去了A股。据说更有一家公司在上市过程进行到制订发行价时，无论如何不能接受券商建议的价格，争吵时竟指责券商是骗子。
这大概可以形象地说明B股上市过程中的困境。
所以B股从1998年到现在只上市过7家公司也就变得顺理成章了。有人一针见血地指出：“B股市场已经失去了筹资的功能。”
体制之错
从一个良好的初衷，到一个尴尬的结果。B股市场的漫漫10年路，多少反映了中国体制改革之难。
数十年来的计划经济体制，使设计B股市场的部门有如此简单的想法，以为只要划块地，给个政策，国外投资就会源源不断而来。也正是因为数十年官商思维的延续，使我们的交易所认为只要手握市场这一大权，投资者就理所当然地应该服从他们的所有规定，而不必考虑规定本身是否合理。事实上，如果投资者没有第二选择，管理层的这种逻辑可能也会行得通。比如说，同样的交易所，同样的管理层，虽然A股市场也有种种的怪现状，但毕竟A股没有出现B股这样的尴尬局面。
但是B股不同，海外投资者们的选择又何止几种？哪怕把优秀企业低价上市，哪怕高层管理者一次又一次地强调要“把B股市场搞活”，在变化不定的规则面前，海外投资者只要选择捂紧钱包，任你是何等高人，也拿他没有办法。
B股市场发展到现在，事实上已经失去了一个与国外金融服务业竞争的机会了。近来大量企业选择直接到海外上市，不知B股市场的管理者们有何感想?以十年时间，上百个企业的上市和几十亿美元的投资，我们只制造了一个“失去筹资功能”的市场，甚至还失去了很多海外投资者的信任。B股市场的教训，又岂能是避而不谈就可以回避的？□